王萱竹

（1.格拉斯哥大學(xué)，英國(guó) 格拉斯哥G12 8QQ；2.沈陽(yáng)工學(xué)院，遼寧 撫順 113122）

1 引言

在后疫情市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)背景下，房地產(chǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，房地產(chǎn)企業(yè)唯有加強(qiáng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與防控，建立完善的財(cái)務(wù)管理制度，才能穩(wěn)健發(fā)展，應(yīng)對(duì)市場(chǎng)沖擊。當(dāng)房企財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷增加時(shí)，如不能及時(shí)控制，將會(huì)給企業(yè)帶來(lái)滅頂之災(zāi)，甚至影響國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展。因此，深入研究新形勢(shì)下房地產(chǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及控制措施，具有重要的社會(huì)意義和現(xiàn)實(shí)價(jià)值。本文選擇房地產(chǎn)企業(yè)華發(fā)股份作為研究對(duì)象，分析其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并研究控制措施，從而為公司決策提供科學(xué)依據(jù)。

2 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)理論

2.1 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)概念

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在財(cái)務(wù)活動(dòng)過(guò)程中，由不確定或可變因素引起的風(fēng)險(xiǎn)，是企業(yè)最常見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)之一。企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的整個(gè)過(guò)程中，一般包括籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)及現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的形成既受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和行業(yè)政策的影響，更重要的是受企業(yè)內(nèi)部管理不合理因素的影響，例如，資本結(jié)構(gòu)不恰當(dāng)、財(cái)務(wù)管理制度不完善、投資決策不合理等。

2.2 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析方法

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析方法一般主要有5 種：比率分析法、趨勢(shì)分析法、因素分析法、差額計(jì)算法以及現(xiàn)金流量分析法。比率分析法，通過(guò)計(jì)算財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的比率對(duì)財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行分析。比率分析法是財(cái)務(wù)分析過(guò)程中最基本的一種方法。在使用比率分析法時(shí)要確保對(duì)比項(xiàng)目的可比性及相關(guān)性，同時(shí)對(duì)比口徑要一致，衡量標(biāo)準(zhǔn)具備科學(xué)性。趨勢(shì)分析法，是為了揭示引起財(cái)務(wù)指標(biāo)發(fā)生變化的原因和性質(zhì)，同時(shí)預(yù)測(cè)企業(yè)的未來(lái)發(fā)展。在具體分析中，需要對(duì)連續(xù)幾期企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表中的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比，掌握其變動(dòng)情況。因素分析法，是分析幾個(gè)相關(guān)因素對(duì)某一個(gè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的影響，以便掌握該指標(biāo)好壞的原因。差額計(jì)算法，是因素分析法的簡(jiǎn)化形式，利用各因素的實(shí)際值與目標(biāo)值的差額來(lái)確定每個(gè)因素對(duì)綜合指標(biāo)的影響。現(xiàn)金流量分析法，是通過(guò)對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金流進(jìn)行分析，了解企業(yè)投資、籌資及經(jīng)營(yíng)獲得的現(xiàn)金利潤(rùn)和現(xiàn)金流出的主要方向、數(shù)量等，以便掌握該企業(yè)的盈利能力以及長(zhǎng)短期償債能力。

3 行業(yè)現(xiàn)狀及企業(yè)簡(jiǎn)介

3.1 房地產(chǎn)行業(yè)背景

近年來(lái)，秉承著“住房不炒”的指導(dǎo)思想，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行多方面、多輪次調(diào)控，陽(yáng)光城、華夏幸福、恒大等多家房企出現(xiàn)債務(wù)違約、資金鏈斷裂等情況，房地產(chǎn)行業(yè)從快速增長(zhǎng)爆發(fā)期轉(zhuǎn)向“去庫(kù)存”“低迷”發(fā)展階段。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2022 年1～8 月，全國(guó)商品住宅銷(xiāo)售量?jī)r(jià)齊跌，其中商品住宅銷(xiāo)售面積同比下降26.8%，銷(xiāo)售額同比下降30.3%。從供求關(guān)系來(lái)看，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)供應(yīng)明顯走弱，房企資金壓力不減，新開(kāi)工項(xiàng)目積極性不足。房地產(chǎn)項(xiàng)目庫(kù)存維持高位，特別是三四線城市，庫(kù)存出清壓力較大。房地產(chǎn)行業(yè)資源逐步向國(guó)企背景和低財(cái)務(wù)杠桿的頭部?jī)?yōu)質(zhì)房企集中，眾多房企面臨生存壓力。房地產(chǎn)行業(yè)具有高利潤(rùn)、產(chǎn)業(yè)鏈條長(zhǎng)、關(guān)聯(lián)范圍廣、運(yùn)營(yíng)周期長(zhǎng)等特點(diǎn)，一旦房企出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)影響到多個(gè)行業(yè)，甚至是整個(gè)市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行。在此背景下，房企財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別和控制極其重要。

