汪佳蕊

隨著A股市場(chǎng)從核準(zhǔn)制到全面注冊(cè)制的持續(xù)推進(jìn)，新的邏輯和標(biāo)準(zhǔn)正在給國(guó)內(nèi)并購(gòu)市場(chǎng)帶來(lái)新的變革，徐工機(jī)械吸收合并徐工有限、上海機(jī)場(chǎng)191億并入虹橋機(jī)場(chǎng)等三大優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、中國(guó)五礦等多家稀土龍頭整合打造的中國(guó)稀土集團(tuán)、中國(guó)鐵物等公司組建中國(guó)物流集團(tuán)……從上述案例可以看出，產(chǎn)業(yè)升級(jí)與資源整合成為2021年并購(gòu)重組的主旋律。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，自2015年至今年11月以來(lái)，我國(guó)A股市場(chǎng)上的重大資產(chǎn)重組事件正在逐年減少。2021年1-11月，A股市場(chǎng)上共發(fā)生150起重大重組事件，延續(xù)了往年的下滑趨勢(shì)，但從重大重組項(xiàng)目的失敗率來(lái)看，自2015年以來(lái)，今年是失敗率最低的一年，相較于2020年上市公司35.20%的并購(gòu)重組失敗率，2021年1-11月重組失敗的企業(yè)數(shù)量?jī)H為27家，失敗率降至近5年最低點(diǎn)18.00%（詳見(jiàn)附表）。

附表2015年以來(lái)重大重組失敗率情況表單位：家

注：數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind

《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，并購(gòu)重組數(shù)量的下滑和失敗率的降低在一定程度上與政策的趨嚴(yán)和注冊(cè)制實(shí)施等經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境的變化有很大的關(guān)系。

今年以來(lái)，多家央企、產(chǎn)業(yè)巨頭均在政策的支持下進(jìn)行了戰(zhàn)略重組，例如徐工機(jī)械吸收合并控股股東徐工有限爭(zhēng)奪“工程機(jī)械一哥”;“機(jī)場(chǎng)茅”上海機(jī)場(chǎng)191億并入虹橋機(jī)場(chǎng)等三大優(yōu)質(zhì)資產(chǎn);中國(guó)五礦、中國(guó)鋁業(yè)以及贛州稀土等多家稀土龍頭整合打造的中國(guó)稀土集團(tuán);中國(guó)鐵物、中儲(chǔ)股份、華貿(mào)物流、國(guó)統(tǒng)股份組建中國(guó)物流集團(tuán)……從中可以看出，產(chǎn)業(yè)升級(jí)與資源整合成為2021年并購(gòu)重組市場(chǎng)的主旋律。而基于產(chǎn)業(yè)與資源的并購(gòu)邏輯，有著較強(qiáng)整合能力的龍頭企業(yè)或最為受益，同時(shí)，這也對(duì)維護(hù)供應(yīng)鏈穩(wěn)定，提高產(chǎn)業(yè)集中度，強(qiáng)化行業(yè)規(guī)模效應(yīng)和話語(yǔ)權(quán)，以及戰(zhàn)略性資源整合有著重要意義。

并購(gòu)重組失敗率銳減

如前文所述，2021年1-11月，A股市場(chǎng)上共開(kāi)展了150起重大資產(chǎn)重組，重組項(xiàng)目數(shù)量自2015年“并購(gòu)潮”以來(lái)屢創(chuàng)新低，這與我國(guó)相關(guān)政策趨嚴(yán)、注冊(cè)制實(shí)施息息相關(guān)。

回顧2015年的并購(gòu)市場(chǎng)，國(guó)務(wù)院發(fā)布《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步優(yōu)化企業(yè)兼并重組市場(chǎng)環(huán)境的意見(jiàn)》，指出除借殼上市嚴(yán)格審核外，上市公司其他重大資產(chǎn)購(gòu)買、出售、置換行為均取消行政審批。在此背景下，A股市場(chǎng)升溫，在寬松的政策刺激下，證監(jiān)會(huì)、財(cái)政部、國(guó)資委、銀監(jiān)會(huì)四部委還聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于鼓勵(lì)上市公司兼并重組、現(xiàn)金分紅及回購(gòu)股份的通知》，進(jìn)一步優(yōu)化了并購(gòu)市場(chǎng)環(huán)境，加之國(guó)企改革的進(jìn)一步深化，中國(guó)企業(yè)兼并重組步伐不斷加快，實(shí)現(xiàn)了優(yōu)化資產(chǎn)配置、擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型、產(chǎn)能結(jié)構(gòu)調(diào)整的目的。

