黃劍輝

提 要：全球經(jīng)濟(jì)2020年四季度復(fù)蘇勢(shì)頭有所減弱。受疫情進(jìn)一步蔓延和防控措施收緊拖累，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭略有減弱。美國經(jīng)濟(jì)改善步伐放緩，美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)維持零利率和每月1200億美元QE規(guī)模；歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇受疫情拖累，英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達(dá)成，歐央行認(rèn)為有必要加大寬松而英央行按兵不動(dòng)；日本經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，貨幣政策寬松力度保持不變；新興市場經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇分化明顯，寬松貨幣政策繼續(xù)暫緩降息。展望2021年，預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)增長將繼續(xù)回升，寬松貨幣政策繼續(xù)托底。

一、全球宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析

2020年四季度以來，盡管全球疫情仍在加速蔓延，一些國家重新收緊防控措施，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭有所減弱。2020年12月摩根大通全球制造業(yè)PMI為53.8%，與上月持平，連續(xù)6個(gè)月位于擴(kuò)張區(qū)間；服務(wù)業(yè)PMI下降0.4個(gè)百分點(diǎn)至51.8%；綜合PMI下降0.4個(gè)百分點(diǎn)至52.7%。主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)邊際好轉(zhuǎn)，OECD綜合領(lǐng)先指標(biāo)12月為99.58，連續(xù)八個(gè)月上升。

分國別來看，美國經(jīng)濟(jì)改善步伐放緩，美聯(lián)儲(chǔ)維持近零利率；歐元區(qū)疫情拖累經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達(dá)成，歐央行認(rèn)為有必要擴(kuò)大寬松力度，英央行按兵不動(dòng)；日本經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，貨幣政策寬松力度保持不變；新興市場經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇分化明顯，繼續(xù)維持寬松政策。

（一）美國：經(jīng)濟(jì)改善步伐放緩，美聯(lián)儲(chǔ)維持寬松基調(diào)

1.美國經(jīng)濟(jì)改善步伐放緩。美國2020年三季度實(shí)際GDP年化季環(huán)比終值33.4%，較二季度大幅回升64.8個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)1947年統(tǒng)計(jì)以來最高水平。從四季度情況看，受第三波疫情和各州重新封鎖影響，零售銷售表現(xiàn)低迷，勞動(dòng)力市場改善步伐放緩，經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能減弱。但年末疫苗和財(cái)政刺激均出現(xiàn)利好，經(jīng)濟(jì)狀況改善預(yù)期有所增強(qiáng)，疫情防控下整體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)繼續(xù)反彈。從全年表現(xiàn)來看，2020年經(jīng)濟(jì)總體將呈現(xiàn)“V型”復(fù)蘇（圖1-圖4）。

2.制造業(yè)景氣度穩(wěn)中有升。四季度景氣度指數(shù)繼續(xù)保持在榮枯線以上，制造業(yè)投資樂觀情緒穩(wěn)中有升。其中Markit制造業(yè)PMI于12月達(dá)57.1%，創(chuàng)近六年來新高，同期ISM制造業(yè)PMI錄得60.7%，為近兩年半來峰值。防疫引起非制造業(yè)景氣度小幅下滑，12月Markit服務(wù)業(yè)PMI為54.8%，從近五年半高位回落，但同期ISM非制造業(yè)PMI回升至57.2%。零售銷售增速急劇放緩。疫情反撲導(dǎo)致四季度零售銷售接連降溫，數(shù)據(jù)自10月起超預(yù)期下滑。12月零售銷售、核心零售銷售環(huán)比分別下跌0.7%、1.4%，后者為4月疫情高峰以來最大降幅。2021年1月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)為79.2，未達(dá)市場預(yù)估，近月該指標(biāo)呈上下波動(dòng)態(tài)勢(shì)。工業(yè)投資繼續(xù)反彈。四季度以來，不同于運(yùn)輸類行業(yè)的疲軟，復(fù)工復(fù)產(chǎn)、居家工作帶動(dòng)工業(yè)投資和辦公類電子產(chǎn)品等持續(xù)反彈。11月耐用品訂單環(huán)比增長0.9%，同期扣除飛機(jī)等非國防資本耐用品訂單環(huán)比上漲0.4%，已連續(xù)第七個(gè)月正增長，但復(fù)蘇速度持續(xù)減緩。房地產(chǎn)市場略有降溫。隨著天氣轉(zhuǎn)冷及房價(jià)走高（11月NAHB房價(jià)指數(shù)90，再創(chuàng)歷史新高），美國樓市有所降溫。11月NAR季調(diào)后成屋銷售指數(shù)、新屋開工指數(shù)分別環(huán)比下滑2.6%、11.0%，均弱于預(yù)期，在連續(xù)7個(gè)月抬升后高位回落。

