何艷　李健　王飛

·編者按·

寒潮來襲，市場卻悄然開啟2021年春季行情。

過去11年，春季行情每年都或早或晚地出現(xiàn)，短則一個月左右，長則三個月以上，消費(fèi)、周期和成長輪流登臺。那么，2021年市場開門紅之后，哪些行業(yè)有較大概率擔(dān)當(dāng)主角呢？

從本周接受《紅周刊》采訪的投資人觀點(diǎn)來看，紅火了幾年的白酒，其白酒龍頭從長期角度仍有配置價值;開始爬坡的券商板塊，極有可能會“復(fù)制”白酒輪動行情;疫苗生物類賽道需要挖掘長期價值;5G板塊將在低估中迎來新契機(jī);蘋果產(chǎn)業(yè)鏈的機(jī)會正在轉(zhuǎn)移等。即便中概股新經(jīng)濟(jì)龍頭，也在醞釀新的投資機(jī)遇。

相比美股市場在總統(tǒng)大選塵埃落定后開啟向上步伐，A股向上的力度更強(qiáng)，也更加穩(wěn)健。

總之一句話：春播正當(dāng)時，勿負(fù)好時光。

疫苗“普及”可能需要一到兩年“白酒牛市”正制造賺錢效應(yīng)

全球陸續(xù)接種新冠疫苗大概需要一到兩年的時間。從A股市場跨年行情焦點(diǎn)板塊白酒來看，市場的熱情依然在，優(yōu)質(zhì)白酒公司的成長性依然可期。

《紅周刊》：目前，從中國到美國都在進(jìn)行新冠疫苗接種工作，這是否意味著到2021年中，全球經(jīng)濟(jì)會全面“互聯(lián)互通”并回暖？

莊宏東（奶酪基金創(chuàng)始人）：全球經(jīng)濟(jì)回暖的趨勢是確定的，但世界范圍內(nèi)的經(jīng)濟(jì)活動全面回暖或仍需一到兩年的時間。考慮到國外制度和群眾的重視程度都遠(yuǎn)不及中國，我們對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)會更為樂觀。

鑒于目前已有變異毒株出現(xiàn)，全球?qū)ψ儺惒《镜牧私馍形闯浞?，這一預(yù)期存在很多不確定性，需持續(xù)關(guān)注其傳播力度、傳播范圍和對現(xiàn)有疫苗有效性和適用性的影響。此外，醫(yī)療供應(yīng)方面，新冠疫苗產(chǎn)量也存在瓶頸，需要給予一定的爬坡時間。目前各公司疫苗產(chǎn)量僅是預(yù)計(jì)數(shù)字且主要集中在發(fā)達(dá)國家，預(yù)計(jì)全球陸續(xù)接種仍需要一到兩年的時間。

林存（森瑞投資董事長）：從目前的新聞報(bào)道來看，美國的新冠疫苗接種速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期。反而我們中國的疫苗接種速度還比較不錯，全球很多國家都不同程度地在接種新冠疫苗，但因?yàn)槟壳俺霈F(xiàn)了病毒變異的情況，同時還存在其他很多不確定因素，世界范圍內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動年中是否會全面回暖還不太好預(yù)測。但我們國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)活動應(yīng)該會是相對最好的。

《紅周刊》：2021年，中國經(jīng)濟(jì)和中國資本市場預(yù)計(jì)會有怎樣的表現(xiàn)？

張憶東（興業(yè)證券全球首席策略分析師）：2021年，中國經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入到一個新的平臺期，即在“十四五”規(guī)劃的開局之年，GDP增速在5%～6%之間找到了新的平臺并穩(wěn)住。這是中國2021年宏觀經(jīng)濟(jì)最核心的變化，也是新的可持續(xù)的平臺。

因?yàn)橐环矫?，中國?020年7月份開始的主動補(bǔ)庫存周期有望延續(xù)，上市公司2020年年報(bào)、2021年一季報(bào)和中報(bào)的盈利還是會不斷改善的。這對投資來說是重大利好。另一方面，中國的出口依然有望保持強(qiáng)勁。從庫存周期的邏輯來看，美國的庫存周期比中國差不多慢了半年，歐美會在2021年上半年主動補(bǔ)庫存。

因此，無論是A股還是港股，2021年的中國股市都將受益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇所帶來的盈利反轉(zhuǎn)驅(qū)動的價值回歸，同時，也將繼續(xù)受益于新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的新核心資產(chǎn)的高增長。

《紅周刊》：從目前幾百家上市公司2020年全年業(yè)績預(yù)告來看，白酒、農(nóng)林牧漁、半導(dǎo)體、5G、醫(yī)藥生物、互聯(lián)網(wǎng)和蘋果產(chǎn)業(yè)鏈等相關(guān)公司都有業(yè)績高增的現(xiàn)象，但市場的關(guān)注點(diǎn)卻僅僅在白酒，為什么會出現(xiàn)這種現(xiàn)象？

