全球金融危機爆發(fā)后,世界各國迅速作出反應(yīng),動用大規(guī)模量化政策以刺激經(jīng)濟復蘇。2008-2015年美國連續(xù)啟動三輪“QE”(Quantitative Easing)政策以刺激經(jīng)濟,聯(lián)邦基金利率維持在0-0.25%的低水平區(qū)間。中國人民銀行連續(xù)調(diào)整存貸款基準利率,2008年底1年、3年期存款利率分別低至2.25%和5.4%①《金融機構(gòu)人民幣存款基準利率》,中國人民銀行貨幣政策司,2015年8月28日發(fā)布,2020年12月2日訪問,http://www.pbc.gov.cn/zhengcehuobisi/125207/125213/125440/125838/125888/2943013/index.html。。2010-2012年,我國進入短暫的名義負利率時期。加之近期為應(yīng)對新冠疫情引發(fā)的金融動蕩,全球主要經(jīng)濟體央行重啟或加碼量化寬松,在大規(guī)模降息潮的推動下,貨幣政策對金融市場的影響更加值得關(guān)注。銀行部門是貨幣政策調(diào)控金融市場的重要樞紐,貨幣政策的變化必然會影響其經(jīng)營行為,尤其是商業(yè)銀行的績效水平②Yi-Kai Chen,et al,“Bank Liquidity Risk and Performance,”Review of Pacific Basin Financial Markets and Policies 21,no.1(June 2018):25.。當貨幣政策的變動導致商業(yè)銀行流動性降低、信貸配置傾向短期低風險貸款時,商業(yè)銀行的績效會明顯下降,且寬松的貨幣政策也埋下了高杠桿的風險隱患。2013年我國開啟“金融去杠桿”進程,商業(yè)銀行雖然資本充足率穩(wěn)定上升、資產(chǎn)負債率有所下降,但其通過同業(yè)業(yè)務(wù)、委外投資等渠道加杠桿,同業(yè)杠桿率迅速攀升。這意味著“去杠桿”政策下商業(yè)銀行正常運營愈發(fā)吃緊,影子銀行業(yè)務(wù)的爆發(fā)大幅鉗制了“去杠桿”對銀行風險的管控效果。2017年銀保監(jiān)會對我國影子銀行業(yè)務(wù)進行集中整治,但商業(yè)銀行為提高盈利水平而逃避監(jiān)管的情況仍然存在。陳衛(wèi)東等提出,我國在利用貨幣政策調(diào)控銀行風險的同時要重視穩(wěn)定商業(yè)銀行績效,績效損失越嚴重,貨幣政策對風險的控制能力越不顯著①陳衛(wèi)東、熊啟躍《銀行業(yè)杠桿狀況與政策建議》,《中國金融》2017年第11期,第46頁。。

一般而言,貨幣政策通過改變銀行杠桿率來影響商業(yè)銀行流動性水平②Piti Disyatat，“The bank lending channel revisited，”BIS Workin g Papers，no.297（February 2010）:22-26.、風險承擔意愿和中長期信貸資源配置③盛天翔、張勇《貨幣政策、金融杠桿與中長期信貸資源配置——基于中國商業(yè)銀行的視角》,《國際金融研究》2019年第5期,第62頁。等經(jīng)營因素,以達到控制風險的目的,學者們稱之為杠桿率的中介效應(yīng)④曲洪建、GONG Tao、遲運鵬《資本監(jiān)管壓力、收入多元化與上市銀行穩(wěn)健性》,《金融論壇》2017年第3期,第9頁。。那么此效應(yīng)是否同樣對商業(yè)銀行績效產(chǎn)生影響呢?我們能否通過控制商業(yè)銀行杠桿率以降低貨幣政策對商業(yè)銀行績效的影響呢?以上問題的解答,對完善我國金融監(jiān)管目標、促進商業(yè)銀行良性發(fā)展具有重要的現(xiàn)實意義。

本文基于2005-2019年中國214家商業(yè)銀行構(gòu)成的非平衡面板數(shù)據(jù),考察政策周期內(nèi)貨幣政策的變化對商業(yè)銀行績效的影響,并重點分析杠桿率在貨幣政策影響商業(yè)銀行績效過程中的調(diào)節(jié)作用,從金融穩(wěn)定視角解讀宏觀貨幣政策到微觀主體行為的影響機制。與現(xiàn)有文獻相比,本文的邊際貢獻主要體現(xiàn)在以下兩個方面:(1)探討貨幣政策變化對商業(yè)銀行績效的影響。有關(guān)貨幣政策對經(jīng)濟產(chǎn)生影響的文獻較多,但關(guān)于貨幣政策與商業(yè)銀行績效之間關(guān)系的證據(jù)卻十分有限,且學術(shù)界對擴張性政策對金融機構(gòu)績效的有效性提出了質(zhì)疑,本文的研究發(fā)現(xiàn)能為該領(lǐng)域的研究提供經(jīng)驗支持。(2)檢驗了貨幣政策與商業(yè)銀行績效之間的關(guān)聯(lián)是否會因商業(yè)銀行杠桿率的不同而有所不同。我們的研究為完善金融監(jiān)管、促進商業(yè)銀行良性發(fā)展提供意見參考。

一 理論梳理與研究假設(shè)

