崔雅心，張金鎖

(1.西安科技大學(xué) 管理學(xué)院，陜西 西安 710054；2.延安大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院，陜西 延安 716000)

0 引 言

進入新能源時代，各類新能源如雨后春筍般涌現(xiàn)并得以支持發(fā)展，但傳統(tǒng)能源在未來相當(dāng)長一段時間仍將是全球主體能源，而對中國來說，以煤為主的能源格局不會發(fā)生大的改變。但是，21世紀以來，氣候變化帶來的嚴重影響，不斷受到社會各界的廣泛關(guān)注，并且成為各國的政治議題，影響著中國能源戰(zhàn)略的選擇，也給中國傳統(tǒng)能源企業(yè)的發(fā)展帶來了嚴峻的挑戰(zhàn)。為此，強化環(huán)境治理、推進清潔低碳、倡導(dǎo)節(jié)能降耗、調(diào)整能源結(jié)構(gòu)等已勢在必行。

在此背景下，傳統(tǒng)能源企業(yè)積極適應(yīng)新形勢，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，進行轉(zhuǎn)型升級。煤炭企業(yè)通過兼并重組、參股控股、戰(zhàn)略合作等形式，推動上下游產(chǎn)業(yè)融合，由單一煤炭產(chǎn)業(yè)布局向煤炭、電力、清潔能源、物流、技術(shù)服務(wù)、金融等多產(chǎn)業(yè)布局轉(zhuǎn)變，探索多元化發(fā)展道路。石油公司的轉(zhuǎn)型雖然沒有煤炭企業(yè)那么迫在眉睫，但也開始積極備戰(zhàn)能源轉(zhuǎn)型，調(diào)整管理模式，加大對非油氣類能源的關(guān)注和投資力度，構(gòu)建多元能源供給體系，向綜合能源公司轉(zhuǎn)型。天然氣作為低碳化石能源在能源革命中扮演著重要角色，給天然氣行業(yè)發(fā)展帶來戰(zhàn)略機遇，但是卻面臨對外依存度居高不下、儲氣能力不足、市場機制不健全等問題。所以，天然氣公司也必須進行改革創(chuàng)新，著重提升勘探開發(fā)能力，完善基礎(chǔ)設(shè)施布局，并尋求與可再生能源的協(xié)同發(fā)展。

多元經(jīng)營是一種企業(yè)同時生產(chǎn)和提供兩種以上基本經(jīng)濟用途不同的產(chǎn)品或勞務(wù)的戰(zhàn)略。目前，中國煤炭企業(yè)除煤炭開采之外，還開展煤化工、煤電、運輸、金融等業(yè)務(wù)；石油和天然氣企業(yè)除油氣勘探開發(fā)外，也開展工程技術(shù)服務(wù)、裝備制造、熱電、化工等業(yè)務(wù)?？梢?，傳統(tǒng)能源企業(yè)都將多元經(jīng)營作為轉(zhuǎn)型升級的著力點。那么，中國傳統(tǒng)能源企業(yè)能否在新能源時代背景下通過多元經(jīng)營進一步優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、提升企業(yè)價值呢？對于這一問題，現(xiàn)有研究還沒有給出清晰可信的答案。在有關(guān)多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間的關(guān)系研究中，國內(nèi)外學(xué)者的觀點主要包括4個方面：第1，企業(yè)進行多元經(jīng)營會損害企業(yè)價值。BERGER和OFEK分析了1986年至1991年間年銷售額超過2 000萬美元的3 600家企業(yè)的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)在此期間多元經(jīng)營使企業(yè)價值平均損失了13%～15%[1]。HERNNDEZ-TRASOBARES等分析發(fā)現(xiàn)家族企業(yè)進行多元經(jīng)營損害企業(yè)價值，并使企業(yè)績效顯著降低[2]。ANDREOU等發(fā)現(xiàn)過度自信的首席執(zhí)行官經(jīng)營的企業(yè)進行多元經(jīng)營會降低企業(yè)價值[3]。國內(nèi)部分相關(guān)研究也得出多元經(jīng)營會降低企業(yè)價值或負面影響公司績效[4-5]。第2，企業(yè)進行多元經(jīng)營會提升企業(yè)價值。VOLKOV和SMITH發(fā)現(xiàn)多元經(jīng)營能使處于經(jīng)濟衰退期的企業(yè)內(nèi)部資本得到更高效的配置，大幅增加企業(yè)相對價值[6]。WANG等通過動態(tài)數(shù)據(jù)包絡(luò)和回歸分析發(fā)現(xiàn)多元經(jīng)營對臺灣制造企業(yè)動態(tài)績效有正向影響[7]。張海軍研究上市商業(yè)銀行通過實證分析發(fā)現(xiàn)了多元經(jīng)營對企業(yè)價值的正面影響[8]。第3，企業(yè)進行多元經(jīng)營對企業(yè)價值產(chǎn)生的影響呈曲線關(guān)系。BAUSCH和PILS研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)績效之間的影響關(guān)系為倒U型[9]。蘇昕等、歐陽艷艷等以中國上市公司數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)得出多元經(jīng)營與企業(yè)績效之間呈U型關(guān)系[10-11]。HASHAI將以色列的公司作為研究對象，發(fā)現(xiàn)了多元經(jīng)營與業(yè)績之間的S型關(guān)系[12]。第4，企業(yè)進行多元經(jīng)營并不會對企業(yè)價值產(chǎn)生影響。GRAHAM等質(zhì)疑多元經(jīng)營會損害企業(yè)價值的觀點，認為多元經(jīng)營對企業(yè)價值的負向影響是由并購行為本身引起的[13]。CHEN和YU發(fā)現(xiàn)中國臺灣企業(yè)的多元經(jīng)營會提高企業(yè)的短期業(yè)績，卻不會對中期業(yè)績產(chǎn)生影響[14]。鄭麗和陳志軍的研究表明，多元經(jīng)營對公司績效的影響并不顯著[15]。

