曾凡

國(guó)家主席習(xí)近平9月2日晚在2021年中國(guó)國(guó)際服務(wù)貿(mào)易交易會(huì)全球服務(wù)貿(mào)易峰會(huì)上發(fā)表視頻致辭。習(xí)近平主席在講話中強(qiáng)調(diào)：繼續(xù)支持中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，深化新三板改革，設(shè)立北京證券交易所，打造服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地。北京證券交易所的設(shè)立正式提上日程。

我國(guó)中小企業(yè)普遍存在融資難問(wèn)題

我國(guó)中小企業(yè)融資困難的問(wèn)題由來(lái)已久，這其中既有中小企業(yè)自身的原因，也有金融機(jī)構(gòu)的原因。

首先，中小企業(yè)自身存在的問(wèn)題加大了其融資難度。中小企業(yè)與大型企業(yè)相比，中小企業(yè)的初始資本投入相對(duì)不足，資產(chǎn)負(fù)債率比較高;而且只要資金運(yùn)用出現(xiàn)問(wèn)題，企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)就會(huì)受到影響。不少中小企業(yè)對(duì)資金的使用情況沒(méi)有規(guī)劃，資本周轉(zhuǎn)效率較低;在存貨管理和債權(quán)債務(wù)等方面沒(méi)有一定的控制，較為草率;缺乏健全的財(cái)務(wù)制度，不具備大型企業(yè)的資金調(diào)度能力;且較為忽略外源融資，還會(huì)將運(yùn)營(yíng)資金盲目地用于固定資產(chǎn)投資。這些問(wèn)題導(dǎo)致了中小企業(yè)在財(cái)務(wù)管理上的乏力，因此也加大了中小企業(yè)融資困難。

其次，金融機(jī)構(gòu)的制約因素也是中小企業(yè)融資難的重要原因。我國(guó)中小企業(yè)的主要融資渠道是商業(yè)銀行。但商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)的貸款也出現(xiàn)了兩種極端的現(xiàn)象。對(duì)于優(yōu)秀的具有較大成長(zhǎng)能力的中小企業(yè)，銀行紛紛靠攏，為其提供多樣化的融資服務(wù)，但對(duì)這種中小企業(yè)來(lái)說(shuō)并不“缺錢”，它們憑借著自身的優(yōu)勢(shì)有著多種多樣的融資渠道;另一方面對(duì)于有潛力但目前表現(xiàn)相對(duì)較差的中小企業(yè)，由于銀行方面沒(méi)有足夠的重視與缺乏識(shí)別能力，通常會(huì)將其忽略。

銀行懼于對(duì)中小企業(yè)的貸款難以收回，而市場(chǎng)又沒(méi)有為中小企業(yè)的貸款服務(wù)提供一定的保障，因此對(duì)中小企業(yè)的貸款服務(wù)都十分小心，而且對(duì)中小企業(yè)的貸款易受到政府宏觀調(diào)控、銀行壓縮貸款規(guī)模的影響。最后銀行基于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)收益的考慮，會(huì)將貸款更多的傾向于大型企業(yè)，而忽略了中小企業(yè)。

2006年，中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份公司進(jìn)入代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓，“新三板”正式成立。全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)于2012年9月正式注冊(cè)成立，是繼上海證券交易所、深圳證券交易所之后第三家全國(guó)性證券交易場(chǎng)所，新三板的出現(xiàn)，拉開了中小企業(yè)直接融資的序幕，在一定程度上改變了中小企業(yè)的傳統(tǒng)融資模式——找銀行貸款，新三板為中小企業(yè)的融資提供了穩(wěn)定的渠道。更重要的是，中小企業(yè)可以持續(xù)通過(guò)在資本市場(chǎng)獲得融資，從而有效降低中小企業(yè)融資成本、降低對(duì)銀行的依賴度。

然而，新三板的發(fā)展中，也存在一些問(wèn)題，阻礙了其融資功能的發(fā)揮，亟需改革。

首先，新三板市場(chǎng)存在流動(dòng)性問(wèn)題。新三板做市商制度于2004年推出之后，新三板市場(chǎng)的股票交易金額、交易量以爆發(fā)式的增長(zhǎng)，但這種增長(zhǎng)是相對(duì)于過(guò)去市場(chǎng)在交易狀態(tài)上本身的低迷而言的。即使近年來(lái)市場(chǎng)的活躍度和流動(dòng)性已經(jīng)有所提高，但相對(duì)于中小企業(yè)和投資者的需求而言，仍然不足。目前已經(jīng)付諸推行的新三板分層制度，將企業(yè)分為精選層、創(chuàng)新層及基礎(chǔ)層，然而在這種規(guī)定下投資者將更傾向于涌向精選層及創(chuàng)新層，剩下的基礎(chǔ)層企業(yè)本身面臨的融資困難、流動(dòng)性不足等問(wèn)題會(huì)更加嚴(yán)重。

