廖宗魁

后疫情時代的2021年，全球經濟與政策逐步進入了大分化時代。

2021年主要發(fā)達國家經濟持續(xù)復蘇，通脹不斷走高已經成為其主要矛盾，貨幣政策開始進入緊縮周期。而中國經濟則遭受了政策回歸正常化、供給沖擊、疫情反復以及房地產下滑的影響，經濟開始有所下行，穩(wěn)增長再度回到了政策的核心位置。2021年全球經濟與政策的分化與快速轉折，其變化大大超出了以往經濟周期，疊加經濟數據的大起大落，這大大增加了專家們對2021年宏觀經濟與金融市場的預測難度。面對變幻莫測的環(huán)境，誰能更準確的預測中國經濟、全球經濟與市場的走勢呢？

第21屆（2021）《證券市場周刊》“遠見杯”宏觀經濟與金融市場預測共15個獎項被9家機構所囊括，他們分別是：長江證券首席經濟學家伍戈獲得中國經濟月度預測的第一名;農銀理財投資研究部總經理李克同時獲得中國經濟季度預測第一名、中國經濟月預測第三名和中國經濟年度預測第三名;國盛證券首席固定收益分析師楊業(yè)偉和首席經濟學家熊園同時獲得中國經濟年度預測第一名、中國經濟季度預測第二名;中銀香港首席經濟學家鄂志寰獲得全球經濟預測第一名;興業(yè)銀行首席經濟學家魯政委同時獲得全球市場預測第一名和中國經濟月度預測的第二名;北大匯豐智庫宏觀經濟研究室主任梁潤同時獲得中國經濟年度預測第二名和中國經濟季度預測第三名;中銀國際證券首席宏觀分析師朱啟兵同時獲得全球經濟預測第二名和全球市場預測第二名;中國農業(yè)銀行金融市場部資深專員張搏獲得全球經濟預測第三名;中國工商銀行投資銀行部研究中心宏觀經濟首席分析師王彬獲得全球市場預測第三名。

是什么原因使得這些機構在眾多預測者中脫穎而出，他們在宏觀經濟與金融市場上的判斷有哪些獨特的經驗？

長江證券是“遠見杯”獲獎的?？?，近幾年連續(xù)上榜，而且對中國經濟月度預測情有獨鐘。早在2017年，伍戈就率領華融證券宏觀團隊獲得了中國經濟月度預測的第三名，2018年又率領長江證券宏觀團隊獲得中國經濟月度預測第二名，2019年再度獲得中國經濟月度預測季軍，2020年同時斬獲中國經濟月度預測冠軍和全球市場預測冠軍，2021年則是蟬聯(lián)了中國經濟月度預測冠軍。

季度和年度預測，更側重判斷經濟形勢的中長期變化，有利于投資者把握經濟周期定位和航行方向。隨著資本市場對短期經濟的波動和政策的變化越來越敏感，月度經濟預測則更好的滿足了投資者這方面的需求。

“遠見杯”中國經濟月度預測創(chuàng)設于2010年，為了保證預測的前瞻性和公平性，會要求參與機構在上一個月末提供當月的各項指標的預測，而統(tǒng)計局會在下一個月中旬公布真實值。由于月度數據的波動性較大，這也提高了月度預測的難度。

伍戈向《證券市場周刊》介紹月度預測經驗時指出，“該預測對于數據觀察的要求要更加細致。一方面得關注歷史性的一般規(guī)律，努力拆分數據子項;另一方面，更重要的是對于高頻信息要進行去粗取精。這中間既有對宏觀政策的理解，也有對微觀行業(yè)證據的關注，需要‘明察秋毫’?！?/p>

這些年，市場的結構化特征愈發(fā)明顯，這是否會弱化宏觀研究與預測對資本市場的意義呢？伍戈認為，市場研究大致可以分為“自下而上”和“自上而下”兩種范式，不同的市場參與者有不同的偏好?？陀^來講，疫情以來經濟的波動性其實在加大，宏觀研判的重要性有所提升?？偭亢徒Y構不可偏廢。