貨幣政策對商業(yè)銀行績效的影響被視作貨幣政策有效性的重要體現(xiàn)。其中貨幣政策導致利差變化是影響商業(yè)銀行績效的主要因素。早期研究中,“薩穆爾森效應(yīng)”假說首次提出貨幣政策變動會通過影響銀行利差作用于利潤收入。Samuelson認為,低利率水平下,商業(yè)銀行“借短貸長”行為導致商業(yè)銀行貸款收入降低,而存款成本維持高位,從而對商業(yè)銀行績效產(chǎn)生消極影響⑤Paul A.Samuelson，“The effect of interest rate increases on the banking system，”American Economic Review 35，no.1（March 1945）:16-27.。Hancock也指出,由于商業(yè)銀行貸款利率彈性大于存款利率彈性,當市場利率降低時,貸款收入的下降將高于存款成本的下降,利差下降,從而會降低商業(yè)銀行績效水平⑥D(zhuǎn)iana Hancock，“Bank profitability，interest rates，and monetary policy，”Journal of Money Credit an d Banking 17，no.2（May 1985）:189-202.。除利率工具外,也有學者分析其他政策工具對銀行利差的作用。如Anginer指出,正常經(jīng)濟運行中頻繁使用非常規(guī)工具不僅不能降低銀行風險,反而會拖累其績效水平⑦Deniz Anginer，et al，“How does deposit insurance affect bank risk？Evidence from the recent crisis，”Policy Research Working Paper，no.6289（December 2012）:15-16.。

現(xiàn)有文獻并未給出貨幣政策與商業(yè)銀行績效之間關(guān)系的一致結(jié)論。有的學者認為緊縮貨幣政策會推高銀行績效⑧Kaspar Zimmermann，“Monetary policy and bank profitability，1870-2015（January 2019），”16-18.https://dx.doi.org/10.2139/ssrn.3322331.,也有學者得出了相反結(jié)論⑨Joseph Aharony，et al，“The effects of a shift in monetary policy regime on the profitability and risk of commercial banks，”Journal of Monetary Economics 17，no.3（May 1986）:368-376.。為解決這種分歧,學者們嘗試尋找不同貨幣政策對商業(yè)銀行績效的影響渠道,如商業(yè)銀行凈利息收入渠道、非利息收入渠道和貸款損失渠道10Claudio Borio，et al，“The influence of monetary policy on bank profitability，”BIS Working papers，no.514（October 2015）:16.。在凈利息收入渠道研究中,Rogers等從利差角度闡釋了貨幣政策對商業(yè)銀行凈利息收入的作用,即寬松貨幣政策通過擴大貨幣供給導致短期內(nèi)市場貨幣供大于求,銀行利差下降,進而降低了商業(yè)銀行的凈利息收入;反之亦然。11John H.Rogers，et al，“Evaluating asset-market effects of unconventional monetary policy:A cross-country comparison，”International Finance Discussion Papers，no.1101（March 2014）:36-38.非利息收入渠道中,Bowman等總結(jié)了投資估值效應(yīng):寬松貨幣政策條件下,金融標的價格上升,因此市場利率水平越低,商業(yè)銀行通過投資獲得非利息收入的意愿越強,投資收益越高,但此時投資收益低于同等規(guī)模的借貸收益①David Bowman，et al，“U.S.Unconventional Monetary Policy and transmission to emerging market economies，”FRB International Finance Discussion Paper，no.1109（March 2014）:23.。王連軍從套期保值角度探討了該問題,他認為非預(yù)期政策利率上升將導致收益率曲線變陡,增加商業(yè)銀行非利息收入②王連軍《價格型貨幣政策工具對商業(yè)銀行盈利的影響——基于中國32家商業(yè)銀行的實證檢驗》,《財經(jīng)理論與實踐》2017年第4期,第7頁。。貸款損失渠道則指緊縮貨幣政策對應(yīng)經(jīng)濟上升周期,此時金融市場繁榮,商業(yè)銀行壞賬率較低,貸款損失成本下降,盈利能力上升;反之,寬松貨幣政策下商業(yè)銀行盈利能力下降?；谝陨先N影響渠道的分析,本文提出第1個假設(shè)。

假設(shè)1:貨幣政策對商業(yè)銀行績效的影響是負向的,即緊縮的貨幣政策會推高商業(yè)銀行的績效水平。

現(xiàn)有文獻已表明,商業(yè)銀行風險與其績效水平呈現(xiàn)出高度關(guān)聯(lián)性。擁有較高績效水平的商業(yè)銀行在運營中往往伴隨著高風險。一方面,商業(yè)銀行在面臨較高信用風險時,會主動提高投放貸款利差以獲得收益補償;另一方面,在面臨較高的流動性風險時,商業(yè)銀行也會降低主營業(yè)務(wù)比例,轉(zhuǎn)而發(fā)展流動性更強的影子銀行業(yè)務(wù),短時間內(nèi)會提高商業(yè)銀行績效,但會進一步提升商業(yè)銀行風險水平③Douglas W.Diamond，Raghuram G.Rajan，“Fear of fire sales，liquidity seeking，and credit freeze，”Quarterly Journal of Economics 126，no.2（May 2011）:577-578.。整體來看,貨幣政策通過影響商業(yè)銀行風險水平進而影響其績效的傳導邏輯為:當貨幣政策變動導致商業(yè)銀行流動性降低、風險承擔意愿下降,信貸配置傾向短期低風險貸款,此時商業(yè)銀行都會主動調(diào)整杠桿率來調(diào)整銀行風險水平,最終對商業(yè)銀行績效產(chǎn)生影響。