國內(nèi)學(xué)者袁顯平等研究發(fā)現(xiàn)在市場景氣區(qū)間(2006—2011年)煤炭上市公司多元經(jīng)營負向影響企業(yè)績效，在市場低迷區(qū)間(2012—2016年)負向作用已非完全顯著[16]。呂靖燁等以2013—2016年為研究區(qū)間，發(fā)現(xiàn)未引入調(diào)節(jié)指標前多元經(jīng)營對企業(yè)績效的負向作用并不明顯，引入后多元經(jīng)營與績效負相關(guān)[17]。孫喜民等以2010—2012年為研究區(qū)間，表明煤炭企業(yè)多元化與企業(yè)績效之間的關(guān)系并不顯著[18]。LI等基于10家煤炭業(yè)務(wù)占比低于85%的煤炭企業(yè)上市以來的數(shù)據(jù)，得出因煤炭企業(yè)而異，多元經(jīng)營與企業(yè)績效之間非線性關(guān)系、正線性相關(guān)關(guān)系、負線性相關(guān)關(guān)系、無關(guān)關(guān)系均存在[19]。

國外學(xué)者還將實物期權(quán)應(yīng)用于企業(yè)多元經(jīng)營的研究中。BERGER和OFEK在研究多元經(jīng)營對企業(yè)價值的影響時，引入增長期權(quán)并將其作為控制變量[1]。RAYNOR認為基于期權(quán)思想的多元化經(jīng)營戰(zhàn)略對于企業(yè)的價值創(chuàng)造具有深遠意義，因為它為企業(yè)提供了"戰(zhàn)略保險"，可以降低企業(yè)面臨的特定風(fēng)險，并且非多元經(jīng)營企業(yè)是無法復(fù)制這一“保險”的[20]。DE ANDRéS等從實物期權(quán)的角度，將企業(yè)增長期權(quán)作為中介變量，研究多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間的作用關(guān)系，并且以1998—2014年間美國企業(yè)為樣本，驗證了企業(yè)多元經(jīng)營程度與增長期權(quán)之間的U型關(guān)系[21]。

迄今國內(nèi)有關(guān)研究主要是圍繞多元經(jīng)營與企業(yè)績效之間的關(guān)系展開的，較少有文獻從實物期權(quán)角度研究多元經(jīng)營對企業(yè)價值的驅(qū)動作用，并且對傳統(tǒng)能源企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間影響關(guān)系的相關(guān)研究也非常少，還沒有形成清晰可信的研究結(jié)論。因此，文中以上市傳統(tǒng)能源企業(yè)(煤炭、石油及天然氣公司)面板數(shù)據(jù)為樣本，首先研究多元經(jīng)營與不考慮增長期權(quán)的企業(yè)價值的關(guān)系，然后基于實物期權(quán)思想，將多元經(jīng)營視為增長期權(quán)的執(zhí)行，探討其與考慮增長期權(quán)的企業(yè)價值之間的關(guān)系。