莊宏東（奶酪基金創(chuàng)始人）：短期來看，近期白酒表現(xiàn)強(qiáng)勢，與節(jié)前批價上漲、2020年企業(yè)業(yè)績預(yù)告符合預(yù)期、多家酒企發(fā)布提價公告均有關(guān)，顯示出白酒市場需求旺盛、企業(yè)業(yè)績延續(xù)確定性與穩(wěn)定性。

長期來看，白酒行業(yè)可以說是一個純內(nèi)需的行業(yè)，與國內(nèi)消費(fèi)環(huán)境相關(guān)性更大，行業(yè)長期投資邏輯沒有發(fā)生本質(zhì)的變化。白酒行業(yè)尤其是高端白酒，具備產(chǎn)品不以成本加成定價、品牌壁壘強(qiáng)、競爭格局基本確立等屬性。這些屬性使得白酒擁有利潤高、周期性弱、確定性強(qiáng)等其他行業(yè)無法比擬的優(yōu)勢，是一個稀缺優(yōu)秀的投資品種。

李昌民（雪球投資董事長）：這是白酒整個板塊的牛市，已經(jīng)形成了一種 “賺錢效應(yīng)”。因?yàn)楝F(xiàn)在市場的投資主體和增量資金主體都是機(jī)構(gòu)資金，在其賺了錢以后會募集更多的資金，然后會把這筆資金投在熟悉的且賺到錢的白酒板塊上，因?yàn)檫@個板塊的業(yè)績增長是非常確定的。

此外，隨著越來越多的資金包括從房地產(chǎn)、其他市場等流向資本市場成為一種趨勢，買來買去也是這些確定性的品種。我們也可以看到，各行各業(yè)頭部公司的估值正在越來越高。這其實(shí)就是牛市，一個低估、合理、高估、泡沫演變的過程。接下來，這種效應(yīng)可能還會延續(xù)到其他板塊，如券商等。

《紅周刊》：白酒漲價是行業(yè)“普惠式”的嗎？您怎么看白酒行業(yè)的公司排序結(jié)構(gòu)以及公司價值情況？

莊宏東（奶酪基金創(chuàng)始人）：過去5～10年，各個層次的白酒終端產(chǎn)品價格都有不同程度的上漲。未來漲價趨勢也會延續(xù)，區(qū)別在于高端白酒漲價的絕對值更大，中低端可能漲價幅度更大。從這一輪漲價看，主要為行業(yè)漲價，次高端白酒率先提價，低端品牌紛紛跟漲，可以說是行業(yè)“普惠式”上漲。

但這種漲價行為并不是單方面的，上市公司需要根據(jù)消費(fèi)者反饋、競爭情況作出戰(zhàn)略動態(tài)調(diào)整。換句話說，若消費(fèi)者不買單，導(dǎo)致某一個地方的營收大幅出現(xiàn)下降，那么企業(yè)也會做出降價等應(yīng)對策略。從目前各價格層的出廠價、批發(fā)價、零售價差距對比，高端白酒漲價行為更具有確定性。

我們主要看好高端全國性品牌、區(qū)域性次高端品牌。目前，一些高端全國性品牌白酒提價空間依然巨大，甚至可以通過調(diào)整直銷比例，變相提高出廠價格。在集中度提升的邏輯下，高端白酒尤其是具備定價權(quán)的龍頭企業(yè)業(yè)績?nèi)杂型永m(xù)。而部分區(qū)域性次高端白酒企業(yè)，也開始推出生肖酒完善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，布局新的業(yè)績增長點(diǎn)。需要說明的是，區(qū)域性次高端白酒也存在自身的優(yōu)勢，在各地既有品牌知名度，也符合當(dāng)?shù)氐南M(fèi)習(xí)慣，相對來說業(yè)績較為穩(wěn)定。不過，從行業(yè)品牌壁壘看，區(qū)域性次高端品牌省外擴(kuò)張存在難度，異地復(fù)制的有效性仍有待驗(yàn)證。

黃付生（太平洋證券研究所所長）：整體來講，每年的淡季和旺季都會出現(xiàn)銷售比較好的產(chǎn)品的價格調(diào)整，但是也都集中在主流品牌的主流產(chǎn)品，價格進(jìn)行小幅的調(diào)整。非常高端的白酒，調(diào)整的幅度會更大一些，但是出廠價的調(diào)整幅度都不是很大，也不是普惠式上漲。