關(guān)于貨幣政策對杠桿率的影響,學術(shù)界也存在爭議。項后軍等認為,商業(yè)銀行杠桿率具有顯著的順周期性④項后軍、項偉康、陳昕鵬《利率市場化視角下的貨幣政策風險承擔渠道問題研究》,《經(jīng)濟理論與經(jīng)濟管理》2016年第10期,第80頁。,寬松的貨幣政策下,商業(yè)銀行會利用高杠桿率和寬松的貨幣供給迅速擴張自身業(yè)務(wù)規(guī)模。緊縮周期內(nèi),商業(yè)銀行業(yè)務(wù)量明顯下降,需降低杠桿經(jīng)營以保證自身流動性。但黃憲和熊啟躍則認為,國家政策壓力下,商業(yè)銀行杠桿率受非常規(guī)貨幣政策工具影響而主要進行逆周期調(diào)節(jié)⑤黃憲、熊啟躍《銀行資本緩沖、信貸行為與宏觀經(jīng)濟波動——來自中國銀行業(yè)的經(jīng)驗證據(jù)》,《國際金融研究》2013年第1期,第64頁。。有學者認為實體經(jīng)濟部門將各類負債率作為衡量杠桿率的基礎(chǔ),但這種方法并不完全適用于金融部門。為解決這種爭議,陳衛(wèi)東和熊啟躍分別從財務(wù)角度和監(jiān)管角度對商業(yè)銀行杠桿率進行了測度,發(fā)現(xiàn)在緊縮貨幣政策下,銀行財務(wù)杠桿呈下降趨勢,而資本充足率呈上升趨勢⑥陳衛(wèi)東、熊啟躍《銀行業(yè)杠桿狀況與政策建議》,《中國金融》2017年第11期,第45頁。。也有學者主張將影子銀行業(yè)務(wù)納入杠桿率考察范圍。在緊縮貨幣政策下,影子銀行為商業(yè)銀行帶來更高收益,且游離于監(jiān)管框架以外,也因現(xiàn)階段同業(yè)業(yè)務(wù)占影子銀行業(yè)務(wù)中的比重較高,盛天翔和張勇采用同業(yè)杠桿率這一指標考察貨幣政策對杠桿率的影響,結(jié)果發(fā)現(xiàn)貨幣政策過度緊縮時,商業(yè)銀行同業(yè)杠桿將出現(xiàn)上升趨勢⑦盛天翔、張勇《貨幣政策、金融杠桿與中長期信貸資源配置——基于中國商業(yè)銀行的視角》,《國際金融研究》2019年第5期,第61頁。。基于以上分析,提出本文的第2個假設(shè)。

假設(shè)2:貨幣政策對差異化商業(yè)銀行杠桿率產(chǎn)生不同的影響。

目前,對杠桿率與商業(yè)銀行績效之間關(guān)系的探討相對較少。整體而言,杠桿率管制會限制商業(yè)銀行流動性,業(yè)務(wù)量下滑和借貸結(jié)構(gòu)改變會降低商業(yè)銀行績效。當經(jīng)營風險下降時,市場機制迫使存貸款利差縮緊,也會對績效水平產(chǎn)生消極影響。另外,由于高資本充足率水平下總業(yè)務(wù)量受限,為創(chuàng)造更高價值,商業(yè)銀行需對業(yè)務(wù)進行更加嚴格的甄別選擇,導致自身經(jīng)營成本提高,間接降低績效水平。劉信群等發(fā)現(xiàn),當商業(yè)銀行資本充足率提高、財務(wù)杠桿降低時,商業(yè)銀行績效水平下降,這一效應(yīng)在中小商業(yè)銀行中尤為明顯⑧劉信群、劉江濤《杠桿率、流動性與經(jīng)營績效——中國上市商業(yè)銀行2004-2011年面板數(shù)據(jù)分析》,《國際金融研究》2013年第3期,第95頁。。

當然,杠桿率對商業(yè)銀行績效也有一定的積極影響,資本充足率的提高導致商業(yè)銀行壞賬率降低,經(jīng)營效率提高,但這并不足以提高商業(yè)銀行整體的盈利能力⑨Hsing-Chin Hsiao，et al，“First financial restructuring and operating efficiency:Evidence from Taiwanese commercial banks，”Journal of Banking&Finance 34，no.7（July 2010）:1464.。對于國有大型銀行而言,其資金來源穩(wěn)定且資金量龐大,并且擁有完善的風險管理體系,一定程度上可以抵御資本監(jiān)管影響,但相比之下,以城商行為主的中小型商業(yè)銀行更依賴于地方經(jīng)濟發(fā)展,現(xiàn)金流不夠充裕,因此其績效水平受杠桿率變化影響更加劇烈,甚至會導致商業(yè)銀行破產(chǎn)。

