企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性

信春華 郝曉露 程璐

【摘要】本文以2009 ～ 2020年A股上市公司為研究樣本， 探究企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的影響。 基于“非理性學(xué)派”觀點(diǎn)， 研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)綠色創(chuàng)新有利于提高股價(jià)同步性。 這種作用關(guān)系在內(nèi)控環(huán)境好、重污染行業(yè)企業(yè)中表現(xiàn)更弱。 機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果表明， 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的降低與環(huán)境信息披露的改善在企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性之間存在部分中介效應(yīng)。

【關(guān)鍵詞】綠色創(chuàng)新;股價(jià)同步性;經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn);環(huán)境信息披露

【中圖分類號(hào)】F271.5? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A? ? ? 【文章編號(hào)】1004-0994（2022）18-0152-9

一、引言

改革開(kāi)放以來(lái)， 粗放型的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式雖然帶來(lái)了經(jīng)濟(jì)的飛躍， 但其引發(fā)的環(huán)境污染問(wèn)題亦對(duì)人民生活、經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展形成了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。 為化解環(huán)境治理與經(jīng)濟(jì)建設(shè)之間的矛盾， 實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下高質(zhì)量發(fā)展目標(biāo)， 生態(tài)文明建設(shè)日趨重要。 2021年， 我國(guó)提出了2030年實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰、2060年實(shí)現(xiàn)碳中和的“雙碳”目標(biāo)， 環(huán)境治理與經(jīng)濟(jì)建設(shè)的協(xié)同發(fā)展成為重要的時(shí)代命題。 解學(xué)梅和朱琪瑋[1] 指出， 企業(yè)綠色創(chuàng)新貫徹了“天人合一”“和諧統(tǒng)一”的哲學(xué)理念， 兼具經(jīng)濟(jì)發(fā)展和環(huán)境治理的雙重邏輯， 是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的重要舉措。 綠色創(chuàng)新是指通過(guò)綠色生產(chǎn)、綠色經(jīng)營(yíng)、綠色管理等方式減少環(huán)境污染、提高資源利用效率、減輕環(huán)境壓力的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式。 綠色創(chuàng)新也引起了學(xué)者的廣泛關(guān)注， 研究發(fā)現(xiàn)綠色創(chuàng)新能夠發(fā)揮價(jià)值創(chuàng)造與成本補(bǔ)償功能[2-4] ， 也具有環(huán)境治理功能[5，6] 。 已有文獻(xiàn)重點(diǎn)聚焦企業(yè)內(nèi)部， 探討綠色創(chuàng)新的經(jīng)濟(jì)效益與環(huán)境效益。 同時(shí)， 也有學(xué)者對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新的資本市場(chǎng)影響進(jìn)行了研究， 如企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠提高股票溢酬以及降低股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)[7，8] 。

資本市場(chǎng)定價(jià)效率是衡量資本市場(chǎng)資源配置效率、信息披露水平的重要依據(jù)， 股價(jià)同步性也即股價(jià)的“同漲同跌”， 是衡量資本市場(chǎng)定價(jià)效率的重要表征。 目前對(duì)股價(jià)同步性的研究存在兩種觀點(diǎn)， 一是“信息效率觀”， 二是“非理性學(xué)派”觀點(diǎn)。 “信息效率觀”認(rèn)為股價(jià)同步性越低， 股價(jià)中包含的公司特質(zhì)性信息越多， 定價(jià)效率越高; 而“非理性學(xué)派”觀點(diǎn)認(rèn)為較低的股價(jià)同步性是噪音驅(qū)動(dòng)的， 股價(jià)同步性越高， 資本市場(chǎng)定價(jià)效率越高。 之所以形成這兩種截然不同的觀點(diǎn)， 可能是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)發(fā)展階段不同[9] 。 我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展尚不成熟， 市場(chǎng)中存在較多噪音， 定價(jià)效率普遍較低[10] 。 有研究指出， 較低的資本市場(chǎng)定價(jià)效率會(huì)降低資源配置效率、損害公司治理[11，12] 。 因此， 探究股價(jià)同步性的影響因素對(duì)于維持資本市場(chǎng)穩(wěn)定具有重要意義。

隨著生態(tài)文明建設(shè)的日益推進(jìn)， 企業(yè)綠色創(chuàng)新成為一種廣泛的經(jīng)濟(jì)決策， 其不僅是一種創(chuàng)新行為， 還是一種環(huán)境治理行為。 綠色創(chuàng)新可能引發(fā)企業(yè)經(jīng)營(yíng)與環(huán)境信息披露的變化。 相關(guān)研究指出， 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠提升競(jìng)爭(zhēng)力[13] ， 為企業(yè)帶來(lái)更為穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)條件， 降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn); 同時(shí)， 更好的環(huán)境表現(xiàn)也是企業(yè)詳實(shí)披露環(huán)境信息的重要驅(qū)動(dòng)力[14] 。 綠色創(chuàng)新引發(fā)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)與環(huán)境信息披露的變化是否會(huì)對(duì)股價(jià)同步性產(chǎn)生一定影響呢？ 既有文獻(xiàn)尚未對(duì)此做出解釋。 因此， 本文擬考察企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的影響。