3.勞動(dòng)力改善步伐持續(xù)趨緩，物價(jià)走勢(shì)小幅上揚(yáng)。12月非農(nóng)就業(yè)人口意外減少14萬人，新增人數(shù)在連續(xù)第六個(gè)月回落后首次出現(xiàn)負(fù)增長，為疫情發(fā)生以來次低。同期失業(yè)率錄得6.7%。此外，平均時(shí)薪同比和環(huán)比分別增長5.1%、0.8%，由低收入人群嚴(yán)重失業(yè)導(dǎo)致的就業(yè)結(jié)構(gòu)性失衡問題存隱憂。受能源價(jià)格恢復(fù)性上漲影響，12月CPI同比增長1.4%，高于前值0.1個(gè)百分點(diǎn)；核心CPI同比上漲1.6%，符合預(yù)期與前值持平。總體通脹小幅上揚(yáng)，但尚未回歸正軌。

4.美聯(lián)儲(chǔ)維持利率近零并開始設(shè)計(jì)量化寬松縮減路徑。美聯(lián)儲(chǔ)11、12月議息會(huì)議均決定維持聯(lián)邦基金利率在0-0.25%區(qū)間，后次會(huì)議承諾將以每月至少800億、400億美元速度增持國債、機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券。美聯(lián)儲(chǔ)官員預(yù)測(cè)，2020、2021年經(jīng)濟(jì)實(shí)際GDP增速中值為-2.4%、4.2%（相較9月預(yù)測(cè)分別上調(diào)1.3、0.2個(gè)百分點(diǎn)），失業(yè)率為6.7%、5.0%（下調(diào)0.8、0.4個(gè)百分點(diǎn)）。會(huì)議紀(jì)要一是肯定了疫苗研發(fā)取得積極進(jìn)展，將為中期家庭支出形成支撐，但提示冬季疫情加劇擔(dān)憂，短期通脹疲軟及就業(yè)市場復(fù)蘇漸緩狀態(tài)或持續(xù)；二是繼續(xù)根據(jù)通脹和就業(yè)目標(biāo)的實(shí)質(zhì)性進(jìn)展適時(shí)開展資產(chǎn)購買，同時(shí)大多與會(huì)者認(rèn)為當(dāng)前執(zhí)行節(jié)奏較為合適；三是該文件首次出現(xiàn)“taper”一詞，參會(huì)者認(rèn)為逐漸縮減量化寬松應(yīng)建立在盡力緩和短期沖擊和市場恐慌前提上。此外，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾就疫情應(yīng)對(duì)措施第三次于國會(huì)作證，主要提及與整體經(jīng)濟(jì)狀況一致，勞動(dòng)力市場改善步伐也出現(xiàn)放緩跡象，在確保廣泛經(jīng)濟(jì)活動(dòng)安全之前，不太可能出現(xiàn)全面復(fù)蘇。針對(duì)市場關(guān)注的加息事宜，鮑威爾多次表示，直到通脹回歸正軌前都不會(huì)實(shí)施加息，因此該時(shí)機(jī)“不會(huì)很快到來”。

5.拜登正式贏得2020年美國大選。2021年1月6日，參眾兩院舉行聯(lián)席會(huì)議，依據(jù)憲法認(rèn)定各州選舉人團(tuán)計(jì)票結(jié)果。拜登于1月20日政權(quán)交接后入職白宮。民主黨同時(shí)控制了眾議院和參議院，這為拜登后期出臺(tái)刺激政策提供了便利，美國10年期國債收益率持續(xù)回升，并帶動(dòng)美元指數(shù)反彈。此外，因?yàn)閲鴷?huì)大廈的抗議沖突事件，導(dǎo)致特朗普再遭彈劾（美國歷史上首位在任期間兩次遭彈劾的總統(tǒng)），與首次結(jié)果一致，眾議院通過對(duì)特朗普的彈劾案，指稱其“煽動(dòng)叛亂”。

6.美國FDA批準(zhǔn)新冠疫苗緊急使用授權(quán)申請(qǐng)。2020年12月11日，美國食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）批準(zhǔn)美國輝瑞（Pfizer）和德國生物新技術(shù)公司（BioNTech）聯(lián)合研發(fā)的新冠疫苗緊急使用授權(quán)申請(qǐng)。隨后，美國陸續(xù)開啟四階段疫苗接種活動(dòng)（史上最大規(guī)模疫苗接種），有望于2021年年中實(shí)現(xiàn)群體免疫。

（二）歐洲：疫情拖累經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達(dá)成

1.二次疫情拖累經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。作為新冠肺炎疫情“震中”，2020年歐元區(qū)在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中受沖擊最大，一、二、三季度GDP同比增速分別為-3.2%、-14.7%和-4.3%。進(jìn)入四季度，隨著歐元區(qū)疫情二次反彈、病毒變異和疫情持續(xù)擴(kuò)散升級(jí)，歐洲各國相繼加緊防疫措施，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)在冬季的恢復(fù)受到顯著拖累，但經(jīng)濟(jì)并未像二季度疫情第一次爆發(fā)時(shí)那般疲軟。據(jù)歐央行2020年12月發(fā)布的最新預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)歐元區(qū)2020年GDP將同比增長-7.3%，較9月預(yù)期的-8%上調(diào)0.7個(gè)百分點(diǎn)（圖5-圖8）。

