中小板公司股權(quán)集中度、研發(fā)投入與公司績效

王莉莉 韓道琴 張宸愷

【摘 要】 文章采用理論分析和實證研究相結(jié)合的方法，以2010—2018年中小上市公司面板數(shù)據(jù)為樣本，使用企業(yè)年報公布的R&D投入等數(shù)據(jù)，將總資產(chǎn)收益率作為被解釋變量、股權(quán)集中度作為解釋變量、R&D投入作為中介變量，提出假設(shè)，建立回歸模型并使用統(tǒng)計方法進(jìn)行驗證，旨在為中小板上市公司優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、合理安排研發(fā)投入，進(jìn)而提升企業(yè)績效提供一定的思路。實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)：股權(quán)集中度和研發(fā)投入均與公司績效之間存在正相關(guān)關(guān)系;股權(quán)集中度與研發(fā)投入之間存在正相關(guān)關(guān)系;研發(fā)投入對股權(quán)集中度與公司績效之間的關(guān)系具有中介作用。研究彌補了現(xiàn)有文獻(xiàn)沒有或較少將R&D投入作為中小板上市公司績效中介變量的欠缺。

【關(guān)鍵詞】 股權(quán)集中度; 研發(fā)投入; 公司績效; 中介效應(yīng)

一、引言

十九大報告提出要“深化金融體制改革，提高金融服務(wù)經(jīng)濟(jì)能力，增加直接融資比例，促進(jìn)多層次資本市場健康發(fā)展”。中小企業(yè)板自2004年成立，為中小企業(yè)提供了有效的融資平臺，在金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)中產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響，培養(yǎng)了一批行業(yè)中的龍頭企業(yè)，在支持國家戰(zhàn)略、幫助經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、維護(hù)民生方面發(fā)揮了重要作用。目前，我國中小企業(yè)板塊上市公司中高新技術(shù)企業(yè)仍占絕大多數(shù)，雖然它們研發(fā)投入強度的平均水平在不斷提高，但不同公司間存在較大差異，且與發(fā)達(dá)國家也有一定的差距。

根據(jù)《2018年全國科技經(jīng)費投入統(tǒng)計公報》的結(jié)果，2018年中國科研投入總額（R&D）為19 677.9億元，與上年同期相比增加額為2 071.8億元，增長率為11.77%，增速比上年降低0.53個百分點。對R&D經(jīng)費支出來源和執(zhí)行部門進(jìn)行細(xì)分，結(jié)果顯示企業(yè)資金為15 079.3億元，占資金總額的76.63%，相較于2010年的比例71.69%上升4.94個百分點。由此可以看出，大部分研發(fā)投入流向了企業(yè)，且該趨勢越發(fā)明顯，而中小板上市公司在其中扮演了十分重要的角色，是創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略的重要踐行者。同時，由于中小企業(yè)板上市公司股權(quán)較為集中，少數(shù)股東對企業(yè)擁有絕對控制，出于對自身利益的考慮，他們的思想和行為可能會直接影響到研發(fā)投入和公司績效，或者通過影響研發(fā)投入進(jìn)而影響公司績效。

基于以上背景，本文以中小企業(yè)板上市公司為研究對象，通過理論分析和實證檢驗，探究R&D投入對股權(quán)集中度與公司績效關(guān)系的中介效應(yīng)，能夠為企業(yè)如何構(gòu)建股權(quán)結(jié)構(gòu)及開展研發(fā)活動提供理論支持，對企業(yè)如何建立一個R&D投資與所有權(quán)結(jié)構(gòu)相協(xié)調(diào)的治理機制具有一定的啟發(fā)作用。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）股權(quán)集中度與公司績效