在探討同業(yè)杠桿率對商業(yè)銀行績效的影響中,陳詩一等認為,影子銀行因規(guī)避金融監(jiān)管,而使商業(yè)銀行擴張了金融風險敞口,對商業(yè)銀行業(yè)影響弊大于利①陳詩一、汪莉、楊立《影子銀行活動對銀行效率的影響——來自中國商業(yè)銀行的證據(jù)》,《武漢大學學報(哲學社會科學版)》2018第2期,第115頁。。但也有學者堅持影子銀行業(yè)務(wù)是商業(yè)銀行在監(jiān)管壓力下主動發(fā)展的金融創(chuàng)新產(chǎn)品,是對傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)的有利補充,同業(yè)業(yè)務(wù)的快速發(fā)展則緩解了商業(yè)銀行經(jīng)營績效下滑的趨勢②胡東婉、朱安琪《商業(yè)銀行非利息收入結(jié)構(gòu)化差異與經(jīng)營績效關(guān)系研究——基于35家上市銀行實證數(shù)據(jù)》,《經(jīng)濟學家》2018年第6期,第85頁。。綜上所述,本文認為杠桿率在貨幣政策影響商業(yè)銀行績效中存在中介效應(yīng)。據(jù)此提出第3個假設(shè)。

假設(shè)3:貨幣政策對商業(yè)銀行績效產(chǎn)生影響的過程中存在中介效應(yīng),杠桿率充當中介變量。

二 實證設(shè)計與變量討論

(一)變量討論

1.被解釋變量

本文的被解釋變量為商業(yè)銀行績效,關(guān)于商業(yè)銀行績效的衡量指標較多,本文借鑒王晉斌和李博的做法,選用杜邦分析法中資產(chǎn)收益率(ROA)衡量商業(yè)銀行績效,采用這一指標可以避免商業(yè)銀行總資產(chǎn)規(guī)模變化對商業(yè)銀行績效產(chǎn)生影響③王晉斌、李博《中國貨幣政策對商業(yè)銀行風險承擔行為的影響研究》,《世界經(jīng)濟》2017年第1期,第29頁。。

2.解釋變量

在考慮市場機制對實際貨幣量的影響下,本文選取了市場中廣義貨幣量M2增長率(G_M2)作為數(shù)量型貨幣政策工具的代理指標。也有學者認為,金融市場對價格型貨幣政策工具更加敏感④鄧向榮、張嘉明《貨幣政策、銀行風險承擔與銀行流動性創(chuàng)造》,《世界經(jīng)濟》2018年第4期,第37頁。,因此,本文選取七天質(zhì)押回購利率(DR_7day)作為價格型貨幣政策工具測度變量。

3.中介變量

本文從監(jiān)管角度和經(jīng)營結(jié)構(gòu)兩個維度出發(fā),選取資本充足率(CAR)和同業(yè)杠桿率(Inter_lev)作為杠桿率的代理變量。CAR 是商業(yè)銀行業(yè)經(jīng)營風險的杠桿率監(jiān)管指標,被廣泛運用在銀行風險的相關(guān)研究中,再考慮到我國影子銀行業(yè)務(wù)快速發(fā)展,表外業(yè)務(wù)迅速增加,本文增加了Inter_lev指標。Inter_lev越高,商業(yè)銀行影子銀行業(yè)務(wù)占業(yè)務(wù)總量比重越大⑤定義同業(yè)杠桿率公式:Inter_lev=(Asset-Equity-Depositon)/Asset。。

4.控制變量

為控制商業(yè)銀行其他特征對績效水平的影響,本文主要控制商業(yè)銀行經(jīng)營和宏觀經(jīng)濟方面的變量。商業(yè)銀行壞賬比率(LLGR)用于衡量商業(yè)銀行投資風險,壞賬比率越大商業(yè)銀行投資風險越大,壞賬損失會降低商業(yè)銀行績效;貸存比(LDR)衡量商業(yè)銀行流動性水平,流動性水平變化不僅會影響商業(yè)銀行績效,而且會影響商業(yè)銀行的經(jīng)營風險;總資產(chǎn)的對數(shù)(Ln_asset)用于衡量商業(yè)銀行規(guī)模,商業(yè)銀行規(guī)模越大,其傾向于更多地利用資產(chǎn)多元化分散風險,受短期政策刺激影響較小;GDP 增長率(G_GDP)、通貨膨脹率(Inflation)衡量經(jīng)濟發(fā)展水平。

(二)數(shù)據(jù)來源與樣本描述

本文基于2005-2019年中國214家商業(yè)銀行⑥銀行樣本中包括6家全國性大型銀行(中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、中國建設(shè)銀行、交通銀行、中國郵政儲蓄銀行),12家全國性股份制銀行(招商銀行、浦發(fā)銀行、中信銀行、中國光大銀行、華夏銀行、中國民生銀行、廣發(fā)銀行、興業(yè)銀行、平安銀行、浙商銀行、恒豐銀行、渤海銀行),170家城商行(包括農(nóng)商行),26家外資銀行(含港澳臺資銀行)。年度非平衡面板數(shù)據(jù),樣本商業(yè)銀行每年業(yè)務(wù)總額占我國商業(yè)銀行業(yè)務(wù)總額90%以上,具有較好的代表性。銀行相關(guān)變量的數(shù)據(jù)來源于Bankscope數(shù)據(jù)庫、CSMAR 數(shù)據(jù)庫以及各商業(yè)銀行年報,宏觀經(jīng)濟變量來源于國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)庫。表1報告了被解釋變量和其他變量的主要描述性統(tǒng)計,所有連續(xù)性水平變量均經(jīng)過了1%的縮尾處理,以防止離群值對估計結(jié)果的影響。

