賀子瑜

天津工業(yè)大學(xué)法學(xué)院，天津 300387

一、私募保底條款案例匯總

（一）案例類(lèi)型梳理

1．基本概念

私募基金屬于我國(guó)金融市場(chǎng)項(xiàng)下的新興理財(cái)領(lǐng)域，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型轉(zhuǎn)軌的重要發(fā)展階段日益起著重要的作用。私募基金保底，是指私募基金管理人、募集機(jī)構(gòu)、銷(xiāo)售機(jī)構(gòu)、投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)及該等主體的關(guān)聯(lián)方、從業(yè)人員等主體，對(duì)私募基金投資者所作出的保證本金不受損失，保證最低收益，或限定損失金額、比例的承諾。[1]保底條款的類(lèi)型依交易主體不同大致分為外部保底和內(nèi)部保底，前者是指私募基金作為主體在對(duì)外交易過(guò)程中，交易相對(duì)方等主體對(duì)私募基金提供的外部保底，在司法實(shí)踐中一般不會(huì)存在僅因主體身份而使效力被否定的情況，后者是指私募基金管理人、投資顧問(wèn)機(jī)構(gòu)、外部第三人等主體對(duì)私募基金投資者的內(nèi)部保底，在司法實(shí)踐中因無(wú)相關(guān)的明確法律適用規(guī)定而使其效力問(wèn)題的認(rèn)定更為復(fù)雜。保底條款的形式包括但不限于在合同、協(xié)議中附加或單獨(dú)訂立保底條款等。

2．材料收集

隨著投資理財(cái)觀念深入人心，人們對(duì)理財(cái)產(chǎn)品和理財(cái)方式的關(guān)注和需求日益增多。投資少、風(fēng)險(xiǎn)低、保收益的理財(cái)產(chǎn)品雖然廣受人們的喜愛(ài)，但是卻與金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與收益匹配的天然規(guī)則相悖。保收益的宣傳口號(hào)才能吸引更多投資者的目光，但風(fēng)險(xiǎn)與收益并存是金融市場(chǎng)的基本規(guī)則。由此，私募基金中保底條款大量涌現(xiàn)且方式各異，加上籠統(tǒng)的法律規(guī)定限制和理財(cái)產(chǎn)品監(jiān)管不嚴(yán)，其發(fā)展日盛，但以此引發(fā)的糾紛也日益增多。隨著嚴(yán)監(jiān)管環(huán)境的到來(lái)，立法規(guī)定與司法實(shí)踐不一致的差距在逐步縮小，如何調(diào)節(jié)好滿足投資者需求與遵循投資市場(chǎng)規(guī)則之間的關(guān)系，是私募基金領(lǐng)域急切想要解決的重要問(wèn)題。

以中國(guó)裁判文書(shū)網(wǎng)、中國(guó)庭審公開(kāi)網(wǎng)、北大法寶為主要搜索渠道，筆者分別以“私募基金”“非公開(kāi)募集基金”“保底條款”“保底收益”等相關(guān)的關(guān)鍵詞進(jìn)行單獨(dú)或組合搜索，刪選掉其中重復(fù)或者不符合搜索條件的案例，選擇有代表性的案例文書(shū)進(jìn)行細(xì)致的分析研究，并以保底條款的主要目的、形成時(shí)間、裁判結(jié)果等不同作為具體的分類(lèi)依據(jù)，詳細(xì)比較在私募基金領(lǐng)域，保底條款項(xiàng)下每類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品中保底條款的特點(diǎn)和司法實(shí)務(wù)處理中的認(rèn)定。