現(xiàn)在白酒市場主流品牌有全國性品牌和區(qū)域性品牌，無論是茅臺還是五糧液、瀘州老窖、洋河、汾酒和古井等，很多公司都有非常好的價值。

《紅周刊》：白酒市場是否在泡沫化？

莊宏東（奶酪基金創(chuàng)始人）：從強(qiáng)穩(wěn)定性、高成長性、輕資本性支出等方面考量，白酒是一個獨(dú)一無二的行業(yè)，存在一定的稀缺性，這也是過去價值投資者愿意買的原因。近期行業(yè)催化劑事件較多，如節(jié)前銷售小陽春、白酒企業(yè)年度會議釋放的積極信號、集體提價等。疊加新發(fā)基金規(guī)模創(chuàng)出歷史新高等客觀因素，增量資金也被動去增配各個行業(yè)龍頭，一定程度上也助推白酒火熱行情的演繹。

站在當(dāng)前的時點(diǎn)，從我們的理解看目前二級市場白酒行業(yè)的估值肯定是高了。過去一年，白酒行業(yè)零售端的表現(xiàn)情況不錯，但資本市場過度充分地反映了零售市場的情況。例如一些區(qū)域性品牌在省外擴(kuò)張中，異地復(fù)制能否順利體現(xiàn)到業(yè)績上還有待驗(yàn)證，但二級市場已經(jīng)聞風(fēng)而動。白酒行業(yè)的收益風(fēng)險比大大降低，因此我們在白酒的投資上越來越保守，也建議投資者注意回調(diào)風(fēng)險。

黃付生（太平洋證券研究所所長）：我個人認(rèn)為，因?yàn)榘拙茻o論是從收入、利潤、業(yè)績和成長性，還是未來的可預(yù)期性，都具有較好的投資價值。只能說，有一些業(yè)績不好的小的白酒公司短期漲幅較大，存在炒作的這種現(xiàn)象，引起市場的關(guān)注，但整體還處在投資白酒的階段，特別是主流的品牌還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有到炒作的階段。

《紅周刊》：什么樣的白酒企業(yè)支撐不了當(dāng)前的高估值？

莊宏東（奶酪基金創(chuàng)始人）：三種類型：1.依靠提高單品價格獲得更多利潤的企業(yè)，更容易遇到回調(diào)風(fēng)險;2.估值提前兌現(xiàn)省外拓展利好的區(qū)域性品牌，因?yàn)楫惖貜?fù)制經(jīng)常性的不是一番風(fēng)順;3、競爭格局看，低價格帶的競爭相對激烈，對應(yīng)企業(yè)更加有壓力。

《紅周刊》：如果是長線資金，當(dāng)前是否是介入白酒公司的較好時機(jī)？

黃付生（太平洋證券研究所所長）：我們認(rèn)為，長線資金，例如公募和外資，如果他們從長期的投資價值考慮，應(yīng)該會長期持有優(yōu)質(zhì)白酒公司，而且整個白酒公司的價值也能夠支撐他們長期的投資。

李昌民（雪球投資董事長）：目前白酒企業(yè)都在做一個新的5年規(guī)劃，如果計(jì)算下來，現(xiàn)在買的話也不算太貴。

“茅臺”“五糧液”帶動白酒板塊輪動之后券商板塊大概率不能免俗地“跟進(jìn)”

券商行情很有可能復(fù)制白酒“先是茅臺、五糧液起來，后是瀘州老窖、山西汾酒，再是三四線酒企”的路徑。

《紅周刊》：作為“牛市旗手”的券商股將會有怎樣的表現(xiàn)？

李昌民（雪球投資董事長）：我覺得在周期性行業(yè)中，券商是目前最具確定性的板塊，只要市場有行情，其就是最受益的。而且打造“航母級券商”是政策的導(dǎo)向，2021年券商的合并大幕拉開將是大概率事件。

另外，目前滬深兩市的市值已經(jīng)接近90萬億，未來一年極有可能達(dá)到100萬億。一方面是市場估值的提升，另一方面是新股上市，如2021年的還有700多個排隊(duì)的IPO項(xiàng)目。還有美國方面對電信、聯(lián)通等巨無霸“使絆”，也給中概股敲響了警鐘，其在未來回歸A股或H股將是一個大趨勢。而如果維持換手率不變，滬深兩市的交易量將會提升10%。

我認(rèn)為，券商行情很有可能復(fù)制白酒“先是茅臺、五糧液起來，后是瀘州老窖、山西汾酒，再是三四線酒企”的路徑，先是互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭有表現(xiàn)，后是傳統(tǒng)券商龍頭，再是三四線券商的炒作。

《紅周刊》：近期最受市場關(guān)注的是方正證券，資金為何喜歡這個標(biāo)的？

李昌民（雪球投資董事長）：方正證券的盤子并不大，并且北上資金（長期鎖倉）持股比例相對較高，所以對外流通的市值不大，如果資金抱團(tuán)和撤出形成合力就會使其股價漲跌幅度比較大。就是創(chuàng)造超額收益后，股價會漲很多，自然會回歸到一個估值合理的區(qū)間。當(dāng)然，估值回歸合理后，前期拋售的資金也有可能再次加碼這只股票。