惠楠等[ 1 ]以2005—2007年中小板上市公司為研究對象進(jìn)行實證研究，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中與公司績效正相關(guān)，而國有股比例與企業(yè)績效負(fù)相關(guān)。吳青云等[ 2 ]對2010—2014年中小板上市公司中188家民營企業(yè)的平衡面板數(shù)據(jù)進(jìn)行深入分析，發(fā)現(xiàn)所有權(quán)集中度對公司績效存在顯著的正向影響。王曉巍等[ 3 ]的結(jié)論略有不同，其選取2012年末在創(chuàng)業(yè)板上市的267家公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)價值與最大股東持股比例呈先減后增再減的回歸式拋物線關(guān)系，最大股東的絕對控制不利于企業(yè)價值的提升，而前五大股東持股比例與企業(yè)價值正相關(guān)。

然而，徐莉萍等通過研究A股市場，得出股權(quán)集中度與企業(yè)業(yè)績之間呈顯著負(fù)相關(guān)的觀點。劉銀國選擇滬市機械、設(shè)備、儀表類上市公司2005—2008年的數(shù)據(jù)，實證檢驗了股權(quán)集中度與公司業(yè)績之間的相關(guān)性，雖然得出的結(jié)果表明所有權(quán)集中度與公司業(yè)績呈現(xiàn)反向變化，但認(rèn)為兩者之間是反向變化的冪函數(shù)關(guān)系。黃佑軍[ 4 ]利用我國制造業(yè)主板上市公司2012年的財務(wù)數(shù)據(jù)，也得出股權(quán)集中度和國有股比例均與企業(yè)績效在一定程度上負(fù)相關(guān)的結(jié)果。

除以上觀點之外，朱武祥和宋勇認(rèn)為，在家電行業(yè)，股權(quán)集中度與公司業(yè)績之間沒有顯著的相關(guān)性。根據(jù)Demsetz的觀點，股權(quán)集中度較高對公司業(yè)績的正面作用并不顯著。劉漢民等[ 5 ]選取截至2013年底中國民營上市公司數(shù)據(jù)，以實際控制人的視角得出以下結(jié)論：中國上市家族企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)對企業(yè)績效的作用受實際控制人類型的影響，并不存在絕對的正相關(guān)或負(fù)相關(guān);當(dāng)實際控制人為一人時，采用不同的股權(quán)衡量指標(biāo)驗證對公司業(yè)績存在的影響結(jié)果是有差異的，而當(dāng)實際控制人為多人時，股權(quán)平衡對公司績效的影響并不顯著。

（二）股權(quán)集中度與研發(fā)投入

任海云[ 6 ]以制造業(yè)上市公司為研究對象，選取2004—2008年的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中可以促進(jìn)企業(yè)研發(fā)投入。Brossard等[ 7 ]的研究結(jié)論表明，機構(gòu)投資者控股與企業(yè)R&D投入有顯著的正向關(guān)系。

Munari等[ 8 ]定位歐洲市場，從中選取1 000家公司作為對象，在控制變量中同時納入公司行業(yè)變量和公司規(guī)模變量，調(diào)查了家族企業(yè)持股比例與R&D投入強度的內(nèi)在聯(lián)系，研究結(jié)果表明二者之間存在明顯的負(fù)向變動關(guān)系。鄭毅等[ 9 ]以2011—2014年281家創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對象，發(fā)現(xiàn)所有權(quán)集中度與企業(yè)R&D投入呈顯著的負(fù)相關(guān)，同時隨著機構(gòu)投資者持股比例的增加，企業(yè)R&D投入也逐漸增加。

但馮根福認(rèn)為二者之間并非簡單的線性關(guān)系，他以2005—2007年的343家上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與企業(yè)R&D投入是一種倒U型關(guān)系，呈先上升后下降的趨勢。在這個問題上，楊德偉[ 10 ]根據(jù)我國中小板上市公司數(shù)據(jù)得出一致的結(jié)論。不同的是，馮根福認(rèn)為機構(gòu)投資者持股對企業(yè)的R&D投入具有顯著的正向影響，且國有持股比例越高，對企業(yè)創(chuàng)新越不利;而楊德偉則持相反的觀點，他的研究結(jié)果顯示機構(gòu)投資者持股比例與企業(yè)研發(fā)投入正相關(guān)但不具有統(tǒng)計上的顯著性，且非國有產(chǎn)權(quán)抑制了企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。劉勝強和劉星根據(jù)2002—2008年制造業(yè)上市公司的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，得出以下結(jié)果：最大股東持股比例與企業(yè)R&D投資存在U型關(guān)系，呈先降后升的態(tài)勢。許敏和王靜華[ 11 ]以滬深兩市2010—2014年年度報告為依據(jù)，認(rèn)為關(guān)于所有權(quán)集中度的影響并不能一概而論，對國有和非國有企業(yè)來說，分別與R&D投入強度呈正相關(guān)和負(fù)相關(guān)的關(guān)系。

