公司治理結(jié)構(gòu)與財務(wù)重述的關(guān)系研究

◎郭斌 方瑜 解舒雯

引言

上市公司各種形式的財務(wù)重述從1990年以來日漸增多。美國審計總署（2006）報告顯示，1997-2005年間，發(fā)生財務(wù)重述的上市公司數(shù)量從僅有的83家增加至439家，增長率為428.92%。而我國1999年發(fā)生財務(wù)重述的公司數(shù)量僅為24家，2010-2016年期間卻共發(fā)布了1121份重述報告。財務(wù)重述不僅毀滅了無數(shù)投資者的財富，在一定程度上揭示了上市公司的盈余操縱行為（袁小花，2011），也阻礙了資本市場的持續(xù)健康發(fā)展（Scholz，2008）。財務(wù)重述現(xiàn)象成為公司治理及資本市場研究的一個重要議題。

現(xiàn)有關(guān)于財務(wù)重述和公司治理結(jié)構(gòu)的研究主要集中在公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述的影響。相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，公司治理結(jié)構(gòu)中股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會特征、高管薪酬等對財務(wù)重述有顯著影響。但對于財務(wù)重述的發(fā)生對公司治理結(jié)構(gòu)的影響，以及二者動態(tài)關(guān)系還缺少相關(guān)研究。本文給予一個動態(tài)審視的視角，試圖識別公司治理結(jié)構(gòu)中何為財務(wù)重述的原因，以及從公司治理結(jié)構(gòu)的角度如何應(yīng)對財務(wù)重述后果的方法。

我們選取2014-2018年發(fā)生財務(wù)重述的A股上市公司作為樣本，以探討公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述的影響，研究發(fā)現(xiàn)，股權(quán)集中度和高管薪酬與財務(wù)重述顯著負(fù)相關(guān)，董事長總經(jīng)理一肩挑和董事會規(guī)模與財務(wù)重述顯著正相關(guān)。這一結(jié)果說明，公司治理結(jié)構(gòu)顯著影響著公司財務(wù)重述的行為。具體來說，提高股權(quán)集中度和提升高管薪酬，公司發(fā)生財務(wù)重述的概率更低；而董事長總經(jīng)理一肩挑以及擴大董事會規(guī)模，公司發(fā)生財務(wù)重述的可能性更高。進(jìn)一步來講，我們基于多案例分析，選用主板市場2014-2018年發(fā)布“前期差錯更正公告”的上市公司作為案例樣本，分析財務(wù)重述發(fā)生后，公司是否會對其治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。研究發(fā)現(xiàn)，大多數(shù)公司在財務(wù)重述發(fā)生后會采取提高股權(quán)集中度、減少董事長總經(jīng)理一肩挑情況、縮小董事會規(guī)模、變動高管人員以及提升高管薪酬等措施以應(yīng)對此次危機。

本文的貢獻(xiàn)主要在三方面：首先，從公司治理結(jié)構(gòu)的概念出發(fā)，以股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會、管理層為研究視角，深入分析公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述的影響，深化了現(xiàn)有相關(guān)研究。其次，基于多案例分析，研究了財務(wù)重述發(fā)生后公司治理結(jié)構(gòu)是否會受到影響以及具體做出哪些改變，其中觀察得到的經(jīng)驗可能對其他企業(yè)具有借鑒意義。最后，本文完整地探究財務(wù)重述發(fā)生前后這一時間鏈條與公司治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系，為其他企業(yè)在公司治理方面提供新思路和新視角。

文獻(xiàn)綜述

（一）財務(wù)重述

1.財務(wù)重述的概念

財務(wù)重述被認(rèn)為是，上市公司發(fā)現(xiàn)、更正并重新表述以往財務(wù)報告差錯的一種行為（美國會計原則委員會，1971）。2005年，美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會將財務(wù)重述的定義進(jìn)行了修正，財務(wù)重述被定義為“對已發(fā)布的財務(wù)報表進(jìn)行修訂，以反映報表錯誤的更正情況”。2007年1月1日，我國開始實施的新《企業(yè)會計準(zhǔn)則》中，明確提出了“前期差錯”，其類似于財務(wù)重述的概念。在學(xué)界，財務(wù)重述一般被認(rèn)為是“更正并及時披露前期會計差錯和報告中的誤導(dǎo)性信息”。綜上可見，財務(wù)重述都意味著以往財務(wù)報表存在質(zhì)量低、不可靠等問題，需要重新披露。