《紅周刊》：券商行業(yè)中是否有“券茅”股？

李昌民（雪球投資董事長）：券商行業(yè)顯然還沒有經(jīng)過充分競爭，現(xiàn)在還處于混戰(zhàn)的階段。目前，中信證券相對占據(jù)一定的優(yōu)勢，但優(yōu)勢并不是非常明顯。因?yàn)樗氖兄颠€不到4000億元，其后的中金公司、中信建投、東方財(cái)富等都在追趕。它們的差距并不是太大，有的可能是資管業(yè)務(wù)強(qiáng)一些，有的可能是投行業(yè)務(wù)或是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)強(qiáng)一些，其中整體業(yè)務(wù)稍強(qiáng)一些的是中信證券。如果中信之后的“老二”和“老三”一合并，那么新的“老大”就出現(xiàn)了。

實(shí)際上，目前有核心優(yōu)勢的還是互聯(lián)網(wǎng)券商，這從市場表現(xiàn)上就能看出來，互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭的股價在2020年漲了一倍多，而中信證券才有不到20%的漲幅。并且互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭也有相對應(yīng)的業(yè)績背書，如2020年前三季度，其凈利潤就同比增長了近150%。并且在未來，互聯(lián)網(wǎng)券商的獲客成本、傭金收入等的彈性都是券商行業(yè)中最大的。值得一提的是，雖然國內(nèi)的一些傳統(tǒng)券商也想往互聯(lián)網(wǎng)方向轉(zhuǎn)型，但他們目前都沒有拿到牌照。

重新認(rèn)識疫苗生物類公司的價值無論短期還是長期都應(yīng)給予重視

有觀點(diǎn)認(rèn)為，創(chuàng)新性醫(yī)療企業(yè)要用長期眼光看待，跟疫情相關(guān)的企業(yè)階段性關(guān)注。但這不一定對，想獲取超額收益，還是要看長遠(yuǎn)一點(diǎn)。

《紅周刊》：前述所提的疫苗接種一事，對疫苗股產(chǎn)生了怎樣的影響？

林存（森瑞投資董事長）：從歷史來看，醫(yī)療衛(wèi)生領(lǐng)域市場對疫苗的需求是非常剛性的，人類還有很多疾病等待著去開發(fā)疫苗來使用，從而來減少人們的病痛以及降低社會的醫(yī)療負(fù)擔(dān)。

莊宏東（奶酪基金創(chuàng)始人）：疫苗股估值的爆發(fā)，一方面有新冠疫苗落地釋放提振，市場對疫苗股的關(guān)注度空前。另一方面是部分企業(yè)流感疫苗、HPV疫苗研發(fā)管線都到了收獲期，新品種的上市對企業(yè)業(yè)績帶來實(shí)實(shí)在在的好處。

《紅周刊》：您怎么看醫(yī)藥生物賽道的短期與長期價值，以及如何投資？

林存（森瑞投資董事長）：A股的主要幾個疫苗公司還是非常值得關(guān)注的，公司的估值除了要看業(yè)績的增速外，還要看公司的研發(fā)儲備和進(jìn)度情況如何，現(xiàn)在國內(nèi)比如頭部的公司智飛和康泰管線上還是有很多品種在推進(jìn)，長期來看還是非常不錯的。

醫(yī)藥生物行業(yè)是一個剛需性行業(yè)，肯定是長期向好的，畢竟社會醫(yī)療需求不斷增加，對于大家經(jīng)常討論的短期與長期價值還是要分領(lǐng)域去看待，例如創(chuàng)新性醫(yī)療企業(yè)肯定是要往長期去看待，而對于一些周期性的（例如這次跟疫情相關(guān)的部分領(lǐng)域和企業(yè)）賽道可能只能階段性地關(guān)注。

對于投資而言，我們既要考慮公司的估值，但是也不能死抱著這個不放，例如一些創(chuàng)新型的企業(yè)我們投資的時候可以看得長遠(yuǎn)一點(diǎn)，PE給高點(diǎn)也是可以的，但是有些企業(yè)所在行業(yè)因?yàn)槭侵芷谛缘膶傩裕谥芷陧敳康臅r候看著是PE很低，但其實(shí)綜合性估值并不低。所以在投資的過程中還是要詳細(xì)了解公司所在領(lǐng)域的地位和價值，進(jìn)行綜合性的判斷;想獲取更高的收益大部分時候還是要看長遠(yuǎn)一點(diǎn)，或者說視野開闊一點(diǎn)，進(jìn)一步說就是在投資的過程中還是要有一點(diǎn)“格局”。

莊宏東（奶酪基金創(chuàng)始人）：對于生物醫(yī)藥賽道的投資，我們認(rèn)為從企業(yè)研發(fā)能力出發(fā)較好，選擇研發(fā)管線布局有一定梯度、研發(fā)品種豐富繁多的企業(yè)投資。未來幾年產(chǎn)品逐漸上市銷售后，為企業(yè)提供持續(xù)發(fā)展動力。