正是得益于改革的紅利和兼并重組政策的支撐，我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)在利好重組的相關(guān)配套政策支持下，無(wú)論是并購(gòu)規(guī)模還是數(shù)量均在2015年呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。但在并購(gòu)市場(chǎng)中，炒概念、市盈率畸高等問(wèn)題頻出，許多負(fù)面問(wèn)題也隨之暴露。因此，證監(jiān)會(huì)于2016年對(duì)《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》進(jìn)行了重大修訂，對(duì)以題材炒作與上市套利為目的的“野蠻生長(zhǎng)”式重組加以監(jiān)管和規(guī)范。

在政策趨嚴(yán)的背景下，2016年重大重組數(shù)量開(kāi)始出現(xiàn)下滑，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，A股上市公司重大重組家數(shù)為415家，重組失敗數(shù)量為133家，2016年的重組失敗率也大幅提升，由2015年的18.53%增至32.05%，失敗率同比增長(zhǎng)72.96%。在此后兩年時(shí)間，A股市場(chǎng)的并購(gòu)重組審核持續(xù)呈收緊狀態(tài)，2017年至2019年，發(fā)起重大重組的企業(yè)數(shù)量分別為260家、245家、195家，呈持續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，重組失敗率也維持穩(wěn)定，三年內(nèi)分別為30.00%、29.39%和30.77%。

但在2020年發(fā)起的重大重組項(xiàng)目失敗率增至35.20%，創(chuàng)近五年新高?！都t周刊》記者發(fā)現(xiàn)，除了監(jiān)管層對(duì)并購(gòu)重組規(guī)范性的監(jiān)管提升、注冊(cè)制的持續(xù)推進(jìn)外，突如其來(lái)的疫情“黑天鵝”使審查評(píng)估困難，成為導(dǎo)致企業(yè)重組失敗率提升的原因之一。

值得關(guān)注的是，今年卻是A股市場(chǎng)重大并購(gòu)重組失敗率最低的一年。截至今年11月，A股重組失敗的企業(yè)數(shù)量?jī)H為27家，失敗率回落至近5年最低點(diǎn)18.00%。據(jù)《紅周刊》記者了解，新證券法的實(shí)施是2020年中國(guó)資本市場(chǎng)里程碑式的標(biāo)志性事件，但注冊(cè)制除了針對(duì)IPO，對(duì)于已上市公司再融資、并購(gòu)重組的意義更大，除了對(duì)于并購(gòu)重組市場(chǎng)的規(guī)范性有所提升，以高估值、高杠桿、高溢價(jià)為特征的“三高”并購(gòu)交易也受到了更大的抑制。

2021年，整個(gè)并購(gòu)重組市場(chǎng)在注冊(cè)制的新政策環(huán)境下，都呈現(xiàn)出了“提質(zhì)減量”的新趨勢(shì)，推動(dòng)了上市公司的高質(zhì)量發(fā)展和業(yè)務(wù)布局的進(jìn)一步優(yōu)化，這對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的投資者無(wú)疑是利好。

監(jiān)管層送出一攬子政策“大禮包”提振并購(gòu)重組質(zhì)量

隨著資本市場(chǎng)全面深化改革，從設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制落地，到北交所成立，企業(yè)IPO、再融資、并購(gòu)重組等基礎(chǔ)制度加速完善。一直以來(lái)，監(jiān)管層在持續(xù)支持并購(gòu)重組的同時(shí)，更是送出一攬子政策“大禮包”。

2019年10月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于修改<上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法>的決定》。從主要修改內(nèi)容來(lái)看，一是簡(jiǎn)化重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，取消“凈利潤(rùn)”指標(biāo);二是擬將“累計(jì)首次原則”的計(jì)算期間進(jìn)一步縮短至36個(gè)月，引導(dǎo)收購(gòu)人及其關(guān)聯(lián)人控制公司后加快注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn);三是促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板公司不斷轉(zhuǎn)型升級(jí);四是擬恢復(fù)重組上市配套融資，多渠道支持上市公司置入資產(chǎn)改善現(xiàn)金流，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。

并且，證監(jiān)會(huì)表示將遵循“放松管制、加強(qiáng)監(jiān)管、推進(jìn)創(chuàng)新、改進(jìn)服務(wù)”主線，不斷推進(jìn)市場(chǎng)化改革，強(qiáng)化對(duì)違法違規(guī)行為的監(jiān)管。依托“三點(diǎn)一線”監(jiān)管體系提升并購(gòu)重組全鏈條監(jiān)管效能，對(duì)并購(gòu)重組“三高”問(wèn)題持續(xù)從嚴(yán)監(jiān)管，堅(jiān)決打擊惡意炒殼、內(nèi)幕交易、操縱市場(chǎng)等違法違規(guī)行為，堅(jiān)決遏制“忽悠式”重組、盲目跨界重組等市場(chǎng)亂象，強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管，督促各交易主體歸位盡責(zé)，支持上市公司通過(guò)并購(gòu)重組提升內(nèi)生動(dòng)力，有效應(yīng)對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)和挑戰(zhàn)。