（三）研發(fā)投入與公司績效

李偉等[ 12 ]認(rèn)為，對中小板上市公司來說，R&D與企業(yè)績效是顯著正相關(guān)的關(guān)系。武志勇等[ 13 ]研究了2012—2015年高新技術(shù)上市公司中研發(fā)投入與企業(yè)績效的關(guān)系，得出的結(jié)論是顯著正相關(guān)且該影響具有滯后性。王亞萍等[ 14 ]選取2012—2015年在深圳證券交易所上市的463家高新技術(shù)企業(yè)為研究樣本，得出了相同的結(jié)論。盧柯穎[ 15 ]以中國軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)上市公司為例，認(rèn)為R&D人員的投入強度與企業(yè)當(dāng)期績效表現(xiàn)顯著正相關(guān)，R&D經(jīng)費投入強度對企業(yè)績效表現(xiàn)存在正向影響但具有滯后效應(yīng)，需要經(jīng)過兩年的滯后期才能反映在企業(yè)績效中。

張澤和許敏認(rèn)為，中國中小板上市公司R&D資本投資對當(dāng)期績效有負(fù)向影響，并存在滯后效應(yīng)。R&D資本投資與公司滯后一期的績效水平正相關(guān)，研發(fā)人員方面的投入與企業(yè)績效相關(guān)性不顯著。而劉雪瑤則發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板上市公司R&D投入對企業(yè)滯后一期的財務(wù)績效綜合指標(biāo)具有負(fù)面影響。

還有一些學(xué)者認(rèn)為，R&D投入與公司績效之間并非簡單的線性關(guān)系。盛宇華等[ 16 ]利用2010—2014年A股上市公司非平衡面板數(shù)據(jù)，證明了R&D投入與公司績效呈先降后升再降的倒N型三次曲線關(guān)系。劉學(xué)之等[ 17 ]以中國和美國工業(yè)制造行業(yè)的209家上市工業(yè)企業(yè)為樣本，研究結(jié)果表明R&D投入和企業(yè)績效之間具有倒U型的非線性關(guān)系。

（四）股權(quán)集中度、研發(fā)投入與公司績效

在現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究結(jié)果中，對于股權(quán)集中度與R&D投入怎樣共同作用于企業(yè)績效并未得出統(tǒng)一結(jié)論，矛盾點主要在于：在股權(quán)集中度與企業(yè)績效的相互關(guān)系中，R&D投資是否起到中介或調(diào)節(jié)作用;在R&D投資與企業(yè)績效的相互關(guān)系中，股權(quán)集中度是否具有中介作用。

許敏、王靜華的研究結(jié)果顯示，A股上市公司股權(quán)集中度對R&D投入與企業(yè)績效的關(guān)系具有正向促進(jìn)作用，國有控股企業(yè)對R&D投入與滯后一年的企業(yè)績效具有負(fù)向阻礙作用。柴小康以2009—2011年間所有創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究樣本，得出股權(quán)集中度對研發(fā)投入具有正向調(diào)節(jié)作用的結(jié)論，吳翔[ 18 ]以2008—2014年間A股上市公司為研究樣本得出了一致的結(jié)論。

張其秀等[ 19 ]基于A股市場國有上市公司視角，得到企業(yè)的股權(quán)集中程度能夠顯著負(fù)向調(diào)節(jié)R&D與公司績效關(guān)系的結(jié)論。李偉等[ 12 ]以2011—2013年中小板制造業(yè)上市公司為樣本進(jìn)行研究，結(jié)果表明所有權(quán)集中度在調(diào)節(jié)技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)績效之間的關(guān)系中起著負(fù)面作用。