我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展尚不充分， 市場(chǎng)中存在大量噪音[10] ， 因此本文基于“非理性學(xué)派”觀點(diǎn)， 以2009 ～ 2020年A股上市公司為研究對(duì)象， 探究企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的影響。 本文的貢獻(xiàn)表現(xiàn)在： 首先， 拓寬了企業(yè)綠色創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)后果的研究邊界。 目前針對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)后果的研究主要局限于企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)濟(jì)效益與環(huán)境效益， 少數(shù)文獻(xiàn)關(guān)注資本市場(chǎng)領(lǐng)域。 與以往的研究不同， 本文從股價(jià)同步性視角， 探究企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率的影響， 拓寬了企業(yè)綠色創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)后果的研究邊界。 其次， 豐富了股價(jià)同步性影響因素的相關(guān)研究。 本文從企業(yè)綠色創(chuàng)新視角深入分析綠色創(chuàng)新專利對(duì)股價(jià)同步性的影響， 進(jìn)一步豐富了股價(jià)同步性影響因素的文獻(xiàn)。 再次， 探究了企業(yè)綠色創(chuàng)新影響股價(jià)同步性的路徑， 驗(yàn)證了異質(zhì)性情境因素下企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的影響方向及程度。 最后， 為“非理性學(xué)派”觀點(diǎn)提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)， 即我國(guó)資本市場(chǎng)中股價(jià)同步性正向反映資本市場(chǎng)定價(jià)效率。

二、文獻(xiàn)綜述

（一）股價(jià)同步性相關(guān)研究

股價(jià)同步性代表股價(jià)反映信息的能力。 Roll[15] 指出， 市場(chǎng)、行業(yè)等宏觀層面的信息不足以反映股價(jià)波動(dòng)， 還應(yīng)考慮企業(yè)自身層面的信息特質(zhì)性。 眾多學(xué)者在此基礎(chǔ)上進(jìn)行了深入研究， 并形成兩類觀點(diǎn)， 一是“信息效率觀”， 二是“非理性學(xué)派”觀點(diǎn)。

持“信息效率觀”的學(xué)者指出， 股價(jià)同步性越低意味著股價(jià)中包含的企業(yè)特質(zhì)信息越多， 資本市場(chǎng)定價(jià)效率越高。 Durnev等[11] 發(fā)現(xiàn)股價(jià)同步性越低， 股價(jià)對(duì)未來(lái)的盈余預(yù)測(cè)能力越強(qiáng)， 股價(jià)同步性具有重要的資源配置效應(yīng)。 然而， 信息不對(duì)稱理論指出， 投資者處于信息獲取的弱勢(shì)地位， 諸多研究指出， 股價(jià)同步性主要受企業(yè)自身信息披露行為影響， 如企業(yè)信息透明度越高[16] 、盈余管理行為越少[17] ， 股價(jià)同步性就越低。 同時(shí)， 資本市場(chǎng)中存在諸多信息傳遞渠道， 也影響著股價(jià)同步性。 黃俊和郭照蕊[18] 發(fā)現(xiàn)隨著媒體關(guān)注的增加， 股價(jià)中融入的企業(yè)特質(zhì)信息越多， 股價(jià)同步性就越低。 同時(shí)， 分析師報(bào)告質(zhì)量也會(huì)影響股價(jià)同步性[19] 。 以West[20] 為代表的“非理性學(xué)派”指出， 較低的股價(jià)同步性是由噪音驅(qū)動(dòng)的， 也即股價(jià)同步性越低， 股價(jià)中所包含的噪音越多， 市場(chǎng)定價(jià)效率也越低。 Hu等[9] 認(rèn)為股價(jià)同步性信息含量的不同表現(xiàn)與資本市場(chǎng)發(fā)展階段有關(guān)。 王亞平等[10] 也指出， 由于我國(guó)資本市場(chǎng)尚不完善， 市場(chǎng)中存在較多噪音， 信息透明度越高， 股價(jià)同步性越能正向反映資本市場(chǎng)定價(jià)效率。 田高良等[21] 研究發(fā)現(xiàn)， 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平與股價(jià)同步性負(fù)相關(guān)， 但這并不意味著資本市場(chǎng)定價(jià)效率的提高， 機(jī)制檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)降低了信息透明度， 該結(jié)論為“非理性學(xué)派”觀點(diǎn)提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

（二）企業(yè)綠色創(chuàng)新相關(guān)研究

本文主要關(guān)注企業(yè)綠色創(chuàng)新的經(jīng)濟(jì)后果， 現(xiàn)有關(guān)于企業(yè)綠色創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)后果的研究主要包括企業(yè)自身的“經(jīng)濟(jì)效益”與“環(huán)境效益”兩方面。 首先， 在“經(jīng)濟(jì)效益”層面， 波特假說(shuō)指出， 企業(yè)綠色創(chuàng)新具有成本補(bǔ)償與價(jià)值創(chuàng)造的雙重邏輯， 不僅能夠抵消來(lái)自綠色創(chuàng)新的成本付出， 還能為企業(yè)帶來(lái)長(zhǎng)期收益[2] 。 相關(guān)研究指出， 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠提高凈利潤(rùn)與成長(zhǎng)性[3] 、企業(yè)價(jià)值[4] ， 還能贏得更廣闊的經(jīng)營(yíng)空間[13] 。 其次， 在“環(huán)境效益”層面， 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠發(fā)揮環(huán)境治理效應(yīng)， 如減少污染物使用[5] 、降低污染物排放水平[6] ， “環(huán)境效益”的提高也促進(jìn)了企業(yè)環(huán)境信息披露水平的提升[14] 。 進(jìn)一步地， 解學(xué)梅和朱琪瑋[1] 認(rèn)為綠色創(chuàng)新能夠?qū)崿F(xiàn)經(jīng)濟(jì)與環(huán)境的和諧統(tǒng)一， 是推進(jìn)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的必由之路。 此外， 也有少部分學(xué)者從資本市場(chǎng)視角進(jìn)行了研究。 如方先明和那晉領(lǐng)[7] 認(rèn)為投資者對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新具有正反饋; Zaman等[8] 指出企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠降低股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)。