2.財務(wù)重述的現(xiàn)狀

美國審計總署(GAO)研究指出，近10%的上市公司在1997-2002年間至少發(fā)布過一次財務(wù)重述公告。Scholz（2008）基于不同分類方法劃分財務(wù)重述樣本后發(fā)現(xiàn)，美國發(fā)生財務(wù)重述的上市公司數(shù)量在1997年至2006年之間增長了18倍。我國上市公司財務(wù)重述的現(xiàn)狀也隨著市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展日趨嚴(yán)峻。據(jù)高錦萍（2019）一項數(shù)據(jù)研究表明，我國上市公司在2005年至2016年間發(fā)生財務(wù)重述的次數(shù)共計3196次，其中2008年和2013年分別達(dá)到兩個峰值。這可能與2007年我國開始實施《新企業(yè)會計準(zhǔn)則》以及2012年、2013年分別修訂年度報告、半年度報告和季度報告的信息披露內(nèi)容和格式準(zhǔn)則相關(guān)。

（二）公司治理結(jié)構(gòu)

由所有者、董事會和高級管理人員組成的關(guān)系框架是典型的公司治理結(jié)構(gòu)，三者相互分工并相互制衡，共同管理和控制公司。

吳敬璉（1994）指出，公司治理結(jié)構(gòu)實際上是一種包含所有者（股東）與董事會、股東與管理層以及董事會與管理層等三組對應(yīng)關(guān)系的一種結(jié)構(gòu)性制度安排。青木昌彥（1999）也指出，公司治理屬于一種制度性安排，其主要目標(biāo)是為了讓公司所有的利益主體之間實行權(quán)力配置。李維安（2011）在已有研究的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步將公司治理結(jié)構(gòu)劃分為狹義和廣義兩方面，并把狹義的公司治理結(jié)構(gòu)定義為一種股東監(jiān)督管理層的架構(gòu)，而廣義的公司治理結(jié)構(gòu)則被定義為一種統(tǒng)籌協(xié)調(diào)各方利益的體系。Blair&La Porta（2011）對公司治理結(jié)構(gòu)又有了新的理解，在清晰界定了董事會的職責(zé)、結(jié)構(gòu)及股東所擁有權(quán)利的同時，也規(guī)范了控制權(quán)等對管理層進(jìn)行約束。由此可見，公司治理結(jié)構(gòu)是一種圍繞股東、董事會、管理層等組成的相互制約、相互監(jiān)督的組織結(jié)構(gòu)。

（三）財務(wù)重述與公司治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系

1.公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述的影響

美國審計總署（2002）認(rèn)為財務(wù)重述的發(fā)生主要是由于公司治理的失效。國內(nèi)學(xué)者基于對中國上市公司的研究也發(fā)現(xiàn)，近年來公司治理失效的問題對財務(wù)重述的影響越來越顯著（陳凌云，2006；王毅輝、魏志華，2008）。通過梳理文獻(xiàn)我們發(fā)現(xiàn)，與公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述影響有關(guān)的研究，主要集中在股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會和管理層這三方面：

在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，學(xué)者們的觀點主要分為兩派。張為國（2004）發(fā)現(xiàn)，由于缺少控股股東的存在，上市公司發(fā)生財務(wù)重述的可能性隨之提高。即公司股權(quán)不集中，不利于股東對管理者進(jìn)行制衡，進(jìn)而增加財務(wù)重述發(fā)生的概率。但Chen-Lung C&Kleinman G（2006）提出了不同的觀點，二位學(xué)者認(rèn)為上市公司股權(quán)越集中，控股股東越容易侵占公司資產(chǎn)，從而更容易發(fā)生財務(wù)重述。

在董事會方面，許立志（2017）認(rèn)為董事長總經(jīng)理一肩挑會降低董事會的監(jiān)督效能，公司往往會隱瞞對其不利的信息，導(dǎo)致信息透明度降低，更容易引發(fā)財務(wù)重述。這表明，董事長總經(jīng)理一肩挑增加了財務(wù)重述的可能性。對于董事會規(guī)模方面，李彬（2013）研究發(fā)現(xiàn)，董事會規(guī)模的擴大不僅會降低董事會的決策效率，而且會分散董事的權(quán)力，影響公司治理效果，從而增加財務(wù)重述發(fā)生的概率。

在管理層方面，現(xiàn)有研究主要集中于高管的薪酬對財務(wù)重述的影響。牛杰、徐穎（2010）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)管理者無法通過良好的業(yè)績來推動股價上漲時，就可能使用不合規(guī)的手段來美化財報，進(jìn)而提高財務(wù)重述的可能性。但高管薪酬也可能緩解高管和股東之間的代理沖突，例如，田祥宇、李香（2018）認(rèn)為，對CEO實施薪酬激勵有助于其更好履職，從而降低公司財務(wù)重述發(fā)生的概率。

