余永定

中國經(jīng)濟(jì)正在經(jīng)歷一個(gè)多事之秋，多地?cái)嚯婎l發(fā)，房地產(chǎn)開發(fā)商陷入債務(wù)危機(jī)。這對(duì)新冠疫情后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和增長前景意味著什么？

先看能源短缺。在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的推動(dòng)下，出口的迅速增長推動(dòng)了電力需求的急劇增長。中國56.8%的電力供應(yīng)仍然依賴煤炭。然而，為了達(dá)到減少能源消耗的強(qiáng)制性目標(biāo)，地方政府近年來關(guān)閉了許多煤礦。同時(shí)，中國政府的氣候目標(biāo)——力爭到2030年實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰，2060年實(shí)現(xiàn)碳中和——也阻礙了對(duì)煤炭行業(yè)的投資。當(dāng)然，這些目標(biāo)也鼓勵(lì)了對(duì)可再生能源的投資，其在中國能源結(jié)構(gòu)中的比重也越來越大。但可再生能源遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足以彌補(bǔ)當(dāng)前的能源短缺。

因此，當(dāng)能源需求激增時(shí)，煤炭價(jià)格隨之上漲。但由于政府對(duì)電價(jià)進(jìn)行監(jiān)管，能源供應(yīng)商——其中大部分是國有企業(yè)——無法將成本轉(zhuǎn)嫁給客戶，為了減少損失，它們被迫減緩電力供應(yīng)。作為應(yīng)對(duì)，政府立即采取行動(dòng)，下令煤炭保供穩(wěn)供。發(fā)電企業(yè)因此在制定電價(jià)方面有了更多余地。

中國將很快克服當(dāng)前的電力短缺問題。但應(yīng)當(dāng)看到發(fā)展更有彈性、更可持續(xù)的能源部門需要時(shí)間，如果不經(jīng)過周密的規(guī)劃和實(shí)施，這種轉(zhuǎn)變可能會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長造成壓力。

恒大地產(chǎn)的危機(jī)也給經(jīng)濟(jì)增長帶來了嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)。多年來，由于公司治理存在缺陷，其以瘋狂的速度擴(kuò)張，從商業(yè)銀行和資本市場大舉舉債，包括向外國投資者發(fā)行美元債券。最終，背負(fù)了約8000億元人民幣債務(wù)。不過，恒大債務(wù)危機(jī)帶來的影響被夸大了，這場災(zāi)難不會(huì)對(duì)中國金融業(yè)構(gòu)成系統(tǒng)性威脅。

專家們自2012年以來一直預(yù)測，房地產(chǎn)市場崩盤將引發(fā)中國的金融危機(jī)。但就恒大地產(chǎn)而言，問題在于流動(dòng)性，而非償付能力，其溢出效應(yīng)是可以遏制的，尤其是在中國銀行體系基本健康的當(dāng)下。目前，房地產(chǎn)開發(fā)商和購房者僅占銀行貸款總額的30%左右，且這一比例還在下降。與房地產(chǎn)相關(guān)的新貸款比例也從2016年的45%降至2020年9月的不到24%。

此外，中國沒有次級(jí)貸款，也沒有證券化的抵押貸款。更重要的是，拖欠貸款的案例非常少，更不用說家庭抵押貸款違約了。即使發(fā)生了重大金融事件，政府也有手段應(yīng)對(duì)。

因此，與能源危機(jī)一樣，地產(chǎn)的崩潰并不構(gòu)成迫在眉睫的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。但應(yīng)該看到，房地產(chǎn)行業(yè)是中國經(jīng)濟(jì)的支柱，也是生產(chǎn)鏈中的一個(gè)重要環(huán)節(jié)。地產(chǎn)的崩潰將嚴(yán)重?cái)_亂房地產(chǎn)市場——尤其是其他幾家大型房地產(chǎn)開發(fā)商可能會(huì)步恒大的后塵。一些非銀行金融機(jī)構(gòu)也可能會(huì)陷入困境。當(dāng)然，恒大的供應(yīng)商也將遭受巨大打擊。這些因素都可能惡化中國的經(jīng)濟(jì)前景。

為應(yīng)對(duì)可能發(fā)生的情況，中國必須解決金融系統(tǒng)的脆弱性，特別是企業(yè)部門的高杠桿率問題。但首要任務(wù)是必須控制始于2010年的持續(xù)增長放緩。這一趨勢(shì)至少與最近成為頭條新聞的短期結(jié)構(gòu)性問題一樣令人擔(dān)憂。中國過去40年的經(jīng)驗(yàn)表明，沒有像樣的增長，金融穩(wěn)定很難實(shí)現(xiàn)。

今年第三季度GDP同比增長4.9%，低于預(yù)期，人們普遍擔(dān)心第四季度的增長率可能會(huì)更低。為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增速下行壓力，政府需要在進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革和調(diào)整的同時(shí)，尋求更大膽的財(cái)政和貨幣擴(kuò)張。