Hall和Oriani選取法國、德國和意大利的公司為樣本，實證分析了R&D投入與公司市場價值之間的關(guān)系，結(jié)果顯示持股比例超過33%的公司與持股比例低于33%的公司相比，在R&D投入對公司市場價值的影響上并沒有明顯差異。此外，王桂英、趙丹以我國中小板上市公司為例，選取2008—2010年度的面板數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)研發(fā)投入在股權(quán)集中度與企業(yè)績效之間關(guān)系中具有部分中介作用。盛宇華等[ 16 ]認(rèn)為第一大股東持股比例對研發(fā)投資與公司績效的倒N型關(guān)系有顯著調(diào)節(jié)作用。

三、假設(shè)提出

（一）股權(quán)集中度與公司績效關(guān)系假設(shè)

目前，我國上市公司的股權(quán)大多存在高度集中的情況，少數(shù)股東能夠?qū)臼┘涌刂?，為了保障其自身利益，他們愿意支付一定的代價聘請經(jīng)理人來管理公司，并有足夠的理由和動力去監(jiān)督經(jīng)理人工作的履行，通過更加科學(xué)合理的經(jīng)營理念、管理方法和投資決策等提高企業(yè)績效，以最大限度地獲取利益?；谝陨戏治?，提出假設(shè)1。

假設(shè)1：股權(quán)集中度對公司績效具有顯著的正向促進(jìn)作用。

（二）股權(quán)集中度與研發(fā)投入關(guān)系假設(shè)

為了生存和發(fā)展，就要不斷地更新產(chǎn)品，以使企業(yè)始終能夠順應(yīng)時代的潮流，產(chǎn)品始終符合消費者的需求，這也恰是提升企業(yè)核心競爭力的關(guān)鍵。而產(chǎn)品開發(fā)過程離不開公司對R&D投資的關(guān)注，只有重視投資才能在技術(shù)創(chuàng)新中處于領(lǐng)先地位。作為公司的所有者，股東的利益能否實現(xiàn)與公司緊密相連，因此非常關(guān)注公司的績效。他們希望企業(yè)始終可以維持一個良好的績效水平或使其不斷增長，因此，為了保障自己的利益，使公司能夠可持續(xù)地發(fā)展并創(chuàng)造源源不斷的利潤，他們可能會更加傾向于做出更多研發(fā)投資的決策，同時對經(jīng)營者提出要求并實施監(jiān)督，以防其違背股東的意愿，減少研發(fā)投入?；谝陨戏治觯岢黾僭O(shè)2。

假設(shè)2：股權(quán)集中度與研發(fā)投入存在正相關(guān)關(guān)系。

（三）研發(fā)投入與公司績效關(guān)系假設(shè)

想要始終在市場中立于不敗之地，企業(yè)必然要進(jìn)行研發(fā)投資，開發(fā)出核心產(chǎn)品，掌握核心技術(shù)，只有在這個過程中，才能形成與對手不同、僅屬于自己的核心競爭力，才能得以可持續(xù)地發(fā)展。在此基礎(chǔ)上，公司的績效也會保持在一個穩(wěn)健的水平或持續(xù)提高。另外，既然是投資就一定不是穩(wěn)賺不賠的，作為研發(fā)投資來說也是如此，其最終能否實現(xiàn)提高企業(yè)績效的目的取決于研發(fā)的成果如何。從提出計劃方案到通過管理層決策，再到研究階段和開發(fā)階段，最終將成果投入市場等待反饋，只有當(dāng)最后一步實現(xiàn)并賺取收益時，才是一個研發(fā)活動實現(xiàn)其價值的時候?；谝陨戏治觯岢黾僭O(shè)3。

假設(shè)3：中小板上市公司研發(fā)投入對公司績效具有明顯的促進(jìn)作用。

（四）股權(quán)集中度、研發(fā)投入與公司績效關(guān)系假設(shè)