2.制造業(yè)加快擴(kuò)張，服務(wù)業(yè)持續(xù)收縮。歐元區(qū)2020年12月制造業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI終值雙雙較初值有所下調(diào)，制造業(yè)PMI錄得55.2%，不及預(yù)期，但高于前值53.8%，為2018年5月以來最高水平，自2020年下半年以來連續(xù)擴(kuò)張，主要源于德國對(duì)歐元區(qū)制造業(yè)拉動(dòng)作用明顯。歐元區(qū)2020年12月服務(wù)業(yè)PMI錄得46.4%，不及預(yù)期，但仍顯著好于前值41.7%，連續(xù)4個(gè)月位于收縮區(qū)間。

3.需求驟降。受疫情復(fù)燃使歐元區(qū)各國再度加緊防疫管控措施影響，歐元區(qū)2020年11月零售環(huán)比和同比增速雙雙顯著不及預(yù)期，均創(chuàng)2020年4月以來新低，環(huán)比增長-6.1%，不及預(yù)期值-3.4%和前值-1.4%；同比增速由正轉(zhuǎn)負(fù)，由上月的4.2%降至-2.9%，不及預(yù)期值0.8%。

4.勞動(dòng)力市場持續(xù)改善。歐元區(qū)2020年11月失業(yè)率錄得8.3%，好于預(yù)期值8.5%和前值8.4%，為2020年下半年以來最低水平，連續(xù)4個(gè)月改善。通脹持續(xù)負(fù)增長。歐元區(qū)2020年12月CPI同比增長-0.3%，不及預(yù)期值-0.2%，持平上月，連續(xù)5個(gè)月負(fù)增長。

5.歐央行會(huì)議紀(jì)要認(rèn)為有必要擴(kuò)大寬松力度，關(guān)注歐元升值風(fēng)險(xiǎn)。在2020年 12月召開的貨幣政策會(huì)議上，歐央行如期擴(kuò)大并延長寬松，將緊急抗疫購債計(jì)劃（PEPP）總體規(guī)模增加5000億歐元至1.85萬億歐元，并將該計(jì)劃延長9個(gè)月至2022年3月。最新公布的12月會(huì)議紀(jì)要顯示，歐央行決策者們認(rèn)為，在當(dāng)前高度不確定性的疫情風(fēng)險(xiǎn)影響下，PEPP比降息更有效。委員們普遍認(rèn)為，擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃是合適的。部分委員主張更溫和地增加PEPP的額度，但有些委員則強(qiáng)調(diào)不一定用盡PEPP的額度。受歐元對(duì)美元匯率持續(xù)升值影響，貨幣政策委員們?cè)诩o(jì)要中還表達(dá)了對(duì)歐元匯率相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，認(rèn)為這些風(fēng)險(xiǎn)可能對(duì)通脹前景產(chǎn)生負(fù)面影響。歐央行指出，基于模型的證據(jù)表明，全球經(jīng)濟(jì)更快復(fù)蘇的前景促使風(fēng)險(xiǎn)情緒改善，進(jìn)而成為近期推動(dòng)歐元升值的主要因素。

6.中歐投資協(xié)定談判如期完成。中歐投資協(xié)定談判于2013年啟動(dòng)，歷經(jīng)7年，在舉行35輪談判后，最終于2020年12月30日由中歐領(lǐng)導(dǎo)人共同宣布如期完成談判。作為中國與歐盟27個(gè)成員國達(dá)成的全面覆蓋歐盟的投資協(xié)定，中歐投資協(xié)定將取代現(xiàn)有的中國與除愛爾蘭之外的歐盟26個(gè)成員國之間在不同時(shí)間簽署、內(nèi)容不一、部分條約較為落后的雙邊投資條約。協(xié)定著眼于制度型開放，涉及領(lǐng)域遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越傳統(tǒng)雙邊投資協(xié)定，談判成果涵蓋市場準(zhǔn)入承諾、公平競爭規(guī)則、可持續(xù)發(fā)展和爭端解決四方面內(nèi)容。

7.英國央行按兵不動(dòng)。2020年12月17日，英央行貨幣政策委員會(huì)一致同意維持基準(zhǔn)利率在0.1%不變，維持資產(chǎn)購買總規(guī)模在8950億英鎊不變，維持央行企業(yè)債購買規(guī)模200億英鎊不變，同意將中小企業(yè)定期融資機(jī)制延長6個(gè)月，符合市場預(yù)期。英央行表示，資產(chǎn)購買速度最初可能會(huì)保持在當(dāng)前水平左右，如有需要，隨時(shí)準(zhǔn)備加快資產(chǎn)購買的步伐。如果前景惡化，英央行還有足夠空間進(jìn)一步強(qiáng)化經(jīng)濟(jì)刺激，其中的措施可能包括實(shí)施負(fù)利率。