表1 主要變量的描述性統(tǒng)計

(三)模型設(shè)定

為驗證假設(shè)1,在前述研究基礎(chǔ)上,本文首先構(gòu)建如下面板基準模型:

其中,BP it表示商業(yè)銀行績效,MP(k)t表示第k種貨幣政策代理變量,X it為控制變量,表示商業(yè)銀行經(jīng)濟特征變量。β為控制變量參數(shù)矩陣。μi為個體異質(zhì)性,控制不可觀測的商業(yè)銀行差異;λt表示時間固定效應(yīng),控制與時間相關(guān)的變量;εit為隨機擾動項。

為檢驗假設(shè)2,即貨幣政策對差異化商業(yè)銀行杠桿率產(chǎn)生不同的影響,本文建立如下計量模型:

式(2)用于檢驗自變量貨幣政策和杠桿率之間的關(guān)系。其中,LEV it表示商業(yè)銀行的杠桿率。

為檢驗假設(shè)3,即貨幣政策通過杠桿率影響商業(yè)銀行績效的具體路徑,我們借鑒董保寶的研究方法①董保寶《風險需要平衡嗎:新企業(yè)風險承擔與績效倒U 型關(guān)系及創(chuàng)業(yè)能力的中介作用》,《管理世界》2014年第1期,第126頁。,在模型中加入調(diào)節(jié)變量,具體檢驗?zāi)Ｐ蜑?

式(3)中引入杠桿率與貨幣政策的交互項,綜合檢驗杠桿率對貨幣政策影響商業(yè)銀行績效的中介效應(yīng)路徑。

三 實證結(jié)果

(一)回歸結(jié)果分析

考慮商業(yè)銀行行為的慣性問題,引入被解釋變量的滯后1期。為解決由此產(chǎn)生的內(nèi)生性問題,對模型運用系統(tǒng)廣義矩估計法(SYS-GMM)進行估計。結(jié)果中,Sargan檢驗P值皆大于0.1,表明模型通過了過度識別檢驗,工具變量選取恰當。序列相關(guān)檢驗結(jié)果也表明擾動項不存在二階或更高階的序列相關(guān)問題。

1.貨幣政策對商業(yè)銀行績效的影響

表2匯報了貨幣政策影響商業(yè)銀行績效的基準回歸結(jié)果。其中,(1)列給出7天質(zhì)押回購利率(DR_7day)為貨幣政策指標的估計結(jié)果。(2)列給出廣義貨幣增長率(G_M2)為貨幣政策指標的估計結(jié)果。結(jié)果顯示,緊縮的貨幣政策使得銀行盈利能力有所提升,表現(xiàn)為7天質(zhì)押回購利率的系數(shù)(0.0565)在1%的顯著性水平下顯著為正,廣義貨幣增長率的系數(shù)(-0.0042)在1%的顯著性水平下顯著為負。這意味著價格型與數(shù)量型貨幣政策對商業(yè)銀行績效影響皆為負向①廣義貨幣增長率越高代表貨幣政策越寬松,7天質(zhì)押回購利率越高代表貨幣政策越趨緊。,支持本文假設(shè)1的結(jié)論,即緊縮的貨幣政策會推高商業(yè)銀行的績效水平。

表2 貨幣政策影響商業(yè)銀行績效的回歸結(jié)果

此外,DR_7day的系數(shù)絕對值(0.0565)大于G_M2的系數(shù)絕對值(0.0042),說明價格型貨幣政策對商業(yè)銀行績效的影響程度較強于數(shù)量型貨幣政策。一個合理的解釋是:當人民銀行擴大貨幣供應(yīng)量時,資金在傳導中存在損失,并非完全從銀行層面釋放到市場中,數(shù)量型貨幣政策對商業(yè)銀行經(jīng)營的影響被大幅削弱。而在利率市場化改革進程中,人民銀行通過構(gòu)建利率通道干預(yù)市場利率,可以更為直接地影響商業(yè)銀行的信貸業(yè)務(wù)規(guī)模,并對信貸結(jié)構(gòu)起到一定的引導作用,這使得利率傳導渠道效率不斷提高。

控制變量中,商業(yè)銀行壞賬比率的系數(shù)在1%的顯著性水平下顯著為負,這說明壞賬比率對商業(yè)銀行績效產(chǎn)生負向影響,即壞賬率越高的商業(yè)銀行績效越差。商業(yè)銀行總資產(chǎn)規(guī)模與績效水平呈正相關(guān)關(guān)系,表現(xiàn)為Ln_Asset的系數(shù)分別在10%和5%的顯著性水平下顯著為正,這說明大型商業(yè)銀行的盈利能力更高,其結(jié)果符合現(xiàn)實情況。此外,商業(yè)銀行績效會受到宏觀經(jīng)濟水平影響,無論引入價格型貨幣政策,還是數(shù)量型貨幣政策,GDP增長率的系數(shù)(0.0284和0.0525)均在1%顯著性水平下顯著,意味著穩(wěn)健發(fā)展的宏觀經(jīng)濟是商業(yè)銀行高績效水平的重要保障。而貸存比率則不會對商業(yè)銀行績效產(chǎn)生顯著影響。