綜上，通過對文獻(xiàn)的梳理我們發(fā)現(xiàn)，財務(wù)重述的發(fā)生主要受公司治理結(jié)構(gòu)的影響。其中，股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事長總經(jīng)理是否一肩挑、董事會規(guī)模以及高管薪酬等問題是學(xué)者們研究的主要領(lǐng)域。

2.財務(wù)重述對公司治理結(jié)構(gòu)的影響

財務(wù)重述的發(fā)生是公司內(nèi)部治理機制存在缺陷的直接反映。財務(wù)重述發(fā)生后，外部投資者往往會懷疑公司披露信息的真實性和準(zhǔn)確性，投資信心頓減，進(jìn)而導(dǎo)致公司股票價格下跌等風(fēng)險增大。與此同時，公司可能會自然而然地通過調(diào)整治理結(jié)構(gòu)以應(yīng)對危機。

馬晨、張俊瑞(2011)以2005-2009年進(jìn)行會計差錯更正的A股上市公司為樣本研究發(fā)現(xiàn)，由于財務(wù)重述公司的大股東缺少動機來監(jiān)督管理層，當(dāng)發(fā)生財務(wù)重述之后，它的股權(quán)集中度相比未發(fā)生財務(wù)重述的樣本公司更低，股權(quán)流通性更差。王毅輝、魏志華（2008）研究指出，上市公司發(fā)生財務(wù)重述后，董事會往往會采取更換人員的方式，以獲得有價值的聲譽或政治資本。Desai（2006）則發(fā)現(xiàn)財務(wù)重述可能會導(dǎo)致管理層變動，近三分之二發(fā)生財務(wù)重述的公司會選擇變動高管，以應(yīng)對財務(wù)重述帶來的后果。除此之外，Burks（2010）則發(fā)現(xiàn)，高管降薪措施是一種相比于高管變更來說更為有效的低成本公司策略。但楊蓉（2011）認(rèn)為高管變更最終可能造成高管薪酬的提高。吳瑤佳（2019）認(rèn)為由于一旦出現(xiàn)財務(wù)重述行為，公司會根據(jù)不良的市場影響對管理層的不當(dāng)行為做出反應(yīng)，其中最嚴(yán)重的就是直接辭退高管或者強迫高管辭職，最為緩和的就是降低薪酬。因為，高管變更可能會帶來公司效益的改善，而公司效益往往與高管薪酬相關(guān)，這使得提升高管薪酬的可能性更大。由此可見，財務(wù)重述的發(fā)生對公司治理結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了影響，公司有可能會從股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會、管理層這三方面提出應(yīng)對措施對治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，以加強公司的管理。

（四）文獻(xiàn)評論

財務(wù)重述的發(fā)生大多意味著公司以往財務(wù)報告存在質(zhì)量低、不可靠等問題，進(jìn)而需要重新披露。通過對國內(nèi)外文獻(xiàn)的梳理，我們發(fā)現(xiàn)，由于公司治理失效問題，上市公司發(fā)生財務(wù)重述的現(xiàn)象逐漸增多。而我們所說的公司治理，是為了使公司更好的運營，需要在所有者、董事會和經(jīng)理人之間進(jìn)行相互分工、相互制衡的一種關(guān)系框架。

關(guān)于財務(wù)重述和公司治理結(jié)構(gòu)的關(guān)系，現(xiàn)有研究主要集中在公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述的影響，對于財務(wù)重述的發(fā)生對公司治理結(jié)構(gòu)的影響還缺少相關(guān)的研究和參考文獻(xiàn)。即便是探討財務(wù)重述發(fā)生后公司治理結(jié)構(gòu)如何變化時，也只是從一方面或者某一階段的角度進(jìn)行分析，缺少進(jìn)行全面且系統(tǒng)的分析。但是，財務(wù)重述的發(fā)生會使投資者對公司管理層失去信心，進(jìn)而引發(fā)公司股價的下跌等危機，而公司對其治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整以應(yīng)對危機是公司戰(zhàn)略管理中不可缺少的一環(huán)。因此，本文運用定量和定性的方法，對公司治理結(jié)構(gòu)如何影響財務(wù)重述以及財務(wù)重述發(fā)生后對公司治理結(jié)構(gòu)的影響兩階段進(jìn)行分析，為財務(wù)重述的相關(guān)研究提出新視角，并為企業(yè)防范及應(yīng)對財務(wù)重述提供建議。

公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述的影響

（一）研究假設(shè)