譚琳（深圳市同威投資高級研究員兼風(fēng)控總監(jiān)）：制藥出巨頭，壁壘相當(dāng)高，可以穿越牛熊，特別是老齡化趨勢明確的今天，制藥行業(yè)的空間是巨大的。真正好的產(chǎn)品就能帶來高溢價，這個賽道是非常重要的，不管長期還是短期。

在集采常態(tài)化背景下，“me better”階段的創(chuàng)新藥及創(chuàng)新藥趨勢下的CXO產(chǎn)業(yè);自費(fèi)的醫(yī)美、眼科、牙科、藥店、二類疫苗等;技術(shù)壁壘高，滲透率、國產(chǎn)替代空間都非常巨大的醫(yī)療器械領(lǐng)域;牌照壁壘的領(lǐng)域等都依然有好的投資機(jī)會。

半導(dǎo)體供應(yīng)端和需求端存在巨大缺口5G被低估狀態(tài)一定會被市場糾正

半導(dǎo)體供需失衡不是簡單的需求旺盛，而是供應(yīng)鏈不穩(wěn)定，迫使下游企業(yè)恐慌性補(bǔ)庫存。5G則是目前整個科技股里被低估得最厲害的板塊。

《紅周刊》：我們看到，近期科技股領(lǐng)域的半導(dǎo)體相關(guān)個股如韋爾股份、卓勝微等龍頭公司均創(chuàng)下歷史新高，您認(rèn)為半導(dǎo)體板塊走強(qiáng)的邏輯是什么？

@唐史主任司馬遷（知名博主）：半導(dǎo)體板塊回調(diào)的時間差不多有半年了，一些2020年估值炒得很高的股票近期并沒有上漲，所以其內(nèi)部其實(shí)是有分化的。在大部分個股持續(xù)下跌過程中，少部分個股創(chuàng)新高的邏輯有以下幾種，一是從國內(nèi)視角看有國產(chǎn)自主替代的需求。二是從全球視角看，半導(dǎo)體從2017年底、2018年初就開始了去庫存的周期，此后由于疫情影響，導(dǎo)致供給跟不上，而電子化需求又有所上升，還疊加汽車電子化轉(zhuǎn)向等因素，導(dǎo)致半導(dǎo)體庫存非常緊張，至2020年底就進(jìn)入了庫存很低的狀態(tài)，尤其是8英寸和12英寸為代表的晶圓，已經(jīng)非常稀缺。這直接導(dǎo)致行業(yè)供需失衡，現(xiàn)在有些企業(yè)2021年的訂單排單已經(jīng)排到好幾個月以后，它們甚至打算春節(jié)時給工人三倍薪水，但即使把人留下來算上春節(jié)期間搶的產(chǎn)能，依舊要排單排到5、6月，可見供需失衡程度?，F(xiàn)在即使是現(xiàn)金拿貨都拿不到了，如果是預(yù)付款（已經(jīng)下單，企業(yè)也接受了訂單），則可能要等到4月份以后才被接收。之所以造成這種局面，是因?yàn)檫@些代工廠非常清楚，接下來的漲價確定無疑，但具體什么時候漲價還不確定，都在等行業(yè)龍頭漲價。最近臺灣的封測企業(yè)日月光報(bào)價已經(jīng)上漲了20%左右，華潤微也發(fā)出了漲價函。

供需失衡并不是簡單的需求旺盛，而是供應(yīng)鏈不穩(wěn)定，加上下游的企業(yè)本身并沒有多少庫存，導(dǎo)致它們很恐慌，必須補(bǔ)庫存。從出貨企業(yè)的角度講，除了生產(chǎn)商還有中間商，這些中間商根本無法提升庫存，反而是不斷在消耗庫存。因此，在需求很旺盛的基礎(chǔ)上，還根本拿不到貨，單子就越下越大。按照目前的景氣度看，半導(dǎo)體研究員預(yù)期補(bǔ)庫存的周期要持續(xù)兩年，打個折扣的話，持續(xù)一年是可以肯定的。這意味著2021年全年，半導(dǎo)體都將處于供應(yīng)緊張的局面，尤其是IGBT這類汽車用的較多的芯片，本來廠商就少，中低端產(chǎn)品也不多，供需失衡局面則更加嚴(yán)重。反映到資本市場，一些標(biāo)的如華潤微、華虹半導(dǎo)體、捷捷微電、揚(yáng)杰科技等都是這個上漲邏輯。

