論投服中心持股行權(quán)的限制

康銘

摘 要：投服中心持股行權(quán)存在權(quán)利濫用的可能，但現(xiàn)行規(guī)范中關(guān)于投服中心持股行權(quán)限制的規(guī)定過(guò)于簡(jiǎn)單，難以適應(yīng)復(fù)雜的現(xiàn)實(shí)情況，故應(yīng)當(dāng)予以分類細(xì)化。具體而言，應(yīng)明確投服中心行權(quán)目的，著眼于行權(quán)手段與目的相匹配，選擇最佳行權(quán)方式。當(dāng)投服中心在事前行權(quán)時(shí)，應(yīng)確保其行權(quán)目的的正當(dāng)性，強(qiáng)化信息披露義務(wù);并且根據(jù)其行權(quán)對(duì)上市公司影響程度履行相應(yīng)審批義務(wù)。另外，投服中心行權(quán)時(shí)也要考慮成本效益關(guān)系，采取低成本的行權(quán)手段。

關(guān)鍵詞：投服中心;持股行權(quán);行權(quán)限度;行權(quán)手段與行權(quán)目的匹配

一、前言

2017年，經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)設(shè)立并直接管理的中證中小投資者服務(wù)中心有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“投服中心”）開(kāi)始在全國(guó)范圍內(nèi)開(kāi)展持股行權(quán)工作。投服中心在深滬兩家證券交易所持有各上市公司100股股票，成為上市公司最小股東之一，并不斷行使建議權(quán)、質(zhì)詢權(quán)、訴訟權(quán)等股東權(quán)利，引發(fā)各界關(guān)注。投服中心踐行股東積極主義的方式愈發(fā)得到立法者和監(jiān)管者的承認(rèn)。這一點(diǎn)在現(xiàn)行《中華人民共和國(guó)證券法》（以下簡(jiǎn)稱《證券法》）中有所體現(xiàn)，《證券法》賦予了投服中心征集表決、提起派生訴訟、作為代表人參加訴訟的權(quán)利，且前兩項(xiàng)權(quán)利的行使不受《中華人民共和國(guó)公司法》關(guān)于表決權(quán)征集、提起股東派生訴訟中持股比例和持股期限的限制。上述幾項(xiàng)“特權(quán)”足以表明立法者在“保護(hù)中小股東權(quán)益”上對(duì)投服中心寄予厚望。事實(shí)上，投服中心也“不負(fù)眾望”，在“保護(hù)中小投資者合法權(quán)益，改善上市公司治理”方面取得一定成果。比如，在“康美藥業(yè)虛假陳述案”中，投服中心公開(kāi)接受ST康美虛假陳述民事賠償案的50名投資者委托參加訴訟;在“投服中心訴上海海利生物技術(shù)股份有限公司”案中，投服中心首次以股東身份提起訴訟并獲得勝訴判決;2019年3月，投服中心首次聯(lián)合其他股東召集上海中毅達(dá)股份有限公司臨時(shí)股東大會(huì)①。

然而，有必要警惕的是，具備這些“特權(quán)”的投服中心如果行權(quán)不當(dāng)、濫用權(quán)利，也會(huì)導(dǎo)致投資者、上市公司的合法權(quán)益受到損害。這并非停留于想象層面的虛擬命題。在韓國(guó)，與投服中心功能相似的韓國(guó)參與連帶組織（Peoples Solidarity for Participatory Democracy，以下簡(jiǎn)稱“PSPD”）就因頻繁對(duì)公司事務(wù)指手畫(huà)腳而遭受學(xué)者質(zhì)疑，甚至有學(xué)者懷疑PSPD是否存在追求公益的目的以及能否保護(hù)投資者的利益;我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)，學(xué)者對(duì)“投保中心”能否“公正、獨(dú)立、有效、客觀執(zhí)法”表示擔(dān)憂。由此產(chǎn)生如下疑問(wèn)：作為積極股東的投服中心，其持股行權(quán)是否會(huì)損害投資者以及上市公司的合法權(quán)益？對(duì)投服中心持股行權(quán)應(yīng)當(dāng)如何加以限制？關(guān)于約束投服中心持股行權(quán)的條款集中在《中證中小投資者服務(wù)中心持股行權(quán)工作規(guī)則（試行）》（以下簡(jiǎn)稱《行權(quán)規(guī)則》），該規(guī)則第五條從實(shí)體上對(duì)投服中心的行權(quán)行為加以約束，第十九條是對(duì)行權(quán)程序的制約。但這些條文過(guò)于簡(jiǎn)單抽象，在實(shí)際操作中可能會(huì)引起爭(zhēng)議。

目前學(xué)界對(duì)于投服中心的研究主要集中于以下幾個(gè)方面。第一，投服中心的性質(zhì)、地位。比如，陳潔指出，投服中心是公益性維權(quán)組織;參見(jiàn)陳潔的《投服中心公益股東權(quán)的配置及制度建構(gòu)——以“持股行權(quán)”為研究框架》。鄧峰認(rèn)為，投服中心仍然屬于廣義上的機(jī)構(gòu)投資者，但與典型的機(jī)構(gòu)投資者存在區(qū)別;參見(jiàn)鄧峰的《論投服中心的定位、職能與前景》。余凡認(rèn)為，投服中心的角色、職能和任務(wù)設(shè)定應(yīng)在于填補(bǔ)監(jiān)管弱項(xiàng)。參見(jiàn)余凡的《論證券投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)的職能配置與治理角色——以臺(tái)灣地區(qū)為樣本》。第二，投服中心權(quán)利配置問(wèn)題。比如陳潔提出了有助于滿足投服中心特殊股權(quán)配置需求的制度建構(gòu)思路;參見(jiàn)陳潔的《投服中心公益股東權(quán)的配置及制度建構(gòu)——以“持股行權(quán)”為研究框架》。石超提出了投服中心持股行權(quán)的法理邏輯與制度取向;參見(jiàn)石超的《持股行權(quán)的法理邏輯與制度取向》。羅培新、丁勇討論了賦予投服中心特殊權(quán)利的正當(dāng)性和相關(guān)制度設(shè)計(jì)。參見(jiàn)羅培新、丁勇的《賦予投服中心特殊權(quán)利的法理基礎(chǔ)及制度設(shè)計(jì)》。第三，投服中心參與訴訟或支持起訴。曹藝等對(duì)“投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)作為代表人參與訴訟”這一模式的不足以及完善方向展開(kāi)探討;參見(jiàn)曹藝的《投保機(jī)構(gòu)在我國(guó)證券集團(tuán)訴訟中的角色困惑及應(yīng)對(duì)》;呂成龍的《投保機(jī)構(gòu)在證券民事訴訟中的角色定位》;湯欣、陳一新的《投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)和〈證券法〉下的普通代表人訴訟》;蔡偉、黃韜、冷靜等的《新〈證券法〉投資者保護(hù)機(jī)制實(shí)施的“中國(guó)問(wèn)題”》。蘇杭、方樂(lè)主要論述了我國(guó)投服中心股東代表訴訟的未來(lái)定位以及完善建議;參見(jiàn)蘇杭、方樂(lè)的《投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)股東代表訴訟機(jī)制研究》。何明輝闡述了投服中心支持起訴存在的問(wèn)題以及完善措施。參見(jiàn)何明輝的《我國(guó)證券群體訴訟的發(fā)展——以投服中心支持訴訟為視角》。以上研究表明，我國(guó)目前對(duì)投服中心行權(quán)限度問(wèn)題研究較少，該問(wèn)題存在進(jìn)一步討論的空間。

