關(guān)于房地產(chǎn)投資信托運(yùn)營(yíng)模式分析

杜小平 上海愛(ài)建信托有限責(zé)任公司

引言

隨著我國(guó)對(duì)于房地產(chǎn)信貸方面準(zhǔn)入政策的嚴(yán)格程度不斷的加強(qiáng)，從而使得房地產(chǎn)企業(yè)在進(jìn)行融資的過(guò)程中所承受的壓力也在不斷地提升。在大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家中，房地產(chǎn)投資信托屬于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)過(guò)程中經(jīng)常采用的一種融資途徑，通過(guò)房地產(chǎn)投資信托能夠?qū)崿F(xiàn)靈活的融資。現(xiàn)階段我國(guó)針對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的資金信托產(chǎn)品也不斷地增多，為大量的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司拓寬了融資渠道。

一、房地產(chǎn)投資信托概述

（一）房地產(chǎn)投資信托主要理論

廣義上的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)屬于一種投資的形式，委托人可以根據(jù)房地產(chǎn)投資信托合同把所屬的資金或者房地產(chǎn)作為信托資產(chǎn)，通過(guò)合法的方式轉(zhuǎn)移到房地產(chǎn)投資信托的受托人名下，由受托方向委托方或者合同所指定的受益方進(jìn)行資產(chǎn)收益憑證的交付，受托方根據(jù)信托合同展開(kāi)對(duì)信托資產(chǎn)的有效管理與分配，通過(guò)有效的管理與合理的利用從而取得經(jīng)濟(jì)方面的效益，并向受益人分配。

從狹義的角度進(jìn)行分析，所謂的房地產(chǎn)信托一般情況下指的是房地產(chǎn)資金信托方面的相愛(ài)難改觀業(yè)務(wù)，在業(yè)務(wù)活動(dòng)過(guò)程中信托公司處于受委托的一方，通過(guò)不同類型的信托形式，予以相關(guān)的信托財(cái)產(chǎn)的管理，在展開(kāi)對(duì)該部分信托財(cái)產(chǎn)管理的過(guò)程中應(yīng)當(dāng)結(jié)合委托一方的意志開(kāi)展相關(guān)活動(dòng)，從而為受益人創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)方面的效益或者其方面的目標(biāo)，在具體管理與處理過(guò)程中主要是從事房地產(chǎn)相關(guān)的下項(xiàng)目作為其主要運(yùn)用標(biāo)的。我們平常所說(shuō)的絕大部分房地產(chǎn)信托產(chǎn)品都是房地產(chǎn)資金信托，就是將信托資金運(yùn)用于房地產(chǎn)公司或者房地產(chǎn)項(xiàng)目的信托。

（二）關(guān)于房地產(chǎn)投資信托的主要類型

房地產(chǎn)信托結(jié)合現(xiàn)階段市場(chǎng)的具體情況可以分為債權(quán)類融資類信托、權(quán)益投資類信托、基金化房地產(chǎn)信托、房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）。

1.房地產(chǎn)債權(quán)融資信托

房地產(chǎn)債權(quán)融資信托是信托公司以債權(quán)的方式將信托資金運(yùn)用于房地產(chǎn)項(xiàng)目，或房地產(chǎn)企業(yè)，以謀求信托財(cái)產(chǎn)的固定回報(bào)。房地產(chǎn)貸款信托模式是目前我國(guó)信托公司普遍開(kāi)展的、最典型的一種房地產(chǎn)債權(quán)融資信托。房地產(chǎn)貸款信托是單個(gè)或多個(gè)投資人將資金委托給信托公司，由信托公司以貸款的形式投向房地產(chǎn)企業(yè)或項(xiàng)目，房地產(chǎn)企業(yè)將土地使用權(quán)、在建工程或現(xiàn)房作為抵押等，在產(chǎn)品到期時(shí)還本付息的融資方式。此外，以特定資產(chǎn)收益權(quán)附加回購(gòu)方式運(yùn)用信托財(cái)產(chǎn)，也屬于債權(quán)融資信托。此種類型的信托產(chǎn)品主要是更加傾向于融資，在具體的管理或資金的處理過(guò)程中相對(duì)業(yè)務(wù)相對(duì)較為簡(jiǎn)單，并且在期限方面受到的制約相對(duì)較小，能夠獲得相對(duì)較為穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)效益，但對(duì)項(xiàng)目準(zhǔn)入條件較為嚴(yán)格。

2.房地產(chǎn)股權(quán)投資信托

房地產(chǎn)股權(quán)投資信托是指信托企業(yè)對(duì)外進(jìn)行資金信托產(chǎn)品的發(fā)行，并通過(guò)該種方式所接受的相關(guān)資金進(jìn)行房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)方面的投資或者以直接購(gòu)買(mǎi)的形式進(jìn)行房地產(chǎn)資產(chǎn)的投資，并以房地產(chǎn)投資的權(quán)益資產(chǎn)本身的收益作為信托財(cái)產(chǎn)收益的來(lái)源。該模式可以較好地監(jiān)控開(kāi)發(fā)企業(yè)的資金情況，但股權(quán)型投資的收益有不確定性，需要承擔(dān)較大的市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，退出機(jī)制也存在一定的不確定性。該類信托投資一般在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)的早期進(jìn)入。

