鞏偉

摘要：本文以拉卡拉為例，通過對其“高送轉(zhuǎn)”潛在動機研究，探究次新股偏好采用“高送轉(zhuǎn)”股利政策的動因，發(fā)現(xiàn)驅(qū)動新上市公司進行“高送轉(zhuǎn)”的原因是迎合市場的偏好，股本規(guī)模擴張和大股東減持的需要。

關(guān)鍵詞：次新股;高送轉(zhuǎn);減持

1.公司概況及預(yù)案發(fā)布背景

拉卡拉支付股份有限公司成立于2005年1月6日，主營業(yè)務(wù)是為實體小微企業(yè)提供收單服務(wù)和為個人用戶提供個人支付服務(wù)，拉卡拉還以積累的豐富第三方支付運營經(jīng)驗向客戶提供第三方支付增值服務(wù)。拉卡拉由有道創(chuàng)投、孫陶然、雷軍共同以貨幣資金出資設(shè)立，2019年4月25日在深交所創(chuàng)業(yè)板上市。

滬深交易所發(fā)布《上市公司高送轉(zhuǎn)信息披露指引》規(guī)定：深證交易所方面指主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板公司每10股送紅股與公積金轉(zhuǎn)增股本合計分別達到或者超過5股、8股、10股即為高送轉(zhuǎn)。創(chuàng)業(yè)板次新股上市公司拉卡拉于2019年12月27日發(fā)布高送轉(zhuǎn)預(yù)案公告：擬以公司截至 2019 年 12 月 31 日總股本 40001 萬股為基數(shù)， 向全體股東每 10 股派發(fā)現(xiàn)金股利人民幣 20 元（含稅），同時以資本公積金向全體股東每 10 股轉(zhuǎn)增 10 股。

2.“拉卡拉”高送轉(zhuǎn)可能的動因

2.1迎合市場“高送轉(zhuǎn)”偏好

信號傳遞理論認為，上市公司的管理層對公司經(jīng)營信息有著透徹的了解，而中小投資者只能通過上市公司公開信息披露了解公司情況，信息滯后并且不全面。所以，當(dāng)市場存在信息不對稱時，股利政策中的信號傳遞理論在解釋公司發(fā)放股票股利方面是有效的，

公司發(fā)展良好的信息會通過公司的高送轉(zhuǎn)、高分紅的股利政策向小中投資者傳遞。使中小投資者認識到公司發(fā)展良好，值得買入持有。

印證信號傳遞理論，“高送轉(zhuǎn)”成為A股每年年報前后有炒的題材，上市公司通過“高送轉(zhuǎn)”政策向市場傳遞了利好信號：公司業(yè)績大幅增長而且將繼續(xù)保持高增長。市場對“高送轉(zhuǎn)”題材的追逐又能對股票價格起到“助推器”的作用，高漲的股票價格又強化了上市公司業(yè)績良好的預(yù)期，所以，每年二級市場都會掀起填權(quán)行情，投資者在二級市場的股票上漲中獲取收益。所以，在A股市場，投資者有著普遍的共識：“高送轉(zhuǎn)”是上市公司向市場釋放的重大利好消息，半年度報告和年度報告出臺前后的主流炒作題材就是“高送轉(zhuǎn)”。

拉卡拉的股價自2019年6月至2016年12月27日發(fā)布“高送轉(zhuǎn)”預(yù)案前一直在52元至61元間波動，60日平均價格為57.72，12月27日發(fā)布“高送轉(zhuǎn)”公告后連續(xù)兩天漲停，調(diào)整后又繼續(xù)上漲，最高價達101.27元，股價上漲近一倍。

2.2迎合市場對低價股偏好

隨著上市公司股價的增高，能夠參與股票交易的股民會減少，這限制了股票的流動性，這是流動性假說理論早以證明的觀點。而最優(yōu)價格區(qū)間假說認為：如果要將公司的股價保持在一個被投資者預(yù)期的范圍之內(nèi)，可以進行高送轉(zhuǎn)或者股票分拆。因此，提高上市公司的流動性可以通過增加股份，降低股價吸引中小投資者的投資來實現(xiàn)。