1.股權(quán)結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述的影響

股權(quán)結(jié)構(gòu)決定著公司的組織結(jié)構(gòu)，進(jìn)而影響公司的治理模式，而股權(quán)集中度是衡量上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的重要因素。對于股權(quán)集中度，學(xué)者們的觀點主要分為兩派。陳偉忠（2011）基于2003-2009年A股上市公司發(fā)現(xiàn)，大股東往往為了自身利益會降低會計信息質(zhì)量，進(jìn)而增加財務(wù)重述的概率。然而，有學(xué)者持有不同觀點，袁小花（2011）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)股權(quán)集中程度越高時，大股東損害公司利益的動機越弱，監(jiān)督管理層的動機則越強。即公司股權(quán)集中度越高，財務(wù)報告的質(zhì)量越有保障，發(fā)生重述的可能性越小?；诖耍疚奶岢黾僭O(shè)1a，假設(shè)1b：

H1a：股權(quán)集中度越高，發(fā)生財務(wù)重述的可能性越大。

H1b：股權(quán)集中度越高，發(fā)生財務(wù)重述的可能性越小。

2.董事會對財務(wù)重述的影響

本文選取了董事長總經(jīng)理一肩挑與董事會規(guī)模來探究董事會特征對財務(wù)重述的影響。

（1）董事長總經(jīng)理一肩挑對財務(wù)重述的影響

董事會的獨立性可以從董事長總經(jīng)理兩職是否一肩挑反映出來。若兩職由同一人擔(dān)任，董事會對管理層的各項評價相當(dāng)于自我評價，很難做到客觀、公正。杜鑫（2017）認(rèn)為，董事長總經(jīng)理一肩挑會導(dǎo)致董事會無法保持獨立，并且無法對管理層的工作進(jìn)行有效監(jiān)督。即董事會無法及時發(fā)覺管理層是否存在操縱收益進(jìn)行虛假財務(wù)披露的動機，從而提高了公司發(fā)生財務(wù)重述的可能性。基于此，本文提出假設(shè)2：

H2:董事長總經(jīng)理一肩挑，發(fā)生財務(wù)重述的可能性較高。

（2）董事會規(guī)模對財務(wù)重述的影響

董事會規(guī)模的大小決定著董事之間的溝通效率。當(dāng)董事會規(guī)模較小時，董事之間的溝通效率較高，能較好地發(fā)揮決策和監(jiān)督效能，對財務(wù)重述的發(fā)生有明顯的抑制作用。張先治（2010）認(rèn)為，隨著董事會規(guī)模的不斷擴大，其監(jiān)督效率會不斷降低，無法保證信息質(zhì)量，從而損害股東利益。同時，謝永珍、朱彩捷（2016）認(rèn)為，董事會規(guī)模的擴大使得董事會成員之間的溝通效率降低，并增加了溝通成本，導(dǎo)致董事會無法充分發(fā)揮其監(jiān)督作用，從而增加財務(wù)重述發(fā)生的概率?；诖?，本文提出假設(shè)3：

H3：董事會規(guī)模越大，發(fā)生財務(wù)重述的概率越高。

3.管理層對財務(wù)重述的影響

由于委托代理矛盾，導(dǎo)致股東和管理層之間利益存在差異。而薪酬激勵則是一種可以激發(fā)管理者工作積極性，促進(jìn)管理者更好履職的制度。杜鑫（2017）研究發(fā)現(xiàn)，管理者得到的薪資越高，其主動識別會計信息差錯的積極性越高，公司發(fā)生財務(wù)重述的可能性越低。但是，高管薪酬激勵同時也可能成為管理層操控盈余、短期內(nèi)推高股價以滿足一己私欲的動機。由于管理層的自利性，薪酬激勵會增加管理層操縱盈余的動機，管理層有可能會降低信息披露的質(zhì)量以粉飾業(yè)績，從而增加公司發(fā)生財務(wù)重述的可能性（高芳，2016）。基于此，本文提出假設(shè)4a，假設(shè)4b：

H4a:高管薪酬與企業(yè)財務(wù)重述的發(fā)生呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

H4b:高管薪酬與企業(yè)財務(wù)重述的發(fā)生呈正相關(guān)關(guān)系。

（二）研究設(shè)計

1.樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2014-2018年滬深A(yù)股發(fā)生財務(wù)重述的上市公司作為研究對象。其中，財務(wù)重述的數(shù)據(jù)來自迪博(DIB)內(nèi)部控制和風(fēng)險管理數(shù)據(jù)庫，公司治理的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫，并剔除金融保險類企業(yè)、財務(wù)數(shù)據(jù)缺失企業(yè)，以及在研究期間被標(biāo)記為ST和*ST的企業(yè)；發(fā)生多次財務(wù)重述的以第一次財務(wù)重述為準(zhǔn)。經(jīng)過篩選最終獲得有效樣本11772個。同時，為了排除行業(yè)等因素的干擾，本文參考何威風(fēng)（2010）和翟琳（2017）研究成果，將同一年度、同一行業(yè)類型，并且公司規(guī)模、財務(wù)狀況以及營運能力相近的公司進(jìn)行1:1配對，形成配對樣本數(shù)據(jù)，使研究結(jié)果更具有說服力。數(shù)據(jù)處理及分析使用的軟件是Stata和Excel。