當(dāng)然，還有很多半導(dǎo)體企業(yè)之所以走強(qiáng)，除了供需不平衡因素，還與自身的成長邏輯非常好有關(guān)系，比如被納入上證50指數(shù)的韋爾股份，雖然近一年股價漲得多，但成長性也非常好，即使市值已經(jīng)很大，但本身還是一只成長股，這從企業(yè)的研發(fā)、產(chǎn)品、訂單增量等都可以看出來，因此市場還是以成長股的估值模式對其進(jìn)行評估。再比如瀾起科技、聞泰科技等也屬于這類真成長標(biāo)的，抗跌性也很強(qiáng)。

此外，機(jī)構(gòu)抱團(tuán)也是半導(dǎo)體公司股價走強(qiáng)的一大邏輯，同時這也是近期很多大市值公司走強(qiáng)的一致邏輯，也就是各種“藥茅”“糧茅”“豬茅”等的市場共性。但凡是能跟“茅”沾上邊的，都是基金產(chǎn)品的必配品，也就是由市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、資金結(jié)構(gòu)導(dǎo)致的。

《紅周刊》：目前申萬通信板塊PE（TTM）為37.15倍，低于2010年至2019年44.80倍的十年均值。而且半導(dǎo)體和5G調(diào)整半年之久，2021年是否會有較好的投資機(jī)會？

@唐史主任司馬遷（知名博主）：5G是目前整個科技股里被低估得最厲害的板塊。工信部預(yù)計(jì)2021年建設(shè)基站60萬臺以上，但這并沒有包括廣電系，事實(shí)上廣電手上也有5G牌照，而且其覆蓋的國土面積范圍較廣。2020年底廣電表示，2021年的目標(biāo)是覆蓋95%的國土面積，這樣算下來會有相當(dāng)?shù)姆蓊~。按照一些“沒有負(fù)擔(dān)”的專家的預(yù)測，2021年基站要達(dá)到100萬臺以上。這里面應(yīng)該還沒有包括室內(nèi)加強(qiáng)的小天線、WiFi 6設(shè)備以及交通部路測方面的設(shè)備、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的專網(wǎng)建設(shè)等等。因此，從整體的設(shè)備采購看，2021年主設(shè)備商能拿到的份額會比2020年高。海外市場方面，因?yàn)橘Q(mào)易摩擦以及疫情等因素，2020年是最緊張的時候，但由于我們的技術(shù)更好、產(chǎn)品更便宜，遲早會形成預(yù)期差。

從技術(shù)的角度看，關(guān)于5G的發(fā)展大多數(shù)人都放在觀察設(shè)備商上，但實(shí)際上，我認(rèn)為2021年的機(jī)會主要在集成上。比如海康威視就是一個典型，它以前主要是賣攝像頭的，但是AI技術(shù)足夠強(qiáng)，且中臺足夠好的時候，就可以直接賣安防服務(wù)、各種產(chǎn)品服務(wù)，其實(shí)賣的就是“產(chǎn)品包”了。好比監(jiān)控一家工廠，以前需要安裝攝像頭、一堆中控設(shè)備、寫好程序等等，但現(xiàn)在這些都不用了，買了?？档臄z像頭，它在云端就可以把這些問題都解決。

因此，未來5G的應(yīng)用，肯定不是用來做手機(jī)的，而是改造一個行業(yè)方面的應(yīng)用，關(guān)鍵是怎么讓應(yīng)用的門檻降低，這是2021年5G最重要的預(yù)期方向。中國移動、中國電信等這些原先的運(yùn)營商很難同時面對100個甚至1000個行業(yè)的需求，而類似華為這樣的企業(yè)，就會重點(diǎn)在某些領(lǐng)域去推進(jìn)這些方面的應(yīng)用，比如華為現(xiàn)在就會跟最老的煤炭、鋼鐵等重資產(chǎn)行業(yè)合作，對其進(jìn)行改造，因?yàn)楦脑熳罾系男袠I(yè)，其商業(yè)利潤產(chǎn)生的彈性是最大的。面對海量的中小型企業(yè)以及千奇百怪的產(chǎn)品需求，集成商發(fā)揮作用的機(jī)會就來了。

孔令峰（鑫然投資董事長）：進(jìn)入2021年，半導(dǎo)體和5G市場出現(xiàn)一些向好的“信號”，比如中芯國際港股近期股價大漲，有一部分原因是美國對中芯國際成熟制程可能進(jìn)行放開，這塊放開的話，那么有些領(lǐng)域就會受益，比如電信、能源、石化等領(lǐng)域，因?yàn)樗鼈兏嗍鞘褂贸墒熘瞥潭皇?納米、5納米這樣的先進(jìn)制程。從這個角度看，制約2020年半導(dǎo)體和5G的最大因素，在2021年可能得到邊際好轉(zhuǎn)，整個行業(yè)或板塊可能會邊際向好。

