金全　雷玄

10月21日，珠海萬達商業(yè)管理集團股份有限公司，向香港聯(lián)交所遞交了招股書，擬面向全球發(fā)行股份。

歷經數(shù)年打磨，帶著轉型“輕資產”的萬達商管，王健林重新殺回港交所。有業(yè)內人士猜測稱，如果此番萬達商管能夠成功上市，估值或超1800億元。

連續(xù)三年保持收入增長

招股書顯示，珠海萬達商管成立于今年3月23日，是中國最大的商業(yè)運營服務提供商，主要業(yè)務是為商業(yè)廣場提供運營服務，包括商業(yè)管理服務、物業(yè)管理服務，及增值服務。

其中，物業(yè)管理服務為業(yè)績的主要貢獻點。

截至2021年6月30日，萬達商管管理380個商業(yè)廣場，在管建筑面積達54.2百萬平方米，有162個儲備項目，包括133個獨立第三方項目。2018年、2019年及2020年，萬達商管在管商業(yè)廣場（不包括停車位）平均出租率為98.8%。

根據(jù)弗若斯特沙利文資料，截至2020年12月31日，在中國，萬達商管在管建筑面積超過第二名至第十名的總和。

截至2021年6月30日，萬達商管在管萬達廣場1年總客流量46.07億人次。

營收方面，2018年、2019年、2020年及2021年上半年，萬達商管收入分別為110.23億元、134.37億元、171.96億元和106.36億元，核心溢利17.51億元、12.70億元、11.76億元和20.65億元。同期，萬達商管的毛利分別為45.52億元、45.81億元、63.44億元、26.79億元45.13億元。與之對應的是，其毛利率分別為41.3%、34.1%、36.9%、35.9%及42.4%。

按收入結構來看，委托管理模式下的收入是萬達商管的主要收入來源，在2018年、2019年、2020年及2021年上半年的收入占比分別為87.9%、79.1%、51.4%、49.7%及62.5%。

而這也就是萬達商管所謂的“輕資產”運營下帶來的收益，即企業(yè)不自持相關商業(yè)地產，只輸出品牌，負責設計、運營等工作，并分得收益。

輕資產轉型初見成效

從2015年開始，萬達就開始采用輕資產的運營模式，向獨立第三方持有的商業(yè)廣場提供商業(yè)運營服務。

招股書顯示，在輕資產運營模式下，萬達不需要投入大量的資金以取得商業(yè)廣場的土地使用權及建筑物產權。

其創(chuàng)新的租賃運營模式以及輕資產委托管理模式皆有助于企業(yè)以高效的方式拓展項目，進而持續(xù)擴大業(yè)務規(guī)模。

2020年9月28日，萬達商管宣布，從2021年開始，不再發(fā)展“重資產”，全面實施“輕資產”戰(zhàn)略。

輕重模式的轉變，給萬達帶來了新生。當輕資產模式跑通后，萬達商管也在加快向全國擴張。2021年，萬達集團計劃開業(yè)50個萬達廣場，其中輕資產占比68%;同時，計劃簽約70個輕資產萬達廣場。

在招股書中，萬達商管稱，截至2020年底自己為中國唯一向獨立第三方大規(guī)模輸出管理的商業(yè)運營公司。

貝殼研究院商業(yè)地產分析師鄭中在接受媒體采訪時表示：“萬達商管定位全輕資產模式，并通過較強的項目拓展能力積累了較為可觀的第三方商管項目。對于獨立第三方項目，通過項目凈收益分成，與第三方業(yè)主的利益形成強綁定，可持續(xù)性較高。和住宅物管相比，商管業(yè)務毛利潤更高，加上位于優(yōu)質地段的商業(yè)物業(yè)較為稀缺，近年來的估值也不斷走高，利好商管業(yè)務?！?/p>

剝離重資產后，萬達商管模式變輕，負債也大幅度減少。

截至2021年6月30日，萬達商管流動負債總額151.75億元，非流動負債3.6億元，負債總額155.35億元，資產總額193.23億元，資產負債率80.4%。手持現(xiàn)金65.51億元，較2020年末的93.64億元下降30%。

對賭三年實現(xiàn)220億利潤

值得一提的是，雖然看起來形式大好，但萬達商管仍面對著諸多難題。

首先，盡管努力外拓，在業(yè)務上萬達商管對母公司大連萬達商業(yè)的依賴性仍較強。招股書坦承，萬達商管的大部分收入由母公司大連萬達商業(yè)擁有的項目所產生，而這些項目并不受其控制。

招股書披露，2018年-2020年以及截止2021年6月30日，來自母公司的收入分別為89.43億元、96.4億元、116.76.億元及71.68億元，占同期商業(yè)運營服務收入81.1%、71.7%、67.9%及67.4%。

截至報告期末，萬達商管的在管的所有商業(yè)廣場中，有來274個自母公司萬達，占總在管商業(yè)廣場數(shù)量72.1%，來自獨立第三方商業(yè)廣場數(shù)量達106個，占總在管商業(yè)廣場數(shù)量的27.9%。

從成長性角度看，珠海萬達商管輕資產模式想要更進一步，必須更多的擴展第三方商管項目。

除此之外，本次上市前，萬達方還與投資者設有對賭協(xié)議，大連萬達商業(yè)及珠海萬贏已同意保證珠海萬達商管2021年-2023年實際淨利潤將分別不低于51.9億元、74.3億元及94.6億元。

如未達成，則大連萬達商業(yè)及珠海萬贏將以零對價轉讓有關數(shù)量的股份或向投資者支付現(xiàn)金，以補償投資者。

三年對賭完成220億利潤，不得不說是一份十分嚴苛的業(yè)績對賭。而且，萬達商管2021年上半年凈利潤13.1億元，距離2021年全年51.9億元差了一大截，在國內樓市調控趨嚴，房企轉向謹慎的情況下，能否完成第一年的業(yè)績還未可知。

不過，事實上，萬達極其青睞與人對賭。

2018年1月，王健林為萬達商管引入騰訊、蘇寧、京東、融創(chuàng)4家戰(zhàn)投，四巨頭以340億元入股萬達商管，并與萬達簽訂了一份對賭協(xié)議。

根據(jù)協(xié)議內容，要求萬達商管在2023年10月31日前完成上市。除了上市對賭協(xié)議以外，王健林還保證要在1至2年內消化房地產業(yè)務，且萬達商管今后不再進行房地產開發(fā)，成為純粹的商業(yè)管理運營企業(yè)。

商人絕不想做賠本的買賣，對賭協(xié)議透露著王健林的野心，究竟最后萬達商管能否在資本角逐中突出重圍，轉型成功并進一步擴大商業(yè)版圖，市場各方都拭目以待。