本文首先根據(jù)投服中心的特殊地位闡述其行權(quán)可能侵害上市公司甚至是投資者的其他合法權(quán)益，而后以投服中心“行權(quán)手段與目標(biāo)相匹配”為宗旨，結(jié)合“成本—效益”原則探討投服中心持股行權(quán)的限制問(wèn)題。

二、投服中心持股行權(quán)限制的必要性：存在權(quán)利濫用風(fēng)險(xiǎn)

投服中心積極行權(quán)為維護(hù)中小股東利益、提高公司業(yè)績(jī)、促進(jìn)成熟市場(chǎng)形成提供了切實(shí)可行的手段。其一，投服中心為中小股東行權(quán)提供范例，激勵(lì)他們參與公司治理，提高股東民主意識(shí)。我國(guó)上市公司普遍存在“一股獨(dú)大”的情況?？紤]到自己的意見(jiàn)難以影響公司整體決策以及行權(quán)成本高昂而收益過(guò)低的現(xiàn)實(shí)，即使作為公司的所有者，中小股東普遍對(duì)公司的治理情況仍不感興趣。股東估計(jì)只會(huì)花費(fèi)相對(duì)較少的精力用于考慮公司的事務(wù)。公司經(jīng)營(yíng)遇到問(wèn)題時(shí)，他們普遍遵照“華爾街規(guī)則”拋售股票，而不是思考如何提高公司治理水平——中小股東陷入“集體行動(dòng)困境”。投服中心可在一定程度上克服上述困境：投服中心作為第三方代理機(jī)構(gòu)可以為機(jī)構(gòu)投資者提供股東積極主義方面的建議，能夠降低機(jī)構(gòu)投資者的時(shí)間成本;投服中心通過(guò)公開(kāi)征集表決權(quán)等方式可以聯(lián)合機(jī)構(gòu)投資者行使股東權(quán)利，這在一定程度上可以避免機(jī)構(gòu)投資者集體行動(dòng)激勵(lì)不足、缺乏一致行動(dòng)的問(wèn)題。因此，投服中心為投資者“賦能”，降低了投資者參與公司治理的成本，使得投資者具備了與上市公司抗衡的“能力”。另外，投服中心借助輿論宣傳，實(shí)現(xiàn)教育投資者、避免其盲目投資的目的。其二，投服中心彌補(bǔ)了傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)投資者積極性不足這一局限性。機(jī)構(gòu)投資者會(huì)進(jìn)行分散化組合投資，若干個(gè)投資機(jī)構(gòu)可能會(huì)共同參與某家上市公司的治理，這就會(huì)出現(xiàn)投資機(jī)構(gòu)“搭便車”的情形：某一機(jī)構(gòu)投資者“殫精竭慮”地治理公司，獲得的收益竟要和其他“無(wú)所事事”的機(jī)構(gòu)投資者共享，自己卻要承擔(dān)全部的監(jiān)督成本（機(jī)構(gòu)投資者不可能只投資一家公司，對(duì)所有公司監(jiān)督成本很高參見(jiàn)高漢的《投資者積極行動(dòng)主義：能否改善小股東“理性冷漠”》。）。這會(huì)打擊機(jī)構(gòu)投資者的積極性。與傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)投資者不同的是，投服中心作為公益性機(jī)構(gòu)，其行權(quán)無(wú)需過(guò)于考慮成本，加之投服中心作為專業(yè)維權(quán)機(jī)構(gòu)，具有明顯的技術(shù)和人才優(yōu)勢(shì)，其在某種程度上或可彌補(bǔ)我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司治理動(dòng)力不足等內(nèi)在局限。

為激勵(lì)投服中心積極行權(quán)，法律賦予投服中心一些“特權(quán)”，得益于此，投服中心的持股行權(quán)實(shí)踐取得突出成效。但“行使權(quán)利太過(guò)，成為不公正”;權(quán)利的行使總會(huì)伴隨權(quán)利濫用的可能。作為由證監(jiān)會(huì)設(shè)立并管理的投資者保護(hù)機(jī)構(gòu)，投服中心具有相對(duì)獨(dú)立的判斷標(biāo)準(zhǔn)和自由裁量權(quán)，還能享有社會(huì)公眾的充分信賴。這種“信賴”主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：第一，與之對(duì)抗的公司股東（尤其是控股股東）往往會(huì)被媒體宣傳，而投服中心因?yàn)橄碛猩鐣?huì)公眾信賴，其公開(kāi)發(fā)聲容易得到輿論的接受和支持;第二，投服中心的行權(quán)目的、專業(yè)能力深受散戶投資者認(rèn)可，散戶投資者傾向于響應(yīng)投服中心的警示、建議等行為。因此，相較其他股東（包括機(jī)構(gòu)投資者），投服中心征集投票權(quán)更為容易，發(fā)送的建議函也更有分量投服中心向1913家上市公司發(fā)函，建議其修訂完善章程中的投資回報(bào)機(jī)制、中小投資者投票機(jī)制及取消限制股東權(quán)利等章程自治條款，其中66.30%的公司按照投服中心建議修訂完善了所有不符合立法精神的條款;針對(duì)投服中心的質(zhì)詢，有57.38%的獨(dú)立董事予以正面回復(fù);有40%的公司接受了投服中心披露承諾期后的業(yè)績(jī)。參見(jiàn)黃勇的《投服中心行權(quán)效果良好 助力提升上市公司質(zhì)量》。。不僅如此，投服中心與法院還存在合作關(guān)系，即存在監(jiān)管者向監(jiān)管者“匯報(bào)”的內(nèi)部行政化機(jī)制，從而體現(xiàn)其濃厚的監(jiān)管色彩。另外，實(shí)踐證明，上市公司在被行權(quán)后有更加負(fù)面的新聞報(bào)道，也更可能引發(fā)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的處罰跟進(jìn)。社會(huì)輿論的偏向、法律賦予的“特權(quán)”、獨(dú)立判斷和自由裁量權(quán)使得即使是控股股東也難以與投服中心對(duì)抗，這更進(jìn)一步增加了投服中心濫用支配性優(yōu)勢(shì)的可能性。

