杜鵬

2022年1月12日晚間，科順股份（300737.SZ）發(fā)布業(yè)績預(yù)告，2021年實(shí)現(xiàn)凈利潤6.3億元至8億元，同比下降10.15%-29.24%;扣非凈利潤5.7億元至7.4億元，同比下降16.48%-35.66%。

消息發(fā)布后，1月13日，公司股價(jià)開盤便接近跌停，收盤下跌9.44%，全天成交7.65億元;1月15日，公司股價(jià)再度重挫6.49%，全天成交5.51億元;三個交易日市值蒸發(fā)26.59億元，投資人損失慘重。

這份業(yè)績預(yù)告大幅低于市場預(yù)期，被市場質(zhì)疑并不正常。一方面，公司2021年四季度盈利能力環(huán)比大幅惡化，與主要原材料價(jià)格趨勢不相符，也與同行業(yè)內(nèi)可比對象完全相背離;另一方面，機(jī)構(gòu)質(zhì)疑公司在壞賬計(jì)提方面較以往過于謹(jǐn)慎。種種財(cái)務(wù)異常表明科順股份存在業(yè)績洗澡之嫌，目的是為了降低股權(quán)激勵達(dá)標(biāo)難度，以及護(hù)航員工持股計(jì)劃以低價(jià)完成二級市場買入。

根據(jù)Wind資訊，在業(yè)績預(yù)告發(fā)布前的1月11日，機(jī)構(gòu)預(yù)期科順股份2021全年凈利潤平均值為10.58億元，同比增長18.87%，而其預(yù)告凈利潤僅為機(jī)構(gòu)預(yù)測均值的59.55%-75.61%，差額最大4.28億元，嚴(yán)重低于市場預(yù)期。

科順股份主營業(yè)務(wù)為防水材料，產(chǎn)品涵蓋防水卷材、防水涂料兩大類100多個品種。A股市場以防水材料為主業(yè)的上市公司還有東方雨虹和凱倫股份。東方雨虹業(yè)績快報(bào)顯示，2021年實(shí)現(xiàn)凈利潤41.85億元，同比增長23.5%;扣非凈利潤38.85億元，同比增長25.68%?？祈樄煞輼I(yè)績表現(xiàn)與東方雨虹完全是相背而行，兩者似乎根本不屬于同一行業(yè)。

對于這份業(yè)績預(yù)告，市場質(zhì)疑科順股份存在業(yè)績洗澡之嫌。

科順股份業(yè)績預(yù)告稱，2021 年，公司發(fā)貨保持穩(wěn)健增長，但瀝青、乳液等上游原材料價(jià)格大幅上漲，導(dǎo)致公司生產(chǎn)成本相應(yīng)上漲，銷售毛利率有所下降，以及計(jì)提應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備所致。

防水材料成本中原材料一般占比90%，上游原材料主要是瀝青、膜類、聚酯胎基、SBS改性劑、聚醚等石化產(chǎn)品，與石油化工產(chǎn)業(yè)息息相關(guān)。一般來說，瀝青占防水原材料的30%，其價(jià)格對防水企業(yè)成本影響較大，與防水企業(yè)毛利率呈負(fù)相關(guān)趨勢。

根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，2021年前三個季度，瀝青期貨結(jié)算價(jià)（活躍合約）的均值分別為2888元/噸、3116元/噸、3229元/噸，科順股份2021年前面三個季度的毛利率分別為32.13%、30.78%、29.95%，符合瀝青價(jià)格變動趨勢。

2021年四季度，瀝青期貨結(jié)算價(jià)（活躍合約）均值3050元/噸，較三季度回落5.54%，科順股份2021年四季度毛利率應(yīng)該較三季度有所回升，進(jìn)而推動凈利率環(huán)比上升。