具體到投資上，5G方面，類似中興通訊這樣的龍頭值得長期跟蹤，而偏上游的比如生益科技，公司所處的行業(yè)地位、業(yè)績表現(xiàn)都還不錯，最近行業(yè)也在漲價。而半導(dǎo)體的細(xì)分領(lǐng)域非常多。目前中國自主可控有三條主要路徑，一是華為海思的ARM架構(gòu)，還有中國長城的飛騰也是ARM架構(gòu)，另一個是中科曙光的海光，實(shí)質(zhì)上還是X86為主的路徑。最近，蘋果推出的首款芯片使用的也是ARM技術(shù)，這個技術(shù)廣受關(guān)注。目前國內(nèi)呼聲最高的是華為和中國長城，但因?yàn)槿A為還面臨外部壓力，中國長城在PC端、服務(wù)器端芯片的機(jī)會則比較確定一些。當(dāng)然，現(xiàn)在市場風(fēng)格已經(jīng)發(fā)生轉(zhuǎn)變，大家更喜歡龍頭股，事實(shí)上，很多標(biāo)的市場都已經(jīng)選出來了，比如上證50就納入了韋爾股份、兆易創(chuàng)新這樣的龍頭公司。

《紅周刊》：現(xiàn)在有沒有做得好的集成商或者有這樣端倪的公司？

@唐史主任司馬遷（知名博主）：有這個跡象的特別多，但目前真正做得好的沒有幾個。所以2021年5G領(lǐng)域的投資，最大的預(yù)期差就在這個方向。一季度財(cái)報(bào)出來之前，很多人都沒有意識到這個問題，除了頭部的華為和中興通訊，其他的都還沒有認(rèn)知到。因?yàn)樗鼈儸F(xiàn)有的客戶用不上，裝了基站的運(yùn)營商都在虧錢，而中興和華為是很理解這種困境的，所以在發(fā)力如何降低應(yīng)用的門檻。

《紅周刊》：在科技領(lǐng)域，您覺得2021年最大的風(fēng)口在哪兒？

孔令峰（鑫然投資董事長）：就科技領(lǐng)域而言，智能汽車無疑是最大的風(fēng)口，現(xiàn)在電動車率先做起來了，接下來整車廠商之間實(shí)現(xiàn)差異化競爭，肯定是靠無人駕駛等智能化應(yīng)用，電動車再往上升級，智能汽車肯定是最大的方向。

除了科技領(lǐng)域，我個人更看好偏制造業(yè)的領(lǐng)域，一些行業(yè)并沒有太高的科技水平，但有足夠的市場空間，比如面板領(lǐng)域的京東方A、安防領(lǐng)域的海康威視，它們的共同特征是，都立足于中國，但需求是面向全球的大制造業(yè)龍頭。我們尤其喜歡行業(yè)最大的龍頭公司，比如?？低暎笕A股份的市值差距越來越大，接下來它在人工智能賽道的研發(fā)投入也會更多，這樣門檻也更高，空間更大，龍一和龍二、龍三的差距也越來越大。

自然壟斷公司是賺錢機(jī)器用資產(chǎn)配置思維戰(zhàn)勝市場

一些中概股新經(jīng)濟(jì)龍頭出現(xiàn)股價大幅回撤，其本質(zhì)是消化高估值。在風(fēng)險不可預(yù)測的情況下，投資還是需要資產(chǎn)配置思維，守住優(yōu)質(zhì)個股來對抗市場風(fēng)險。

《紅周刊》：我們從A股擴(kuò)大到美港股市場，以阿里巴巴為代表的中概新經(jīng)濟(jì)自階段高點(diǎn)至今股價跌幅均接近30%。我們?nèi)绾慰创⒗锂?dāng)前的投資機(jī)會與風(fēng)險？

裴培（資深互聯(lián)網(wǎng)投資人）：從長期看，阿里的估值不僅取決于監(jiān)管政策，還取決于電商和新零售的大局。在2020年意外地吃了一波“疫情宅家紅利”之后，阿里、京東、拼多多的業(yè)績和股價表現(xiàn)都還不錯。但是，進(jìn)入2021年，不會再有新的一次性紅利了，全球經(jīng)濟(jì)整體放緩的影響，終將作用在電商行業(yè)。

與其猜測反壟斷的結(jié)果，不如關(guān)注電商行業(yè)自身的規(guī)律——目前，微信視頻號電商、抖音電商均在高速增長，快手電商也方興未艾。阿里面臨的競爭不僅有拼多多，阿里如何擊退這些競爭對手才是研究阿里巴巴公司質(zhì)量的關(guān)鍵。

《紅周刊》：據(jù)媒體報(bào)道，美團(tuán)因取消支付寶渠道遭遇反壟斷訴訟，美團(tuán)的大跌是否是在消化這些負(fù)面消息？從長期視角看，美團(tuán)的核心投資邏輯是什么？