8.英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達(dá)成。2020年12月24日，距離英國脫歐過渡期最后期限僅剩一周之際，英國與歐盟最終就英國脫歐貿(mào)易問題達(dá)成協(xié)議。英國首相約翰遜宣布，該協(xié)議是雙方簽署的最大雙邊貿(mào)易協(xié)議，涵蓋2019年價(jià)值6680億英鎊（約合5.9萬億元人民幣）的貿(mào)易。據(jù)報(bào)道，英國在談判中做出了“巨大讓步”，且主要是在捕魚領(lǐng)域。協(xié)議在貨物貿(mào)易方面約定，英國商品繼續(xù)享有零關(guān)稅、零配額。然而，額外增加的檢驗(yàn)檢疫等要求仍將無形中增加英國出口商品的時(shí)間和資金成本，削弱其在歐盟的競爭力。英國脫歐過渡期于2020年12月31日結(jié)束，英國隨之退出歐洲單一市場和關(guān)稅同盟。英國和歐盟在最后關(guān)頭達(dá)成了英國脫歐后的貿(mào)易協(xié)議，使英國成功擺脫了無貿(mào)易協(xié)議“硬脫歐”的巨大風(fēng)險(xiǎn)。

（三）日本：經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，貨幣政策寬松力度保持不變

2020年11月以來，日本遭受“第三波”疫情考驗(yàn)，進(jìn)入12月后，情況愈發(fā)嚴(yán)重，單日新增人數(shù)一度刷新紀(jì)錄。鑒于歐美疫情蔓延波及出口，國內(nèi)疫情反彈拖累消費(fèi)，2020年四季度GDP增速繼續(xù)放緩，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)至疫前水平尚需時(shí)日。

1.制造業(yè)、服務(wù)業(yè)延續(xù)改善。2020年10-12月，日本制造業(yè)PMI分別為48.7%、49.0%、50.0%，自2019年4月以來首次觸及50%的榮枯線，結(jié)束了有記錄以來持續(xù)時(shí)間最長的下降，表明制造商正在擺脫新冠病毒大流行的負(fù)面影響；服務(wù)業(yè)PMI分別為47.7%、47.8%、47.7%，整體高于三季度水平；綜合PMI分別為48.0%、48.1%、48.5%，連續(xù)三個(gè)月回升。生產(chǎn)好轉(zhuǎn)。2020年10、11月，工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別同比下降3.0%、3.4%，降幅較三季度顯著縮小。日本經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)省對(duì)工礦業(yè)生產(chǎn)基本情況的判斷為“正在恢復(fù)”。消費(fèi)疲弱。2020年10、11月，家庭月消費(fèi)性支出實(shí)際同比分別增長1.9%、1.1%，連續(xù)兩個(gè)月保持增長，但受疫情惡化影響，11月消費(fèi)增速有所回落（圖9-圖10）。

2.通縮風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)升高。2020年10、11月，核心CPI同比分別下降0.7%、0.9%，降幅持續(xù)擴(kuò)大，距離2%的政策目標(biāo)漸行漸遠(yuǎn)。失業(yè)率處于高位，有效求人倍率處于低位，就業(yè)形勢(shì)分化。2020年10、11月，季調(diào)后失業(yè)率分別為3.1%、2.9%，有效求人倍率分別為1.04、1.06。疫情在日本各地?cái)U(kuò)散程度不同加劇了就業(yè)形勢(shì)的分化。在疫情嚴(yán)重的東京、大阪等地，有效求人倍率跌至1以下，出現(xiàn)求職難現(xiàn)象；而在疫情相對(duì)平穩(wěn)的地區(qū)則出現(xiàn)招工難。

3.日本央行宣布延長企業(yè)融資優(yōu)惠政策期限。2020年12月18日，日本央行公布利率決議，宣布保持當(dāng)前貨幣政策寬松力度，維持利率水平不變，同時(shí)決定把將于2021年3月底到期的企業(yè)融資優(yōu)惠政策期限延長半年至2021年9月底，如有需要會(huì)繼續(xù)延長，以支持企業(yè)資金周轉(zhuǎn)和穩(wěn)定金融市場。

4.出臺(tái)新一輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃。為緩解疫情反彈對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，夯實(shí)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)，日本政府2020年12月8日推出新一輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，總規(guī)模為73.6萬億日元。其中，財(cái)政支出部分達(dá)40萬億日元。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型成為本次經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃的重中之重，與其相關(guān)的各種對(duì)策項(xiàng)目總規(guī)模為51.7萬億日元，約占計(jì)劃總規(guī)模的七成。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型主要著眼于日本首相菅義偉力推的中長期增長戰(zhàn)略，通過設(shè)立基金等一系列扶助手段引導(dǎo)和推動(dòng)產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)向零排放的綠色經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，同時(shí)推動(dòng)日本經(jīng)濟(jì)向數(shù)字經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。