1 研究設(shè)計

1.1 理論分析與假設(shè)

為了深刻認識傳統(tǒng)能源企業(yè)多元經(jīng)營對企業(yè)價值的影響，文中分兩種情況進行理論分析，一是在企業(yè)價值中不考慮多元經(jīng)營帶來的增長期權(quán)價值；二是考慮多元經(jīng)營帶來的增長期權(quán)價值。

1.1.1 不考慮企業(yè)增長期權(quán)價值

傳統(tǒng)能源企業(yè)恰當(dāng)?shù)亩嘣?jīng)營，可以促進其形成規(guī)模化，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，實現(xiàn)對資源的高效利用，同時形成人才優(yōu)勢，節(jié)約管理和運營成本。并且，在日新月異的信息時代，通過多元經(jīng)營企業(yè)可以避免對單一業(yè)務(wù)的過度依賴，分散經(jīng)營風(fēng)險。同時，傳統(tǒng)能源企業(yè)轉(zhuǎn)型升級受到國家政策支持，具備一定的資金優(yōu)勢。這些對提升企業(yè)價值都會產(chǎn)生積極作用。為此，提出以下假設(shè)。

假設(shè)一：傳統(tǒng)能源企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)價值正相關(guān)。

1.1.2 考慮企業(yè)增長期權(quán)價值

基于實物期權(quán)思想，企業(yè)實施多元經(jīng)營戰(zhàn)略相當(dāng)于執(zhí)行了其所擁有的增長期權(quán)，形成新的有形及無形資產(chǎn)并且影響著未來的擴張期權(quán)[22]。通過多元經(jīng)營，帶給企業(yè)的價值包括

1)企業(yè)資源在多個業(yè)務(wù)中的共同使用及轉(zhuǎn)移，可以提高資源利用效率，降低資源利用成本，從而提升企業(yè)價值[23]。

2)通過多元經(jīng)營，企業(yè)中會形成內(nèi)部市場，這不僅可以提高現(xiàn)有資金利用效率，而且可以為未來引入新業(yè)務(wù)提供條件，提高期權(quán)的預(yù)期價值[24]。

3)管理人員通過對多個業(yè)務(wù)領(lǐng)域的熟悉和管理，能夠及時抓住未來的投資時機，影響增長期權(quán)的價值[25]。

總之，多元經(jīng)營會對企業(yè)價值產(chǎn)生雙重影響，一方面執(zhí)行了增長期權(quán)，另一方面又意味著新增長期權(quán)的產(chǎn)生。首先，企業(yè)通過多元經(jīng)營執(zhí)行增長期權(quán)時，企業(yè)的增長期權(quán)價值會迅速降低，但是由于企業(yè)的目的是最大化企業(yè)價值，故其往往會先執(zhí)行價值最大的增長期權(quán)，之后逐步執(zhí)行價值漸小的增長期權(quán)[26]。所以增長期權(quán)價值減小的速度會逐漸降低，如圖1(a)所示。同時，多元經(jīng)營不僅可以給企業(yè)帶來現(xiàn)金流，而且有助于其形成品牌形象、企業(yè)聲譽和客戶忠誠度等無形資源，同時也可使管理者從中學(xué)習(xí)到相關(guān)的知識和經(jīng)驗，為其在未來的不確定投資中提供選擇優(yōu)勢[27]。因此，企業(yè)會以乘數(shù)效應(yīng)產(chǎn)生新的增長期權(quán)，從而增長期權(quán)價值會呈現(xiàn)加速增長的趨勢，如圖1(b)所示。綜合以上兩個過程，可以看出企業(yè)多元經(jīng)營與增長期權(quán)之間呈正U型關(guān)系，如圖1(c)所示。

圖1 企業(yè)多元經(jīng)營與增長期權(quán)價值的關(guān)系Fig.1 Relationship between corporate diversification and the value of growth options

在多元化研究中，基于市場的績效衡量指標囊括了對未來收益的預(yù)期，而基于會計的衡量指標只是對過去績效的反映，并且企業(yè)增長期權(quán)的價值約占企業(yè)市值的一半，對于波動大的行業(yè)來說甚至占比更多[28]，故在衡量企業(yè)價值時應(yīng)將增長期權(quán)價值考慮進去[29]。所以用考慮企業(yè)增長期權(quán)的企業(yè)價值這一指標來討論其與多元經(jīng)營之間的關(guān)系。為此，提出以下假設(shè)。