經(jīng)過上述理論分析，筆者發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度、研發(fā)投入與公司績效之間存在密切關(guān)聯(lián)。股權(quán)集中度不僅會影響企業(yè)的R&D投入，而且會影響公司的績效水平;同樣，R&D投入不僅會影響企業(yè)的績效水平，而且會在股權(quán)集中度和公司績效之間起到某種作用。本文認(rèn)為，雖然企業(yè)的R&D投資強度會受到許多內(nèi)部和外部因素的影響，但所有權(quán)集中度可以反映出企業(yè)控制權(quán)的情況，它將不可避免地對企業(yè)的各種因素產(chǎn)生影響，特別是通過R&D投資等活動進(jìn)而影響到公司的績效水平?；谝陨戏治?，提出假設(shè)4。

假設(shè)4：研發(fā)投入是股權(quán)集中度與公司績效的中介變量。

四、研究設(shè)計

（一）樣本來源

本文選取2010—2018年在中小企業(yè)板上市的公司為研究樣本，剔除被ST、*ST的企業(yè)以及金融業(yè)企業(yè)，保留正常運營的非金融業(yè)上市公司，同時剔除主要變量數(shù)據(jù)缺失的樣本和依法申請不披露或未完全公開披露研發(fā)支出情況的公司樣本，并對所有連續(xù)變量進(jìn)行了1%以及99%的縮尾處理，通過整理最終得到890家上市企業(yè)共5 553個樣本數(shù)據(jù)。

本文有關(guān)研發(fā)投入的數(shù)據(jù)均摘自企業(yè)自行披露的研發(fā)支出金額，其他數(shù)據(jù)均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫。數(shù)據(jù)處理主要運用SAS 9.4和Excel 2013統(tǒng)計軟件，實證分析主要運用SPSS 21.0來進(jìn)行，研究中主要采用了描述性統(tǒng)計分析、相關(guān)性分析、回歸分析以及中介效應(yīng)檢驗等方法。

（二）模型建立

本文綜合借鑒了溫忠麟等[ 20 ]的中介效應(yīng)檢驗程序以及林煜恩等[ 21 ]的模型，根據(jù)不同的假設(shè)分別設(shè)定。

（三）變量選取

上述模型中涉及的各變量定義如表1所示。

五、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

表2為描述性統(tǒng)計結(jié)果?？梢钥闯觯?/p>

1.2011—2018年期間，總資產(chǎn)收益率的最小值為-0.3201，表明一些企業(yè)的經(jīng)營損失有些慘重;總資產(chǎn)收益率最大值為0.2346，說明有部分企業(yè)盈利能力非常強，遠(yuǎn)高于平均盈利水平;樣本均值為0.0489，更加偏向于最大值，即更多的企業(yè)是盈利的，表明從一個較長的時間段來看，中小板上市公司整體處于盈利的狀態(tài)，創(chuàng)造了價值。

2.股權(quán)集中度統(tǒng)計結(jié)果顯示，中小板上市公司前五大股東的平均持股比例為0.5545，最小值為0.1657，最大值為0.8979，這表明對我國大多數(shù)中小板公司而言，股權(quán)往往集中在少數(shù)股東手中，前五大股東持股比例基本達(dá)到控制水平，這也與主板上市公司普遍股權(quán)集中度較高的情況基本符合。

3.從本文研究的890家公司共5 553個研究樣本的R&D投資強度描述性統(tǒng)計結(jié)果可以看出，關(guān)注R&D投資或關(guān)注R&D投資相關(guān)信息披露的公司越來越多。最大值為0.1027，說明部分企業(yè)投入了大量的資金進(jìn)行研發(fā)以提高自身的競爭能力，但研發(fā)投入的平均值0.0140以及最小值0也反映出仍然有部分企業(yè)對研發(fā)不夠重視，從反面來看，說明企業(yè)的收益增長仍有巨大的潛力可供挖掘。