然而，根據(jù)業(yè)績預(yù)告，科順股份2021年四季度凈利潤為虧損0.43億元至盈利1.27億元，即便按照2020年四季度營業(yè)收入19.02億元計(jì)算，2021年四季度凈利率在-2.26%至6.68%，相比三季度10.57%的凈利率環(huán)比下降3.89-12.83個百分點(diǎn)，與期間瀝青價(jià)格變動完全背離。

與同行進(jìn)行比較的話，科順股份2021年四季度盈利能力變動也是表現(xiàn)異常。東方雨虹2021年三季度、四季度凈利率分別為13.63%、16.37%，四季度環(huán)比上升2.74個百分點(diǎn)，與瀝青價(jià)格變動趨勢相符。

事實(shí)表明，科順股份可能通過改變發(fā)出存貨計(jì)價(jià)方法等手段來做低利潤，以實(shí)現(xiàn)業(yè)績洗澡的目的。

壞賬增加是科順股份2021年四季度業(yè)績爆雷的另外一個原因。對此，中信證券研究報(bào)告認(rèn)為，公司全年利潤不及預(yù)期的重要因素之一在于對部分存在潛在信用風(fēng)險(xiǎn)的地產(chǎn)客戶的應(yīng)收款按單項(xiàng)計(jì)提了一定比例的信用減值損失，金額在1億-2億元。

壞賬準(zhǔn)備采取怎樣的計(jì)提方法和計(jì)提多大比例，選擇權(quán)完全在上市公司，不排除某些上市公司會出于利潤調(diào)控的目的定出偏低或偏高的計(jì)提比例。

天風(fēng)證券研究報(bào)告認(rèn)為，公司經(jīng)營穩(wěn)健，高風(fēng)險(xiǎn)客戶較少，預(yù)計(jì)計(jì)提減值主要出于政策謹(jǐn)慎性，實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)較小。中泰證券稱，此次較全面的計(jì)提給了公司輕裝上陣再出發(fā)機(jī)會。這說明，機(jī)構(gòu)也傾向于認(rèn)為公司存在業(yè)績洗澡之嫌。

科順股份業(yè)績洗澡的目的并不單純。

2021年11月9日，科順股份發(fā)布2021年限制性股票激勵計(jì)劃，計(jì)劃向391人授予2000萬股，首次授予價(jià)格為8.5元/股。公司2022年1月18日收盤價(jià)14.84元/股，授予價(jià)僅為收盤價(jià)的57%。按照目前價(jià)格計(jì)算，激勵股份市值有2.97億元。

本次股權(quán)激勵的考核目標(biāo)為以2021年凈利潤為基數(shù)，2022-2024年凈利潤增長分別不低于25%、56%和95%，且經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額均大于零。

對于上述考核目標(biāo)，市場當(dāng)時(shí)給予正面肯定，股價(jià)出現(xiàn)不小漲幅?？祈樄煞?020年凈利潤8.9億元，機(jī)構(gòu)彼時(shí)預(yù)期2021年凈利潤同比增長18.87%至 10.58億元。照此計(jì)算，股權(quán)激勵要求的2022-2024年凈利潤達(dá)標(biāo)值分別為13.23億元、16.5億元、20.63億元，2024年達(dá)標(biāo)值較2020年凈利潤將增長132%，超出不少投資人預(yù)期。

然而，在業(yè)績洗澡之后，本次股權(quán)激勵達(dá)標(biāo)難度將大幅下降。按照2021年業(yè)績預(yù)告下限6.3億元計(jì)算，股權(quán)激勵要求的2022-2024年凈利潤達(dá)標(biāo)值分別為7.88億元、9.83億元、12.29億元，較之前的市場預(yù)期值大幅縮水?？祈樄煞?020年凈利潤8.9億元，2022年凈利潤即便少于2020年也可以完成激勵考核，2023年凈利潤只需比2020年增長10.45%，即可完成考核。

按照2021年業(yè)績預(yù)告上限8億元計(jì)算，股權(quán)激勵要求的2022-2024年凈利潤達(dá)標(biāo)值分別為10億元、12.48億元、15.6億元，雖然均超過2020年凈利潤，但同樣較市場預(yù)期值有不少縮水，其中2024年達(dá)標(biāo)值較預(yù)期值縮水5.03億元。

