周慧嫻

萬科董事長郁亮看著手中慘淡的數(shù)據(jù)表無奈地表示，整個房地產(chǎn)已經(jīng)來到了“黑鐵時代”。

2014年，郁亮提出了房地產(chǎn)行業(yè)正由黃金時代轉(zhuǎn)入白銀時代的概念，當(dāng)時間的坐標(biāo)軸向后撥動8個刻度后，房地產(chǎn)行業(yè)竟直接越過“青銅”，直接進(jìn)入“黑鐵時代”。

時代的巨浪下，SOHO中國再次重啟了資產(chǎn)處置計劃。在“賣身”黑石的計劃告吹后，SOHO中國宣布以7折價格銷售京滬兩地物業(yè)。

在白銀就要變質(zhì)成黑鐵的關(guān)頭，恒大的爆雷率先摧毀了房地產(chǎn)行業(yè)粉飾的太平。爆雷沉悶的余音就像緊繃在大提琴上的錯音，至今撕咬著恒大的神經(jīng)。公司總結(jié)旗下多個區(qū)域公司自救案例，形成復(fù)工復(fù)產(chǎn)十余種模式，其中就包括政府平臺公司代管代建代售這樣比較罕見的手段。

“2021年下半年以來，幾乎天天加班，公司新業(yè)務(wù)多到忙不過來了，一些國企、央企主動找到我們談合作。部門內(nèi)部也沒有裁員，反而還在大舉招人。”一位代建公司的高管如是說。

代建已經(jīng)成為擦亮黑鐵的砂紙，相比房地產(chǎn)商，代建方越過了拿地融資環(huán)節(jié)，直接為土地?fù)碛蟹介_發(fā)建設(shè)項目，是一種輕資產(chǎn)模式。

在整個房地產(chǎn)行業(yè)下行的當(dāng)下，代建卻用力向上生長?！按ǖ谝还伞本G城管理股價從去年9月至今年2月的漲幅超過100%，甚至刷新了上市以來的成績，總市值一度超過140億港元。

然而就在幾年前，房地產(chǎn)公司沐浴著黃金、白銀時代的榮光時，代建行業(yè)卻一片肅殺。

中指院數(shù)據(jù)顯示，2018年中國僅有24家大型代建公司，只有4家專門的公司負(fù)責(zé)代建業(yè)務(wù)。代建，其實是一個踮踮腳就能觸及到天花板的行業(yè)。

億翰智庫研究報告指出，地產(chǎn)規(guī)?？偭砍尸F(xiàn)下降的趨勢，行業(yè)整體趨勢限制了代建領(lǐng)域的利潤想象力，未來10年代建規(guī)模大約在2萬億元左右。

此外，代建產(chǎn)生的營收相對較低，基礎(chǔ)代建費通常是按建設(shè)總投入的3%～5%取費，高達(dá)10億元的項目，產(chǎn)生的代建費用也不過是3000萬～5000萬元。

其次，代建行業(yè)的日常就是同風(fēng)險與挑戰(zhàn)共舞，一些藏在合同中的細(xì)節(jié)就是潛伏在利潤表中的殺手。執(zhí)行過程中代建單位自主權(quán)限有限，因而雙方在敲定合同時，設(shè)計方案報審、總包單位的確定等都將決定管理難度的大小，并左右項目管理的成本。

對此，綠城管理CEO李軍表示：“代建不是開發(fā)，不由投資決定，而是要為所有不同的委托方提供按需定制的服務(wù)，因為委托方的需求是多樣性的，管理必須柔性化。”

委托方的高要求也鑄就了該行業(yè)的高門檻，不少龍頭房地產(chǎn)企業(yè)同時也握著代建商的門票。有委托方尋求代建支持更多的是想借助代建方的品牌效應(yīng)，形成比自身品牌價值更高的溢價。針對有這樣需求的委托方，除了最基礎(chǔ)的管理費，代建方還需收取一定的品牌費和銷售分成。

一旦這樁“貼牌生意”未達(dá)到預(yù)期盈利，或項目方中途抽調(diào)資金，甚至是項目停工爛尾，代建方非但收不到錢，因糾紛產(chǎn)生的費用甚至將覆蓋此前產(chǎn)生的利潤。

綠城管理產(chǎn)生的數(shù)據(jù)也證實了代建這樁“貼牌生意”的驚險，其應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備率2017年時才2.5%左右，到了2018年撥備的數(shù)值已經(jīng)達(dá)到了19.93%。