3.基金化房地產(chǎn)信托模式

基金化房地產(chǎn)信托主要是信托企業(yè)采取通過(guò)有效的途徑進(jìn)行相關(guān)信托資金的募集，從而使得信托資金能夠保持規(guī)范化的運(yùn)作狀態(tài)，以“一對(duì)多”的投資方式進(jìn)行管理的房地產(chǎn)業(yè)組合投資信托產(chǎn)品?；鸹康禺a(chǎn)信托主要投向?yàn)榉康禺a(chǎn)一二級(jí)開(kāi)發(fā)，經(jīng)營(yíng)性物業(yè)和房地產(chǎn)并購(gòu)。為了提高資金的使用效率，信托項(xiàng)下的閑置資金可用于受讓銀行信貸資產(chǎn)、貨幣市場(chǎng)債權(quán)投資、銀行存款等短期且具有穩(wěn)定收益的投資品種。

基金化房地產(chǎn)信托產(chǎn)品采用組合運(yùn)用方式，采取股權(quán)投資、債權(quán)投資和其他方式進(jìn)行多元化投資。在項(xiàng)目選擇上，該信托產(chǎn)品也具有組合性，通過(guò)在有良好市場(chǎng)前景的住宅和經(jīng)營(yíng)性物業(yè)（公寓、寫(xiě)字樓、商業(yè)等）項(xiàng)目用地的一級(jí)開(kāi)發(fā)，有良好市場(chǎng)前景的商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)地產(chǎn)和住宅地產(chǎn)之間組合，實(shí)現(xiàn)不同業(yè)態(tài)、不同規(guī)模、不同期限的產(chǎn)品組合，能夠有效分散風(fēng)險(xiǎn)和提高收益。

4.房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）

房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）是通過(guò)公開(kāi)發(fā)行受益憑證、基金單位或者股票的方式募集資金，由專業(yè)的不動(dòng)產(chǎn)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，通過(guò)將資金運(yùn)用投資在各類業(yè)態(tài)的房地產(chǎn)項(xiàng)目上，產(chǎn)生一定的收益從而定期或不定期向投資者分紅的信托基金。較普通信托基金來(lái)說(shuō)，房地產(chǎn)投資信托基金具有標(biāo)準(zhǔn)化、易交易的公募特點(diǎn)，目前在許多國(guó)家以成為相對(duì)成熟的運(yùn)作模式。

二、房地產(chǎn)投資信托的主要運(yùn)營(yíng)模式

債權(quán)型的房地產(chǎn)投資信托在實(shí)際的運(yùn)作方面相對(duì)較為簡(jiǎn)單，一般情況下不能夠體現(xiàn)出房地產(chǎn)投資信托在金融方面的實(shí)際創(chuàng)新，所以筆者主要是針對(duì)房地產(chǎn)投資信托中的股權(quán)式的信托進(jìn)行介紹。

（一）資金信托式房地產(chǎn)投資信托的運(yùn)營(yíng)模式

資金信托式的房地產(chǎn)投資信托其信托財(cái)產(chǎn)主要是資金，投資方主要是通過(guò)資金進(jìn)行房地產(chǎn)投資信托的購(gòu)買(mǎi)從而取得參與權(quán)。資金信托模式的房地產(chǎn)投資信托優(yōu)勢(shì)在于能夠吸引大量的社會(huì)閑散資金，進(jìn)入到房地產(chǎn)行業(yè)的投資。并且因?yàn)榉康禺a(chǎn)投資信托規(guī)模形成議價(jià)能力，能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)投資項(xiàng)目的靈活選擇。然而在具體的運(yùn)營(yíng)過(guò)程中還存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，例如因?yàn)槭袌?chǎng)表現(xiàn)不及預(yù)期而導(dǎo)致投資遭受損失，或由于政策監(jiān)管原因使資金不能有效運(yùn)用而受到占用，從而將會(huì)使得該部分資金在時(shí)間價(jià)值方面受到一定程度的影響，以至于投資的成本方也會(huì)有所增加以及其再投資的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)相應(yīng)地增加。

（二）房地產(chǎn)投資信托的主要邏輯

1.項(xiàng)目方面

在房地產(chǎn)信托產(chǎn)品中項(xiàng)目所在區(qū)位是非常重要的，一二線城市的土地價(jià)格及建安成本、三四線城市的銷售價(jià)格和去化速度，對(duì)項(xiàng)目判斷的基本要素。項(xiàng)目業(yè)態(tài)究竟是住宅、商住、商業(yè)或是旅游地產(chǎn)等，決定了產(chǎn)品的受眾，從而決定了銷售速度。其中以住宅業(yè)態(tài)最為優(yōu)質(zhì)，結(jié)合人口、庫(kù)存、戶型、裝修標(biāo)準(zhǔn)等產(chǎn)品要素，形成差異化競(jìng)爭(zhēng)，保障項(xiàng)目順利推進(jìn)。