假設(shè)二：傳統(tǒng)能源企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間呈正U型關(guān)系。

1.2 變量選取

1.2.1 因變量選取

企業(yè)價值為因變量。不考慮增長期權(quán)時，選用總資產(chǎn)收益率(ZROA)衡量企業(yè)價值。這一指標反映了企業(yè)的獲利能力和資產(chǎn)運用能力，代表著企業(yè)的競爭和發(fā)展能力，并且在相關(guān)研究中也被較多采用[10-11]；考慮增長期權(quán)時，采用成長價值(G)來反映企業(yè)價值，這一指標反映了企業(yè)的增長期權(quán)價值，是企業(yè)增長期權(quán)價值在企業(yè)總市值中的占比，而企業(yè)增長期權(quán)價值為企業(yè)總市值減去企業(yè)當(dāng)期利潤的現(xiàn)值[30]，計算方法見公式(1)

G=(V-當(dāng)前利潤/折現(xiàn)率)/V

(1)

式中G為企業(yè)價值;V為企業(yè)總市值，其中折現(xiàn)率由考慮了企業(yè)特質(zhì)的加權(quán)平均資本成本(W)衡量[31]，見公式(2)

(2)

式中W為折現(xiàn)率；E為企業(yè)股本總額；D為企業(yè)債務(wù)總額；C為企業(yè)融資總額；Rd為債務(wù)成本，即債務(wù)利息；Tc為企業(yè)稅率；Re為股本成本，計算方法見公式(3)

Re=Rf+β(Rm+Rf)

(3)

式中Rf為無風(fēng)險利率；β為系統(tǒng)性風(fēng)險因子；Rm為預(yù)期市場回報率，用綜合年市場回報率反映。

1.2.2 自變量選取

企業(yè)多元經(jīng)營為自變量。衡量企業(yè)多元經(jīng)營的指標主要有行業(yè)數(shù)、赫芬達爾指數(shù)和熵指數(shù)。行業(yè)數(shù)計算簡單明了，但無法對多元化的深度進行衡量；赫芬達爾指數(shù)和熵指數(shù)應(yīng)用最為廣泛，且兩者相關(guān)程度高，而熵指數(shù)更加客觀精確[19,32]。故采用熵指數(shù)衡量多元經(jīng)營，將其它2個指標作為替代變量用于穩(wěn)健性檢驗。具體計算方法如下

(4)

式中DDT為多元經(jīng)營，DDT越大，多元經(jīng)營程度越高；n為企業(yè)所涉及的多元經(jīng)營業(yè)務(wù)數(shù)；Pi為企業(yè)第i個主營業(yè)務(wù)收入與總營業(yè)收入的比值。

1.2.3 控制變量選取

除多元經(jīng)營外，企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成立時間及財務(wù)杠桿直接影響企業(yè)價值，同時影響企業(yè)增長期權(quán)，企業(yè)規(guī)模越大，越易獲得增長期權(quán)，企業(yè)越資深，未執(zhí)行的增長期權(quán)越少，企業(yè)財務(wù)杠桿與增長期權(quán)負相關(guān)[33]，進而間接影響企業(yè)價值。故文中選取這3個指標作為控制變量。