以各級(jí)政府官網(wǎng)、檢察院官網(wǎng)、法院官網(wǎng)、證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)、基金業(yè)協(xié)會(huì)官網(wǎng)、法律法規(guī)匯編為主要搜索渠道，筆者分別找尋了私募基金保底條款或與之有關(guān)的規(guī)則規(guī)定。通過(guò)簡(jiǎn)單的系統(tǒng)梳理發(fā)現(xiàn)，我國(guó)關(guān)于私募基金保底條款規(guī)則的規(guī)定呈現(xiàn)等級(jí)低、范圍小、分布散的特點(diǎn)，散見(jiàn)于法律、部門(mén)規(guī)章和行業(yè)規(guī)范中，且法律規(guī)定均非直接針對(duì)其效力，難以涵蓋實(shí)踐中全部私募基金保底情形；[2]規(guī)章規(guī)定相對(duì)明確全面，但因其規(guī)范層級(jí)問(wèn)題，并不必然能夠成為認(rèn)定保底效力的依據(jù)；最高法院會(huì)議紀(jì)要和行業(yè)規(guī)范性文件則均不能成為認(rèn)定保底效力的直接依據(jù)。故我國(guó)私募基金保底條款效力尚缺乏全面且可直接作為裁判依據(jù)的規(guī)則，導(dǎo)致司法實(shí)踐長(zhǎng)期以來(lái)無(wú)法就此形成共識(shí)。

（二）案例比較分析

根據(jù)對(duì)私募基金保底條款的相關(guān)案例分析，我們可以依據(jù)保底條款約定的內(nèi)容將保底條款大致分為三類(lèi)：

第一，保證本金不受損失的約定，即對(duì)投資本金的確保。這種最低的投資要求主要是對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)的讓利分配，是常見(jiàn)的保底約定，關(guān)于其性質(zhì)司法中并無(wú)爭(zhēng)議，但該條款效力的司法認(rèn)定并不統(tǒng)一，有觀點(diǎn)認(rèn)為此舉造成風(fēng)險(xiǎn)與收益不等的畸形現(xiàn)象，從而在本質(zhì)上使投資人以不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)為前提，確保本金不受損失的情形下保有獲益的可能，是違背市場(chǎng)基本規(guī)律的，應(yīng)屬于無(wú)效。有觀點(diǎn)認(rèn)為，該約定屬于雙方平等協(xié)商、自愿分配的結(jié)果，并沒(méi)有侵害第三人的合法權(quán)益或者給主投資合同帶來(lái)?yè)p害影響，應(yīng)認(rèn)定其有效。

第二，彌補(bǔ)損失的金錢(qián)給付約定，即在損失發(fā)生之時(shí)或之后，當(dāng)事人約定管理人等主體向投資者支付固定金額或比例的款項(xiàng)。對(duì)于基金損失發(fā)生后形成的金錢(qián)給付安排是否屬于保底，存在不同觀點(diǎn)。有的觀點(diǎn)認(rèn)為，此種安排是在虧損實(shí)際發(fā)生后，管理人自愿彌補(bǔ)投資者虧損，不構(gòu)成保底或剛兌，有的觀點(diǎn)認(rèn)為這類(lèi)安排的本質(zhì)仍是保證投資者不受損失，故屬于保底。

第三，保證本金以及保證收益的約定，即雙方不僅約定對(duì)本金的保證，還對(duì)收益甚至收益的利率標(biāo)準(zhǔn)有詳細(xì)的規(guī)定。[3]對(duì)此，行業(yè)監(jiān)管領(lǐng)域從明確行業(yè)要求，便于管理的角度出發(fā)，持較為嚴(yán)格的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，嚴(yán)厲禁止相關(guān)條款。而在司法實(shí)務(wù)領(lǐng)域則相反，出于平衡交易雙方地位、維護(hù)私募基金領(lǐng)域金融發(fā)展等因素考慮，從更深入的角度出發(fā)，結(jié)合具體交易內(nèi)容和預(yù)期目的來(lái)認(rèn)定其是否實(shí)質(zhì)存在保底情形。

二、私募保底條款效力爭(zhēng)議

（一）認(rèn)定有效

司法實(shí)踐中，對(duì)于保底條款的性質(zhì)認(rèn)定是前提，針對(duì)某一條或者某一類(lèi)條款是否屬于保底也存在爭(zhēng)議，此外，關(guān)于劃歸為保底性質(zhì)的條款其效力的認(rèn)定也是司法實(shí)務(wù)中的爭(zhēng)議焦點(diǎn)。法院在認(rèn)定保底條款有效時(shí)，其主要的理由歸納如下：當(dāng)事人援引的禁止保底相關(guān)規(guī)則不屬于法律、行政法規(guī)的效力性強(qiáng)制性規(guī)定；提供保底承諾的主體不屬于涉案禁止保底規(guī)則規(guī)制的對(duì)象；籠統(tǒng)認(rèn)為當(dāng)事人提供保底的意思表示真實(shí)，不違反法律、行政法規(guī)禁止性規(guī)定，不損害他人利益。