2.模型構(gòu)建與變量說明

為了驗證前文的假設(shè)，本文構(gòu)建如下Logit模型:

（1）被解釋變量

RES（財務(wù)重述）定義為上市公司“是否發(fā)生財務(wù)重述”的虛擬變量。本文借鑒何威風(fēng)（2010）的研究成果，采用虛擬變量，當(dāng)樣本公司在研究期間發(fā)生財務(wù)重述時，RES取值為1，否則等于0。

（2）解釋變量

本文在假設(shè)的基礎(chǔ)上，借鑒吳鳳敏（2014）和杜鑫（2017）的研究成果，將公司治理結(jié)構(gòu)中的股權(quán)集中度（HERF5）、董事長總經(jīng)理兼任情況（Chair）、董事會規(guī)模（Bsize）以及高管薪酬（Tmp）作為解釋變量。

（3）控制變量

為保證實驗結(jié)果更準(zhǔn)確，本文控制了可能會影響財務(wù)重述的其他變量。在參考楊澤宇（2018）以及李燁、王晶晶（2020）研究的基礎(chǔ)上，本文選擇了公司規(guī)模（ln_asset）、財務(wù)狀況（lev）和營運能力（AT）作為控制變量。

除此之外，我們還控制了年度(Year)和行業(yè)(Ind)的影響。其中，按照2012年中國證監(jiān)會頒布的《上市公司分類指引》來進(jìn)行行業(yè)變量的分類。本文各變量定義詳見表1。

表1：主要變量定義表

（三）實證分析

1.描述性統(tǒng)計

從表2A列示的主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果來看，股權(quán)集中度（HERF5）的均值為0.153。董事長總經(jīng)理一肩挑（Chair）的均值為0.254，說明樣本中有25.4%的企業(yè)董事長和總經(jīng)理由同一人擔(dān)任；董事會規(guī)模（Bsize）的均值為8.589，符合《公司法》規(guī)定的，董事會規(guī)模在5～19人之間。高管薪酬（Tmp）的均值為14.876。在控制變量方面，公司規(guī)模（ln_asset）的標(biāo)準(zhǔn)差為1.251，表明選取的樣本公司規(guī)模相近，這也驗證了前文的匹配結(jié)果；資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）的均值為0.423，處在40%～60%區(qū)間范圍內(nèi)，表明樣本公司的財務(wù)狀況較好；總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（AT）的均值為0.630，表明樣本公司的營運能力相對較差。

表2B是重述樣本與配對樣本T檢驗結(jié)果?？梢钥闯?，財務(wù)重述公司與非財務(wù)重述公司的股權(quán)集中度均值分別為0.148和0.158，二者在1%的水平上存在顯著差異。財務(wù)重述公司中大約有26.1%的公司董事長總經(jīng)理一肩挑，而非財務(wù)重述公司只有24.1%，二者在5%的水平上存在顯著差異。財務(wù)重述公司董事會規(guī)模的平均值為8.571，非財務(wù)重述公司董事會規(guī)模的平均值為8.607，二者不存在顯著差異。財務(wù)重述公司平均高管薪酬為14.499，而非財務(wù)重述公司平均高管薪酬為15.253，二者在1%的水平上存在顯著差異。在控制變量問題上，這兩種類型公司的規(guī)模和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的平均值，分別在1%和5%的水平上存在顯著差異；而財務(wù)重述公司和非財務(wù)重述公司的資產(chǎn)負(fù)債率的平均值都在0.4左右，二者差距不大。上述結(jié)果說明，除董事會規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率以外，財務(wù)重述公司和非財務(wù)重述公司在其他方面存在較大差異。