正因如此，行業(yè)的肅殺讓代建不為普通大眾所熟知。

直到2家代建公司的上市，讓代建行業(yè)這張曾經(jīng)是拋光金銀的擦布被更多人看到，并最終為變身黑鐵砂紙鋪墊了可能。

2020年，綠城管理上市前夕卻深陷輿論的風(fēng)暴，公司毛利率連續(xù)3年下滑，備受資本質(zhì)疑。

2017-2018年末及2019年前3季度，綠城管理持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)的毛利為5.77億元、7.44億元和6.79億元，毛利率分別為56.8%、50.2%和44.9%。

這是因為綠城管理是一位膽大的“游戲玩家”。

為坐穩(wěn)市場規(guī)模第一的位置，綠城管理似乎陷入了迷戀規(guī)模的怪圈。

它選擇與中小型地方代建公司聯(lián)手，用合營模式打江山。綠城管理與項目擁有人簽訂協(xié)議后，將業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移給合營公司承接，最后抽成。具體操作為，綠城管理將業(yè)務(wù)伙伴提供的代建服務(wù)產(chǎn)生的管理費確認(rèn)為收入，按照利潤攤分協(xié)議收取20%～30%，余下部分作為銷售成本支付給合營公司。

整個過程中，綠城管理頗有“出賣”品牌的意味，盡管降低了合營企業(yè)對公司財務(wù)的影響，但這樣的模式宛如一顆潛伏在品牌美譽度旁邊的定時炸彈，如若合作的中小型地方代建公司所交付的工程質(zhì)量不盡如人意，綠城管理的金字招牌含金量勢必下滑。南京、杭州等地均發(fā)生多起購房業(yè)主維權(quán)事件。并且隨著盈利能力更弱的合營模式比重擴大，綠城管理利率水平被進(jìn)一步壓縮。以至于在上市2年后，綠城管理仍舊沒有交出一份令市場滿意的利潤表。瑞信預(yù)計，2021年綠城管理合營項目的收入貢獻(xiàn)增加以及政府項目的毛利率下降，整體毛利率將溫和下降至46%。

此外，綠城中國的永續(xù)債規(guī)模一直居于高位。截至2021年上半年，公司的永續(xù)債規(guī)模為185.37億元。永續(xù)債“明股實債”，用戲謔的說法就是將借到的錢放到權(quán)益科目，雖然可以降低負(fù)債率，卻也因要支付利息，嚴(yán)重侵蝕公司的凈利潤。

這意味著綠城管理存在“虛胖”的問題，如果行業(yè)遭遇寒冬，綠城管理屆時便不會風(fēng)光如此。

這讓另一家敲鐘的代建巨頭中原建業(yè)搶占了話語權(quán)。在分羹代建行業(yè)的游戲中，中原建業(yè)打的是保守牌，其采取的是直接管理業(yè)務(wù)模式，無需與分包商及合作伙伴分?jǐn)傎M用收入，凈利率較高。

在收入遠(yuǎn)低于綠城管理的前提下，中原建業(yè)凈利潤在2018年、2019年超過前者。其2021年末20.58%的資產(chǎn)負(fù)債率也遠(yuǎn)低于綠城管理的40.90%。與此同時，中原建業(yè)今年上半年凈利潤率高達(dá)57%，居于行業(yè)第一位。

即便如此，在這場游戲中，中原建業(yè)始終略遜一籌。綠城管理并非所有商業(yè)代建項目都選擇了合營模式，大部分收入均為自營所得，對利潤率的影響有限。不僅如此，中原建業(yè)的保守還體現(xiàn)在其業(yè)務(wù)基本為收益率較高的商業(yè)代建，委托方多為中小房企，業(yè)務(wù)鏈且客戶范圍都比較單一。而綠城管理則是一名多面手玩家，業(yè)務(wù)包含商業(yè)代建、政府代建等。

不同于營收結(jié)構(gòu)由管理費、品牌費和銷售分成構(gòu)成的商業(yè)代建，政府代建通常是由政府委托或是招標(biāo)，收益主要來源于項目預(yù)算的分成，利潤空間一般小于商業(yè)代建。

有分析人士指出，盡管目前商業(yè)代建為行業(yè)主流，但是隨中小房企土地儲備越來越少，土地獲取難度加大。相比之下，政府代建不僅符合國家政策導(dǎo)向，也基于服務(wù)民生需求，未來會擁有廣闊的市場，未來或許會占據(jù)主流。

已經(jīng)搶先握住政府代建入場券的綠城管理準(zhǔn)備乘勝追擊，明確表示未來將大力發(fā)展政府代建。再加上政府部門較為重視代建企業(yè)以往漂亮的成績，這讓小型代建公司望塵莫及。