投服中心行權(quán)不當(dāng)會(huì)干涉公司正常經(jīng)營(yíng)，侵害上市公司股東自治。公司是股東投資的工具，股東是公司所有權(quán)權(quán)益的承擔(dān)者。從法律上確認(rèn)股東的自由意志并保障股東對(duì)公司的自主管理不受他人不合理干預(yù)是對(duì)股東“私有財(cái)產(chǎn)”的基本維護(hù)。投服中心作為上市公司股東，當(dāng)然可以參加股東大會(huì)行使表決權(quán)，或者向上市公司發(fā)送建議函，公開(kāi)發(fā)聲督促公司規(guī)范治理。這種行為會(huì)加強(qiáng)投服中心對(duì)上市公司了解，及時(shí)糾正其不良行為;但如果投服中心濫用權(quán)利，行權(quán)不當(dāng)，則會(huì)過(guò)度干預(yù)公司自治，造成諸多不良影響。其一，正如域外第三部門

比如，韓國(guó)PSPD及其股東權(quán)利運(yùn)動(dòng)的領(lǐng)導(dǎo)人被部分韓國(guó)媒體嚴(yán)厲批評(píng)，稱其意在推翻該國(guó)的資本主義制度。轉(zhuǎn)自 Boog Kyu Lee，Don Quixote or Robin Hood？：Minority Shareholder Rights and Corporate Governance in Korea，15 COLUM.J.ASIAN L.345，347（2002）.

所遭受的“潛藏政治野心、獲得隱性的經(jīng)濟(jì)回報(bào)、實(shí)現(xiàn)個(gè)人公民私利、野心家的操縱、背叛國(guó)家利益”等詬病;如果這些非營(yíng)利組織的自私動(dòng)機(jī)占主導(dǎo)地位，就不太可能獲得國(guó)內(nèi)外專業(yè)人士的尊重。投服中心具有“法定壟斷性”的特性，而這對(duì)近似“第三部門”的非營(yíng)利組織而言，容易成為公共監(jiān)管機(jī)關(guān)的手臂延伸，加之目前民眾普遍將其與國(guó)家機(jī)構(gòu)相聯(lián)系，投服中心過(guò)度干預(yù)公司經(jīng)營(yíng)的行為既可能引起公眾產(chǎn)生“監(jiān)管越位”“公權(quán)力過(guò)度干涉私人主體行為”的質(zhì)疑，也可能將投服中心的持股行權(quán)行為誤解為“官方背書(shū)”。其二，投服中心行權(quán)過(guò)度會(huì)加劇股東與董事會(huì)、管理層之間的爭(zhēng)執(zhí)，導(dǎo)致公司決策效率下降，影響公司經(jīng)營(yíng)效益。投服中心持有所有上市公司的股票，但不可能即時(shí)了解所有上市公司情況——投服中心掌握信息具有滯后性。相比之下，公司董事會(huì)、管理層更有能力即時(shí)了解公司經(jīng)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況等信息。公司的決策需要基于實(shí)時(shí)變化的市場(chǎng)狀況和公司自身的財(cái)務(wù)、經(jīng)營(yíng)狀況做出，在這方面公司董事會(huì)具有天然的效率優(yōu)勢(shì)，這也是一些國(guó)家采用“董事會(huì)中心主義”公司治理模式的原因。如果因?yàn)橥斗行恼莆招畔⒉粔蚣皶r(shí)、對(duì)公司了解不夠深入而通過(guò)征集表決權(quán)、公開(kāi)聲討等方式剛性地、強(qiáng)制地要求公司聽(tīng)從其意見(jiàn)，可能造成控股股東基于其理性商業(yè)判斷做出的行為因投服中心行權(quán)而難以推行，進(jìn)而影響公司的正常業(yè)務(wù)。而且，投服中心經(jīng)營(yíng)方略趨于保守，相關(guān)案件的評(píng)估過(guò)于謹(jǐn)慎，這會(huì)導(dǎo)致資本市場(chǎng)的創(chuàng)新動(dòng)力受到阻抑。這有違持股行權(quán)設(shè)計(jì)的初衷：投服中心旨在平衡控股股東與小股東的地位，而不能矯枉過(guò)正過(guò)分干預(yù)公司的正常經(jīng)營(yíng)。

換言之，從投服中心的性質(zhì)及其作用原理分析，投服中心存在權(quán)利濫用并且損害中小投資者或者侵害上市公司股東自治的可能性。因此，相比于如何賦予投服中心“特殊的普通股權(quán)利”充分肯定、持續(xù)支持和大力推廣投服中心持股行權(quán)，我們也要正視其行權(quán)不當(dāng)而產(chǎn)生的消極影響，應(yīng)當(dāng)警惕投服中心行權(quán)不當(dāng)?shù)暮蠊⑶覍?duì)其行權(quán)加以規(guī)范。

三、現(xiàn)行行權(quán)限制規(guī)則的不足：過(guò)于簡(jiǎn)單與操作性不強(qiáng)

目前，關(guān)于限制投服中心持股行權(quán)的規(guī)范主要見(jiàn)于《行權(quán)規(guī)則》。第五條列舉規(guī)定了投服中心不能從事的行為，包括不得干預(yù)或者參與公司日常經(jīng)營(yíng)，不得涉及公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員等的重要人事變更事項(xiàng)，不得涉及公司控制權(quán)爭(zhēng)奪等利益糾紛的事項(xiàng)（以下簡(jiǎn)稱“三不”原則）。盡管“三不”原則通過(guò)類型化的方式對(duì)投服中心不得參與的事項(xiàng)加以排除，但過(guò)于簡(jiǎn)單粗暴的“一刀切”規(guī)定在面對(duì)復(fù)雜的現(xiàn)實(shí)情況時(shí)會(huì)顯得無(wú)能為力，在實(shí)際運(yùn)行中可能引發(fā)諸多問(wèn)題。第十九條規(guī)定投服中心決策程序，采取“繁簡(jiǎn)分流”模式，將重大事項(xiàng)決策權(quán)交由專家組成的立項(xiàng)委員會(huì)，確保決策的科學(xué)性。