2.貨幣政策對差異化商業(yè)銀行杠桿率的影響

表3給出了不同貨幣政策影響不同類型商業(yè)銀行杠桿率的證據(jù)。其中,(1)和(2)列為資本充足率(CAR)的估計結(jié)果,(3)和(4)列為同業(yè)杠桿率(Inter_lev)的估計結(jié)果?；貧w結(jié)果顯示,貨幣政策對商業(yè)銀行不同杠桿率均存在負向影響,表現(xiàn)為資產(chǎn)負債率(CAR)為商業(yè)銀行杠桿率指標時,DR_7day 的系數(shù)(0.2006)在5%的顯著性水平下顯著為正,G_M2的系數(shù)(-0.0310)在5%的顯著性水平下顯著為負。同業(yè)杠桿率(Inter_lev)為商業(yè)銀行杠桿率時,也得到了同樣的結(jié)果,意味著寬松貨幣政策下商業(yè)銀行資本充足率有降低的趨勢,而緊縮貨幣政策中,商業(yè)銀行流動性受限、存貸款業(yè)務(wù)規(guī)模降低,進而推高了商業(yè)銀行資本充足率,充分體現(xiàn)其順周期性特性;同時,流動性需求促使商業(yè)銀行發(fā)展同業(yè)業(yè)務(wù)以拓展資金來源,商業(yè)銀行同業(yè)杠桿率從而上升。

表3 貨幣政策影響差異化商業(yè)銀行杠桿的回歸結(jié)果

與CAR 組中貨幣政策的系數(shù)結(jié)果進行對比,Inter_lev對貨幣政策更為敏感,Inter_lev對應(yīng)的值分別為0.4909(10%顯著性水平)和-0.0241(1%顯著性水平)。原因在于,當受到同樣的緊縮貨幣政策沖擊時,貸款業(yè)務(wù)下降幅度低于同業(yè)業(yè)務(wù)上升幅度,這可能是由于同業(yè)業(yè)務(wù)是我國商業(yè)銀行獲得額外流動性的重要渠道,而降低貸款總額不是唯一降低流動性需求的措施,降低投資額度等措施也可以達到類似效果。上述結(jié)果證實了本文的假設(shè)2。在控制變量方面,CAR 與LLGR 呈正相關(guān)關(guān)系,而Inter_lev與LDR 呈負相關(guān)關(guān)系,商業(yè)銀行總資產(chǎn)規(guī)模僅會對Inter_lev產(chǎn)生影響,大型商業(yè)銀行的同業(yè)杠桿率更高。此外,宏觀經(jīng)濟水平并不會對商業(yè)銀行杠桿率造成顯著影響。由于貨幣政策的系數(shù)顯著,繼續(xù)檢驗式(3),考察商業(yè)銀行杠桿率在貨幣政策影響商業(yè)銀行績效中的作用。

3.杠桿率在貨幣政策影響銀行績效中的渠道作用

表4給出了假設(shè)3的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示,在引入中介變量杠桿率LEV 后,假設(shè)1的結(jié)論依然成立。但我們發(fā)現(xiàn),兩種杠桿率對商業(yè)銀行績效的影響方向不同。其中,CAR 的系數(shù)分別為0.1099和0.1517,且都顯著為正,這說明CAR 與商業(yè)銀行績效正相關(guān),支持了Gonzalez得到的杠桿率對商業(yè)銀行績效存在正向影響的結(jié)論①Víctor M.González,“Leverage and corporate performance:International evidence”,International Review of Economics&Finance 25,no.1(January 2013):183-184.。這主要與商業(yè)銀行流動性和財務(wù)困境成本密切相關(guān),財務(wù)杠桿率增加、資本充足率降低時,商業(yè)銀行流動性降低,經(jīng)營風險增加,需計提更多貸款損失準備以對沖壞賬風險,從而降低其賬面的績效指標質(zhì)量。而Inter_lev與商業(yè)銀行績效負相關(guān),回歸系數(shù)分別為-0.0286和-0.0881,表明同業(yè)業(yè)務(wù)雖然可以在短時間內(nèi)補充商業(yè)銀行必要的流動性,但也意味著更高的資本成本和較低的利差收入,導致商業(yè)銀行績效降低。對比發(fā)現(xiàn),CAR 對商業(yè)銀行績效的促進作用要高于Inter_lev對商業(yè)銀行績效的抑制作用。此外,Inter_lev組中商業(yè)銀行杠桿率與貨幣政策的交互項顯著影響績效,說明同業(yè)杠桿率的確起到調(diào)節(jié)作用,即緊縮的貨幣政策對商業(yè)銀行績效的負向影響程度會隨著同業(yè)杠桿率水平的提高而下降。但這種調(diào)節(jié)效應(yīng)在CAR 組中并不顯著。

表4 杠桿率發(fā)揮中介效應(yīng)的回歸結(jié)果

本文使用Bootstrap方法和Sobel檢驗方法檢驗本文所提出的中介效應(yīng),發(fā)現(xiàn)中介效應(yīng)顯著存在。CAR組中,中介效應(yīng)率分別為39.14%和47.05%。Inter_lev組中,由于異號,應(yīng)以遮掩效應(yīng)解釋(見表5)。同業(yè)杠桿的存在降低了貨幣政策對銀行績效影響的有效性,換言之,同業(yè)業(yè)務(wù)維持了銀行盈利能力的穩(wěn)定。