可以看出，隨著相關(guān)政策的推進(jìn)，證監(jiān)會(huì)對(duì)于并購(gòu)重組的監(jiān)管日趨嚴(yán)格，但在高要求、高質(zhì)量的門檻下，更有利于并購(gòu)重組市場(chǎng)的健康發(fā)展，以及上市公司的存量?jī)?yōu)化。

值得關(guān)注的是，今年6月22日，深交所發(fā)布《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市公司重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則（2021年修訂）》，調(diào)整發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)申請(qǐng)的審核期限，從現(xiàn)行45天調(diào)整為2個(gè)月;暫停計(jì)時(shí)情形中增加“處理會(huì)后事項(xiàng)、要求進(jìn)行專項(xiàng)核查”兩種情形。

同日，上交所發(fā)布了新修訂的《科創(chuàng)板上市公司重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則》及《科創(chuàng)板上市委員會(huì)管理辦法》，增加科創(chuàng)公司發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)申請(qǐng)的并購(gòu)重組委審議程序，將重組上市由現(xiàn)有的科創(chuàng)板上市委員會(huì)審議調(diào)整為并購(gòu)重組委審議;將重組交易申請(qǐng)的審核時(shí)限明確為自受理之日起，交易所審核和中國(guó)證監(jiān)會(huì)注冊(cè)的時(shí)間總計(jì)不超過(guò)3個(gè)月;將發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)申請(qǐng)的交易所審核時(shí)間調(diào)整為2個(gè)月。

對(duì)于今年滬深交易所對(duì)科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板兩大板塊對(duì)并購(gòu)重組規(guī)則進(jìn)行的優(yōu)化，粵開(kāi)證券首席市場(chǎng)分析師李興在研報(bào)中指出，加強(qiáng)上市公司并購(gòu)重組信息披露監(jiān)管，有利于進(jìn)一步發(fā)揮資本市場(chǎng)并購(gòu)重組主渠道作用，完善上市公司資產(chǎn)重組相關(guān)制度，加強(qiáng)并購(gòu)重組對(duì)于上市公司整體質(zhì)量提升的作用。

可以說(shuō)，并購(gòu)是上市公司做大做強(qiáng)的重要武器，而注冊(cè)制改革和政策監(jiān)管的加強(qiáng)，將極大地提振了我國(guó)A股市場(chǎng)并購(gòu)重組的質(zhì)量，持續(xù)為上市公司和二級(jí)市場(chǎng)投資者的利益“保駕護(hù)航”。

徐工機(jī)械并購(gòu)爭(zhēng)奪“工程機(jī)械一哥”“機(jī)場(chǎng)茅”上海機(jī)場(chǎng)191億重組敲定

今年以來(lái)，上市公司重大資產(chǎn)重組呈現(xiàn)出“提質(zhì)減量”的新態(tài)勢(shì)。《紅周刊》記者發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)升級(jí)愈發(fā)成為并購(gòu)市場(chǎng)的一大主流。

以徐工機(jī)械為例，根據(jù)其9月29日晚間公告，徐工機(jī)械稱，擬向徐工有限的全體股東發(fā)行股份吸收合并徐工有限，交易價(jià)格為386.86億元，發(fā)行價(jià)格5.55元/股。交易完成后，徐工有限旗下挖掘機(jī)械、混凝土機(jī)械、塔式起重機(jī)等資產(chǎn)將整體注入上市公司。

作為一家集筑路機(jī)械、鏟運(yùn)機(jī)械、路面機(jī)械等工程機(jī)械的開(kāi)發(fā)、制造與銷售為一體的企業(yè)，徐工機(jī)械的產(chǎn)品主要應(yīng)用于高速公路、機(jī)場(chǎng)港口、鐵路橋梁、水電能源等基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)與養(yǎng)護(hù)。2021年前三季度，徐工機(jī)械實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入697.96億元，同比增長(zhǎng)36.09%，同期實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)46.09億元，同比增長(zhǎng)89.35%。