《行權(quán)規(guī)則》第十九條 投服中心建立行權(quán)事項(xiàng)分類決策制度，行權(quán)事項(xiàng)按照事件重大性分為一般行權(quán)事項(xiàng)、重大行權(quán)事項(xiàng)以及特別重大行權(quán)事項(xiàng)：（一）一般行權(quán)事項(xiàng)是指情況較為簡(jiǎn)單、性質(zhì)輕微的事項(xiàng)，由投服中心持股行權(quán)業(yè)務(wù)分管領(lǐng)導(dǎo)批準(zhǔn);（二）重大行權(quán)事項(xiàng)是指情況較為復(fù)雜、性質(zhì)敏感的事項(xiàng)，以及接受其他股東主動(dòng)委托共同行權(quán)的事項(xiàng)，通過(guò)行權(quán)立項(xiàng)會(huì)決策;（三）特別重大行權(quán)事項(xiàng)是指情況非常復(fù)雜、性質(zhì)非常敏感的事項(xiàng)，以及公開(kāi)征集委托共同行權(quán)的事項(xiàng)，經(jīng)行權(quán)立項(xiàng)會(huì)決策后認(rèn)為可以行權(quán)的，向中國(guó)證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局報(bào)備后實(shí)施。

整體觀之，“三不”原則在實(shí)體上對(duì)投服中心行為進(jìn)行約束，“決策程序”是對(duì)行權(quán)程序的制約。上述規(guī)定看似周延，但實(shí)際上缺乏可操作性。

一方面，《行權(quán)規(guī)則》第十九條采納的判定依據(jù)是事件的重大性程度。條文中盡管對(duì)“一般”“重大”“特別重大”的內(nèi)涵進(jìn)行解釋，但解釋中仍采用“簡(jiǎn)單、輕微”“復(fù)雜、敏感”“非常復(fù)雜、非常敏感”等頗具主觀色彩的用詞，這在實(shí)踐中容易產(chǎn)生爭(zhēng)議：“簡(jiǎn)單、輕微”是指哪個(gè)方面的“簡(jiǎn)單、輕微”？換言之，應(yīng)當(dāng)從哪個(gè)角度來(lái)判斷這些頗具主觀色彩表述的具體含義？

另一方面，《行權(quán)規(guī)則》第五條對(duì)投服中心行權(quán)不得從事的行為予以規(guī)定，彰顯了投服中心對(duì)過(guò)度介入公司自治的否定，但該規(guī)定混淆了投服中心行權(quán)手段與行權(quán)目的之間的關(guān)系，沒(méi)有考慮實(shí)際情況的復(fù)雜性，在實(shí)踐中適用存在困難。由于“一股獨(dú)大”現(xiàn)象的存在，我國(guó)上市公司治理的突出問(wèn)題是大股東和中小股東之間的代理成本問(wèn)題，突出矛盾是大股東與中小股東之間的利益沖突。主要表現(xiàn)為大股東、實(shí)際控制人通過(guò)非公允關(guān)聯(lián)交易等手段掏空上市公司;同時(shí)，董監(jiān)高惡意減持、拒絕股利分配、違規(guī)擔(dān)保、違規(guī)信息披露等也是上市公司侵犯中小投資者權(quán)益的“重災(zāi)區(qū)”。實(shí)踐中，為防止上述行為給公司、投資者造成損失，投服中心有時(shí)會(huì)積極行權(quán)，并且取得了良好效果。例如，在“平治信息收購(gòu)實(shí)際控制人資產(chǎn)”事件中，投服中心公開(kāi)質(zhì)詢平治信息關(guān)于關(guān)聯(lián)目標(biāo)公司是否有能力可持續(xù)經(jīng)營(yíng)、高溢價(jià)是否涉及利益輸送等問(wèn)題;在“天海防務(wù)2016年度現(xiàn)金分紅比例過(guò)低”事件中，投服中心針對(duì)天海防務(wù)、上海能源等具備現(xiàn)金分紅能力的上市公司，質(zhì)詢其利潤(rùn)分配預(yù)案的合理性，在股東大會(huì)中對(duì)天海防務(wù)現(xiàn)金分紅這一事項(xiàng)提出建議，并否決原議案;在“上海中毅達(dá)董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)失聯(lián)”事件中，投服中心聯(lián)合其他股東共同行權(quán)，選舉新的董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)，完善公司治理，保護(hù)投資者合法權(quán)益;在“利歐股份收購(gòu)微信公眾號(hào)”的案例中，投服中心質(zhì)疑該收購(gòu)行為，及時(shí)發(fā)送股東建議函，并通過(guò)媒體公開(kāi)發(fā)聲，呼吁廣大中小投資者維護(hù)自己的合法權(quán)益。之后利歐股份董事會(huì)秘書(shū)主動(dòng)聯(lián)系投服中心，表示采納投服中心的建議。如果只是刻板地遵守《行權(quán)規(guī)則》規(guī)定，投服中心在上述事例中的行為皆為不法，因?yàn)樯鲜鍪吕型斗行男袡?quán)事項(xiàng)均應(yīng)當(dāng)被涵攝在“公司日常經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)”“重要人事變更事項(xiàng)”之內(nèi)。但是，如果投服中心不這么做，上市公司與廣大投資者都將遭受更大損失，這又與投服中心持股行權(quán)的目的相違背。由此可見(jiàn)，“三不”原則不但沒(méi)有從實(shí)體法上有效地發(fā)揮約束投服中心的行權(quán)功能，反而在形式上給行權(quán)工作增添了阻礙。之所以會(huì)產(chǎn)生上述問(wèn)題，是因?yàn)橐?guī)則設(shè)計(jì)者總嘗試通過(guò)對(duì)行權(quán)事項(xiàng)的限制來(lái)實(shí)現(xiàn)規(guī)避行權(quán)不當(dāng)及其消極影響的目的，而未清楚認(rèn)知到行權(quán)事項(xiàng)與行權(quán)之間并不存在必然關(guān)聯(lián)。行權(quán)事項(xiàng)作為手段，旨在實(shí)現(xiàn)其目的;行權(quán)不當(dāng)意味著因行權(quán)手段不恰當(dāng)而違背預(yù)期的目的。對(duì)于“公司日常經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)”“重要人事變更事項(xiàng)”的行權(quán)并不必然導(dǎo)致投服中心過(guò)度干預(yù)公司自治，也未必產(chǎn)生消極影響。實(shí)際上，投服中心面對(duì)“公司日常經(jīng)營(yíng)”等事項(xiàng)可能會(huì)選擇恰當(dāng)?shù)男袡?quán)方式，只是它不太好掌握合適的“度”，容易使用不當(dāng)?shù)姆绞浇o公司自治造成損害。因此我們總是想當(dāng)然地認(rèn)為，投服中心“參與公司經(jīng)營(yíng)”有較大概率“過(guò)度干預(yù)公司自治”。殊不知，有時(shí)候必要的干預(yù)公司經(jīng)營(yíng)，也是投服中心實(shí)現(xiàn)監(jiān)管公司，維護(hù)中小股東利益所必需的手段。