表2A：各變量的描述性統(tǒng)計

表2B：財務(wù)重述公司與非財務(wù)重述公司比較分析

2.相關(guān)性分析

通過Pearson相關(guān)性檢測，可以初步檢測變量之間的多重共線性問題。從表3可以看出，各變量的相關(guān)系數(shù)均小于0.5，說明各變量之間不存在多重共線性問題。在變量關(guān)系檢測中，可以看出，財務(wù)重述（RES）與股權(quán)集中度（HERF5）和高管薪酬（Tmp）之間顯著負(fù)相關(guān)，假設(shè)1b和假設(shè)4a初步通過驗證；財務(wù)重述（RES）和董事長總經(jīng)理一肩挑（Chair）之間體現(xiàn)出顯著正相關(guān)，對假設(shè)2進(jìn)行初步驗證；財務(wù)重述（RES）和董事會規(guī)模（Bsize）呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，但并不顯著，可能是由于未控制其他變量的原因，假設(shè)3未得到初步驗證。

表3 ：主要變量的相關(guān)系數(shù)表

3.Logit回歸分析

表4列示了Logit回歸結(jié)果，從表4中可以看出，股權(quán)集中度（HERF5）與財務(wù)重述（RES）在1%的顯著性水平上呈負(fù)相關(guān)，其回歸系數(shù)為-2.268，假設(shè)1b通過顯著性檢驗。這表明股權(quán)集中度越高，財務(wù)重述發(fā)生的可能性越小。董事長總經(jīng)理一肩挑（Chair）與財務(wù)重述（RES）之間的相關(guān)系數(shù)是0.198，且在1%水平下顯著正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)2得到驗證。這說明董事長總經(jīng)理一肩挑對財務(wù)重述有正向影響。董事會規(guī)模（Bsize）與財務(wù)報告重述（RES）在5%的水平上顯著正相關(guān)關(guān)系，且回歸系數(shù)為0.037，假設(shè)3通過檢驗。這表明董事會規(guī)模越大，財務(wù)重述發(fā)生的概率越高。高管薪酬（Tmp）與財務(wù)重述（RES）在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，其相關(guān)系數(shù)為-2.299，假設(shè)4a通過了顯著性檢驗。結(jié)果表明高管薪酬越高，越不容易發(fā)生財務(wù)重述。

在控制變量中，公司規(guī)模（ln_asset）與財務(wù)重述（RES）在1%水平上顯著正相關(guān)，說明當(dāng)公司規(guī)模越大時，越容易發(fā)生財務(wù)重述。此外，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（AT）與財務(wù)重述（RES）在1%的水平上顯著正相關(guān)，說明公司營運能力越好，越可能發(fā)生財務(wù)重述，而資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）則未通過顯著性檢驗。

從Logit回歸的最終結(jié)果中可以發(fā)現(xiàn)，回歸結(jié)果與預(yù)期結(jié)果一致，股權(quán)集中度越高的公司對大股東的利益影響更大且更直接，可以促使大股東加強對管理層的監(jiān)督行為，從而減少財務(wù)重述的發(fā)生。股權(quán)集中度越高，發(fā)生財務(wù)報告重述的可能性越??；而董事長總經(jīng)理一肩挑程度越高，董事會對管理層工作業(yè)績的評價水分越大，管理層若是進(jìn)行盈余操縱作出虛假披露，董事會不能及時發(fā)現(xiàn)，進(jìn)而增加發(fā)生財務(wù)重述的概率。董事長總經(jīng)理一肩挑對財務(wù)重述有正向影響；董事會規(guī)模會影響董事會監(jiān)督效率，當(dāng)董事會規(guī)模增大時，其監(jiān)督效率下降。董事會規(guī)模越大，財務(wù)重述發(fā)生的概率越高；當(dāng)高管的薪酬越高時，其主動識別會計信息差錯的積極性越高，公司發(fā)生財務(wù)重述的可能性越低。因此，高管薪酬越高，越會減少財務(wù)重述的發(fā)生。

財務(wù)重述對治理結(jié)構(gòu)的影響

（一）案例研究設(shè)計

案例研究目的往往是回答研究對象“如何”和“為什么”的問題，而多案例研究是將多個案例相結(jié)合，其結(jié)果具有科學(xué)性、一般性和可信性的特征。本部分采用多案例研究方法，研究財務(wù)重述后對公司治理結(jié)構(gòu)的影響，通過梳理已發(fā)生財務(wù)重述的公司在財務(wù)重述發(fā)生前一年到財務(wù)重述發(fā)生后一年公司治理結(jié)構(gòu)的變化情況，分析企業(yè)在面對此次危機時，會從公司治理結(jié)構(gòu)層面作出何種應(yīng)對措施以挽救企業(yè)的聲譽。同時，我們沿著追蹤財務(wù)重述前后公司治理結(jié)構(gòu)變化情況這一思路，將公司治理結(jié)構(gòu)的劃分同上文保持一致，分為股權(quán)集中度、董事長總經(jīng)理一肩挑情況、董事會規(guī)模、高管薪酬，并增加高管人員變動形成五部分。