據(jù)悉，徐工機(jī)械已穩(wěn)坐中國(guó)市場(chǎng)挖掘機(jī)“第二把交椅”，僅次于行業(yè)龍頭公司三一重工。

不過(guò)，天風(fēng)證券在研報(bào)中預(yù)測(cè)，徐工機(jī)械在吸收合并徐工有限后，預(yù)計(jì)2021-2023年公司歸母凈利潤(rùn)分別為61.39億、71.41億和78.00億，而2018年至2020年，三一重工實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別為61.16億元、112.07億元、154.31億元。由此可以看出，徐工機(jī)械即使實(shí)施吸收合并后，其盈利規(guī)模與三一重工仍然存在較大差距。

但可以肯定的是，在優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入后，徐工機(jī)械的業(yè)務(wù)將更加多元化，周期波動(dòng)性也將有所維穩(wěn)，其盈利能力有助于公司進(jìn)一步鞏固行業(yè)地位，為公司的未來(lái)增長(zhǎng)持續(xù)賦能。

此外，有“機(jī)場(chǎng)茅”之稱的上海機(jī)場(chǎng)近日也發(fā)布了近200億的橫向并購(gòu)重組方案。

據(jù)悉，11月30日，上海機(jī)場(chǎng)發(fā)布公告稱，公司擬通過(guò)發(fā)行股份的方式購(gòu)買控股股東機(jī)場(chǎng)集團(tuán)持有的虹橋公司100%股權(quán)、物流公司100%股權(quán)和浦東第四跑道，上述標(biāo)的資產(chǎn)合計(jì)交易作價(jià)191.32億元。交易完成后，虹橋公司和物流公司將成為上市公司全資子公司，浦東第四跑道將成為上市公司持有的資產(chǎn)。同時(shí)，上海機(jī)場(chǎng)此次重組還擬向大股東定增募集配套資金不超50億元，用于四型機(jī)場(chǎng)建設(shè)、智能貨站項(xiàng)目、智慧物流園區(qū)綜合提升項(xiàng)目、支付本次交易相關(guān)費(fèi)用及補(bǔ)充上市公司標(biāo)的公司流動(dòng)資金。

12月16日晚間，上海機(jī)場(chǎng)再次更新公告稱，本次資產(chǎn)重組方案已經(jīng)獲股東大會(huì)審議正式通過(guò)。這意味著，上海兩大機(jī)場(chǎng)虹橋機(jī)場(chǎng)、浦東機(jī)場(chǎng)都將被注入上海機(jī)場(chǎng)。

上海機(jī)場(chǎng)董事長(zhǎng)莘澍鈞表示，“重組完成后，上市公司將會(huì)以全新的面貌應(yīng)對(duì)未來(lái)發(fā)展，形成‘一城兩翼、客貨并舉的業(yè)務(wù)模式，充分發(fā)揮兩場(chǎng)差異化的優(yōu)勢(shì)。浦東機(jī)場(chǎng)重點(diǎn)發(fā)揮面向國(guó)際輻射服務(wù)功能，而虹橋機(jī)場(chǎng)的定位是精品機(jī)場(chǎng)，各有側(cè)重，未來(lái)會(huì)結(jié)合各自優(yōu)勢(shì)，包括商業(yè)、航空公司分布及旅客貢獻(xiàn)，進(jìn)行差異化定位?！?/p>

所以，無(wú)論從徐工機(jī)械還是上海機(jī)場(chǎng)，產(chǎn)業(yè)升級(jí)都是其重組的主旋律，對(duì)上市公司發(fā)展及行業(yè)集中度提升有重要意義。而有著較高并購(gòu)整合能力的上市公司，通過(guò)核心資產(chǎn)的進(jìn)一步整合升級(jí)，勢(shì)必將在行業(yè)中煥發(fā)出新的光彩。

超百億央企重大資產(chǎn)重組正在加速稀土、物流兩大“巨無(wú)霸”即將現(xiàn)世

除了產(chǎn)業(yè)升級(jí)外，資源整合也是今年并購(gòu)市場(chǎng)的主旋律。隨著央企戰(zhàn)略重組的速度加快，年內(nèi)已有多家大型央企開(kāi)啟了重組的進(jìn)程。

12月6日，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，中國(guó)物流集團(tuán)正式成立。根據(jù)公開(kāi)資料顯示，中國(guó)物流集團(tuán)由四家A股上市公司整合而成，分別是中國(guó)鐵物、中儲(chǔ)股份、華貿(mào)物流和國(guó)統(tǒng)股份，同時(shí)，同步引入東方航空、遠(yuǎn)洋集團(tuán)、招商局集團(tuán)有限公司作為戰(zhàn)略投資者，形成緊密戰(zhàn)略協(xié)同。