一言以蔽之，《行權(quán)規(guī)則》第十九條雖然通過(guò)繁簡(jiǎn)分流、根據(jù)不同手段匹配不同的審批方式，在一定程度上能夠避免投服中心濫用權(quán)利，增強(qiáng)行權(quán)的科學(xué)性，但該規(guī)定過(guò)于抽象，在具體適用上恐生爭(zhēng)議?！缎袡?quán)規(guī)則》第五條禁止投服中心干預(yù)公司日常經(jīng)營(yíng)，雖然可以防止投服中心干涉公司自治，但該條限制得過(guò)于死板：有的時(shí)候投服中心恰恰需要通過(guò)事前干預(yù)才能防患于未然，防止股東利益遭受損失。

四、投服中心持股行權(quán)的應(yīng)然限制

（一）對(duì)上市公司的影響程度：《行權(quán)規(guī)則》第十九條解釋

如上文所述，投服中心行權(quán)限制的原因在于防止其過(guò)于干涉公司自治而引發(fā)人們“公權(quán)力越位”的質(zhì)疑，因此行權(quán)手段的限制應(yīng)當(dāng)聚焦于“該手段對(duì)上市公司的干預(yù)有多少”。故《行權(quán)規(guī)則》第十九條中的“簡(jiǎn)單”“輕微”等詞語(yǔ)可以從“對(duì)上市公司的影響程度”的視角來(lái)理解，其含義不能僅包含“事實(shí)簡(jiǎn)單清楚”。因?yàn)槟承?duì)公司造成較大影響的事實(shí)（如并購(gòu)交易），縱然其“情況較為簡(jiǎn)單清楚”，也不宜由投服中心徑直行權(quán)。遵循這一邏輯，本文將投服中心的行權(quán)事項(xiàng)重新類型化：①一般而言，諸如“查閱公司相關(guān)文件”“出席股東大會(huì)”等行權(quán)方式對(duì)上市公司造成的影響較為輕微，由投服中心持股行權(quán)業(yè)務(wù)分管領(lǐng)導(dǎo)批準(zhǔn)實(shí)施。②對(duì)于“現(xiàn)場(chǎng)質(zhì)詢”“發(fā)送股東建議函”“公開(kāi)發(fā)聲”等行權(quán)方式，通常情況下不會(huì)對(duì)上市公司造成過(guò)于嚴(yán)重的影響，這需要通過(guò)行權(quán)立項(xiàng)會(huì)決策后實(shí)施。③“提案”“公開(kāi)征集代理權(quán)”等行權(quán)手段更容易干涉公司的經(jīng)營(yíng)。比如，其行權(quán)很可能導(dǎo)致某些待表決的事項(xiàng)無(wú)法通過(guò)。它們屬于“對(duì)上市公司產(chǎn)生重大影響的行權(quán)手段”，需要經(jīng)行權(quán)立項(xiàng)會(huì)決策并向中國(guó)證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局報(bào)備后實(shí)施。這種類型化處理方式——根據(jù)投服中心行權(quán)方式對(duì)上市公司影響程度的不同匹配對(duì)應(yīng)的審批程序，一定程度上可以提高投服中心行權(quán)的合理性和科學(xué)性。

（二）行權(quán)手段與目的的匹配：《行權(quán)規(guī)則》第五條解釋

規(guī)制投服中心行權(quán)方式的重點(diǎn)在于，當(dāng)投服中心通過(guò)正式、法定權(quán)限內(nèi)的方式行權(quán)時(shí)，如何避免其行權(quán)意圖偏離權(quán)利行使的正確目的

轉(zhuǎn)引自王彥明的《股東積極主義：股東積極行為的公司法界限》。

。如果投服中心行使權(quán)利的目的發(fā)生偏離，進(jìn)而不具有正當(dāng)性和合理性，就會(huì)因權(quán)利濫用而被法律所禁止。比如，投服中心可以因?yàn)槎碌男袨榍趾α酥行」蓶|的利益而對(duì)其產(chǎn)生懷疑，而不能只是為了單純的權(quán)力宣示。由此可見(jiàn)，探討投服中心行為是否為權(quán)利濫用，通常不能僅依靠客觀標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行評(píng)價(jià)，行為人的主觀意圖在評(píng)價(jià)體系中也至關(guān)重要。“目的”的“神圣性”，決定了達(dá)成“目的”的“手段”的“崇高性”與“正當(dāng)性”。因此，如上所述，真正需要考慮的并非僅僅在于行權(quán)手段本身，而是行權(quán)目標(biāo)的正當(dāng)性，即行權(quán)手段與目標(biāo)是否匹配。另外，此處“相匹配”不僅包含“行權(quán)手段與目標(biāo)相符合”，還包括“選擇最佳手段”。 本部分主要將投服中心的目的及行權(quán)方式予以細(xì)化，探討如何貫徹“行權(quán)手段與目的相符合”以及“選擇最佳手段”。

1. 行權(quán)手段與目的相符合

鑒于投服中心的設(shè)立目標(biāo)和功能，投服中心積極行權(quán)和其他投資者作為積極股東參與公司治理的目的有所不同。它更像是事前的“引導(dǎo)者”、事中的“矯正者”和事后的“保衛(wèi)者”：“引導(dǎo)”表現(xiàn)為投服中心的激勵(lì)作用，“矯正”體現(xiàn)在投服中心通過(guò)征集代理權(quán)、和平協(xié)商、建議質(zhì)詢等方式糾正上市公司的不當(dāng)行為，“保衛(wèi)”體現(xiàn)在投服中心通過(guò)便利的提起訴訟、糾紛調(diào)解等方式維護(hù)中小股東的利益。正如學(xué)者認(rèn)為，投服中心作為積極行動(dòng)者，采用事前、事中進(jìn)入或者干預(yù)決策，或事后追責(zé)、尋求法律救濟(jì)的方式履行職責(zé)。