（四）新興經(jīng)濟(jì)體：復(fù)蘇分化明顯，寬松繼續(xù)暫緩

2020年四季度以來，疫情形勢(shì)有所反復(fù)，以金磚國家為代表的新興市場經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇分化明顯，寬松政策繼續(xù)暫緩。增長方面，印度持續(xù)復(fù)蘇，巴西形勢(shì)復(fù)雜，俄羅斯復(fù)蘇脆弱，南非前景堪憂；通脹方面，除印度外，其余國家通脹均有所上升，部分國家通脹水平高于通脹目標(biāo)（圖11-圖12）。貨幣政策方面，受通脹因素限制，寬松進(jìn)程繼續(xù)暫緩。

1.印度經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善。2020年三季度，印度GDP同比下滑7.5%，降幅較一季度收窄16.4個(gè)百分點(diǎn)。進(jìn)入四季度，經(jīng)濟(jì)景氣有所提高。 10、11、12月制造業(yè)PMI分別為58.9%、56.3%、56.4%，服務(wù)業(yè)PMI分別為54.1%、53.7%、52.3%，分別連續(xù)5個(gè)月和3個(gè)月保持在榮枯線以上。生產(chǎn)端再度放緩。10、11月工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別為129.2和126.3，同比增速分別為4.2%和-1.9%。失業(yè)率有所下降。10、11月失業(yè)率分別為7%、6.5%，為年內(nèi)最低水平。通脹觸頂回落。10、11、12月CPI分別同比上升7.6%、6.9%、4.6%，高于4%中值、低于6%上限。央行維持利率不變。2020年12月4日貨幣政策會(huì)議上，印度央行決定基準(zhǔn)回購利率維持在4%不變，符合市場預(yù)期。2020年下半年以來，印度經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)，但依舊疲軟，且通脹壓力高企。印度央行表示，當(dāng)前寬松貨幣政策立場至少將保持到下一財(cái)政年度開始（2021年4月）。

2.巴西復(fù)蘇形勢(shì)復(fù)雜。2020年三季度，巴西GDP同比下滑3.9%，降幅較二季度收窄7.0個(gè)百分點(diǎn)。進(jìn)入四季度，經(jīng)濟(jì)景氣繼續(xù)回升。10、11、12月制造業(yè)PMI分別為66.7%、64%、61.5%，服務(wù)業(yè)PMI分別為52.3%、50.9%、51.1%，分別連續(xù)7個(gè)月和4個(gè)月保持在榮枯線以上。生產(chǎn)端繼續(xù)修復(fù)。10、11月工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別同比增長0.3%和2.8%，連續(xù)三個(gè)月保持增長。需求端信心走低。10、11、12月消費(fèi)者信心指數(shù)分別為85、83.7、80.6，逐漸下行。失業(yè)率出現(xiàn)回落。10月末失業(yè)率14.3%，較9月末的史上最高水平回落0.3個(gè)百分點(diǎn)。通脹繼續(xù)上漲。10、11、12月廣義消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)分別同比增長3.9%、4.3%、4.5%，高于目標(biāo)中值4%。央行維持利率不變。2020年12月9日，巴西央行宣布維持基準(zhǔn)利率2%不變，符合市場預(yù)期。巴西央行表示，隨著通脹接近目標(biāo)值，承諾長時(shí)間維持低利率的前瞻性指引很快將不再適用，不過經(jīng)濟(jì)仍然需要大量貨幣刺激措施，市場解讀認(rèn)為這并不意味著央行將立即加息。

3.俄羅斯經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇脆弱。2020年三季度，俄羅斯GDP同比下滑3.4%，降幅較二季度收窄 4.6個(gè)百分點(diǎn)。進(jìn)入四季度，經(jīng)濟(jì)景氣震蕩回落。10、11、12月制造業(yè)PMI分別為46.9%、46.3%、49.7%，服務(wù)業(yè)PMI分別為46.9%、48.2%、48%，分別連續(xù)4個(gè)月和3個(gè)月位于榮枯線以下。生產(chǎn)端和需求端逐漸緩慢。10、11月工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)降幅分別為5.5%、2.6%，降幅呈收窄態(tài)勢(shì)；零售業(yè)營業(yè)額同比降幅分別為1.4%和3.1%，降幅呈擴(kuò)大態(tài)勢(shì)。失業(yè)率出現(xiàn)回落。10、11月失業(yè)率分別為6.3%和6.1%，已降至2019年5月以來最低水平。通脹有所上升。10、11、12月CPI分別同比上升4%、4.4%、4.9%，延續(xù)年初以來上升態(tài)勢(shì)。央行維持利率不變。2020年12月18日，俄羅斯央行決定維持目前4.25%的基準(zhǔn)利率不變，符合市場預(yù)期。居民和企業(yè)通脹預(yù)期上升以及供給側(cè)約束的背景下，一次性因素對(duì)物價(jià)上行影響更為顯著和持久。由于疫苗取得進(jìn)展，預(yù)計(jì)世界經(jīng)濟(jì)將更快復(fù)蘇，外部金融和大宗商品市場的情況有所改善。