表5 中介效應(yīng)檢驗及結(jié)果輸出

(二)穩(wěn)健性檢驗

出于穩(wěn)健性的考慮,本文使用1年期貸款基準利率(Loan_rate)和7天期同業(yè)拆借利率(Chibor_7day)替換貨幣政策的代理變量。結(jié)果顯示,無論哪一種貨幣政策代理變量,其檢驗結(jié)果均符合預(yù)期,表現(xiàn)穩(wěn)健(見表6)。

表6 穩(wěn)健性檢驗的回歸結(jié)果

(三)進一步分組檢驗

1.根據(jù)商業(yè)銀行杠桿率高低分組

本文認為,除了不同類型的商業(yè)銀行杠桿率會影響貨幣政策的效果,杠桿率水平的高低也是影響貨幣政策的重要因素。本文利用LEV 的中值將商業(yè)銀行樣本分為高低兩個組,高杠桿率商業(yè)銀行組中CAR 組和Inter_lev組分別包括496和557個觀察值,低杠桿率商業(yè)銀行組中分別包括539和478個觀察值。表7的分組回歸結(jié)果顯示,在低杠桿率商業(yè)銀行中,無論是CAR,還是Inter_lev,G_M2的系數(shù)均顯著為負,而在高杠桿率商業(yè)銀行中,G_M2的系數(shù)為負,但皆不顯著,說明貨幣政策的逆周期影響更為顯著,而高杠桿率商業(yè)銀行績效則相對更加穩(wěn)定。

表7 根據(jù)杠桿率進行分組的實證結(jié)果

注:由于篇幅有限,本文僅提供了數(shù)量型貨幣政策的分組結(jié)果,價格型貨幣政策等其它結(jié)果備索。下同。

2.根據(jù)商業(yè)銀行是否上市進行分組

是否為上市銀行也是影響商業(yè)銀行績效的重要因素。我們將商業(yè)銀行是否上市分為兩組,其中上市商業(yè)銀行28家,非上市商業(yè)銀行186 家。表8 的分組回歸結(jié)果顯示,在上市商業(yè)銀行中,G_M2 的系數(shù)(-0.0022和-0.0021)分別在1%和5%顯著性水平下顯著,而在非上市商業(yè)銀行中,選取同業(yè)杠桿率作為中介變量時,G_M2的系數(shù)才顯著為負,這說明貨幣政策對商業(yè)銀行績效的影響在上市商業(yè)銀行更加明顯,而非上市商業(yè)銀行績效則相對更加穩(wěn)定。原因在于首次公開募股(Initial Public Offering,IPO)顯著提升了商業(yè)銀行知名度。高知名度不僅為商業(yè)銀行提供穩(wěn)定的業(yè)務(wù)來源,降低了商業(yè)銀行成本,而且上市商業(yè)銀行與當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展關(guān)系更為密切,與央行和當?shù)卣疁贤ǜ鼮轭l繁且順暢,較易獲得政策傾斜的同時也更容易受到政策的影響。此外,嚴格要求的披露機制降低了銀行間的信息不對稱性,使得貨幣政策在銀行部門的傳導效率更為順暢。

表8 根據(jù)是否上市進行分組的實證結(jié)果

3.根據(jù)商業(yè)銀行規(guī)模進行分組

我國商業(yè)銀行規(guī)模兩極分化,至2019年我國四大國有銀行總資產(chǎn)均已超過20萬億元人民幣,但仍有超過50%的商業(yè)銀行總資產(chǎn)不超過1千億人民幣。為考察不同規(guī)模商業(yè)銀行績效受貨幣政策的影響,本文利用商業(yè)銀行資產(chǎn)的中位數(shù)將其分為大規(guī)模組和小規(guī)模組。其中,大規(guī)模組包括115家商業(yè)銀行,共585個觀察值,小規(guī)模銀行包括129家商業(yè)銀行,共450個觀察值。

表9結(jié)果顯示,無論是大規(guī)模還是小規(guī)模組商業(yè)銀行,G_M2的系數(shù)皆在不同顯著性水平下顯著為負,但小規(guī)模組中的系數(shù)絕對值(0.0023和0.0052)大于大規(guī)模組(0.0018和0.0030),說明小規(guī)模組中商業(yè)銀行績效受到貨幣政策的影響更大。這種情況同樣出現(xiàn)在杠桿率對商業(yè)銀行績效的影響結(jié)果中。這意味著在同樣條件下,我國大型商業(yè)銀行由于業(yè)務(wù)種類更加全面、資金來源充足,受貨幣供應(yīng)量變化影響更小。而小規(guī)模銀行往往對存貸款業(yè)務(wù)依賴性更大,有更大的資金流動性壓力,因此貨幣政策變化對其績效有更加顯著的影響。

表9 根據(jù)商業(yè)銀行規(guī)模進行分組的實證結(jié)果

四 結(jié)論與建議

(一)研究結(jié)論

本文基于2005-2019年中國214家商業(yè)銀行的非平衡面板數(shù)據(jù),考察政策周期內(nèi)貨幣政策的變化對商業(yè)銀行績效的影響,并重點分析杠桿率在貨幣政策影響商業(yè)銀行績效過程中的調(diào)節(jié)作用,從金融穩(wěn)定視角解讀宏觀貨幣政策到微觀主體行為的影響機制。研究發(fā)現(xiàn):