4.控制變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果中，資產(chǎn)負(fù)債率的平均值為0.3566，反映出中國中小板上市公司的整體資產(chǎn)債務(wù)比率適中;最高值為0.9268，反映出一些公司的財務(wù)杠桿和財務(wù)風(fēng)險過高;其最小值0.0025則顯示出一些公司主要依靠自有資金進(jìn)行企業(yè)運營。企業(yè)增長潛力的最大值為5.9876，最小值為-0.5884，平均值為0.2040，企業(yè)之間的增長潛力存在巨大差距，有些企業(yè)的營業(yè)收入呈上升態(tài)勢，有些呈下降態(tài)勢，但整體略上升，說明總體中小板上市公司的發(fā)展呈上升態(tài)勢，有較大空間。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)最小值為0，最大值為1，平均值為0.146，說明中小板上市公司大部分是非國有企業(yè)，政治資源可能不豐富，更加需要一個有效的方式提升企業(yè)績效。公司規(guī)模變量的最小值是19.4703，最大值是25.9056，其平均值為21.7580，規(guī)模水平高于創(chuàng)業(yè)板公司低于主板公司，也符合中小企業(yè)的特點。

（二）相關(guān)性分析

表3為相關(guān)性分析結(jié)果，從中不難得出以下結(jié)論：

1.前五大股東持股比例Top5與ROA的相關(guān)系數(shù)為0.209，在1%的水平顯著正相關(guān)。也就是說，股權(quán)集中度的提高有利于提高公司績效水平。

2.RD與ROA的系數(shù)為0.090，在1%的水平上顯著正相關(guān)，即加大研發(fā)投入可以促進(jìn)企業(yè)績效的提升。

3.Top5與RD的系數(shù)為0.075，且在1%的水平上顯著，表明股權(quán)集中會促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行R&D投資。

4.企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率與公司績效負(fù)相關(guān)，企業(yè)增長潛力與公司績效正相關(guān)，并且兩者均通過了1%的顯著性水平檢驗。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)績效呈負(fù)相關(guān)，公司規(guī)模與企業(yè)績效呈正相關(guān)，但都不強烈。

（三）回歸分析

采用逐步分析方法，得到各變量的回歸分析結(jié)果，如表4所示。

從表4中可以看到：模型（1）中前五大股東持股比例對企業(yè)績效具有顯著促進(jìn)作用（0.066***），假設(shè)1得到支持，即股權(quán)集中度越高，企業(yè)績效越好;模型（2）中前五大股東持股比例對研發(fā)投入強度產(chǎn)生積極影響（0.010***），假設(shè)2得到支持，即股權(quán)集中度越高，企業(yè)研發(fā)投入越高;模型（3）中研發(fā)投入強度與企業(yè)績效正相關(guān)（0.140***），假設(shè)3得到支持，即研發(fā)投入強度越大，企業(yè)經(jīng)營績效越好。同時，由于股權(quán)集中度對公司績效影響顯著（0.066***），對研發(fā)投入也有顯著促進(jìn)作用（0.010***），且在股權(quán)集中度與公司績效關(guān)系的模型（1）中加入研發(fā)投入變量得到模型（4）后，股權(quán)集中度對公司績效的影響由0.066降至0.065，表明R&D投入對股權(quán)集中度和公司績效兩者之間的中介作用是成立的，而且是部分中介，故假設(shè)4得到驗證。

（四）穩(wěn)健性檢驗

本文主要從兩方面進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗：一是改變被解釋變量的衡量指標(biāo)，用凈資產(chǎn)收益率（ROE）代替總資產(chǎn)收益率（ROA）表示企業(yè)績效;二是改變解釋變量的衡量指標(biāo)，用前十大股東持股比例（Top10）代替前五大股東持股比例（Top5）表示股權(quán)集中度。通過SPSS 21.0進(jìn)行多元線性回歸，對模型（1）至模型（4）進(jìn)行檢驗，得到的結(jié)果如表5所示。從表中可以看出，系數(shù)和t值有變化，顯著水平的數(shù)值有輕微變化但仍然保持在較高的水平，研究結(jié)果具有很好的穩(wěn)健性。