綜上， 可以發(fā)現(xiàn)關(guān)于股價(jià)同步性與企業(yè)綠色創(chuàng)新的研究存在如下特點(diǎn)： 第一， 針對(duì)股價(jià)同步性的研究主要存在“信息效率觀”和“非理性學(xué)派”觀兩種觀點(diǎn)， 我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展尚不充分， 市場(chǎng)中存在大量噪音[10] ， 因此本文更傾向“非理性學(xué)派”觀點(diǎn)， 這為本研究的開(kāi)展奠定了基礎(chǔ); 第二， 針對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)后果的研究主要聚焦于企業(yè)自身的“經(jīng)濟(jì)效益”與“環(huán)境效益”， 關(guān)于可能引發(fā)的資本市場(chǎng)反應(yīng)討論相對(duì)有限。 因此， 本文以股價(jià)同步性為切入點(diǎn)， 探究市場(chǎng)是否會(huì)對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新行為做出理性反應(yīng)， 以豐富現(xiàn)有文獻(xiàn)。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性

基于“非理性學(xué)派”觀點(diǎn)， 較低的股價(jià)同步性是由較多的噪音驅(qū)動(dòng)的， 也即當(dāng)資本市場(chǎng)中噪音較多時(shí)， 投資者容易依據(jù)噪音而形成非理性決策， 從而對(duì)資本市場(chǎng)定價(jià)效率產(chǎn)生不良影響。 與此同時(shí)， 有學(xué)者認(rèn)為我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展是不完善、非有效的， 市場(chǎng)中充斥著大量噪音， 市場(chǎng)投資者往往僅具有有限的判斷力， 缺乏更為專業(yè)的信息甄別能力， 因而無(wú)法有效抵御市場(chǎng)噪音對(duì)于決策偏差的影響。 隨著生態(tài)文明建設(shè)的推進(jìn)， 企業(yè)綠色創(chuàng)新成為應(yīng)對(duì)環(huán)境規(guī)制、實(shí)現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型的重要舉措， 能夠提升企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力， 降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)， 進(jìn)而降低未來(lái)不確定性; 同時(shí)良好的環(huán)境表現(xiàn)也使得企業(yè)環(huán)境信息披露“言之有實(shí)”， 促進(jìn)環(huán)境信息披露水平提升， 弱化噪音信息。 因此， 本文從經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與環(huán)境信息披露兩個(gè)方面分析企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的影響。

首先， 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠通過(guò)降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)提高股價(jià)同步性。 企業(yè)綠色創(chuàng)新會(huì)從成本和收益兩個(gè)視角影響企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 第一， 從成本視角， 波特假說(shuō)指出綠色創(chuàng)新能夠補(bǔ)償企業(yè)在環(huán)境規(guī)制中的成本付出[2] ， 例如， 綠色創(chuàng)新推動(dòng)企業(yè)向環(huán)保、生態(tài)、可持續(xù)的生產(chǎn)過(guò)程演進(jìn)， 重塑生產(chǎn)模式、運(yùn)營(yíng)機(jī)制及提高資源配置效率， 實(shí)現(xiàn)在有限資源的約束下企業(yè)資源利用效率的最大化， 進(jìn)而降低生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本。 第二， 從收益視角， 較之傳統(tǒng)創(chuàng)新， 企業(yè)綠色創(chuàng)新具有環(huán)境治理屬性， 是企業(yè)環(huán)境責(zé)任履行的表現(xiàn)。 合法性理論指出， 企業(yè)經(jīng)濟(jì)決策必須遵循社會(huì)規(guī)范與利益相關(guān)者要求。 隨著全球變暖等環(huán)境惡化情況日益嚴(yán)峻， 企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)也逐漸成為利益相關(guān)者進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策的重要參考點(diǎn)， 并引發(fā)相應(yīng)的市場(chǎng)反應(yīng)。 研究指出， 企業(yè)綠色創(chuàng)新影響著買方市場(chǎng)與賣方市場(chǎng)之間的動(dòng)態(tài)博弈關(guān)系， 綠色創(chuàng)新是企業(yè)達(dá)到市場(chǎng)合意要求的重要內(nèi)容， 傳遞積極信號(hào)并形成“聲譽(yù)”背書， 提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)水平[13] ， 拓寬經(jīng)營(yíng)空間、提高經(jīng)營(yíng)績(jī)效。 因此， 從經(jīng)營(yíng)成本與經(jīng)營(yíng)收益視角來(lái)看， 企業(yè)綠色創(chuàng)新實(shí)現(xiàn)了降成本、提效率、增效益， 從而降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)， 同時(shí)較高的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)增強(qiáng)企業(yè)的盈余操縱動(dòng)機(jī)， 降低股票價(jià)格在經(jīng)濟(jì)決策中的參考價(jià)值。 那么， 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠通過(guò)降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、降低企業(yè)不確定性風(fēng)險(xiǎn)、抑制噪音交易來(lái)提高股價(jià)同步性。

其次， 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠通過(guò)影響環(huán)境信息披露質(zhì)量提高股價(jià)同步性。 從主觀意愿來(lái)看， 基于“報(bào)喜不報(bào)憂”的心理動(dòng)機(jī)， 環(huán)境治理情況越好的企業(yè)越具有充分的動(dòng)機(jī)與信心向投資者詳實(shí)披露環(huán)境信息， 綠色創(chuàng)新水平較高的企業(yè)往往對(duì)環(huán)境信息的披露更為積極[14] 。 從資本市場(chǎng)客觀反應(yīng)來(lái)看， 環(huán)境信息向資本市場(chǎng)揭示了企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)與可持續(xù)發(fā)展理念。 基于信號(hào)傳遞理論， 環(huán)境信息披露影響著利益相關(guān)者的經(jīng)濟(jì)決策[22] 。 例如， 環(huán)境信息披露能夠通過(guò)緩解企業(yè)與投資者之間的信息不對(duì)稱， 降低權(quán)益資本成本[23] 。 綠色創(chuàng)新作為一種綠色產(chǎn)品， 具有降低污染物排放水平的環(huán)境治理效應(yīng)[6] ， 環(huán)境信息披露在一定程度上向資本市場(chǎng)利益相關(guān)者展現(xiàn)了企業(yè)綠色創(chuàng)新水平， 并可能引導(dǎo)更為積極的市場(chǎng)反應(yīng)。 因此， 無(wú)論從主觀視角還是客觀視角， 綠色創(chuàng)新企業(yè)更愿意進(jìn)行環(huán)境信息披露。 較高的環(huán)境信息披露質(zhì)量能夠增加投資者的理性決策與交易信心， 降低噪音所形成的個(gè)股波動(dòng)率， 進(jìn)而提高股價(jià)同步性與資本市場(chǎng)定價(jià)效率。

