胡東輝

飛利信上周五發(fā)布了關(guān)于公司實(shí)控人楊振華被動減持股份的預(yù)披露公告，楊振華質(zhì)押給銀河證券的部分飛利信股票可能出現(xiàn)被動減持，擬減持股份合計不超過4675.14萬股，占公司總股本的3.26%。所謂被動減持，其實(shí)就是強(qiáng)制平倉，不過這回是司法強(qiáng)制平倉，因此可以超限減持。這還僅僅是個開始，目前楊振華持有的全部飛利信股份均處于司法凍結(jié)狀態(tài)，其個人與某信托公司關(guān)于增信協(xié)議的訴訟已被法院終審判決敗訴，目前再審申請雖獲受理，但前景并不樂觀。如果判決執(zhí)行，楊振華的飛利信實(shí)控人地位或?qū)⒉槐！?/p>

“合法的違規(guī)”還能處罰嗎？

楊振華的滑鐵盧始于2015年，當(dāng)時為了吸引該信托參與飛利信定增，楊振華與該信托簽訂了保本保收益的增信協(xié)議。協(xié)議雙方都明知這是證監(jiān)會明令禁止的，但還是簽下了這份協(xié)議。楊振華以為他能兜得起這個底，沒想到后來飛利信股價被腰斬，他和另外三個一致行動人需要賠付的金額超過10億元，即便把他們持有的飛利信股票全部清倉也不夠，公司的實(shí)控人將因此發(fā)生變化。這個時候楊振華主張增信協(xié)議無效，理由是保底保收益違反《證券發(fā)行與承銷管理辦法》。這個時候才想起增信協(xié)議違規(guī)，有點(diǎn)耍賴的意味，但也不得不承認(rèn)，這份協(xié)議確實(shí)是違規(guī)的。

但是法院的判決卻認(rèn)定，《證券發(fā)行與承銷管理辦法》只是部門規(guī)章，違反了也不影響合同的法律效力。這等于是說，協(xié)議違規(guī)但是合法。這就提出了另外一個問題，證監(jiān)會對上市公司違規(guī)行為的處罰，有些依據(jù)的就是證監(jiān)會制定的部門規(guī)章，如果違規(guī)行為是合法的，那么行政處罰的法律依據(jù)又何在呢？行政處罰本身是不是合法也就成了問題。這是一個大是大非的問題，不能處罰違規(guī)行為的時候搬出部門規(guī)章作為依據(jù)，而要求履行合同時又說部門規(guī)章不作數(shù)，讓人無所適從。正是因為存在這樣的混亂情況，因此上市公司定增時盛行簽訂“抽屜協(xié)議”。

違規(guī)與合法怎能并行不悖？

飛利信定增時能找來該信托公司，是當(dāng)時主承銷商牽的線，并且被明確告知，需要私下談條件。對于定增實(shí)施有困難的公司，簽訂“抽屜協(xié)議”確保定增順利實(shí)施，是行業(yè)內(nèi)的普遍做法，已經(jīng)是公開的秘密。當(dāng)時是飛利信有求于該信托公司，因此只能接受該信托公司的條件，不僅要保本，還要保證不低于年化10%的收益。該信托公司表示，“增信協(xié)議是定向增發(fā)業(yè)務(wù)中正常的商業(yè)決策和風(fēng)控措施，協(xié)議簽署基于大股東真實(shí)意思表示，且協(xié)議條款系雙方多次磋商的結(jié)果，為正常商業(yè)行為?！边@話說的是事實(shí)，但上不了臺面，既然是正常行為，為什么不公開披露這份增信協(xié)議？

“抽屜協(xié)議”明明違反《證券發(fā)行與承銷管理辦法》，為什么卻成為行業(yè)內(nèi)的普遍做法？為什么他們不把《證券發(fā)行與承銷管理辦法》放在眼里？現(xiàn)在人們終于知道原因了，原來這只是部門規(guī)章，法律效力甚至還不如協(xié)議雙方的一紙協(xié)議，不能以這個部門規(guī)章來對抗合同的法律效力。難怪證監(jiān)會常常會面臨令行禁不止的尷尬局面。違反這個規(guī)定的合同被認(rèn)為合法，那么反過來說，既然是合法的協(xié)議，還能被認(rèn)為是違規(guī)的嗎？違規(guī)與合法是不能并行不悖的，違規(guī)怎么可能合法？除非這個規(guī)本身就不合法。如果不理清這個關(guān)系，定增亂象就不可能消除。

新規(guī)依舊是部門規(guī)章

如此違規(guī)操作的定增屢見不鮮，股價上漲皆大歡喜，一旦股價大幅下跌，就會亂象叢生。2016年底，愷英網(wǎng)絡(luò)實(shí)控人王悅在公司借殼上市配套募資時也私下簽訂了“抽屜協(xié)議”。定增實(shí)施后股價持續(xù)下跌，王悅不甘心束手就擒，多管齊下拉抬股價，結(jié)果因犯操縱證券市場罪一審被判刑5年6個月。幾乎與此同時，中建環(huán)能大股東也在并購重組配套定增時簽訂了“抽屜協(xié)議”，承諾年化收益率不低于8%。結(jié)果定增后股價被腰斬，控股股東所持股份被司法凍結(jié)。

2020年2月14日，新版《上市公司非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》中專門增加一條作為第二十九條：“上市公司及其控股股東、實(shí)際控制人、主要股東不得向發(fā)行對象作出保底保收益或變相保底保收益承諾，且不得直接或通過利益相關(guān)方向發(fā)行對象提供財務(wù)資助或者補(bǔ)償?！笨雌饋硪?guī)定更明確更嚴(yán)格了，但問題是，這不還是部門規(guī)章嗎？如果法律效力還不如一紙協(xié)議，那違規(guī)了又怎樣呢？無怪乎，時至今日，仍有一些上市公司還想在“抽屜協(xié)議”上動腦筋。

（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）