此外，在基金合同當(dāng)事人以外的第三方提供保底的場(chǎng)合下，部分法院認(rèn)為可以參照最高人民法院關(guān)于擔(dān)保制度的相關(guān)規(guī)定，將第三方保底定性為對(duì)管理人償付義務(wù)的保證，并以此為基礎(chǔ)判斷第三方是否已達(dá)到承擔(dān)保底責(zé)任的條件。但由于第三方的介入，管理人是否具有償付義務(wù)認(rèn)定的作出，必須先于保底條款效力認(rèn)定，否則存在越過(guò)管理人的主債務(wù)效力而直接認(rèn)定第三方保底的效力的邏輯不足。

（二）認(rèn)定無(wú)效

在本質(zhì)上，保底條款的存在旨在動(dòng)搖風(fēng)險(xiǎn)與收益并存的市場(chǎng)基本原則，是對(duì)金融市場(chǎng)領(lǐng)域原則的打破，短期內(nèi)可能會(huì)吸引民眾對(duì)私募基金市場(chǎng)的關(guān)注，但長(zhǎng)此以往，這種利益不對(duì)等的畸形發(fā)展極易引發(fā)不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)，會(huì)導(dǎo)致整個(gè)私募基金市場(chǎng)受到嚴(yán)重的打擊，擾亂市場(chǎng)秩序，不利于該領(lǐng)域的健康發(fā)展。故司法實(shí)踐中，越來(lái)越多的法院傾向于認(rèn)定保底條款無(wú)效，其主要理由歸納如下：第一，違反禁止保底相關(guān)規(guī)定；第二，違背社會(huì)公共利益；第三，違反公平原則。

此外，對(duì)于涉及第三人的私募基金保底條款多被認(rèn)定為有效，但由于管理人關(guān)聯(lián)方與管理人存在緊密聯(lián)系，對(duì)其保底是否有效仍有較大爭(zhēng)議。部分法院以無(wú)相關(guān)禁止規(guī)定為由認(rèn)定其保底有效；但也有法院認(rèn)為，管理人關(guān)聯(lián)方系管理人利益共同體，由管理人關(guān)聯(lián)方提供保底是為規(guī)避相關(guān)禁止管理人保底的規(guī)定，并綜合依據(jù)相關(guān)保底違反禁止管理人保底規(guī)定和該保底違背社會(huì)公共利益，認(rèn)定管理人關(guān)聯(lián)方保底無(wú)效。

三、司法認(rèn)定的差異原因

（一）適用的司法理念

由于私募基金保底條款處于立法模糊的困境地位，加上在法律允許的范圍內(nèi)，不同裁判者所持的司法考量和價(jià)值追求不同，對(duì)此找尋的依據(jù)不同，所作的判決亦不相同。在立法尚未涉及的私募基金保底領(lǐng)域，法院的裁判遵循“局限法條文字”“依賴監(jiān)管舉措”的理念。法律具有滯后性，時(shí)代的發(fā)展與法律的發(fā)展并不是亦步亦趨的，法律具有不全面性，法律不能把一切事物都納入其調(diào)整范圍之中，在法律有明文規(guī)定的情況下，法院嚴(yán)格從法律條文的字里行間尋找裁判依據(jù)的行為是合法性的體現(xiàn)，但是該行為不能照搬于法律空白領(lǐng)域，需要裁判者發(fā)揮自身的作用。此外，裁判領(lǐng)域?qū)τ诮鹑诒O(jiān)管政策的態(tài)度也處于兩個(gè)極端，有的認(rèn)為應(yīng)當(dāng)利用金融監(jiān)管政策在自身領(lǐng)域的專(zhuān)業(yè)性優(yōu)勢(shì)，強(qiáng)調(diào)將其引入裁判依據(jù)來(lái)源，強(qiáng)化其對(duì)裁判的作用，有的則認(rèn)為要保持司法裁判的獨(dú)立性，堅(jiān)持抵制金融監(jiān)管影響裁判指向，導(dǎo)致司法裁判監(jiān)管化現(xiàn)象。這種保守禁錮或者冒失激進(jìn)的司法理念和司法適用方式都不能真正地解決現(xiàn)實(shí)的糾紛。