各變量詳細描述及計算方法見表1。

表1 變量描述Table 1 Variables description

2 實證分析

2.1 樣本數(shù)據(jù)選取與模型構(gòu)建

2.1.1 樣本數(shù)據(jù)選取

文中以煤炭、石油和天然氣上市公司為研究樣本。中國煤炭上市公司雖然進行多元經(jīng)營的時間較早，但是煤炭業(yè)務(wù)占比卻較高，山煤國際、大有能源在2012年之前煤炭業(yè)務(wù)占比高達近99%，潞安環(huán)能、露天煤業(yè)、靖遠煤電、伊泰B股、兗州煤電在2014年之前煤炭業(yè)務(wù)接近甚至超過95%，多元化產(chǎn)業(yè)較為集中，整體多元化發(fā)展不夠成熟[19]。石油上市公司的多元化程度相對較高，但是潛能恒信、廣聚能源在2017年之前為單一經(jīng)營，仁智股份、國創(chuàng)高新主營業(yè)務(wù)分別于2016年發(fā)生轉(zhuǎn)變。天然氣上市公司較少，其中勝利股份、中天能源、百川能源分別于2014，2015和2016年開展天然氣業(yè)務(wù)并實施多元化，金鴻控股在2014年經(jīng)營除燃氣外的其他業(yè)務(wù)。同時傳統(tǒng)能源上市公司中平煤股份、龍宇燃油、陜天然氣等公司只有單一業(yè)務(wù)，沒有進行多元化。故自2014年傳統(tǒng)能源企業(yè)多元化整體發(fā)展進入成熟階段，并且為了數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性和可獲得性，文中以2014年為研究區(qū)間的起點。選取2014—2019年間的面板數(shù)據(jù)作為實證分析基礎(chǔ)。數(shù)據(jù)來自于公司年報、國泰安數(shù)據(jù)庫和銳思數(shù)據(jù)庫，并滿足以下條件：①剔除產(chǎn)業(yè)單一的公司;②剔除ST和*ST公司;③剔除數(shù)據(jù)不全的公司。最終篩選出中國神華等17家煤炭公司、中國石化等18家石油公司以及深圳燃氣等14家天然氣公司，符合上述要求。

2.1.2 模型構(gòu)建

根據(jù)上文的研究假設(shè)及變量選取，用于驗證假設(shè)的具體回歸模型如下

ZROAi,t=α+β1DDTi,t+β2Si,t+β3Ai,t+β4Li,t+εi,t

(5)

模型(5)用來檢驗假設(shè)一。ZROAi,t為企業(yè)i在t年不考慮增長期權(quán)的企業(yè)價值；DDTi,t為企業(yè)i在t年的多元經(jīng)營程度；Si,t為企業(yè)i在t年的規(guī)模；Ai,t為企業(yè)i在t年的成立年數(shù)；Li,t為企業(yè)i在t年的財務(wù)杠桿水平；εi,t為隨機擾動項。

(6)

模型(6)用來檢驗假設(shè)二。Gi,t為企業(yè)i在t年考慮增長期權(quán)的企業(yè)價值；其他同上。

2.2 實證結(jié)果與分析

2.2.1 不考慮企業(yè)增長期權(quán)價值

表2給出了煤炭、石油和天然氣公司多元經(jīng)營對企業(yè)價值的回歸結(jié)果，即模型(5)的估計結(jié)果。

表2 傳統(tǒng)能源企業(yè)多元經(jīng)營對企業(yè)價值的回歸結(jié)果(不考慮增長期權(quán))Table 2 Regression results of diversified operations of traditional energy companies on corporate value(without considering growth options)

注：“***”、“**”、“*”分別表示在1%、5%、10%的水平下顯著。括號里的數(shù)值為估計系數(shù)對應(yīng)的t值。R2為調(diào)整后的判定系數(shù),表3～表6同。

由模型(5)的回歸結(jié)果可見，煤炭企業(yè)DDT系數(shù)為負，而石油和天然氣企業(yè)為正，但均不顯著。故傳統(tǒng)能源企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間的關(guān)系不符合假設(shè)一。由于中國公司治理和管理水平不高，制度不夠完善，多元經(jīng)營帶來的成本一定程度上抵消了形成的協(xié)同效應(yīng)和規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)，所以石油和天然氣企業(yè)多元經(jīng)營對企業(yè)價值的正向影響并不顯著。而煤炭企業(yè)出于被動進行的大多非相關(guān)多元化負面影響企業(yè)績效，難以形成協(xié)同效應(yīng)[18]，但是目前處于市場低迷階段，煤炭企業(yè)進行多元經(jīng)營一定程度分散了企業(yè)風(fēng)險，所以對企業(yè)價值的負面影響并不顯著[16]。同時，衡量企業(yè)價值的ZROA這一指標屬于會計指標的范疇，雖計算簡單但只能評價企業(yè)的短期業(yè)績，而多元經(jīng)營帶來的經(jīng)濟效果往往會滯后，無法將多元經(jīng)營帶來的經(jīng)濟后果完全反映出來，這也是在評價企業(yè)價值時考慮增長期權(quán)價值的原因所在。故文中進一步的將增長期權(quán)價值考慮在內(nèi)，研究多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間的關(guān)系。