綜上所述， 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠通過(guò)降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、提高環(huán)境信息披露質(zhì)量來(lái)提高股價(jià)同步性。 由此， 本文提出如下假設(shè)：

H1： 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠提高股價(jià)同步性。

（二）內(nèi)部控制、企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性

內(nèi)部控制是影響企業(yè)綠色創(chuàng)新發(fā)揮作用的重要因素。 第一， 基于經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)視角。 完善的內(nèi)部控制機(jī)制是企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的重要保障。 從經(jīng)營(yíng)決策層面， 楊旭東[24] 指出薄弱的內(nèi)部控制通過(guò)降低組織間信息報(bào)告準(zhǔn)確性導(dǎo)致運(yùn)營(yíng)決策不合理， 企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)提高。 從市場(chǎng)層面， 系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越高， 企業(yè)所面臨的經(jīng)濟(jì)不確定性越高， 環(huán)境越復(fù)雜， 而健全的內(nèi)部控制體系能夠通過(guò)準(zhǔn)確預(yù)測(cè)市場(chǎng)前景、降低資本成本、改善信息環(huán)境有效弱化市場(chǎng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊， 維持經(jīng)營(yíng)可持續(xù)性。 此外， 楊旭東等[25] 還指出， 健全的內(nèi)控環(huán)節(jié)是在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)體系下維持企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要力量。 因此， 完善的內(nèi)部控制能夠有效降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)， 抑制由此引發(fā)的投資者決策非理性， 提高股價(jià)同步性， 進(jìn)一步降低綠色創(chuàng)新對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響。 第二， 基于環(huán)境信息披露視角。 我國(guó)《內(nèi)部控制基本規(guī)范》要求企業(yè)重視環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)， 并強(qiáng)調(diào)社會(huì)責(zé)任報(bào)告制度[26] 。 社會(huì)責(zé)任報(bào)告是企業(yè)環(huán)境信息披露的重要載體， 良好的內(nèi)部控制環(huán)境能夠提高環(huán)境信息披露質(zhì)量[26] 。 因此， 良好的內(nèi)部控制環(huán)境可能會(huì)弱化企業(yè)綠色創(chuàng)新的影響。 而如果企業(yè)內(nèi)部控制環(huán)境越差， 信息披露質(zhì)量越低， 企業(yè)綠色創(chuàng)新就越能夠發(fā)揮信息彌合功能， 減少市場(chǎng)噪音， 此時(shí)企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的提高作用也更為顯著。 由此， 本文提出如下假設(shè)：

H2： 內(nèi)部控制越健全， 企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的提高作用越弱。

（三）重污染行業(yè)、企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性

企業(yè)是否屬于重污染行業(yè)也會(huì)對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性之間的關(guān)系產(chǎn)生影響。 重污染行業(yè)企業(yè)的環(huán)境治理是生態(tài)文明建設(shè)的重要一環(huán)。 首先， 從客觀制度層面， 較之非重污染行業(yè)企業(yè)， 生態(tài)文明建設(shè)的推進(jìn)對(duì)重污染行業(yè)企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、污染物排放、環(huán)境治理等提出了更多要求。 基于合法性理論， 重污染行業(yè)企業(yè)的環(huán)境治理行為是影響利益相關(guān)者經(jīng)濟(jì)決策的重要參考點(diǎn)， 因此重污染行業(yè)企業(yè)存在更高的綠色創(chuàng)新意愿， 以實(shí)現(xiàn)其資源配置過(guò)程、資金流向綠色創(chuàng)新層面躍遷， 并呈現(xiàn)出更為積極的綠色創(chuàng)新結(jié)果， 從而降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、改善環(huán)境信息披露情況。 然而， 從主觀動(dòng)機(jī)層面， 重污染行業(yè)特征對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性的影響也存在悖論。 較之非重污染行業(yè)企業(yè)， 重污染行業(yè)企業(yè)面臨更嚴(yán)重的融資約束， 尤其體現(xiàn)在市場(chǎng)化水平低、契約經(jīng)濟(jì)較為薄弱的地區(qū)， 其綠色創(chuàng)新可能基于資源獲取而非環(huán)境治理動(dòng)機(jī)， 市場(chǎng)可能會(huì)對(duì)其進(jìn)行“政治”解讀[7] ， 形成市場(chǎng)的非理性評(píng)價(jià)， 股價(jià)同步性降低; 同時(shí)， 重污染行業(yè)企業(yè)選擇綠色創(chuàng)新行為可能僅出于策略性考慮， 為避免信息披露所帶來(lái)的專有化成本， 重污染行業(yè)企業(yè)缺乏信息披露意愿。 潘愛(ài)玲等[27] 也指出， 策略性環(huán)境治理行為無(wú)法提高企業(yè)信息披露質(zhì)量， 從而股價(jià)同步性較低。 由此， 本文提出如下假設(shè)：

H3a： 較之非重污染行業(yè)企業(yè)， 重污染行業(yè)企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的提高作用更強(qiáng)。