數據來源：《證券市場周刊》

農銀理財投資研究部2020年才開始參加“遠見杯”預測，但并沒有水土不服，而是連續(xù)獲獎，體現(xiàn)出了超群的實力。2020年初試牛刀就獲得了中國經濟月度預測的第三名，2021年則同時包攬了中國經濟季度預測第一名、中國經濟月度預測第三名和中國經濟年度預測第三名，成為2021年“遠見杯”預測的最大贏家。

李克認為，參加“遠見杯”預測活動，對提高研究水平大有幫助?！斑@既是對自己研究工作的一種激勵和鞭策，更重要的是通過參加這個活動，能夠與國內水平最高的同業(yè)機構進行切磋交流。”

在談及研究和預測經驗時，農銀理財投資研究部構建出了符合自己特點的研究和預測模型。李克向《證券市場周刊》介紹，“我把它叫做‘三期疊加’宏觀和資產配置模型，即，宏觀經濟周期、實體流動性周期以及金融流動性周期。通過對以上三個周期不同狀態(tài)的判斷，使我們能夠比較精準的把握宏觀經濟的走向以及市場運行的方向與節(jié)奏。”

2020年底，市場參與者普遍認為2021年上半年經濟表現(xiàn)會十分強勁，并據此認為利率有較大的上行壓力。李克團隊通過對宏觀經濟周期及實體流動性周期指標的判斷，認為2021年經濟同比增速固然仍處于高速增長區(qū)間，但二階環(huán)比增速的高點其實已經過去，宏觀經濟的擴張期接近結束。同時，社融增速的高點也在2020年下半年見頂，實體流動性將持續(xù)處于收縮狀態(tài)，這樣的宏觀環(huán)境對債券走勢其實是十分有利的。

近些年，具有買方背景的宏觀研究團隊參加“遠見杯”預測的越來越多，理財子公司就是其中的一個代表。理財子公司目前已經成為資管行業(yè)重要的參與力量。農銀理財公司目前管理規(guī)模超過兩萬億元人民幣，產品類型涵蓋了現(xiàn)金管理類、固定收益類、“固收+”類以及混合類等多個產品線，投資范圍包括了貨幣市場、債券市場、股票市場、非標另類市場等多個領域。

除了建立獨特的研究框架和模型外，李克還強調了他們所具有的兩個方面優(yōu)勢：“一個優(yōu)勢是，在日常的管理實踐中，我們建立了完善的投研決策流程體系，投資決策委員會每季度定期討論資產配置報告，并按月度追溯回顧。我們能在‘遠見杯’預測中取得比較好的結果，既是研究團隊辛勤付出的結果，更是公司完善的投研決策體系的成果。另外的一個優(yōu)勢，作為銀行系、尤其是國有大行的子公司，依托于集團長期在信貸和固收領域的耕耘積累，也使得我們的研究能夠站在更高的起點上向前推進?！?/p>

國盛證券雖然是“遠見杯”預測的新星，但已經顯露出耀眼的實力。楊業(yè)偉在2019年就代表西南證券同時獲得了中國經濟季度預測第一名和中國經濟年度預測的第一名，時隔一年后楊業(yè)偉與熊園代表國盛證券在2021年同時獲得中國經濟年度預測第一名和中國經濟季度預測第二名。

楊業(yè)偉向《證券市場周刊》談及了對“遠見杯”預測項目的一些感受，“雖然外界評選較多，但完全依據定量客觀標準的鳳毛麟角，而這正是‘遠見杯’預測的特色，也完善了宏觀評價體系。”

不論是每年評選結果，還是定期對參與機構預測數據的發(fā)布，只是展示出了預測者宏觀研究的一個側面。楊業(yè)偉提議，預測者背后的邏輯和依據更值得關注。比如可以定期召開論壇或訪談等形式，交流預測者的分析方法、預測依據和判斷邏輯等，給大家在預測方面提供更全面、深入的交流學習平臺。

對于月度預測、季度預測和年度預測，楊業(yè)偉認為其預測方法上會有差異?！坝捎诋斍坝休^為豐富的高頻數據，月度預測往往可以通過高頻數據和線性外推，外加少許趨勢調整獲得。而季度預測和年度預測則更多的需要依賴于大趨勢的判斷，在紛繁的宏觀信息中去繁就簡，抓住經濟政策的大趨勢是最主要的。2021年的大趨勢是刺激政策退出，經濟見頂，確定這個大趨勢，則預測就不會有方向性錯誤?！?/p>