2.2.2 考慮企業(yè)增長期權(quán)價值

表3給出了煤炭、石油和天然氣公司多元經(jīng)營對企業(yè)價值的回歸結(jié)果，即模型(6)的估計結(jié)果。

表3 傳統(tǒng)能源企業(yè)多元經(jīng)營對企業(yè)價值的回歸結(jié)果(考慮增長期權(quán))Table 3 Regression results of diversified operations of traditional energy companies on corporate value(considering growth options)

傳統(tǒng)能源企業(yè)大都沿產(chǎn)業(yè)鏈進行多元化經(jīng)營，煤炭企業(yè)與石油、天然氣企業(yè)相比，其多元化業(yè)務(wù)的特點在于業(yè)務(wù)范圍更加廣泛，從煤炭開采、煤化工、裝備制造、運輸、電力熱力到產(chǎn)品銷售均有涉及，而石油和天然氣企業(yè)則更多偏向于化工和提供相關(guān)服務(wù)，故石油和天然氣企業(yè)的多元化經(jīng)營更具相關(guān)性。相關(guān)多元經(jīng)營一方面更有助于企業(yè)產(chǎn)生互補效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)，從而提升企業(yè)核心競爭力，但是隨著企業(yè)多元經(jīng)營程度的增加，協(xié)同效應(yīng)會逐漸削弱。另一方面，業(yè)務(wù)之間的相關(guān)性不利于形成多樣化的無形資產(chǎn)，從而會降低企業(yè)對未來選擇的了解度，不利于企業(yè)把握機會向其他非相關(guān)業(yè)務(wù)進行轉(zhuǎn)化。并且隨著相關(guān)多元經(jīng)營程度的提高，所形成的新增長期權(quán)之間相似度極高且無法同時執(zhí)行限制了期權(quán)的執(zhí)行范圍。從而會使得企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間呈倒U型關(guān)系，正如石油企業(yè)和天然氣企業(yè)的實證結(jié)果所示。而煤炭企業(yè)多元化業(yè)務(wù)之間相關(guān)性相對較低，如理論分析部分所述，帶來的廣泛無形資產(chǎn)有利于企業(yè)以乘數(shù)效應(yīng)產(chǎn)生新的增長期權(quán)，形成多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間的正U型關(guān)系。

2.3 穩(wěn)健性檢驗

分別用行業(yè)數(shù)(N)和赫芬達爾指數(shù)(H)代替熵指數(shù)(DDT)作為自變量衡量多元經(jīng)營，作出多元經(jīng)營對企業(yè)價值的回歸分析，結(jié)果見表4～表6。表中結(jié)果顯示與前面DDT作為自變量所驗證的關(guān)系相一致，表明基于該組數(shù)據(jù)的分析結(jié)果具有穩(wěn)定性。

表4 煤炭企業(yè)多元經(jīng)營對企業(yè)價值的回歸結(jié)果Table 4 Regression results of diversified operations of coal companies on corporate value

表5 石油企業(yè)多元經(jīng)營對企業(yè)價值的回歸結(jié)果Table 5 Regression results of diversified operations of oil companies on corporate value

表6 天然氣企業(yè)多元經(jīng)營對企業(yè)價值的回歸結(jié)果Table 6 Regression results of diversified operations of natural gas companies on corporate value

3 結(jié) 論

1)從實物期權(quán)角度，基于中國傳統(tǒng)能源企業(yè)2014—2019年的面板數(shù)據(jù)，通過回歸分析分別考察了不考慮增長期權(quán)和考慮增長期權(quán)兩種情況下傳統(tǒng)能源企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間的關(guān)系。不考慮增長期權(quán)時，煤炭、石油和天然氣企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間的影響關(guān)系并不顯著；考慮增長期權(quán)時，煤炭企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間呈正U型關(guān)系；石油企業(yè)、天然氣企業(yè)多元經(jīng)營與企業(yè)價值之間呈倒U型關(guān)系。

2)基于實物期權(quán)理論發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)能源企業(yè)多元經(jīng)營對企業(yè)價值的影響關(guān)系受企業(yè)多元經(jīng)營相關(guān)程度的影響。并且傳統(tǒng)能源企業(yè)進行多元經(jīng)營需投入大量的人力、物力、財力和技術(shù)等資源，應(yīng)注重前期積累，再進一步考慮多元經(jīng)營。同時，在多元經(jīng)營過程中應(yīng)及時學(xué)習(xí)新的管理技術(shù)，盡快確立并完善適合企業(yè)的管理體制，形成企業(yè)內(nèi)部無形資源，發(fā)揮多元經(jīng)營的作用。