H3b： 較之非重污染行業(yè)企業(yè)， 重污染行業(yè)企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的提高作用更弱。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以我國(guó)滬深A(yù)股上市公司作為研究對(duì)象， 樣本區(qū)間為2009 ～ 2020年①。 考慮到2008年金融危機(jī)對(duì)股市穩(wěn)定性的影響， 故以2009年作為起始年份。 同時(shí)， 本文對(duì)數(shù)據(jù)做如下篩選處理： （1）剔除

?ST、PT樣本; （2）剔除金融行業(yè)樣本; （3）剔除交易周數(shù)不足30周的樣本; （4）剔除數(shù)據(jù)缺失觀測(cè)值。 考慮到極端值的影響， 本文對(duì)所有連續(xù)變量在1%和99%的水平上進(jìn)行縮尾處理， 最終得到24687個(gè)公司年度樣本值。 本文所使用的綠色專利數(shù)據(jù)來(lái)自CNRDS數(shù)據(jù)庫(kù)， 內(nèi)部控制指數(shù)來(lái)自迪博風(fēng)控?cái)?shù)據(jù)庫(kù)， 其他財(cái)務(wù)與公司治理數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）變量定義與模型構(gòu)建

1. 股價(jià)同步性。 借鑒Morck等[28] 的研究， 本文依據(jù)模型（1）和模型（2）計(jì)算股價(jià)同步性（SYNCH）。 首先， 根據(jù)式（1）求出個(gè)股R2。 然后， 根據(jù)式（2）對(duì)個(gè)股R2進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理， 使其滿足正態(tài)分布。

Ri，w，t=β0+β1RM，w，t+β2RM，w-1，t+β3RI，w，t+

β4RI，w-1，t+εi，w，t? ? ? （1）

SYNCHi，t? ? ? （2）

其中： Ri，w，t為股票i在第t年第w周考慮現(xiàn)金紅利再投資的收益率; RM，w，t為A股全部上市公司第t年第w周流通市值加權(quán)平均收益率; RI，w，t為股票i第t年第w周所在行業(yè)剔除股票i后的其他股票流通市值加權(quán)平均收益率。 SYNCH為股價(jià)同步性指標(biāo)， 其數(shù)值越大代表股價(jià)同步性越高。

2. 企業(yè)綠色創(chuàng)新。 既有研究主要從創(chuàng)新投入與創(chuàng)新產(chǎn)出兩方面測(cè)度企業(yè)創(chuàng)新水平。 由于綠色創(chuàng)新投入信息尚未進(jìn)行披露， 現(xiàn)有文獻(xiàn)主要從綠色創(chuàng)新專利視角表征綠色創(chuàng)新水平。 本文以企業(yè)綠色創(chuàng)新申請(qǐng)總量測(cè)度企業(yè)綠色創(chuàng)新水平。 黎文靖和鄭曼妮[29] 認(rèn)為實(shí)質(zhì)性創(chuàng)新更能提升企業(yè)價(jià)值， 發(fā)明專利更能體現(xiàn)企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量， 因此本文還選擇企業(yè)綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量測(cè)度綠色創(chuàng)新水平。 為使數(shù)據(jù)服從正態(tài)分布， 本文對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新專利申請(qǐng)量與企業(yè)綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量加1后取自然對(duì)數(shù); 考慮到企業(yè)綠色創(chuàng)新作用的滯后性， 也為緩解可能的內(nèi)生性問(wèn)題， 本文采用上一期的企業(yè)綠色創(chuàng)新水平予以度量。

3. 模型構(gòu)建。 為檢驗(yàn)H1， 本文構(gòu)建如下模型（3）：

SYNCHi，t=β0+β1GTotali，t-1/GInvai，t-1+

Controlsi，t+Year+Firm+ξi，t? ? ? ? ? ? ? ? ?（3）

其中： 被解釋變量為股價(jià)同步性; 解釋變量為滯后一期的綠色專利申請(qǐng)總量和綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量。 根據(jù)現(xiàn)有研究[18，19] ， 本文選取如下控制變量： 公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、凈資產(chǎn)收益率（Roe）、企業(yè)成長(zhǎng)性（Growth）、第一大股東持股（Top1）、董事會(huì)規(guī)模（Board）、兩職合一（Duality）、無(wú)形資產(chǎn)占比（Int）、審計(jì)師聲譽(yù)（Big4）、股票換手率（Turnover）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Soe）、市場(chǎng)化進(jìn)程（Market）。 為緩解可能的內(nèi)生性問(wèn)題， 本文采用公司固定效應(yīng)進(jìn)行回歸， 并對(duì)綠色專利申請(qǐng)總量和綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量取滯后一階， 同時(shí)對(duì)年份（Year）和公司（Firm）進(jìn)行控制。 具體變量定義如表1所示。

為檢驗(yàn)H2， 本文在模型（3）的基礎(chǔ)上， 構(gòu)建如下模型（4）：

SYNCHi，t=β0+β1GTotali，t-1/GInvai，t-1+

β2GTotali，t-1/GInvai，t-1×ICi，t+β3ICi，t+Controlsi，t+Year+Firm+ξi，t? ?（4）

為檢驗(yàn)H3， 本文在模型（3）的基礎(chǔ)上， 構(gòu)建如下模型（5）：

SYNCHi，t=β0+β1GTotali，t-1/GInvai，t-1+

β2GTotali，t-1/GInvai，t-1×Pollutioni，t+β3Pollutioni，t+

Controlsi，t+Year+Firm+ξi，t? ?（5）

模型（4）中， IC為內(nèi)部控制指數(shù)， 本文將其除以100進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理。 在模型（5）中， Pollution表示是否為重污染行業(yè)企業(yè)， 當(dāng)企業(yè)為重污染行業(yè)企業(yè)時(shí)賦值為1， 否則為0。