（二）依據(jù)的效力等級(jí)

在諸多的私募基金保底條款的相關(guān)案件中，裁判者各自運(yùn)用了不同的理由來(lái)肯定或否定保底條款的效力，認(rèn)定無(wú)效的理由主要有違背市場(chǎng)規(guī)律、違背民法公平原則，認(rèn)為有效的理由則是不損害公共利益或是不違反效力強(qiáng)制性規(guī)定。這些理由來(lái)自于不同的依據(jù)，而這些依據(jù)又分屬于不同的效力層級(jí)。與私募基金相關(guān)的立法體系中，作為該領(lǐng)域最高法律文件，《證券投資基金法》規(guī)定雙方可自由約定收益和風(fēng)險(xiǎn)，并未明確限制保底條款。作為部門(mén)規(guī)章層級(jí)的法律文件，以金融監(jiān)管部門(mén)為制定機(jī)關(guān)的《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》《私募投資基金行為管理辦法》等都明確禁止保底條款的存在。作為行業(yè)自治的規(guī)范文件，以更具專(zhuān)業(yè)性的基金業(yè)協(xié)會(huì)為制定機(jī)關(guān)，更強(qiáng)調(diào)對(duì)私募領(lǐng)域保底條款的否定態(tài)度。由于司法者在裁判時(shí)選擇不同層級(jí)的法律依據(jù)，由此作出不同的裁判，甚至出現(xiàn)同案異判的情形。

（三）條款的性質(zhì)確定

在司法實(shí)踐中，由于立法規(guī)定和監(jiān)管操作并不是完全一致，甚至是相互沖突的，導(dǎo)致含有保底效果的條款的性質(zhì)并不是界定清晰的。根據(jù)案例梳理可知，面對(duì)私募基金保底條款的案例時(shí)，司法裁判者更關(guān)注保底條款整體的性質(zhì)認(rèn)定，保底結(jié)構(gòu)并不會(huì)影響裁判結(jié)果。這意味著，不管哪種類(lèi)型的保底條款，都可能存在多種判決結(jié)果，由此可知，保底條款性質(zhì)的判定對(duì)整個(gè)保底相關(guān)案件的判決有重要的影響作用。法律規(guī)定層面，體現(xiàn)對(duì)保底條款的否定態(tài)度，但實(shí)踐中，含有分級(jí)保底效果的基金產(chǎn)品仍然可以通過(guò)監(jiān)管審核得到發(fā)行，或者直接默許突破監(jiān)管規(guī)則的保底效果的私募產(chǎn)品存在。[4]此外，雖然保底條款自身的結(jié)構(gòu)固定，但由于雙方主體的不同，規(guī)定內(nèi)容存在很大差別。立法與監(jiān)管不對(duì)應(yīng)，條款內(nèi)容多樣，這導(dǎo)致保底條款的性質(zhì)認(rèn)定存在一定的阻礙。