根據(jù)公開(kāi)信息顯示，中國(guó)物流集團(tuán)的經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)遍布國(guó)內(nèi)30個(gè)省/市/區(qū)及海外五大洲，擁有土地面積2426萬(wàn)平方米，庫(kù)房495萬(wàn)平方米，料場(chǎng)356萬(wàn)平方米;擁有鐵路專用線120條，期貨交割倉(cāng)庫(kù)42座;整合專業(yè)公路貨運(yùn)車輛近300萬(wàn)輛;國(guó)際班列縱橫亞歐大陸，在國(guó)際物流市場(chǎng)具有顯著競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

作為國(guó)資委整合中央物流企業(yè)資源打造的首個(gè)綜合性物流平臺(tái)企業(yè)，中國(guó)物流集團(tuán)的成立，在我國(guó)物流行業(yè)發(fā)展史上具有重要的里程碑意義。

另外，傳聞中的“稀土航母”也幾近敲定。據(jù)證券日?qǐng)?bào)消息，由五礦集團(tuán)、中鋁集團(tuán)及贛州稀土重組形成的中國(guó)稀土集團(tuán)或最晚在12月底前掛牌成立。對(duì)此，贛州稀土向媒體公開(kāi)表示，組建中國(guó)稀土集團(tuán)的消息屬實(shí)，贛州稀土集團(tuán)為組建單位之一。而五礦稀土則表示，重組還在籌劃之中，具體方案尚未出臺(tái)。

其實(shí)，早在9月23日，五礦稀土就曾發(fā)布公告稱，公司接到中國(guó)五礦集團(tuán)有限公司通知，中國(guó)鋁業(yè)集團(tuán)有限公司、中國(guó)五礦集團(tuán)有限公司、贛州市人民政府等正在籌劃相關(guān)稀土資產(chǎn)的戰(zhàn)略性重組。有關(guān)方案尚未最終確定，亦需獲得相關(guān)主管部門批準(zhǔn)。公司還表示，本次戰(zhàn)略性重組事項(xiàng)正處于籌劃階段，有關(guān)事項(xiàng)具有不確定性。

據(jù)《紅周刊》記者了解，我國(guó)稀土資源豐富，產(chǎn)業(yè)體系完整，是世界上最大的稀土生產(chǎn)、應(yīng)用和貿(mào)易國(guó)，并且，稀土是極其重要的戰(zhàn)略性資源，有“工業(yè)黃金之稱”。

東北證券依據(jù)2021年稀土礦開(kāi)采配額計(jì)算，五礦集團(tuán)、中鋁集團(tuán)、贛州稀土合計(jì)占離子型礦開(kāi)采配額的68%，重組完成后或形成南北雙寡頭格局，稀土議價(jià)能力顯著提升，供給端長(zhǎng)期邏輯將進(jìn)一步優(yōu)化。

核心戰(zhàn)略資源的整合，不但能提高公司在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，更有利于提高稀土行業(yè)的技術(shù)水平和產(chǎn)業(yè)集中度，從而提升我國(guó)在國(guó)際貿(mào)易市場(chǎng)中的話語(yǔ)權(quán)，優(yōu)化我國(guó)稀土產(chǎn)業(yè)的供給格局。

12月18日，國(guó)務(wù)院國(guó)資委召開(kāi)中央企業(yè)負(fù)責(zé)人會(huì)議，國(guó)務(wù)院國(guó)資委黨委書(shū)記、主任郝鵬表示，今年著力推進(jìn)戰(zhàn)略性重組、專業(yè)化整合。中國(guó)星網(wǎng)、中國(guó)電氣裝備、中國(guó)物流集團(tuán)掛牌成立，中化集團(tuán)和中國(guó)化工聯(lián)合重組，中國(guó)電科重組中國(guó)普天，鞍鋼集團(tuán)重組本鋼，國(guó)家管網(wǎng)集團(tuán)資產(chǎn)重組順利完成，稀土、煤炭等專業(yè)化整合深入實(shí)施，物流大數(shù)據(jù)平臺(tái)、海工裝備創(chuàng)新平臺(tái)加快落地。

綜上所述，隨著A股市場(chǎng)并購(gòu)重組的提質(zhì)減量，產(chǎn)業(yè)升級(jí)與資源整合成為2021年的主旋律。而并購(gòu)作為資本市場(chǎng)的核心功能，也勢(shì)必會(huì)在我國(guó)資本市場(chǎng)上發(fā)揮出資源整合、優(yōu)化產(chǎn)能、行業(yè)出清等關(guān)鍵作用。