五、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2是變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。 首先， 在股價(jià)同步性層面， SYNCH的均值為-0.312、標(biāo)準(zhǔn)差為0.840， 說(shuō)明我國(guó)企業(yè)股價(jià)同步性存在較大差異。 其次， 在企業(yè)綠色創(chuàng)新層面， 綠色專利申請(qǐng)總量（L.GTotal）的均值為0.446、標(biāo)準(zhǔn)差為0.896， 綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量（L.GInva）的均值為0.307、標(biāo)準(zhǔn)差為0.733， 說(shuō)明目前我國(guó)企業(yè)綠色創(chuàng)新水平還較低， 同時(shí)存在廣泛的非均衡性。 最后， 控制變量層面， 公司規(guī)模（Size）均值為22.244， 資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）均值為0.440， 凈資產(chǎn)收益率（Roe）均值為0.054， 6.2%的上市公司被國(guó)際“四大”審計(jì)， 39.7%的上市公司為國(guó)有企業(yè)。 其余控制變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果與以往研究基本一致， 故不再贅述。

（二）企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性關(guān)系檢驗(yàn)

模型（3）的回歸結(jié)果如表3所示。 列（1）、（2）展示了不添加控制變量的回歸結(jié)果， 可知綠色專利申請(qǐng)總量（L.GTotal）、綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量（L.GInva）與股價(jià)同步性（SYNCH）均在1%的水平上顯著正相關(guān)， 系數(shù)分別為0.033和0.047; 列（3）、（4）展示了添加控制變量的回歸結(jié)果， 可知綠色專利申請(qǐng)總量（L.GTotal）、綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量（L.GInva）與股價(jià)同步性（SYNCH）均在1%的水平上顯著正相關(guān)， 系數(shù)分別為0.029和0.041， H1得到驗(yàn)證。 其可能的原因是： 一方面， 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠通過(guò)降低經(jīng)營(yíng)成本、獲得消費(fèi)者認(rèn)可降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn); 另一方面， 基于“報(bào)喜不報(bào)憂”的心理動(dòng)機(jī)， 綠色創(chuàng)新能夠通過(guò)提升企業(yè)環(huán)境治理水平激勵(lì)企業(yè)披露更詳細(xì)的環(huán)境信息， 兩者共同作用于股價(jià)同步性， 進(jìn)而提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率。 控制變量的回歸結(jié)果與現(xiàn)有文獻(xiàn)基本一致， 不再贅述。

（三）內(nèi)部控制、企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性關(guān)系檢驗(yàn)

為驗(yàn)證內(nèi)部控制對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性關(guān)系的影響， 本文在模型（3）的基礎(chǔ)上引入內(nèi)部控制（IC）與綠色專利申請(qǐng)總量（L.GTotal）的交互項(xiàng)（L.GTotal×IC）， 以及內(nèi)部控制（IC）與綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量（L.GInva）的交互項(xiàng)（L.GInva×IC）構(gòu)建模型（4）。 模型（4）的回歸結(jié)果如表4列（1）、（2）所示， 交互項(xiàng)L.GTotal×IC、L.GInva×IC的回歸系數(shù)均在10%的水平上顯著為負(fù)， 說(shuō)明完善的內(nèi)部控制將會(huì)弱化企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性之間的正相關(guān)關(guān)系， H2得以驗(yàn)證。 其可能的原因是： 一方面， 良好的內(nèi)控環(huán)境作為重要的“屏障”能夠有效抵御外部市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn); 另一方面， 良好的內(nèi)控環(huán)境會(huì)對(duì)企業(yè)環(huán)境信息披露提出更高的要求。 因此， 內(nèi)部控制環(huán)境好的企業(yè)將向資本市場(chǎng)釋放更多的基本面信息， 提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率， 進(jìn)而弱化企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的提高作用。

（四）重污染行業(yè)、企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性關(guān)系檢驗(yàn)

為驗(yàn)證重污染行業(yè)②對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性關(guān)系的影響， 本文在模型（3）的基礎(chǔ)上引入重污染行業(yè)（Pollution）與綠色專利申請(qǐng)總量（L.GTotal）的交互項(xiàng)（L.GTotal×Pollution）， 以及重污染行業(yè)（Pollution）與綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量（L.GInva）的交互項(xiàng)（L.GInva×Pollution）構(gòu)建模型（5）。 模型（5）的回歸結(jié)果如表4列（3）、（4）所示， 交互項(xiàng)L.GTotal×Pollution、L.GInva×Pollution的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為負(fù)， 也即重污染行業(yè)將會(huì)弱化企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性之間的正相關(guān)關(guān)系， H3b得以驗(yàn)證。 其可能的原因是： 從主觀動(dòng)機(jī)層面， 重污染行業(yè)企業(yè)的綠色創(chuàng)新可能基于資源獲取， 而非真實(shí)的環(huán)境治理， 因此該種策略性創(chuàng)新行為無(wú)法真實(shí)改善企業(yè)信息披露情況， 也即無(wú)法有效提高股價(jià)同步性。 因此， 較之非重污染行業(yè)企業(yè)， 重污染行業(yè)企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的提高作用更弱。

六、機(jī)制檢驗(yàn)

主回歸檢驗(yàn)結(jié)果發(fā)現(xiàn)企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠提高股價(jià)同步性， 但并未對(duì)其中的作用機(jī)制進(jìn)行深入分析。 本部分主要對(duì)兩者之間的影響渠道進(jìn)行機(jī)制識(shí)別檢驗(yàn)， 前文分析認(rèn)為企業(yè)綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的影響主要來(lái)源于經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（Risk）與環(huán)境信息披露質(zhì)量（EIDIS）的改善。 為驗(yàn)證這一推論， 本文構(gòu)建模型（6）和模型（7）進(jìn)行機(jī)制檢驗(yàn)。