隨著宏觀周期平坦化、結構化，近年來不時有觀點認為宏觀沒什么用了，尤其是不乏一些投資“大咖”可能也確實不太關注宏觀、基本上是“自下而上”選股為主。

熊園接受《證券市場周刊》采訪時認為，并不是宏觀研究的作用變小了，而是要采取新的宏觀研究方式方法來適應新的變化?！罢莆蘸暧^大勢對于各種投資風格都是有用的、也是必要的，只不過面對新的宏觀經濟特征，資本市場的宏觀研究在思路上、方法上需要有創(chuàng)新、需要有突破，要盡可能避免‘流水線’分析，需要花大精力去揭示經濟運行的底層邏輯，尤其是對政策風向和產業(yè)趨勢的前瞻判斷、對中觀行業(yè)景氣度的緊密跟蹤等，換言之，僅僅依靠過去基于‘三駕馬車’的分析范式應該是不夠的。此外，由于宏觀經濟的影響因素錯綜復雜，要做到每次精準預判比登天還難，宏觀研究的精髓應是——尋找大概率，尋找不確定中的確定?！?/p>

學院機構一直是“遠見杯”預測的重要參與者，但近些年他們的聲音有些式微，而梁潤是學院派在“遠見杯”預測的佼佼者，持續(xù)多年上榜。梁潤在2017年獲得中國經濟年度預測的第一名，2018年獲得中國經濟季度預測的第三名，2019年也獲得中國經濟季度預測的第三名，2021年則同時獲得中國經濟年度預測第二名和中國經濟季度預測第三名。

在論及這一現(xiàn)象時，梁潤向《證券市場周刊》表示，“學院派做類似于‘遠見杯’預測的很少，他們更偏向理論、中長期經濟問題，對于短期的經濟數據跟蹤沒有那么緊密。此外，學院的宏觀研究者可能只側重關注某一兩個宏觀方向，而‘遠見杯’預測中涵蓋的預測指標比較廣泛?！?/p>

中銀香港經濟學家丁孟在“遠見杯”全球經濟與市場預測上持續(xù)有優(yōu)異的表現(xiàn)，早在2016年他就代表中國銀行投資銀行和資產管理部獲得了全球市場預測的第二名，2017年則同時獲得全球經濟預測第一名和全球市場預測第二名，2018年同時獲得全球經濟預測第二名和全球市場預測第三名，2021年鄂志寰、中銀香港國際經濟與金融處研究主管戴道華和丁孟一起代表中銀香港斬獲全球經濟預測的第一名。

《證券市場周刊》于2012年開啟的“遠見杯”全球經濟與市場預測，全球經濟預測涵蓋美國、歐元區(qū)、日本的GDP、CPI、失業(yè)率和政策基準利率;全球市場預測涵蓋了黃金價格、油價、歐元匯率和日元匯率。

后疫情時代，全球經濟與市場的波動明顯加大，各國之間經濟與政策也存在明顯的分化，預測的難度可想而知。丁孟向《證券市場周刊》表示，中銀香港的獨特國際化視野對全球經濟的研究大有裨益?！跋愀蹏H金融中心的地位使得研究員可以更加直接的了解全球經濟和市場變動，國際同業(yè)之間的信息交流和共享也更加便捷，特別是考慮到中銀香港立足于香港市場并同時輻射東南亞和大灣區(qū)的優(yōu)勢，中銀集團海內外的信息和研究資源優(yōu)勢都為做好研究工作提供了良好助力。”

此外，丁孟還認為，模型、直接觀察和同業(yè)的交流是做好研究預測的三大法寶?！霸诖髷祿r代，經濟研究應該更加重視量化分析，特別是國際經濟研究的許多方面，可供研究的宏觀和微觀數據樣本大，建立基于經濟數據的宏觀預測模型是預測準確的第一步。同時，經濟活動也是人的活動，對于當地經濟和市場現(xiàn)象的直接的觀察和認識，與國際同業(yè)的直接交流溝通對于做好研究工作也不可或缺?！?/p>