我國中小投資者確實普遍有“恐高”心理，偏愛低價股，認為價格低的股票上漲空間大，下跌空間小，因此，資本市場形成了對低價股的偏好?！案咚娃D(zhuǎn)”股票除權(quán)后能迅速降低股票價格，而使市值不受影響，甚至能升高。而且，降低股價能提高股票的流動性，減少創(chuàng)業(yè)板股票面臨的風(fēng)險。

拉卡拉的股價最高達到過101.37元，投資者買入一手拉卡拉需要花費10137元。在以中小投資者為主的A股市場，投資者的購買能力為高價格限制，所以，股票價格越高的上市公司可能更加會推出高送轉(zhuǎn)方案，以提高股票流動性，從而降低股價。

基于股價降低，股份增多的預(yù)期，拉卡拉2019年12月26日成交金額僅9535萬元，27日公告“高送轉(zhuǎn)”預(yù)告后連續(xù)兩天縮量漲停，29日成交量放大到11.61億元，成交量上漲十多倍。

2.3 股本規(guī)模決定了次新股有“高送轉(zhuǎn)”的內(nèi)在需要

公司股本規(guī)模和上市時間會限制上市之后的再融資行為，初上市的公司股本規(guī)模普遍都較小，這會限制再融資等行為，因此初始上市的公司天然具有較為強烈的股本擴張動機。

我國上市公司為了避免比較冗長的再融資審批程序，可以通過送紅股和資本公積轉(zhuǎn)增股本這種較為隱蔽的方式來實現(xiàn)股本擴張。我國上市公司的股本規(guī)模大小會對其送轉(zhuǎn)行為有明顯影響，股本規(guī)模越小，進行高送轉(zhuǎn)的動機越強烈，也愿意進行更高比例的“高送轉(zhuǎn)”。

拉卡拉送股前總股本4億股，在送股后總股本擴張到8億股，股本規(guī)模大幅擴張。

2.4配合限售股份解禁，重要股東套現(xiàn)減持

上市公司推出高送轉(zhuǎn)方案后累計超額收益顯著為正。因此，次新股上市公司很可能存在著為了提高公司股東的減持收益而推出高送轉(zhuǎn)方案。

持有原始股的中小股東的限售股在股票上市掛牌首個交易日算起的一年后即可以解禁。此時推出“高送轉(zhuǎn)”政策，公司股份上升，限售股解禁的股東能夠在股價高位賣出手中的股票，大幅獲利。

2020年4月23日，拉卡拉發(fā)布《首次公開發(fā)行前已發(fā)行股份上市流通提示性公告》公布：申請解除限售的股份數(shù)量為 153，076，156 股，占公司總股本的 38.27%;其中，實際可上市流通的股份數(shù)量為 130，839，577 股，占公司股本總數(shù)的32.71%。 此次解除限售的股份可上市流通日期為 2020 年 4 月 27日。此次解除限售的股東共計39名，其中自然人股東 20名，非自然人股東 19 名。

這39名股東中有五家位列前十大股東序列，可以查閱拉卡拉2020年定期報告掌握他們增減持的情況，其他股東因持股數(shù)未列入前十大股東資料，所以他們的賣出情況并不可知。

我們列出其中位列公司前十大股東的在限售解禁五家機構(gòu)對比他們2020年的持持股情況，這一表格反映了這五家機構(gòu)在解禁前后賣出股票的數(shù)據(jù)。解除限售的所有股東持股均低于5%，按照《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》的要求，可以不予公告。

從上表我們發(fā)現(xiàn)，這五家股東的交易情況是完全一致的：在高送轉(zhuǎn)除權(quán)的第二季度不但沒有減持，反而都進行了增持，而在第三季度，股價回穩(wěn)拉升的情況下集中賣出。為什么股東沒有在第二季度就進行減持而進行了反向操作呢？這是因為受全球疫情影響，第二季度創(chuàng)業(yè)板指也探底，市場的整體股價處于低位，大多數(shù)股票被低估，作為機構(gòu)投資者，這五大股東趁勢買入維持股價。而在第三季度，整個市場走出底部大幅拉升后集中賣出。所以，次新股的“高送轉(zhuǎn)”仍是為重要股東減持設(shè)計，只是受大環(huán)境影響，重要股東會擇機減持。拉卡拉五大股東增減持的一致性正是證明了這種判斷。

參考文獻：

[1]馮科，劉宏， 何理.我國上市公司高送轉(zhuǎn)對盈利的信號效應(yīng)研究[J].中南財經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報， 2012（3）.