Riski，t/EIDISi，t=β0+β1GTotali，t-1/GInvai，t-1+

Controlsi，t+Year+Firm+ξi，t? （6）

SYNCHi，t=β0+β1GTotali，t-1/GInvai，t-1+

β2Riski，t/EIDISi，t+Controlsi，t+Year+Firm+ξi，t? （7）

（一）經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

綠色創(chuàng)新對(duì)于企業(yè)自身發(fā)展具有重大意義， 企業(yè)能夠籍此提高資源利用效率， 降低生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本， 為企業(yè)發(fā)展積蓄力量。 同時(shí)， 基于“合法性”理論， 企業(yè)經(jīng)濟(jì)決策需要考慮利益相關(guān)者要求， 而環(huán)境治理影響著社會(huì)公眾、消費(fèi)者利益， 具有顯著的正外部性特征， 能夠提高企業(yè)聲譽(yù)及消費(fèi)者滿意度、認(rèn)可度， 拓寬市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)空間， 降低盈余波動(dòng)幅度， 減少投資者非理性決策， 進(jìn)而提高股價(jià)同步性。 本文以企業(yè)連續(xù)三年內(nèi)（t-2 ～ t年）的盈余波動(dòng)水平衡量經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)， 以Risk表示， 其數(shù)值越大， 表明企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越高。 表5列（1） ～ （4）為Risk作為中介機(jī)制的檢驗(yàn)結(jié)果。 列（1）、（3）結(jié)果顯示， L.GTotal、L.GInva的系數(shù)分別在5%、1%的水平上顯著為負(fù)， 即企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠降低企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)， 與預(yù)期相符; 列（2）、（4）結(jié)果顯示， Risk的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為負(fù)， 且L.GTotal、L.GInva的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為正。 以上結(jié)果表明， 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)在企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性之間存在部分中介效應(yīng)。

（二）環(huán)境信息披露的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

隨著生態(tài)文明建設(shè)的穩(wěn)步推進(jìn)， 基于“報(bào)喜不報(bào)憂”的心理動(dòng)機(jī)， 良好的環(huán)境表現(xiàn)更能激發(fā)企業(yè)進(jìn)行環(huán)境信息披露的積極性[14] ， 因此， 企業(yè)綠色創(chuàng)新在實(shí)現(xiàn)“環(huán)境效益”的同時(shí)， 往往伴隨著更為積極、透明的環(huán)境信息披露， 從而提高股價(jià)同步性。 借鑒孔東民等[31] 的做法， 采用“內(nèi)容分析法”， 從披露載體、環(huán)境管理、環(huán)境成本、環(huán)境負(fù)債、環(huán)境投資、環(huán)境業(yè)績(jī)與環(huán)境治理、政府監(jiān)管與機(jī)構(gòu)認(rèn)證七大方面手工搜集相關(guān)信息， 并根據(jù)是否貨幣化披露進(jìn)行打分衡量信息質(zhì)量， 其中： 對(duì)于貨幣化信息， 定量披露記為2， 定性披露記為1， 未披露記為0; 對(duì)于非貨幣化信息， 披露記為2， 未披露記為0。 然后對(duì)各項(xiàng)分?jǐn)?shù)加總求和并進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理， 其數(shù)值越高， 說(shuō)明環(huán)境信息披露質(zhì)量越高， 使用EIDIS予以表征。 表5列（5） ～ （8）為EIDIS作為中介機(jī)制的檢驗(yàn)結(jié)果。 列（5）、（7）結(jié)果顯示， L.GTotal、L.GInva的系數(shù)均在1%的水平上顯著為正， 即企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠促進(jìn)環(huán)境信息披露， 與預(yù)期相符; 列（6）、（8）結(jié)果顯示， EIDIS的回歸系數(shù)均在5%的水平上顯著為正， 且L.GTotal、L.GInva的回歸系數(shù)也均在1%的水平上顯著為正。 以上結(jié)果表明， 環(huán)境信息披露在企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性之間存在部分中介效應(yīng)。

七、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

（一）變更股價(jià)同步性度量方式

本文借鑒Durnev等[11] 的研究， 通過(guò)模型（8）、（9）重新計(jì)算股價(jià)同步性指標(biāo)SYNCH1。 其中： Ri，w，t為股票i在第w周考慮現(xiàn)金紅利再投資的收益率; RM，w，t為A股全部上市公司第t年第w周流通市值加權(quán)平均收益率; RI，w，t為股票i第t年第w周所在行業(yè)剔除股票i后的其他股票流通市值加權(quán)平均收益率。 回歸結(jié)果顯示L.GTotal、L.GInva與SYNCH1存在顯著正相關(guān)關(guān)系， 與主回歸結(jié)果一致。

Ri，w，t=β0+β1RM，w，t+β2RI，w，t+εi，w，t? ? （8）

SYNCH1i，t? ?（9）

（二）變量替換

上文主要采用企業(yè)綠色發(fā)明專利進(jìn)行分析， 有研究指出， 專利授權(quán)也會(huì)影響企業(yè)的經(jīng)濟(jì)行為。 進(jìn)一步地， 本文采用綠色專利授權(quán)總量（L.GTotal_aut）、綠色發(fā)明專利授權(quán)總量（L.GInva_aut）進(jìn)行檢驗(yàn)， 結(jié)果顯示綠色專利授權(quán)總量（L.GTotal_aut）、綠色發(fā)明專利授權(quán)總量（L.GInva_aut）與股價(jià)同步性（SYNCH）之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系， 結(jié)論穩(wěn)健。