考慮到還有一筆收購并表貢獻(xiàn)業(yè)績，股權(quán)激勵達(dá)標(biāo)難度進(jìn)一步拉低。2021年8月16日晚間，科順股份發(fā)布重大資產(chǎn)重組草案，擬購買豐澤股份93.54%股權(quán)，交易價(jià)格為4.6億元，購買資產(chǎn)的發(fā)行價(jià)格為12.97元/股。

豐澤股份主要為鐵路、公路等重大工程提供技術(shù)支持，主營支座、止水帶和伸縮裝置等產(chǎn)品。交易雙方簽訂《業(yè)績承諾補(bǔ)償協(xié)議》，如2021年完成交割，豐澤股份2021-2023年扣非凈利分別不低于4200萬元、5040萬元、6048萬元，如未完成則承諾延遲一年計(jì)算。

目前，本次交易事項(xiàng)已經(jīng)通過發(fā)審委審核，預(yù)計(jì)2022年可以完成并表。本次交易并表之后，樂觀按照2021年業(yè)績預(yù)告上限測算，上市公司原有業(yè)務(wù)2022年凈利潤相比2020年僅需增長7.64%就可以完成業(yè)績考核。

除了上面的股權(quán)激勵以外，科順股份還在同一日推出了員工持股計(jì)劃，業(yè)績大洗澡將有利于員工持股計(jì)劃的加速落實(shí)。

根據(jù)公告，科順股份擬設(shè)立資產(chǎn)管理計(jì)劃，資管計(jì)劃籌集資金總額上限為8億元，擬按照不超過1：1的比例設(shè)立優(yōu)先級份額和劣后級份額，員工持股計(jì)劃全額認(rèn)購劣后級，該員工持股計(jì)劃設(shè)立時(shí)資金總額上限為4億元，計(jì)劃參與員工數(shù)量不超過1300人。

員工持股計(jì)劃股票來源為通過二級市場購買等方式，股價(jià)自然是越低越有利于計(jì)劃實(shí)施。2022年1月6日，科順股份公告，員工持股計(jì)劃已累計(jì)買入公司股票1667萬股，成交金額合計(jì)2.62億元，仍有 5.38億元資金等待建倉買入。2021年業(yè)績預(yù)告發(fā)布后，公司股價(jià)三個交易日大跌14.07%，為該計(jì)劃大筆低價(jià)買入上市公司股票提供了絕佳機(jī)會。

員工持股計(jì)劃完成購買股票之后的鎖定期為12個月，控股股東、實(shí)際控制人陳偉忠為參與持股計(jì)劃的員工資金提供托底保證。

因此，在鎖定期結(jié)束之后，無論是參與計(jì)劃的眾多員工還是實(shí)控人陳偉忠，都希望看到二級市場股價(jià)較購買成本有大幅上漲。在對2021年業(yè)績大洗澡之后，2022年及后續(xù)年份業(yè)績可以在低基數(shù)之下實(shí)現(xiàn)更高增長，對鎖定期結(jié)束后的股價(jià)構(gòu)成直接利好。

科順股份通過業(yè)績洗澡護(hù)航激勵計(jì)劃也從某種程度上說明，其主業(yè)增長正在面臨不少壓力。壓力主要來自兩個方面，一方面是下游房地產(chǎn)企業(yè)信用事件頻發(fā)，給上游的防水材料造成較大沖擊;另一方面，北新建材、三棵樹等多家實(shí)力強(qiáng)勁的企業(yè)已經(jīng)攜重金大舉進(jìn)入防水材料行業(yè)，可能對行業(yè)競爭格局產(chǎn)生重大影響，科順股份的行業(yè)地位及盈利能力面臨挑戰(zhàn)。

《證券市場周刊》記者給科順股份證券部發(fā)去了采訪函，截至發(fā)稿未收到上市公司回復(fù)。