2.交易對(duì)手方面

分為全國(guó)型和區(qū)域型的交易對(duì)手。在全國(guó)性的交易對(duì)手選擇上，大多數(shù)信托公司要求銷售排名前100 強(qiáng)的房企進(jìn)行合作，這樣的選擇要求，體現(xiàn)了交易對(duì)手具有全國(guó)展業(yè)的拿地及開(kāi)發(fā)水平，并能保證一定的銷售和融資能力。區(qū)域型的交易對(duì)手則因選取區(qū)域龍頭，保證了在其本土有足夠的市場(chǎng)份額，以及產(chǎn)品在客戶選擇上的受眾程度。

3.增信措施方面

股權(quán)類信托當(dāng)前比較常規(guī)的信托增信措施有：結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)、章證照及賬戶監(jiān)管、項(xiàng)目董事會(huì)成員派駐等。

4.風(fēng)險(xiǎn)管理

房地產(chǎn)行業(yè)是關(guān)系國(guó)計(jì)民生的重要產(chǎn)業(yè)。作為生產(chǎn)和生活的基本要素，其對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)生活的各個(gè)方面都有著密切的關(guān)聯(lián)和重大的影響。因此，其受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)和政策影響較大。主要風(fēng)險(xiǎn)有以下幾個(gè)方面分別涉及：行業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)項(xiàng)目還有市場(chǎng)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)以及資金不規(guī)范使用風(fēng)險(xiǎn)等方面的風(fēng)險(xiǎn)。

房地產(chǎn)投資信托屬于金融類型的一個(gè)機(jī)構(gòu)，其所經(jīng)營(yíng)的是資本的運(yùn)作，所以房地產(chǎn)投資信托需要對(duì)其所掌握的資產(chǎn)進(jìn)行有效的管理，同時(shí)還需要對(duì)其投資進(jìn)行科學(xué)的決策。

三、房地產(chǎn)投資信托在我國(guó)市場(chǎng)的影響

房地產(chǎn)行業(yè)投資標(biāo)的較大，同時(shí)其所取得的經(jīng)濟(jì)效益也相對(duì)加大，并且近些年來(lái)我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)得到了相對(duì)較快地發(fā)展。然而房地產(chǎn)行業(yè)在項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)過(guò)程中需要投入的資源相對(duì)較大，并且其資金的回收時(shí)間周期也相對(duì)較長(zhǎng)，從而使得投資實(shí)力相對(duì)較小的投資者無(wú)法參與到房地產(chǎn)行業(yè)中來(lái)。由于該些因素的存在使得房地產(chǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的聯(lián)系受到了一定程度的制約，所以想要加強(qiáng)資本市場(chǎng)方面與房地產(chǎn)市場(chǎng)的聯(lián)系，應(yīng)當(dāng)進(jìn)行對(duì)房地產(chǎn)融資渠道的有效創(chuàng)新。房地產(chǎn)行業(yè)的融資渠道的創(chuàng)新其重點(diǎn)在于令房地產(chǎn)能夠?qū)崿F(xiàn)靈活的融資。在該種環(huán)境下房地產(chǎn)投資信托的出現(xiàn)有效地將房地產(chǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)緊密地聯(lián)系在了一起。

第一，房地產(chǎn)投資信托能夠使得房地產(chǎn)投資的流通性得到有效的提升。房地產(chǎn)項(xiàng)目在開(kāi)發(fā)的過(guò)程中其所需要辦理的手續(xù)相對(duì)較多，同時(shí)其建設(shè)的周期也相對(duì)較長(zhǎng)，在資金的回收方面也相對(duì)較長(zhǎng)，因此房地產(chǎn)行業(yè)的投資方在此過(guò)程中需要承擔(dān)相對(duì)較大的市場(chǎng)投資風(fēng)險(xiǎn)。然而通過(guò)房地產(chǎn)投資信能夠一定程度上縮短其變現(xiàn)的流程，從而使得更多的資源投入到房地產(chǎn)行業(yè)中來(lái)。

第二，通過(guò)房地產(chǎn)投資信托能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)房地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)趨向?qū)I(yè)化，進(jìn)而使得房地產(chǎn)的利益獲取的能力得到進(jìn)一步提升。因?yàn)榉康禺a(chǎn)投資信托將其經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)進(jìn)行了有效的分離，采用專業(yè)化的經(jīng)營(yíng)管理能夠使得房地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)效益得到有效的提升，并且其經(jīng)濟(jì)效益也隨之得到有效的提升。

結(jié)語(yǔ)

房地產(chǎn)投資信托的出現(xiàn)使得房地產(chǎn)行業(yè)的融資渠道得到了有效地拓展。房地產(chǎn)投資信托一方面能夠吸引大量的社會(huì)閑散資金與中小投資者的資金，另一方面能夠使得房地產(chǎn)投資的流動(dòng)性得到有效的提升，使得投資方對(duì)于投資的信心得以提升。除此之外，房地產(chǎn)投資信托使得房地產(chǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的聯(lián)系也相應(yīng)地加強(qiáng)，有助于促進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展。財(cái)