裴培（資深互聯(lián)網(wǎng)投資人）：我認(rèn)為美團(tuán)股價下跌的主要原因不是大數(shù)據(jù)殺熟或反壟斷，而是前期估值過高，需要消化。一直有人認(rèn)為，美團(tuán)的業(yè)務(wù)過重、毛利率天花板較低、不能給予高估值。即便2020年美團(tuán)表現(xiàn)良好，仍然沒有徹底說服這些人。如果社區(qū)團(tuán)購真能做成，無疑將成為美團(tuán)的“第二增長曲線”，但是社區(qū)團(tuán)購行業(yè)最近又遇到了一些波折，所以未來的趨勢還是拭目以待吧。

譚琳（深圳市同威投資高級研究員兼風(fēng)控總監(jiān)）：我認(rèn)為，搶占了客戶的心智，影響了消費(fèi)習(xí)慣，壟斷便會天然形成，所以盡管有反壟斷調(diào)查，也不影響公司的長期投資價值。美國巨頭在反壟斷調(diào)查中股價也是逐步上漲。美團(tuán)的經(jīng)營業(yè)績趨勢是比較清晰的，線下很多業(yè)務(wù)都能開拓并成為老大。核心在于如果它能繼續(xù)搶占客戶心智，攻城略地，不斷進(jìn)化，那賺錢能力其實(shí)是掌握在它自己手里的。

《紅周刊》：與之相對，新經(jīng)濟(jì)代表公司嗶哩嗶哩股價持續(xù)走強(qiáng)，并創(chuàng)下歷史新高。您怎么看這種現(xiàn)象？B站成長性如何？

裴培（資深互聯(lián)網(wǎng)投資人）：B站在完成“出圈”使命之后，最大的難題是如何做出收入和利潤。用戶增長不代表能盈利?，F(xiàn)在，B站對外很少宣傳自己的游戲業(yè)務(wù)（也是利潤最豐厚的業(yè)務(wù)）。而B站廣告雖然增長很快，但是體量還是太小。資本市場最害怕的是B站變成下一個“愛優(yōu)騰”：用戶很大，但是變現(xiàn)潛力低、成本高，B站必須在2021年證明自己不會重蹈“愛優(yōu)騰”的覆轍。

《紅周刊》：同樣，拼多多也在爭議中創(chuàng)下新高，其燒錢模式是否可持續(xù)？

裴培（資深互聯(lián)網(wǎng)投資人）：拼多多的燒錢并不是一個問題——它的現(xiàn)金流一直為正，而且最近一個季度已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利。拼多多實(shí)現(xiàn)盈利所用的時間比京東還要短。它已經(jīng)站穩(wěn)了白牌、日用標(biāo)品和農(nóng)產(chǎn)品的大本營，下一步需要進(jìn)攻高利潤的服裝、美妝品類，但是阿里不會放任它進(jìn)攻。最艱苦的戰(zhàn)役還在后頭，不過，拼多多的生存已經(jīng)毫無問題了。

譚琳（深圳市同威投資高級研究員兼風(fēng)控總監(jiān)）：拼多多最被詬病的是假貨多，但是這兩年有了非常大的變化，大家都能看到拼多多越來越好，使用的消費(fèi)群體不再是三四線城市。階段性燒錢是進(jìn)化需要，不是持續(xù)的。想要賺錢應(yīng)該是容易的，但不急于馬上賺錢也是其建立自身護(hù)城河的一種戰(zhàn)略眼光。

《紅周刊》：最后，您覺得2021年的市場是追求確定性溢價的過程，還是普漲的一個市場呢？

莊宏東（奶酪基金創(chuàng)始人）：我們對2021年A股市場抱著積極樂觀的態(tài)度，但是股價漲跌依然是市場行為，相信每一個人都難以準(zhǔn)確預(yù)測。從短期來看，市場在近兩年的大幅上漲后積累了一定的風(fēng)險，多項(xiàng)風(fēng)險偏好指標(biāo)亦處于較高水平，需要時間進(jìn)行消化。新冠疫情反反復(fù)復(fù)也可能對A股市場造成負(fù)面擾動，策略上應(yīng)有所準(zhǔn)備。因此，我們用配置的思維對抗市場不可預(yù)測性，精選個股形成攻守兼?zhèn)涞耐顿Y組合，做好投資研究及風(fēng)險控制工作，剩下的只需要耐心等待。

林存（森瑞投資董事長）：現(xiàn)在A股市場在注冊制的背景下，逐漸快速進(jìn)入成熟的趨勢，越往后可能越難有普漲的行情。和國際市場一樣，有些質(zhì)地非常差的標(biāo)的可能很難再像以前有被動翻身的機(jī)會。拉長周期，市場肯定還是逐漸更多的往追求確定性的方向去走。但是至于溢價和溢價多少分析起來還是比較復(fù)雜，但是凡事物極必反，到最后都會有個度，如果長期溢價過于離譜，其實(shí)風(fēng)險也是非常大的，我們投資過程中還是要保持理性，同時注意風(fēng)險。

（本文提及個股僅做舉例分析，不做投資建議。）