一般而言，投服中心的行權(quán)更傾向于針對(duì)上市公司治理中已出現(xiàn)問(wèn)題、事后行使質(zhì)詢、建議、表決等權(quán)利，其目的在于給受到損失的股東提供救濟(jì)，或者是公司業(yè)績(jī)不佳時(shí)給公司施壓以促使其改善公司治理。此時(shí)投服中心行權(quán)針對(duì)的是已經(jīng)造成的實(shí)際損害，故即使投服中心采用了征集表決權(quán)、提案權(quán)等“攻擊性較強(qiáng)”的手段，也不太可能過(guò)度干預(yù)公司日常經(jīng)營(yíng)，因?yàn)檫@種情形下很難直接影響公司的決策或者正在決議的事項(xiàng)。因此，如果投服中心對(duì)上市公司之前的行為“秋后算賬”，考慮到這種“事后行權(quán)”的手段對(duì)抗色彩較淡，無(wú)須對(duì)其施加更多限制。這也不是本文討論的重點(diǎn)。但如果投服中心行權(quán)針對(duì)的目標(biāo)為公司正在決策之事，其持股行權(quán)則更容易濫用權(quán)利侵害公司、股東的權(quán)益。然而，正如上文所述，完全禁止投服中心干預(yù)公司經(jīng)營(yíng)存在矯枉過(guò)正之嫌，投服中心將淪為“紙老虎”，徒有其表，難以實(shí)現(xiàn)損害預(yù)防的功能。本文認(rèn)為，投服中心可以在事前干預(yù)公司日常經(jīng)營(yíng)，只是需要證明其行權(quán)目的在于“引導(dǎo)鼓勵(lì)中小股東行權(quán)、糾正公司不當(dāng)行為”。這就表示投服中心事前行權(quán)應(yīng)集中于公司具體的“不當(dāng)行為”，而不是打著“保護(hù)投資者”的“幌子”任意干預(yù)公司正常的商業(yè)判斷，影響公司自治。那么，投服中心如何證明自己行權(quán)的目標(biāo)是公司的不當(dāng)行為？本文認(rèn)為，可以通過(guò)強(qiáng)化投服中心行權(quán)時(shí)的信息披露義務(wù)以表征其行權(quán)的正當(dāng)性。

在日本，為防止機(jī)構(gòu)投資者為謀求自己利益而犧牲少數(shù)股東和其他利益相關(guān)者利益，采取的措施是加強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者的信息披露。盡管我國(guó)證券市場(chǎng)環(huán)境與日本存在較大差異，投服中心和機(jī)構(gòu)投資者的權(quán)利行使方式、界限亦不得同日而語(yǔ)，但二者也具有些許相似性。第一，投服中心以有限公司形式存在，屬于特殊的機(jī)構(gòu)投資者;相較于個(gè)人股東，投服中心和日本的機(jī)構(gòu)投資者都具有相當(dāng)?shù)膶I(yè)知識(shí)和投資能力，都能在一定程度上克服個(gè)人投資者“搭便車”心理。第二，二者都更加關(guān)注公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。對(duì)機(jī)構(gòu)投資者而言，如果一出現(xiàn)公司治理問(wèn)題就拋售股票會(huì)使自己遭受很大損失;對(duì)于投服中心而言，其設(shè)立目的就是關(guān)注公司的長(zhǎng)線治理。第三，二者均有濫用權(quán)利、損害投資者利益的可能，都需要法律加以約束。因此，出于相似的目的及可能面臨的相似的問(wèn)題，完善投服中心持股行權(quán)的限制可以適當(dāng)借鑒日本機(jī)構(gòu)投資者行權(quán)規(guī)則。

日本《表決權(quán)行使結(jié)果之開(kāi)示府令》「議決権行使結(jié)果の開(kāi)示に係る開(kāi)示府令」規(guī)定，對(duì)于行使表決權(quán)的結(jié)果須做成“臨時(shí)報(bào)告書(shū)”，并記載一定的內(nèi)容。須要記載的內(nèi)容主要包括：（1）股東大會(huì)召開(kāi)的時(shí)間;（2）決議事項(xiàng)的內(nèi)容;（3）對(duì)決議事項(xiàng)投贊成、反對(duì)或者棄權(quán)票的數(shù)量以及通過(guò)此決議需要滿足的要件和投票表決的結(jié)果;（4）闡明出席股東大會(huì)并行使表決權(quán)但未計(jì)入表決票數(shù)的理由。同時(shí)，對(duì)議案的內(nèi)容投贊成、反對(duì)或是棄權(quán)的表決權(quán)的數(shù)量，不能僅記載大致的范圍，而須記載準(zhǔn)確的數(shù)目。公司必須毫不遲延地向內(nèi)閣總理大臣（通常授權(quán)財(cái)政部長(zhǎng)）提交記載行使表決權(quán)結(jié)果的“臨時(shí)報(bào)告書(shū)”。參見(jiàn)陳美穎的《上市公司機(jī)構(gòu)投資者表決行權(quán)機(jī)制探析：日本經(jīng)驗(yàn)與中國(guó)借鑒》。與

《關(guān)于公布企業(yè)內(nèi)容信息的內(nèi)閣府令》「企業(yè)內(nèi)容等の開(kāi)示に関する內(nèi)閣府令」規(guī)定從2010年6月開(kāi)始的股東大會(huì)上，必須將在股東大會(huì)上投票贊成或者否定的結(jié)果公布于眾。參見(jiàn)陳美穎的《上市公司機(jī)構(gòu)投資者表決行權(quán)機(jī)制探析：日本經(jīng)驗(yàn)與中國(guó)借鑒》。要求機(jī)構(gòu)投資者不僅要對(duì)提案的內(nèi)容、表決結(jié)果進(jìn)行精準(zhǔn)披露，而且應(yīng)當(dāng)披露投反對(duì)票的理由，從而提高機(jī)構(gòu)投資者表決權(quán)行使的正當(dāng)性，使股東投票意圖更加清晰明了。本文認(rèn)為，我國(guó)可以借鑒日本對(duì)機(jī)構(gòu)投資者施加的信息披露義務(wù)，從程序上強(qiáng)化投服中心在行權(quán)時(shí)的信息披露，確保其行權(quán)目的的正當(dāng)性。就披露內(nèi)容而言，由證監(jiān)會(huì)針對(duì)不同行權(quán)方式分別作出統(tǒng)一的格式和內(nèi)容要求。具體內(nèi)容可以參考日本相關(guān)法律的規(guī)定，強(qiáng)化對(duì)行權(quán)結(jié)果、行權(quán)意圖、理由以及必要性的準(zhǔn)確披露。此外，還應(yīng)涉及行權(quán)主體資格、相關(guān)事實(shí)情況的證明，投服中心基于自身判斷對(duì)上市企業(yè)章程、信息披露文件、交易信息、對(duì)董監(jiān)高行為等進(jìn)行專業(yè)化解讀等信息——如在征集投票權(quán)時(shí)發(fā)布的從法律、財(cái)務(wù)、公司治理與管理規(guī)范化以及發(fā)展等專業(yè)角度制作的專業(yè)分析報(bào)告等。如此既是“以理服人”，也能盡量做到信息對(duì)稱，以增強(qiáng)投服中心行權(quán)的正當(dāng)性。