興業(yè)研究公司近些年在“遠見杯”預測上表現(xiàn)非常優(yōu)異，已經九次上榜，可謂拿獎拿到手軟。早在2014年魯政委就獲得了中國經濟月度預測的第一名，2017年又獲得了全球市場預測的第一名，2018年則是同時拿到了中國經濟季度預測的第二名、中國經濟月度預測的第三名和中國經濟年度預測的第三名，2019年再度獲得中國經濟月度預測的第一名，2020年獲得中國經濟季度預測的第一名，2021年則同時獲得全球市場預測的第一名和中國經濟月度預測的第二名。

中國經濟預測和全球經濟與市場預測，兩者的跨度會比較大，通常很難同時獲獎。魯政委向《證券市場周刊》介紹了他對這兩大類預測的理解，以及能夠長期保持很好的預測準心的獨特經驗：

一是home bias問題?！皣鴥仁俏覀兿鄬κ煜さ?，而國際是我們相對不那么熟悉的，這在歷史沿革、政治邏輯、社會心理、風俗習慣對經濟和政策的影響方面，表現(xiàn)得尤其突出。往往對母國人來說不言自明、習以為常的東西，但對于外國人來說卻完全不知道、或者很難理解。同時，人們在認識問題時自覺不自覺以己度人，也常常會造成認知錯位。一個我至今印象極其深刻的例子是，大約在十年前，我們去國外調研其地方政府的債務風險管理，等到了才發(fā)現(xiàn)鬧了大笑話：國外的local government是指州（不含）以下政府，而我們的地方政府是指除中央政府之外的所有政府，包括省級政府（相當于國外的州政府）。又比如，在中國，貿易政策的決策權在中央政府;而在美國，貿易政策的決策權則屬于國會，行政當局是在國會授權范圍內行動。關于匯率問題的決策，在中國歸屬央行，而在美國則歸屬財政部?！?/p>

二是認清市場的支配力量。一方面，國際市場聚集了全球最聰明的人，是各種力量角力的競技場，沒有人能夠輕易對其進行“窗口指導”，其市場邏輯貫穿得最為徹底;但另一方面，也需要分清楚這里市場力量中的支配性力量。市場中有句耳熟能詳的俗話：“永遠不要和央行作對！”那么，誰是全球市場的央行？最重要的是美聯(lián)儲。所以，專注于把美聯(lián)儲的政策研究清楚，對于全球市場預測至關重要。

在大數據時代，經濟研究應該更加重視量化分析，建立基于經濟數據的宏觀預測模型是預測準確的第一步。

三是全球的創(chuàng)新與跟隨關系。在現(xiàn)實的政策抉擇和金融市場發(fā)展中，歐美往往更具有突破常規(guī)的創(chuàng)新精神，而其他經濟更多會進行跟隨，甚至不排除有時候的跟隨具有盲目性。反過來，歐美往往以“標準”自居，并以此在開放政策和全球監(jiān)管規(guī)則中來要求其他經濟體，由此客觀上造成了全球金融市場不自覺地具有某種趨同態(tài)勢。

中銀國際證券的朱啟兵此前已經在中國經濟預測中嶄露頭角，2016年就曾獲得中國經濟月度預測的第二名，2017年獲得中國經濟年度預測的第三名。如今又在全球經濟與市場預測中突出重圍，2021年同時獲得全球經濟預測第二名和全球市場預測第二名，體現(xiàn)了較為全面的研究功力。

朱啟兵向《證券市場周刊》介紹了“四步曲”的全球經濟與市場預測經驗：首先是緊密跟蹤相關數據。海外經濟及市場影響因素較多，也較為復雜，因此需要緊密跟蹤相關指標，對其季度變化規(guī)律有所了解和掌握。其次，對于具體指標，根據經濟理論和統(tǒng)計方法確定其主要影響變量，構建相應的數理模型。在預測方面，向量自回歸（VAR）模型具有一定優(yōu)勢。再次，模型輸出結果后，及時根據最新變化對模型結果進行適當的修正。最后，從整體視角看待預測結果。經濟變量之間相互關聯(lián)，因此，盡管預測建模時是針對單一變量，但最終仍需考慮不同變量的預測結果是否耦合。