第一,貨幣政策會對商業(yè)銀行績效產(chǎn)生逆周期影響,寬松的貨幣政策下商業(yè)銀行收益率下降,而緊縮貨幣政策周期中商業(yè)銀行盈利能力上升。同樣條件下,商業(yè)銀行績效對價格型貨幣政策更為敏感。

第二,貨幣政策負向影響商業(yè)銀行的杠桿率,寬松貨幣政策下銀行資本充足率和同業(yè)杠桿率都有下降的趨勢。

第三,杠桿率在貨幣政策影響商業(yè)銀行績效過程中充當中介變量,其中,資本充足率為部分中介效應(yīng),同業(yè)杠桿率則是遮掩效應(yīng)。影子銀行業(yè)務(wù)會降低貨幣政策對商業(yè)銀行績效的影響,維持商業(yè)銀行盈利能力的穩(wěn)定。

第四,從分組研究可知,低杠桿率商業(yè)銀行組、小規(guī)模商業(yè)銀行組和上市商業(yè)銀行組中渠道效應(yīng)更加顯著。

(二)政策建議

保持商業(yè)銀行盈利能力平穩(wěn)是保證銀行體系穩(wěn)定的核心問題,本文的研究具有重要的啟示意義:

第一,健全宏觀審慎監(jiān)管體系,優(yōu)化金融杠桿監(jiān)控標準。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化有利于銀行業(yè)風險管控,杠桿率監(jiān)管是我國銀行業(yè)監(jiān)管體系的重要一環(huán)。金融去杠桿政策出臺以來,我國金融監(jiān)管機構(gòu)利用緊縮貨幣政策配合銀行去杠桿進程。從資本充足率角度來看,在政策配合下,近年來我國商業(yè)銀行業(yè)資本充足率普遍升高,金融風險管控目標基本達成。但貨幣政策引起的杠桿率變化會導致商業(yè)銀行績效變化,去杠桿的過程反而導致商業(yè)銀行績效出現(xiàn)波動。因此,對不同杠桿率水平的銀行要采取結(jié)構(gòu)性貨幣調(diào)控政策,以保持我國金融市場的穩(wěn)定性。首先,當銀行業(yè)整體杠桿率水平較高時,要采取相對溫和的貨幣政策,切勿急于求成,保證在穩(wěn)定銀行績效的基礎(chǔ)上有序降低杠桿;而當杠桿率水平較低時,可在保持低杠桿率運營的前提下適當提高貨幣政策力度。其次,經(jīng)濟下行區(qū)間,不能一味地使用寬松貨幣政策刺激經(jīng)濟發(fā)展,要兼顧放寬貨幣政策敞口對商業(yè)銀行績效產(chǎn)生的負效應(yīng),以保證銀行業(yè)穩(wěn)定。

第二,鼓勵實施結(jié)構(gòu)性貨幣政策,進行差別化精準調(diào)控。貨幣政策對不同分組的商業(yè)銀行造成不同的影響。當受到貨幣政策沖擊時,低杠桿率的大型上市商業(yè)銀行表現(xiàn)更為穩(wěn)定,但從另一角度解釋,也可看作傳統(tǒng)貨幣政策失效。我國金融市場發(fā)展迅速,貨幣政策改革正在進行。為進一步疏通貨幣政策傳導渠道、向三農(nóng)和小微企業(yè)等金融薄弱環(huán)節(jié)和重要領(lǐng)域提供定向信貸支持、降低系統(tǒng)性金融風險、促進經(jīng)濟發(fā)展,我國需要針對不同商業(yè)銀行的特點,區(qū)別、定向施策,綜合運用宏觀調(diào)控工具,構(gòu)建結(jié)構(gòu)性貨幣政策組合,對市場進行精準調(diào)控。

第三,推動數(shù)量型貨幣政策到價格型貨幣政策改革?！八娜f億”經(jīng)濟刺激政策以來,數(shù)量型政策影響周期長、作用效果有限,流動性積壓于個別行業(yè),政策支持難以進入底層市場,極易造成貨幣脫實向虛、市場虛假繁榮等問題。而在利率市場化改革背景下,價格型貨幣政策運用更加靈活,調(diào)控效果直達實體經(jīng)濟,更適合我國市場環(huán)境。要進一步推動利率市場化改革,健全利率通道,盯住市場利率,利用價格型貨幣政策進行調(diào)控。要強調(diào)數(shù)量型政策對信貸的政策引導作用,充分運用政策撬動功能,避免大水漫灌,進行精準施策。

第四,適時推進中小商業(yè)銀行重組合并,縮減挑戰(zhàn)監(jiān)管紅線、經(jīng)營較差的銀行數(shù)量。由于涉及規(guī)模龐大的資產(chǎn)負債重組和大量歷史遺留問題,銀行重組進展緩慢。銀行重組離不開市場契機和相關(guān)政策的配合。近年來,我國中小商業(yè)銀行“報團取暖”現(xiàn)象凸顯,2005年成立的徽商銀行、2007年成立的江蘇銀行和2014年成立的中原銀行成為重要的案例參考,2020年銀行間合并進程不斷加快。中小商業(yè)銀行兼并重組有助于理順中小商業(yè)銀行股權(quán)混亂等歷史遺留問題,有效提高風險承擔能力、優(yōu)化杠桿結(jié)構(gòu)、豐富業(yè)務(wù)種類,有利于商業(yè)銀行績效的長期穩(wěn)定,進一步推動我國金融市場的穩(wěn)定發(fā)展。