其次，融資渠道相對(duì)單一、規(guī)模有限。定向增發(fā)依然是在新三板掛牌的企業(yè)主要使用的融資渠道，剩下較小的比例則由其募債、優(yōu)先股、股權(quán)質(zhì)押等等占據(jù)，因此定向增發(fā)所募集到的金額在新三板融資總額中占了很大的比例。但是定向增發(fā)的規(guī)模自2016以來(lái)也在逐步放緩，因?yàn)閽炫魄暗亩ㄏ蛟鲋邓l(fā)行的市盈率通常比掛牌后低，當(dāng)融資相同的金額，較大比例股權(quán)會(huì)被稀釋。

最后，新三板市場(chǎng)轉(zhuǎn)板機(jī)制退出機(jī)制不健全。在中國(guó)多層次資本市場(chǎng)中各板塊應(yīng)有機(jī)連接，形成一種可上可下能進(jìn)能退的流動(dòng)機(jī)制，建立一個(gè)結(jié)構(gòu)合理、公平競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境，可以更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。然而，轉(zhuǎn)板機(jī)制不完善，企業(yè)的激勵(lì)機(jī)制不夠，使得企業(yè)選擇成本更高，選擇更加困難。此外，對(duì)新三板市場(chǎng)退市機(jī)制的忽略，大量的“僵尸企業(yè)”或“殼公司”長(zhǎng)期占據(jù)資源，滯留市場(chǎng)，使得市場(chǎng)信心被拖累。因此，多元化的退市機(jī)制需在新三板市場(chǎng)盡早實(shí)行，為民營(yíng)企業(yè)自愿退市提供退出渠道，也對(duì)非法違法企業(yè)實(shí)施強(qiáng)制退市。

北京證券交易所有望破解中小企業(yè)直接融資難題

本次北京證券交易所的破冰，預(yù)計(jì)除了有助于解決新三板市場(chǎng)的上述老大難問(wèn)題外，還有助于發(fā)揮新三板市場(chǎng)的其他功能。

首先，將為投資者提供多樣的投資選擇。新三板市場(chǎng)是我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的組成部分。自從2012年新三板市場(chǎng)擴(kuò)容至今，共有超過(guò)一萬(wàn)家中小企業(yè)進(jìn)入新三板市場(chǎng)進(jìn)行融資和股權(quán)交易，形成補(bǔ)充主板，創(chuàng)業(yè)板以及中小板的資本市場(chǎng)組合，北京證券交易所的破冰有望加速這一趨勢(shì)，給投資者帶來(lái)了更多的投資選擇。

其次，幫助完善中小企業(yè)治理，改善經(jīng)營(yíng)管理水平。除了融資難之外，中小企業(yè)發(fā)展乏力還有自身所存在的問(wèn)題，經(jīng)營(yíng)和管理水平低下無(wú)疑也是嚴(yán)重制約其進(jìn)一步發(fā)展的重要因素。中小企業(yè)在新三板上市，具有了定時(shí)披露企業(yè)信息的義務(wù)，這無(wú)形中對(duì)企業(yè)發(fā)展形成了驅(qū)動(dòng)效應(yīng)，在減小市場(chǎng)交易雙方信息不對(duì)稱的同時(shí)，督促企業(yè)不斷加強(qiáng)自身實(shí)力。當(dāng)企業(yè)不斷提高自身實(shí)力時(shí)，更容易進(jìn)一步擴(kuò)大在資本市場(chǎng)的融資規(guī)模，形成資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的良性循環(huán)。北京證券交易所的成立有望進(jìn)一步強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)新三板中小企業(yè)的監(jiān)督作用，切實(shí)改善中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理水平。

最后，北京證券交易所有望成為新興產(chǎn)業(yè)培育發(fā)展的平臺(tái)。新三板為處于初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期的技術(shù)型、中小微企業(yè)服務(wù)企業(yè)籌集了快速發(fā)展的資金來(lái)源。企業(yè)可以在新三板掛牌，并且通過(guò)定向增資股權(quán)質(zhì)押、私募債等一系列方式方便快捷地籌措資金，從而使企業(yè)自身得到發(fā)展。而創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新型企業(yè)是國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的強(qiáng)大動(dòng)力，新三板可能成為我國(guó)的新興產(chǎn)業(yè)搖籃，使得整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系得到發(fā)展。

北京證券交易所帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)

北京證券交易所的破冰，將給投資者帶來(lái)兩類機(jī)會(huì)。

首先，設(shè)立北交所有利于加大民營(yíng)中小企業(yè)融資渠道，有利于新三板精選層和創(chuàng)新層的相關(guān)品種的展現(xiàn)。

其次，北京證券交易所的成立將促進(jìn)新三板的發(fā)展，有望增加創(chuàng)投企業(yè)的退出渠道，因此對(duì)創(chuàng)投概念股的股價(jià)也有提振作用。

最后，北京證券交易所的成立將加快我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)，利好券商板塊。尤其是新三板累計(jì)掛牌家數(shù)居前的相關(guān)證券公司，更有可能迎來(lái)投資機(jī)會(huì)。