表4：Logit回歸結(jié)果

（二）案例樣本選擇與數(shù)據(jù)收集

案例選擇是影響研究客觀和準(zhǔn)確的重要因素。本部分的案例選擇是基于2014-2018年主板市場發(fā)布“前期差錯更正公告”的上市公司。參照Eisenhardt（1989）提出的不同案例企業(yè)的關(guān)鍵指標(biāo)應(yīng)具有差異性這一研究結(jié)果，剔除金融類、保險類和財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的公司后，其中樣本公司總數(shù)為103家，是由手工整理得到的。從表5可以看出，在所有103家主板市場發(fā)生財務(wù)重述的公司中，除了2014和2015年公司數(shù)量小于20家外，2016年至2018年發(fā)生財務(wù)重述的公司數(shù)量均在24家左右，并且，從總體上看，主板市場發(fā)生財務(wù)重述的公司數(shù)量有穩(wěn)步增長的趨勢，這也從另外一方面反應(yīng)出研究財務(wù)重述的重要性和緊迫性。

重述樣本來自巨潮網(wǎng)的手工搜索上市公司前期差錯更正公告，其中包含公告內(nèi)容及發(fā)布日期，而公司治理的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫，并通過Excel和Word整理并分析。

表5：財務(wù)重述發(fā)生時間

（三）多案例數(shù)據(jù)整理分析

1.股權(quán)集中度

股權(quán)集中度作為股權(quán)結(jié)構(gòu)的一個內(nèi)在因子，通過影響股權(quán)結(jié)構(gòu)左右公司治理的整體效能。由表6可以發(fā)現(xiàn)，財務(wù)重述發(fā)生后，樣本中僅有1家公司的股權(quán)集中度未發(fā)生變化，在102家發(fā)生變化的公司中，有50.49%的公司選擇提高股權(quán)結(jié)構(gòu)。再結(jié)合表7，所有案例公司中股權(quán)集中度的均值由47.510上升至47.000。綜合分析易知，財務(wù)重述發(fā)生后，過半的公司會選擇調(diào)整股權(quán)集中度來應(yīng)對此次危機，而大股東在此次危機中會更加主動地解決中小股東“搭便車”等問題，使股權(quán)更加集中，從而將自身利益與公司利益趨于一致并更加有效地監(jiān)督公司管理層。

2.董事長總經(jīng)理一肩挑

根據(jù)委托代理理論，董事會和管理層追求的利益不同，董事長總經(jīng)理一肩挑有可能使股東利益受到一定程度的損害。吳鳳敏（2014）的研究也發(fā)現(xiàn)，董事長和總經(jīng)理如果由同一人擔(dān)任（一肩挑），會削弱董事會的監(jiān)督職能，為管理者的機會主義行為提供了便利，導(dǎo)致公司信息披露質(zhì)量的降低。

表6：財務(wù)重述發(fā)生后公司治理結(jié)構(gòu)變化情況表

表7：公司治理結(jié)構(gòu)各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果

從表6數(shù)據(jù)可以看出，財務(wù)重述發(fā)生之前，公司董事長和總經(jīng)理未由同一人一肩挑的公司有76家，其中有66家公司在財務(wù)重述發(fā)生后，未對董事長和總經(jīng)理的職位情況進(jìn)行調(diào)整；同時，在財務(wù)重述發(fā)生前，公司董事長總經(jīng)理是由同一人一肩挑的公司有27家，在財務(wù)重述發(fā)生后，有15家公司采取了董事長和總經(jīng)理由不同人擔(dān)任的策略。這表明，財務(wù)重述發(fā)生后公司可能會選擇對董事長總經(jīng)理一肩挑的情況進(jìn)行調(diào)整，從一肩挑變?yōu)榉侄沃訌姸聲莫毩⑿?，強化其監(jiān)督效能，減少信息不對稱，從而更好地維護(hù)股東的利益。

3.董事會規(guī)模

董事會規(guī)模即是董事會的人員數(shù)量，其中董事會規(guī)模的大小是衡量其是否有效運行的重要指標(biāo)之一。如表6結(jié)果所示，共有48家公司在財務(wù)重述發(fā)生后對董事會規(guī)模進(jìn)行調(diào)整，其中有32家公司縮小了董事會規(guī)模。進(jìn)一步，我們從表7中可以看出，財務(wù)重述發(fā)生后，案例公司董事會規(guī)模的平均值從8.922下降到8.738，這表明，當(dāng)財務(wù)重述發(fā)生后，大多數(shù)公司會選擇對其董事會人員進(jìn)行調(diào)整，縮小董事會規(guī)模，從而降低董事會的管理成本，提高其工作效率。