四、私募保底規(guī)范路徑

（一）司法理念轉(zhuǎn)換

在存在法律空白的領(lǐng)域，應(yīng)當(dāng)高度重視司法理念的作用，爭(zhēng)取樹(shù)立“對(duì)法律規(guī)定嚴(yán)格遵循與靈活掌握并存”“對(duì)監(jiān)管政策保持獨(dú)立與選擇參照并存”的司法理念。當(dāng)專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域立法技術(shù)發(fā)揮的影響有限時(shí)，應(yīng)當(dāng)回歸法律原理本身去尋找裁判依據(jù)，從立法背景和立法目的出發(fā)，結(jié)合當(dāng)前相關(guān)領(lǐng)域的發(fā)展現(xiàn)狀，綜合考慮糾紛背后各方的具體影響因素，從法律價(jià)值本身探討對(duì)具體行為合法性和合理性的分析判斷。此外，明確金融監(jiān)管政策與司法裁判的界限，在專(zhuān)業(yè)的領(lǐng)域，相關(guān)政策不可避免地會(huì)對(duì)裁判產(chǎn)生一定的影響，要正視并承認(rèn)其存在的合理性，在肯定兩者相對(duì)獨(dú)立的前提下，鼓勵(lì)兩者相互吸收和借鑒，前者的制定可以為后者的裁判提供裁判方向，后者的判定也可以為前者的完善提供實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)。[5]只有在保證法律獨(dú)立性的基礎(chǔ)上，掌握并遵循法律背后所主張的立法原理，對(duì)內(nèi)靈活處理法律未規(guī)定的領(lǐng)域，對(duì)外吸收借鑒專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域的監(jiān)管政策，司法裁判者才能正確處理并真正解決私募基金保底條款專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域的相關(guān)法律糾紛。

（二）統(tǒng)一裁判標(biāo)準(zhǔn)

司法裁判領(lǐng)域中，針對(duì)私募基金保底條款的問(wèn)題，裁判理念和裁判標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一是不容忽視的重點(diǎn)。《全國(guó)法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》的出臺(tái)，給私募領(lǐng)域保底條款相關(guān)案例的判決提供了一定的參考和借鑒。其規(guī)定中的相關(guān)內(nèi)容不僅會(huì)對(duì)保底條款的效力認(rèn)定產(chǎn)生一定影響，也會(huì)對(duì)相關(guān)案件的裁量思路起到指引作用。在司法裁判中，擴(kuò)大保底條款認(rèn)定的立法依據(jù)等級(jí)，有條件地將規(guī)章納入裁判認(rèn)定依據(jù)的范圍。同時(shí)，明確對(duì)“金融機(jī)構(gòu)”的涵蓋范圍，為含有保底效果的基金產(chǎn)品適用尋找立法依據(jù)，與具有高度意思自治、平等自愿色彩濃厚的民事司法裁判不同，作為與市場(chǎng)聯(lián)系更緊密、受市場(chǎng)影響更大的金融領(lǐng)域?qū)徟械慕M成部分，私募基金保底條款的裁判還需要去考慮一個(gè)小案例可能會(huì)給金融市場(chǎng)帶來(lái)的漣漪反應(yīng)，還需要更進(jìn)一步去考慮相似案例判決結(jié)果的整體一致性。

（三）加強(qiáng)司法監(jiān)管

在追求司法公正的同時(shí)，也關(guān)注司法裁判與行政監(jiān)管的關(guān)系，注重在動(dòng)態(tài)發(fā)展中把握二者之間的協(xié)調(diào)性，使二者能夠?qū)崿F(xiàn)良性的循環(huán)和促進(jìn)。面對(duì)私募基金保底條款，行政監(jiān)管主要是從市場(chǎng)角度進(jìn)行考量，更具有靈活性和變通性，關(guān)注保底效果基金產(chǎn)品的數(shù)量的積累，而司法裁判則主要從保底條款本身的性質(zhì)認(rèn)定進(jìn)行考量，更具有僵化性和固定性，關(guān)注保底效果基金產(chǎn)品的性質(zhì)的界定，保底結(jié)構(gòu)的不同不會(huì)影響保底條款效力的認(rèn)定。隨著金融領(lǐng)域監(jiān)管目標(biāo)的統(tǒng)一化推進(jìn)和金融司法監(jiān)管化的趨勢(shì)增強(qiáng)，司法裁判與行政監(jiān)管的呼應(yīng)和互動(dòng)會(huì)更加頻繁和契合。加強(qiáng)司法監(jiān)管對(duì)于找準(zhǔn)保底條款的裁判理念，理清保底條款的裁判思路有重要的影響。