六、結(jié)論及建議

（一）研究結(jié)論

本文在收集中小企業(yè)板制造業(yè)上市公司2010—2018年研發(fā)數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上，進(jìn)行了描述性統(tǒng)計和相關(guān)性分析，然后進(jìn)行了實證研究，采用多個模型分步驟檢驗了中介效應(yīng)，得出以下四點研究結(jié)論。

第一，股權(quán)集中度對公司的績效水平具有顯著的正向促進(jìn)作用。

第二，中小板上市公司股權(quán)集中度與研發(fā)投入呈顯著正相關(guān)。

第三，R&D投入能夠強烈推動公司績效水平的提升。

第四，R&D投入在股權(quán)集中度與公司績效的作用關(guān)系中扮演中介變量的角色。

針對我國中小板上市公司而言，上述結(jié)論是符合客觀實際的。我國中小板公司前幾大股東擁有較高的權(quán)益份額，在該組織結(jié)構(gòu)下，大股東的利益與公司的績效休戚相關(guān)，從而會更多地利用激勵和監(jiān)督政策來有效緩解因兩權(quán)分離造成的代理問題。當(dāng)股權(quán)集中度較高時，公司中各大股東會更加關(guān)注公司的成長性，更加在意如何才能提高公司的經(jīng)營績效以實現(xiàn)自己的利益最大化，因而會傾向于做出R&D活動決策，以使企業(yè)的盈利能力具有可持續(xù)性。經(jīng)過實證檢驗也驗證了此結(jié)果：在股權(quán)集中度和公司績效的關(guān)系中，R&D投入確實具有中介效應(yīng)，即股權(quán)集中度的升高會通過適當(dāng)提高研發(fā)投入進(jìn)而提升企業(yè)績效。

（二）相關(guān)建議

第一，全面把握股權(quán)集中度對公司R&D投資強度的作用。本文的結(jié)果顯示，所有權(quán)集中度會在一定程度上促進(jìn)公司R&D投資，說明在這種情況下，股東可能出于追求自身利益最大化等原因而注重研發(fā)投資決策，因此適當(dāng)提高股權(quán)集中度可以促進(jìn)研發(fā)投入計劃的制定，并提升其合理性和執(zhí)行效果。

第二，重視R&D投資，促進(jìn)企業(yè)績效的提升。企業(yè)重視高效的研發(fā)，有助于企業(yè)實現(xiàn)其戰(zhàn)略目標(biāo)。比如：采取成本領(lǐng)先戰(zhàn)略，大幅減少成本費用并在價格上占據(jù)上風(fēng);采取差異化戰(zhàn)略，打造不同于其他替代品的產(chǎn)品，使其在種類、功能和質(zhì)量方面別具一格，進(jìn)而形成品牌效應(yīng)。這些都有利于提高公司的績效水平，但也都要以研發(fā)投入為前提。除此之外，還要注重R&D投資的成果，加強對政策執(zhí)行過程的監(jiān)督，注重投入產(chǎn)出比，從而更加有效地提升公司績效。

第三，改進(jìn)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，形成股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司R&D投資相互協(xié)調(diào)促進(jìn)的體制機制。根據(jù)本文的結(jié)論，股權(quán)集中度與公司績效之間具有正向關(guān)系，也就是說股權(quán)集中度越高，企業(yè)績效越好，而R&D投資在兩者的關(guān)系中充當(dāng)中介變量的角色，部分傳遞了前者對后者的影響。從這一點來說，公司應(yīng)當(dāng)關(guān)注股權(quán)集中程度與R&D投資決策之間的作用，持續(xù)改進(jìn)股權(quán)結(jié)構(gòu)，以更好地選擇適合公司的投資強度。同時，監(jiān)督R&D投資政策的執(zhí)行過程，以確保公司治理機制可以發(fā)揮應(yīng)有的作用，給企業(yè)的管理帶來幫助。否則，僅僅投入研發(fā)經(jīng)費或人員，而不重視其產(chǎn)出效率和投資成果，縱然股權(quán)結(jié)構(gòu)達(dá)到理想狀態(tài)，股權(quán)集中度對公司績效的推動力也難以發(fā)揮全部作用。

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