2.選擇成本最低且效益最高的行權(quán)手段

如果多項(xiàng)手段都有可能實(shí)現(xiàn)預(yù)期目的，應(yīng)當(dāng)如何選擇？這涉及價(jià)值取舍問(wèn)題。實(shí)際上，投服中心持股行權(quán)一直追求低成本、高效益的特性，這主要體現(xiàn)在其選擇低成本的行權(quán)方式以及采取相應(yīng)措施降低投資者維權(quán)成本。“成本—效益”關(guān)系的考量是商法效率優(yōu)先原則的體現(xiàn)。作為營(yíng)利法人的公司，最理想的狀態(tài)當(dāng)然是盡可能減少成本（時(shí)間、人力、資金等）投入以獲得最大收益。成本管理為此服務(wù)，必然要講求成本效益，樹(shù)立成本效益觀念。故本文認(rèn)為，投服中心作為上市公司股東，在持股行權(quán)時(shí)要優(yōu)先考慮公司整體利益，在行權(quán)時(shí)充分考量采取手段消耗的成本以及成功行權(quán)的預(yù)計(jì)收益。這里的“成本”有兩層含義：第一，投服中心行權(quán)所支付的時(shí)間、資金、人力等成本;第二，投服中心行權(quán)給公司帶來(lái)的潛在損害，如決策失誤帶來(lái)的巨額損失，是作為公司隱性成本存在的。因此，投服中心在衡量行權(quán)成本效益時(shí)不妨采取以下標(biāo)準(zhǔn)。首先，衡量行權(quán)所帶來(lái)的收益。其次，囿于投服中心人員數(shù)量、資金、時(shí)間等限制，加之我國(guó)上市公司數(shù)量龐大，

截至2021年8月，深圳證券交易所共有上市公司2492家。參見(jiàn)深交所官網(wǎng)http：//www.szse.cn/aboutus/sse/introduction/index.html，2021年11月23日訪問(wèn)。截至2020年年末，滬市上市公司家數(shù)達(dá)1800家，參見(jiàn)上交所官網(wǎng)http：//www.sse.com.cn/aboutus/sseintroduction/introduction/，2021年11月23日訪問(wèn)。由此可見(jiàn)，投服中心持有4000多家上市公司的股票，就其工作量而言，有限的精力和資源能否勝任有待實(shí)踐進(jìn)一步檢驗(yàn)。

投服中心很有可能面臨嚴(yán)重的“人少案多”問(wèn)題。這就要求投服中心應(yīng)當(dāng)將有限的資金、人力集中于具有典型性、示范性的案件，提高資源的利用率。最后，為了降低隱性成本，在能夠滿足股東利益的同時(shí)，投服中心需盡可能減少對(duì)公司整體利益的損害，如需要考慮行權(quán)對(duì)公司股價(jià)、經(jīng)營(yíng)秩序、聲譽(yù)等帶來(lái)的影響。如果若干項(xiàng)方案都能達(dá)到近乎相同預(yù)期時(shí)，投服中心應(yīng)盡可能采取對(duì)公司干擾最小的方式。對(duì)此，加州公共雇員退休基金

有學(xué)者認(rèn)為，退休基金屬于機(jī)構(gòu)投資者，一般通過(guò)與公司管理層交換意見(jiàn)和投票等方式參加公司治理，很少主動(dòng)提出股東提案。

的做法值得借鑒：他們的目標(biāo)不是讓公司內(nèi)部產(chǎn)生恐慌，而是鼓勵(lì)公司表現(xiàn)良好;他們一般不干預(yù)企業(yè)具體的管理決策，而是從“改善公司治理結(jié)構(gòu)、引導(dǎo)調(diào)整股東價(jià)值取向”等宏觀方面提供指導(dǎo);當(dāng)公司出現(xiàn)治理不佳時(shí)，他們通常首先與公司管理層協(xié)商，當(dāng)管理層沒(méi)有做出適當(dāng)反應(yīng)時(shí)，才提交股東提案。韓國(guó)PSPD在發(fā)現(xiàn)組織的信息存在可疑之處時(shí)也是先向管理層發(fā)送正式詢問(wèn)函，要求管理層做出解釋。與之相類似，在“投服中心針對(duì)中國(guó)安寶修改公司章程事項(xiàng)公開(kāi)征集股東投票權(quán)”中，投服中心曾經(jīng)向中國(guó)安寶發(fā)送股東函，建議其刪除章程中限制董事會(huì)更換比例的條款，但中國(guó)安寶未予以回復(fù)，也沒(méi)有修改。之后，投服中心通過(guò)征集投票權(quán)以獲得股東支持，調(diào)動(dòng)其參加股東大會(huì)的積極性。在上述事例中，投服中心沒(méi)有在一開(kāi)始就采用對(duì)抗性極強(qiáng)的方式，而是先提出建議。待對(duì)方?jīng)]有回應(yīng)才使用對(duì)抗性較強(qiáng)的手段。這種方式可以減少投服中心與公司控股股東以及管理層的沖突，還能避免因信息掌握不足判斷錯(cuò)誤而導(dǎo)致其他投資者遭受損失。另外，投服中心可以憑借創(chuàng)新低成本行權(quán)方式，如通過(guò)網(wǎng)絡(luò)等信息化手段公開(kāi)征集股東權(quán)利

相較于傳統(tǒng)的委托書(shū)征集方式，電子委托書(shū)征集可以使被征集的股東更加充分了解征集人的投票意向，能避免產(chǎn)生授權(quán)效力爭(zhēng)議，并且具有成本更低、效率更高的優(yōu)勢(shì)。參見(jiàn)趙金龍的《網(wǎng)絡(luò)技術(shù)推動(dòng)下的公司法律制度創(chuàng)新研究》。