“我把所有的派息和目前能動用的錢都買成公司股票了?！痹诖ㄟ@條路上越走越明了的李軍站在浪尖上，率先為時代樹立了風(fēng)向標(biāo)。在綠城管理去年業(yè)績會發(fā)布之前，李軍就在早盤期間增持了綠城管理的股票，耗資287萬港元，增持61.5萬股。

受行業(yè)影響，其母公司綠城集團(tuán)盡管銷售額下滑，但卻沒有給其造成直接的動蕩。

相反，建業(yè)集團(tuán)現(xiàn)金流壓力大，又因腹背受敵公然哭窮。2021年9月9日，在新冠肺炎疫情和河南洪災(zāi)的雙重夾擊下，作為當(dāng)?shù)氐禺a(chǎn)一哥的中原建業(yè)集團(tuán)，發(fā)出“求救信”，請求政府協(xié)調(diào)償還50億元欠款。

到如今，余波未平，建業(yè)集團(tuán)旗下3家上市公司換帥，其中就包括中原建業(yè)板塊。人事動蕩的另一面可被詮釋為積極自救，但卻也給了綠城集團(tuán)拉開賽道距離的時間。

在代建領(lǐng)域的紅利翻涌疊加到房地產(chǎn)行業(yè)整體下行的當(dāng)下，不少房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)嗅到了行業(yè)風(fēng)向的轉(zhuǎn)變，紛紛入局。

不只是恒大，萬科、碧桂園等業(yè)內(nèi)巨頭也開始染指代建領(lǐng)域：萬科成立了一家代建公司;有傳聞稱碧桂園在內(nèi)部年度會議上，多次提及了代建。

盡管該行業(yè)存在天花板，但與歐美國家對比，目前國內(nèi)代建的整體滲透率不足10%，仍有較大的市場空間。再加上房地產(chǎn)行業(yè)逐步成熟，房地產(chǎn)行業(yè)呈現(xiàn)出專業(yè)化、服務(wù)化的特征，代建也被更多人所接受。

地產(chǎn)“黑鐵時代”的到臨讓之前盲目擴張的房企資金鏈承受了巨大的壓力，在去年集中供地潮中地方國資激流勇進(jìn)。但這類型的地方國企缺乏開發(fā)經(jīng)驗，需要代建方介入。

除了國企，目前房地產(chǎn)已經(jīng)成為不良資產(chǎn)重災(zāi)區(qū)，資產(chǎn)管理機構(gòu)手中大量的地產(chǎn)類不良資產(chǎn)急需華麗轉(zhuǎn)身。

4大AMC（資產(chǎn)管理公司）手中地產(chǎn)類不良資產(chǎn)，占比持續(xù)保持在50%左右。再加上4大AMC自有一套“投融管退”機制，可以將不良資產(chǎn)直接轉(zhuǎn)賣給房地產(chǎn)公司或其他金融機構(gòu)。而在房地產(chǎn)“黑鐵時代”，4大AMC更偏向主動將不良資產(chǎn)改造成優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，通過市場銷售來實現(xiàn)項目變現(xiàn)。

房地產(chǎn)開發(fā)和項目管理同樣是4大AMC的軟肋。這就給了房地產(chǎn)開發(fā)商繼續(xù)深度介入更多不良資產(chǎn)處置的機會，并抬高代建行業(yè)天花板。

對于代建行業(yè)的未來，綠城管理很有信心。在綠城管理活動密集的1月份，李軍又一次增持了公司股票，他以平均價格每股5.249港元增持該公司23.2萬股股份，總代價約為121.78萬港元。

但代建溝通成本、風(fēng)險責(zé)任與所獲得的收益有限這些因素依然存在，并不會因為行業(yè)的爆火而逐漸消失。

而行業(yè)龍頭綠城管理在率先領(lǐng)跑的同時，卻也無法達(dá)成自己圈定的目標(biāo)。

綠城中國董事會主席張亞東曾提出了代建項目在2025年完成1500億元的銷售目標(biāo)?，F(xiàn)實卻是因為迷戀市場規(guī)模，其銷售額增長率被逐年壓縮。2018年綠城中國代建業(yè)務(wù)銷售額同比增長率為28.4%，較2017年同期下滑109.2個百分點。到2020年，其增長率就跌倒了12.2%，若按照這樣的速度，想要實現(xiàn)這一“小目標(biāo)”，綠城管理還需加速奔跑。

在房地產(chǎn)行業(yè)的寒冬，代建行業(yè)卻迎來了一個暖春，不過當(dāng)溫潤的春風(fēng)襲來時，綠城管理也感受到了春風(fēng)中的寒意，悄悄打了一個冷顫……