4.高管人數(shù)

高管人員變更是約束和激勵高管的公司內(nèi)部治理機制的一部分。如表6所示，有80.59%的公司在財務(wù)重述發(fā)生后，高管人數(shù)發(fā)生了變動，且高管人員增加或減少的變動比約為1:1。同時，由表7中可以看出，案例公司高管人數(shù)的均值從6.971上升至7.058，這表明，財務(wù)重述發(fā)生后，大多數(shù)公司往往會選擇對高管人員進(jìn)行變動。而高管人員變更的原因可能是公司傾向于保留負(fù)責(zé)任的、有能力的高管團(tuán)隊成員并尋求更加專業(yè)的人員代為管理公司，挽救公司聲譽并提高市場表現(xiàn)。

5.高管薪酬

高管薪酬作為公司內(nèi)部治理的一部分，也可能作為財務(wù)重述的應(yīng)對措施。劉萍、李明明（2016）發(fā)現(xiàn)，在高管更換后，公司的經(jīng)營業(yè)績會有明顯的改善；而高管薪酬往往與公司業(yè)績掛鉤，這就更有可能會提高高管的薪酬。

由表6的數(shù)據(jù)可以看出，有68.93%的公司在財務(wù)重述發(fā)生后提高了高管薪酬。并且，從表7列示的結(jié)果來看，案例公司高管薪酬的均值在財務(wù)重述發(fā)生后上漲46.59%。這表明，委托人希望高管能夠幫助公司度過（財務(wù)重述）危機，并以薪酬激勵等方式激發(fā)高管工作的積極性，以為其創(chuàng)造更多的股東財富。

綜上，通過對這103家已發(fā)生財務(wù)重述公司在財務(wù)重述發(fā)生前一年到財務(wù)重述發(fā)生后一年的公司治理結(jié)構(gòu)情況進(jìn)行追蹤，我們發(fā)現(xiàn)，發(fā)生財務(wù)重述的公司大多會從提高股權(quán)集中度、減少董事長總經(jīng)理一肩挑情況、縮小董事會規(guī)模、變動高管人員以及提升高管薪酬五個方面來應(yīng)對財務(wù)重述給公司帶來的負(fù)面效應(yīng)，從而挽救公司于此次危機。

研究結(jié)論與實踐啟示

本文研究了公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述的影響以及財務(wù)重述發(fā)生后公司治理結(jié)構(gòu)的變化。首先，運用計量分析法并選用2014-2018年滬深A(yù)股，其中，發(fā)生財務(wù)重述的上市公司作為研究樣本，檢驗公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述的影響，研究發(fā)現(xiàn)：財務(wù)重述與股權(quán)集中度和高管薪酬之間呈顯著負(fù)相關(guān)，財務(wù)重述與董事長總經(jīng)理一肩挑和董事會規(guī)模之間體現(xiàn)出顯著正相關(guān)，說明公司治理結(jié)構(gòu)對財務(wù)重述有顯著影響。其次，選用2014-2018年主板市場發(fā)布“前期差錯更正公告”的103家公司并運用多案例研究法發(fā)現(xiàn)，發(fā)生財務(wù)重述的公司多從提高股權(quán)集中度、減少董事長總經(jīng)理一肩挑情況、縮小董事會規(guī)模、變動高管人員以及提升高管薪酬五方面來應(yīng)對財務(wù)重述帶來的危機。這表明，財務(wù)重述發(fā)生后，公司治理結(jié)構(gòu)會做出相應(yīng)的調(diào)整以應(yīng)對財務(wù)重述帶來的負(fù)面效應(yīng)。

本文將財務(wù)重述作為串聯(lián)起公司治理結(jié)構(gòu)變化的時間線，打破了以往的研究視角，將防范與解決措施相結(jié)合，對整個財務(wù)重述的周期有一個完整的研究。為企業(yè)防范及應(yīng)對財務(wù)重述提供相應(yīng)的建議，深化了財務(wù)重述及公司治理結(jié)構(gòu)的相關(guān)研究，由文章的研究結(jié)論可知，在公司治理結(jié)構(gòu)中，提升股權(quán)集中度、減少董事長總經(jīng)理一肩挑的情況、縮小董事會規(guī)模和提高高管薪酬等多種措施是預(yù)防財務(wù)重述的發(fā)生以及解決財務(wù)重述的可行性措施。同時，我們也希望能夠為企業(yè)監(jiān)管層面乃至國家治理方面提供合理的治理措施和應(yīng)對手段，為上市公司創(chuàng)造清朗的市場環(huán)境，保證上市公司高質(zhì)量的有效運營。