4.南非經(jīng)濟(jì)前景堪憂。2020年三季度，南非GDP同比下滑6.1%，降幅較二季度回落11.5個(gè)百分點(diǎn)。進(jìn)入四季度，經(jīng)濟(jì)景氣逐漸回落。10、11、12月PMI分別為63.4%、58.7%、49.1%，再次落入榮枯線以下。供給端和需求端逐漸修復(fù)。10、11月制造業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比下滑3.2%和2.6%，10月零售銷售同比下滑1.8%，降幅持續(xù)收窄。失業(yè)率大幅上升。官方失業(yè)率從二季度末的23.3%升至三季度末的30.8%，為2008年有季度數(shù)據(jù)以來最高水平。通脹繼續(xù)上升。10、11月CPI同比增速分別為3.3%和3.2%，較三季度繼續(xù)上升。央行維持利率不變。2020年11月19日，南非宣布維持3.5%政策利率不變，符合市場預(yù)期。南非央行表示，該國通脹前景溫和，但新冠疫情不確定性仍揮之不去；預(yù)測(cè)模型顯示，短期內(nèi)不會(huì)進(jìn)一步降低回購利率，并將在2021年下半年開始提高利率。

二、2021年展望

IMF預(yù)計(jì)，2021年全球經(jīng)濟(jì)增速將由-4.4%回升至5.21%。展望2021年一季度，預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)增長將繼續(xù)回升，寬松貨幣政策繼續(xù)托底。

分國別來看，美國經(jīng)濟(jì)將延續(xù)修復(fù)態(tài)勢(shì)，貨幣政策繼續(xù)保持寬松，美聯(lián)儲(chǔ)考慮適時(shí)調(diào)整資產(chǎn)購買計(jì)劃；歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)保持增長勢(shì)頭依然可期，但疫情復(fù)燃、病毒變異和疫苗接種問題仍將給歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來挑戰(zhàn)，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)恐難見顯著起色；日本新冠疫情不斷蔓延，經(jīng)濟(jì)或?qū)⒋蠓禄?，央行?yōu)化貨幣政策框架，政策力度將保持不變；新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)保持復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，貨幣政策寬松姿態(tài)繼續(xù)保持。

（一）美國： 拜登新政推出，經(jīng)濟(jì)延續(xù)修復(fù)

隨著美國正式進(jìn)入拜登時(shí)代，主動(dòng)防疫及修復(fù)經(jīng)濟(jì)將同步進(jìn)行，財(cái)政刺激政策的提振作用愈加凸顯，加之疫苗推廣利好影響，2021年上半年美國經(jīng)濟(jì)或延續(xù)修復(fù)態(tài)勢(shì)，下半年有望實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)反彈。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測(cè)2021年GDP增速中值為4.2%，較9月預(yù)測(cè)上調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)。

1.經(jīng)濟(jì)延續(xù)修復(fù)態(tài)勢(shì)。一方面，特朗普已簽署的2.3萬億美元刺激法案（含約9000億美元新冠紓困法案和1.4萬億美元政府支出撥款）將挽回部分疫情傷害和維持政府運(yùn)轉(zhuǎn)。另一方面，根據(jù)當(dāng)選總統(tǒng)拜登“重建更好未來”方案，已公布的1.9萬億美元抗疫紓困計(jì)劃及未來即將公布的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇計(jì)劃會(huì)極大提振市場信心，減緩疫情對(duì)失業(yè)民眾和商業(yè)等造成的反復(fù)沖擊，同時(shí)解決就業(yè)創(chuàng)造、基礎(chǔ)設(shè)施改革和種族平等等長期問題，有助于推升美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。與此同時(shí)，盡管民主黨和共和黨之間關(guān)系依舊緊張，但鑒于民主黨已同時(shí)獲得白宮和參眾兩院控制權(quán)，拜登任內(nèi)施政或?qū)⒏昧?，后續(xù)有望催化更多刺激措施落地。此外，仍不可忽視疫苗分發(fā)混亂、接種率低下等問題。