（三）重新選擇時(shí)間窗口

主回歸的樣本區(qū)間為2009 ～ 2020年， 考慮到2008年金融危機(jī)及其影響的滯后性， 本文進(jìn)一步保留2010 ～ 2020年的數(shù)據(jù); 同時(shí)考慮到2015年股災(zāi)的影響， 本文剔除2015年的數(shù)據(jù)。 最終， 本文保留了2010 ～ 2014年、2016 ～ 2020年的數(shù)據(jù)重新進(jìn)行回歸。 具體回歸結(jié)果顯示， L.GTotal、L.GInva的回歸系數(shù)仍顯著為正， 結(jié)論穩(wěn)健。

限于篇幅， 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果未列示， 留存?zhèn)渌鳌?/p>

八、結(jié)論與啟示

隨著生態(tài)文明建設(shè)的持續(xù)推進(jìn)， 企業(yè)綠色創(chuàng)新成為實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)建設(shè)與環(huán)境治理協(xié)調(diào)發(fā)展的關(guān)鍵一環(huán)。 本文基于A股市場(chǎng)2009 ～ 2020年的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)， 以企業(yè)綠色發(fā)明專利申請(qǐng)數(shù)為切入點(diǎn)， 以股價(jià)同步性為視角， 檢驗(yàn)了企業(yè)綠色創(chuàng)新與資本市場(chǎng)定價(jià)效率之間的關(guān)系。 研究發(fā)現(xiàn)： 企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率; 內(nèi)控環(huán)境良好的企業(yè)、重污染行業(yè)企業(yè)的綠色創(chuàng)新對(duì)股價(jià)同步性的提高作用更弱。 機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果表明， 企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與環(huán)境信息披露在企業(yè)綠色創(chuàng)新與股價(jià)同步性之間存在部分中介效應(yīng)。

本文在理論層面從資本市場(chǎng)視角豐富了企業(yè)綠色創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)后果的研究， 并揭示了其作用機(jī)制; 同時(shí)， 進(jìn)一步豐富了資本市場(chǎng)定價(jià)效率影響因素的研究。 此外， 本研究還具有一定的實(shí)踐啟示： 第一， 企業(yè)要提高綠色創(chuàng)新意愿與能力， 以促進(jìn)自身的長(zhǎng)足發(fā)展， 幫助形成健康良性的資本市場(chǎng)環(huán)境。 與傳統(tǒng)創(chuàng)新相比， 綠色創(chuàng)新需要的人力、物力、財(cái)力等要素資源投入多， 企業(yè)在面對(duì)綠色創(chuàng)新決策時(shí)存在遲疑。 本文發(fā)現(xiàn)企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率， 也即投資者在進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策時(shí)考量了企業(yè)綠色創(chuàng)新， 市場(chǎng)對(duì)企業(yè)綠色創(chuàng)新行為做出了理性反應(yīng)， 因此企業(yè)要提高自身綠色創(chuàng)新意愿與能力， 以在資本市場(chǎng)中獲得可持續(xù)發(fā)展前景。 第二， 隨著生態(tài)文明建設(shè)日益受到重視， 投資者要著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)， 兼顧經(jīng)濟(jì)效益與環(huán)境效益， 樹(shù)立價(jià)值投資理念。 企業(yè)綠色創(chuàng)新具有經(jīng)濟(jì)建設(shè)與環(huán)境治理的雙重邏輯， 本文研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠提高股價(jià)同步性， 提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率， 其背后的深刻動(dòng)因來(lái)自于綠色創(chuàng)新帶來(lái)的穩(wěn)定的經(jīng)營(yíng)績(jī)效與積極的信息披露， 從而減少投資者由于信息噪音而造成的決策失誤。 第三， 政府應(yīng)建立健全環(huán)境信息披露制度。 本文發(fā)現(xiàn)企業(yè)綠色創(chuàng)新能夠提高資本市場(chǎng)定價(jià)效率。 但是《中國(guó)上市公司環(huán)境責(zé)任信息披露評(píng)價(jià)報(bào)告（2019年度）》指出， 我國(guó)上市公司環(huán)境信息披露主動(dòng)性仍有待加強(qiáng)， 更多企業(yè)傾向于“報(bào)喜不報(bào)憂”， 因此政府要健全環(huán)境信息披露制度， 以幫助投資者做出更精準(zhǔn)的投資決策。

【 注 釋 】

① 其中，企業(yè)綠色創(chuàng)新數(shù)據(jù)由于使用其滯后一階數(shù)據(jù)，綠色專利申請(qǐng)總量（GTotal）和綠色發(fā)明專利申請(qǐng)量（GInva）的時(shí)間區(qū)間為2008 ～ 2019年，其余變量的時(shí)間區(qū)間均為2009 ～ 2020年。

② 本文依據(jù)環(huán)境部《關(guān)于印發(fā)〈上市公司環(huán)保核查行業(yè)分類管理名錄〉的通知》，并借鑒潘愛(ài)玲等[27]的做法，選取的重污染行業(yè)包括：煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)，石油和天然氣開(kāi)采業(yè)，黑色金屬礦采選業(yè)，有色金屬礦采選業(yè)，紡織業(yè)，皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業(yè)，造紙和紙制品業(yè)，石油加工、煉焦和核燃料加工業(yè)，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)，化學(xué)纖維制造業(yè)，橡膠和塑料制品業(yè)，非金屬礦物制品業(yè)，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)，有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)，電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)。

【 主 要 參 考 文 獻(xiàn) 】

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【基金項(xiàng)目】北京市自然科學(xué)基金項(xiàng)目“京津冀流域生態(tài)補(bǔ)償多元主體網(wǎng)絡(luò)型協(xié)同體系及福利效應(yīng)研究”（項(xiàng)目編號(hào)：71774161）

【作者單位】中國(guó)礦業(yè)大學(xué)（北京）管理學(xué)院， 北京 100083