、股東網(wǎng)絡(luò)投票

股東網(wǎng)絡(luò)投票制度可以適用于規(guī)模較大、股權(quán)較為分散的股份公司，其中應(yīng)強(qiáng)制上市公司適用，其他類型股份公司是否使用交由公司自主決定。參見(jiàn)趙金龍的《網(wǎng)絡(luò)技術(shù)推動(dòng)下的公司法律制度創(chuàng)新研究》。

、召開(kāi)虛擬股東會(huì)議

股東通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)等設(shè)施召開(kāi)和參與股東會(huì)議，不受地理位置影響，參會(huì)時(shí)間靈活，除了適格股東身份，參會(huì)者身份和參會(huì)行為都具有虛擬性。在互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展迅速的今天，網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的應(yīng)用成本更低、更迅速快捷，效率優(yōu)勢(shì)更為明顯。參見(jiàn)趙金龍的《股東積極主義諸問(wèn)題與新展望》。

等方式以達(dá)到節(jié)約成本，方便股東行使權(quán)利的效果。

綜合前文所述，對(duì)于《行權(quán)規(guī)則》第五條中“三不”原則的解釋，不能局限于“干預(yù)或參與公司日常經(jīng)營(yíng)”“董監(jiān)高人員的人事變更”等文字本身，應(yīng)當(dāng)結(jié)合投服中心行權(quán)手段和行權(quán)目的進(jìn)行綜合判斷，在“行權(quán)手段與目的恰當(dāng)匹配”的條件下，可以認(rèn)為投服中心行權(quán)方式恰當(dāng);同時(shí)還需要根據(jù)該手段對(duì)公司的影響程度履行相關(guān)審批手續(xù)。試舉以下兩種情形詳細(xì)說(shuō)明。其一，就“投服中心是否應(yīng)當(dāng)主動(dòng)提名、建議更換或者罷免董事”而言，應(yīng)當(dāng)考慮不同情形下投服中心行權(quán)意欲達(dá)到的目的而予以不同處理方式。對(duì)違反勤勉義務(wù)的董事，投服中心可采取事后追責(zé)的方式，選擇質(zhì)詢建議，甚至公開(kāi)發(fā)聲、征集表決權(quán)將其罷免。但考慮到董事參與公司日常經(jīng)營(yíng)管理，為避免貿(mào)然更換董事導(dǎo)致公司日常經(jīng)營(yíng)管理出現(xiàn)動(dòng)蕩甚至僵局，基于“成本—效益”考量，投服中心應(yīng)避免通過(guò)主動(dòng)提名、提議、征集表決權(quán)等方式罷免、更換董事。對(duì)于不參與日常經(jīng)營(yíng)管理的董事，則可以考慮采取更積極的策略，例如，通過(guò)公開(kāi)發(fā)聲方式譴責(zé)不作為的董事，甚至可以通過(guò)征集表決權(quán)方式更換罷免董事。

投服中心本著保護(hù)廣大中小投資者合法權(quán)益的初衷，果斷行使臨時(shí)股東大會(huì)召集權(quán)，推動(dòng)形成新的董、監(jiān)事會(huì)。參見(jiàn)《投服中心首次聯(lián)合股東成功召開(kāi)*ST毅達(dá)股東大會(huì)》，https：//baijiahao.baidu.com/s？id=1628028435979949997&wfr=spider&for=pc。

其二，對(duì)與非關(guān)聯(lián)方進(jìn)行的交易，投服中心可主動(dòng)進(jìn)行干預(yù)?？紤]其行權(quán)的目的以及行權(quán)的成本和收益，投服中心只需公開(kāi)發(fā)聲質(zhì)疑，闡明疑慮后要求公司回答即可，不可采取過(guò)于激烈的對(duì)抗措施。針對(duì)與控股股東、實(shí)際控制人等進(jìn)行的關(guān)聯(lián)交易，投服中心應(yīng)采取更嚴(yán)格態(tài)度;對(duì)于顯失公平、可能導(dǎo)致上市公司陷入經(jīng)營(yíng)困境或加劇已存在困境、相關(guān)信息披露后市場(chǎng)反應(yīng)強(qiáng)烈的重大關(guān)聯(lián)交易，可嘗試在充分披露信息、闡明理由基礎(chǔ)上通過(guò)征集表決權(quán)等方式否決其決策。需要明確的是，無(wú)論公開(kāi)質(zhì)疑還是征集表決權(quán)，都將對(duì)上市公司造成較大影響，因此需要經(jīng)過(guò)層層審批后才可采取這種方式。

五、結(jié)論

本文認(rèn)為，對(duì)投服中心持股行權(quán)的限制，一方面體現(xiàn)在投服中心繁簡(jiǎn)分流、根據(jù)不同行權(quán)手段匹配不同程序的審批方式;另一方面體現(xiàn)在投服中心行權(quán)手段和行權(quán)目的的恰當(dāng)匹配。具體而言，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)控投服中心內(nèi)部對(duì)具體事項(xiàng)的決策程序和審查程序。投服中心在持股行權(quán)時(shí)應(yīng)當(dāng)根據(jù)其行權(quán)手段對(duì)公司影響程度的不同向相應(yīng)部門報(bào)批，待審批之后方可行權(quán)。如此可以提高投服中心行權(quán)的科學(xué)性，避免其“亂作為”。除此之外，“投服中心行權(quán)手段和行權(quán)目的的恰當(dāng)匹配”有兩層含義。其一，行權(quán)手段能夠?qū)崿F(xiàn)行權(quán)目的。當(dāng)投服中心通過(guò)事前干預(yù)的方式行權(quán)時(shí)，不能將“參與公司日常經(jīng)營(yíng)”完全排除在其行權(quán)事項(xiàng)之外，而是通過(guò)強(qiáng)化投服中心行權(quán)信息披露的手段確保投服中心行權(quán)的正當(dāng)性。即需要進(jìn)一步強(qiáng)化投服中心披露義務(wù)，尤其要加強(qiáng)對(duì)行權(quán)目的及必要性的說(shuō)明。其二，在多種手段都能達(dá)到目的時(shí)，投服中心應(yīng)選擇成本最低且效益最高的行權(quán)手段，將有限的資源集中于具有典型性、示范性的事例;行權(quán)時(shí)要盡量減少對(duì)公司整體利益的損害;同時(shí)，投服中心可以創(chuàng)新低成本的行權(quán)方式，便于投資者參與公司治理。

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