2.貨幣政策繼續(xù)保持寬松，美聯(lián)儲(chǔ)考慮適時(shí)調(diào)整資產(chǎn)購買計(jì)劃。2020年年末兩次FOMC會(huì)議紀(jì)要均顯示，美國經(jīng)濟(jì)尚未完全復(fù)蘇，近來改善步伐有所減慢，中期經(jīng)濟(jì)前景仍存在部分風(fēng)險(xiǎn)。在疫苗接種剛剛開啟、關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)趨向疲軟的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)維持寬松貨幣政策的態(tài)度預(yù)計(jì)不會(huì)改變。考慮到“接觸性”服務(wù)再度受限、裁員潮持續(xù)，恢復(fù)增長尚需時(shí)日，同時(shí)個(gè)人消費(fèi)支出出現(xiàn)松動(dòng)，美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)判貨幣政策工具的邊際效用或加速減弱，承諾以一定速度增持國債和機(jī)構(gòu)抵押貸款支持證券的做法難以支撐經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇。對(duì)此，美聯(lián)儲(chǔ)后續(xù)或在適時(shí)擴(kuò)大債券購買力度的基礎(chǔ)上，對(duì)債券久期進(jìn)行調(diào)整，通過增加長久期債券占比、降低長端收益率以強(qiáng)化前瞻指引。

（二）歐洲：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，短期難見起色

鑒于近期歐元區(qū)制造業(yè)大幅反彈并持續(xù)擴(kuò)張、工業(yè)生產(chǎn)動(dòng)能持續(xù)增強(qiáng)、經(jīng)濟(jì)景氣有所回升、失業(yè)率持續(xù)下降，2021年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)保持增長勢(shì)頭依然可期，但疫情復(fù)燃、病毒變異和疫苗接種問題仍將給歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶來挑戰(zhàn)，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)恐難見顯著起色。歐央行2020年12月發(fā)布的最新預(yù)測(cè)顯示，2021年歐元區(qū)GDP將增長3.9%，較9月預(yù)期的5%大幅下調(diào)1.1個(gè)百分點(diǎn)。

1.歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)恐難見顯著起色。從疫情管控角度來看，如果不能一次到位管控好疫情，而是任由其不斷反復(fù)，終將拖累社會(huì)生產(chǎn)與需求。從疫苗接種角度來看，雖然歐盟委員會(huì)主席馮德萊恩表示，2021年底前，歐盟擁有的疫苗數(shù)將超過歐盟總?cè)丝?，但在接種過程中，歐洲多國仍存在交貨延遲及民眾對(duì)疫苗的不信任問題。因此，疫情對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的影響恐難在短期內(nèi)結(jié)束。

2.歐央行一季度或?qū)幢粍?dòng)，延續(xù)鴿派立場。近期歐央行行長拉加德表示，2021年歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)開局比一些人認(rèn)為的更積極，PEPP關(guān)鍵在于保持其靈活性。如果確有需要更多PEPP額度，將重新對(duì)PEPP額度做出必要調(diào)整。歐央行將繼續(xù)非常謹(jǐn)慎地監(jiān)控歐元匯率走勢(shì)，而不是將其作為貨幣政策目標(biāo)。歐央行執(zhí)委施納貝爾則指出，預(yù)計(jì)歐元區(qū)通脹將在2021年上升，短期通脹上升不會(huì)改變歐央行的貨幣政策立場。結(jié)合2020年12月歐央行會(huì)議紀(jì)要來看，除了決策者們更多暗示歐央行正在密切關(guān)注歐元匯率升值問題以外，并沒有太多跡象表明歐央行目前會(huì)繼續(xù)加碼寬松。因此，預(yù)計(jì)在1月的貨幣政策會(huì)議上，歐央行大概率將按兵不動(dòng)，僅通過前瞻指引繼續(xù)釋放鴿派信號(hào)。

3.英國經(jīng)濟(jì)仍面臨重重挑戰(zhàn)。英歐雙方就英國脫歐貿(mào)易協(xié)定達(dá)成一致的好處，更多在于能夠減少英國退出歐盟的損失，并且排除市場面臨的一大不確定性。但隨著2021年1月1日開始，英國退出歐盟單一市場和關(guān)稅同盟以及所有歐盟政策和國際協(xié)議，英國和歐盟之間人員、貨物、服務(wù)和資本的自由流動(dòng)結(jié)束，未來英國在貨物和服務(wù)貿(mào)易中仍面臨諸多不利因素，恐將使當(dāng)前本已因疫情管控升級(jí)而遭受沖擊的英國經(jīng)濟(jì)雪上加霜。同時(shí)，作為英國服務(wù)業(yè)核心的金融業(yè)將失去在歐盟的服務(wù)許可，面臨不同歐盟國家的約束，業(yè)務(wù)開展牌照將不同程度受限，從業(yè)者也面臨諸如簽證、從業(yè)資格等更多阻礙，進(jìn)而可能對(duì)倫敦作為金融中心的地位造成一定沖擊。為彌補(bǔ)與歐盟“分手”后的貿(mào)易損失，預(yù)計(jì)未來英國將積極尋求與美國和中國等大型經(jīng)濟(jì)體達(dá)成自貿(mào)協(xié)定。

（三）日本：經(jīng)濟(jì)或?qū)⒋蠓禄?，央行?yōu)化政策框架

面對(duì)不斷蔓延的新冠肺炎疫情，日本政府再次宣布部分地區(qū)進(jìn)入緊急狀態(tài)，結(jié)束期限為2021年2月7日。為減少對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，本次緊急狀態(tài)的措施比第一次更為克制，重點(diǎn)針對(duì)被認(rèn)為加劇疫情擴(kuò)散的餐飲業(yè)，幼兒園和中小學(xué)不需停課，商店也將繼續(xù)開放。此舉或拖累日本經(jīng)濟(jì)大幅下滑。

1.投資保持恢復(fù)態(tài)勢(shì)。繼2020年10月環(huán)比上升17.1%后，2020年11月核心機(jī)械訂單額經(jīng)季節(jié)調(diào)整后環(huán)比上升1.5%。其中，制造業(yè)在上月上升的基礎(chǔ)上有所回落，但仍保持穩(wěn)定，非制造業(yè)也出現(xiàn)復(fù)蘇跡象。日本內(nèi)閣府在報(bào)告中對(duì)機(jī)械訂單基本情況的判斷由“停止下降”上調(diào)為“有恢復(fù)跡象”，連續(xù)第2個(gè)月上調(diào)判斷基調(diào)。疫情擴(kuò)散遏制消費(fèi)。由于消費(fèi)者減少外出，加之店鋪歇業(yè)或縮短營業(yè)時(shí)間，日本家庭消費(fèi)支出將顯著減少。2020年12月消費(fèi)者信心指數(shù)季調(diào)后為31.8%，終止連續(xù)3個(gè)月反彈的趨勢(shì)。日本內(nèi)閣府對(duì)消費(fèi)者信心的判斷基調(diào)從2020年10月、11月的“雖然形勢(shì)嚴(yán)峻，但回升趨勢(shì)仍在繼續(xù)”下調(diào)為“停滯”。外貿(mào)形勢(shì)嚴(yán)峻。全球疫情反撲導(dǎo)致海外需求低迷，出口將繼續(xù)承壓。但國際市場能源價(jià)格下降和日本國內(nèi)內(nèi)需低迷，使得進(jìn)口降幅大于出口降幅，貿(mào)易收支將繼續(xù)保持順差。

2.日本央行將調(diào)整政策路線，減少其負(fù)面影響。日本央行行長黑田東彥2020年12月18日在記者會(huì)上表示，央行將評(píng)估當(dāng)下政策措施，包括資產(chǎn)購買操作和收益曲線控制措施，從而探討更有效、更可持續(xù)的寬松政策，目標(biāo)是將短期和長期政策利率保持在當(dāng)前或更低的水平，結(jié)果將于2021年3月公布。政策力度方面保持不變。鑒于當(dāng)前物價(jià)持續(xù)下跌，通縮壓力加大，而且經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景仍面臨不確定性，預(yù)計(jì)日本央行會(huì)維持現(xiàn)行貨幣政策寬松力度。

（四）新興經(jīng)濟(jì)體：經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，疫情風(fēng)險(xiǎn)仍大

受益于寬松貨幣政策和經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃延續(xù)，新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)將繼續(xù)保持復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，疊加2020年同期基數(shù)較低，一季度或?qū)⑵毡槌霈F(xiàn)較快增長。但地區(qū)之間將繼續(xù)分化，以中國為核心的全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈將會(huì)平穩(wěn)運(yùn)行，產(chǎn)業(yè)鏈上的亞洲新興經(jīng)濟(jì)體也有望獲得快速擴(kuò)張；全球復(fù)蘇共振帶動(dòng)大宗商品價(jià)格上漲，對(duì)于拉美、中東、非洲等地區(qū)的經(jīng)濟(jì)增長有利；2020年以來復(fù)蘇進(jìn)程緩慢的俄羅斯和南非等國，依舊面臨較為復(fù)雜的環(huán)境。

短期內(nèi)，新冠疫情仍然對(duì)新興市場脆弱的復(fù)蘇構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)。新冠疫情方面，新興市場疫情未見好轉(zhuǎn)、疫情沖擊仍在延續(xù)，巴西、俄羅斯、墨西哥、南非等國疫情再度出現(xiàn)擾動(dòng)，新增病例高居榜首。由于檢測(cè)和治療能力相對(duì)落后，人口結(jié)構(gòu)相對(duì)更加復(fù)雜，疫情可能成為新興經(jīng)濟(jì)體發(fā)展的掣肘。

貨幣政策方面，預(yù)計(jì)新興經(jīng)濟(jì)體貨幣政策將保持觀望態(tài)勢(shì)，寬松姿態(tài)繼續(xù)保持、但是降息步伐繼續(xù)暫停。一方面，新冠疫情仍在蔓延，復(fù)蘇前景仍偏脆弱，需要政策保持寬松；另一方面，物價(jià)或?qū)㈦S大宗商品價(jià)格走高而繼續(xù)回升，貨幣政策空間受到限制。

（作者為中國民生銀行研究院院長）