3.2 華發(fā)股份簡(jiǎn)介

珠海華發(fā)實(shí)業(yè)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“華發(fā)股份”），實(shí)際控制人為珠海市國(guó)資委，成立于1992 年。華發(fā)股份自2004年上市以來(lái)，堅(jiān)持誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)、銳意創(chuàng)新,積極實(shí)施“立足珠海，面向全國(guó)”的發(fā)展戰(zhàn)略，成為全國(guó)知名的綜合性房地產(chǎn)品牌。華發(fā)股份連續(xù)多年排名進(jìn)入中國(guó)房地產(chǎn)百?gòu)?qiáng)，曾獲得“《財(cái)富》中國(guó)500 強(qiáng)”“全國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)納稅百?gòu)?qiáng)”“十大領(lǐng)袖品牌開(kāi)發(fā)商”等榮譽(yù)。華發(fā)股份不斷優(yōu)化組織架構(gòu)，形成“總部-區(qū)域-城市”的三級(jí)管理架構(gòu)，充分授權(quán)區(qū)域公司，以滿(mǎn)足新一輪戰(zhàn)略發(fā)展要求。公司組織架構(gòu)如圖1 所示。

圖1 華發(fā)股份組織架構(gòu)圖

本文選取華發(fā)股份為案例，主要是由于其2020 年踩線“三道紅線”橙色檔，但在2021 年成功歸“綠”，企業(yè)正處于高速擴(kuò)張向穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)發(fā)展的轉(zhuǎn)型階段。研究該階段企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)情況更具有實(shí)踐意義。

4 華發(fā)股份財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

4.1 籌資風(fēng)險(xiǎn)

籌資風(fēng)險(xiǎn)是指因負(fù)債籌資而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，是房企最常見(jiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之一。當(dāng)房企自有資金不能滿(mǎn)足項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)時(shí)，必須借助外部融資渠道，例如，利用銀行貸款、發(fā)行債券等債務(wù)融資工具籌集大量資金。在籌資活動(dòng)中，企業(yè)的借款利率和資金使用效益都存在很大的不確定性，一旦出現(xiàn)銷(xiāo)售停滯或不能按期回款的情況，就會(huì)導(dǎo)致償債壓力增大，使企業(yè)處于較高的籌資風(fēng)險(xiǎn)中。本文通過(guò)使用流動(dòng)比率、速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)分析華發(fā)股份的償債能力。短期償債能力方面，華發(fā)股份近五年的流動(dòng)比率基本呈上升趨勢(shì)（見(jiàn)表1），2021 年至2022 年上半年穩(wěn)定在2 左右。速動(dòng)比率與流動(dòng)比率趨勢(shì)相同，逐年上升，且均低于1，處于較合理區(qū)間，顯示華發(fā)股份短期償債能力增強(qiáng)。2020 年華發(fā)股份踩線“三條紅線”，迫于監(jiān)管壓力降低負(fù)債規(guī)模，收縮拿地力度，優(yōu)化了流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的配比。為達(dá)到監(jiān)管要求，華發(fā)股份大量發(fā)行商票，2021 年應(yīng)付票據(jù)同比增長(zhǎng)248.59%，這種“變相融資”看似減少了對(duì)公司自營(yíng)資金的占用，也不推升負(fù)債增加，但可能會(huì)導(dǎo)致償債能力虛高的假象，隱匿了債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。長(zhǎng)期償債能力方面，華發(fā)股份近五年資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下降，2022 年中報(bào)數(shù)據(jù)顯示下降至72.76%。房地產(chǎn)行業(yè)因其舉債經(jīng)營(yíng)的特點(diǎn)，資產(chǎn)負(fù)債率相較于其他行業(yè)更高，通常業(yè)內(nèi)認(rèn)為房企資產(chǎn)負(fù)債率在70%左右較為合適。與陽(yáng)光城、融創(chuàng)等資產(chǎn)負(fù)債率常年高于80%的“暴雷房企”相比，華發(fā)股份的長(zhǎng)期償債壓力較小，相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較低。

表1 華發(fā)股份償債能力指標(biāo)表

4.2 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的不確定性，企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)速度越低、資產(chǎn)的使用效率越低，則營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)越高。房地產(chǎn)項(xiàng)目從拿地、開(kāi)發(fā)建設(shè)到銷(xiāo)售成交，過(guò)程周期長(zhǎng)，資金回流復(fù)雜，因此存在回款不確定性，容易出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。本文通過(guò)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對(duì)華發(fā)股份是否存在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。

華發(fā)股份的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率雖然不斷下降（見(jiàn)表2），2022 年上半年公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為57.94 次，但仍高于行業(yè)平均水平，說(shuō)明企業(yè)在高負(fù)債的經(jīng)營(yíng)模式下注重資金回款，資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)較小。

表2 華發(fā)股份運(yùn)營(yíng)能力指標(biāo)表

存貨周轉(zhuǎn)方面，華發(fā)股份存貨周轉(zhuǎn)率自2020 年開(kāi)始持續(xù)下降，反映了其存貨變現(xiàn)能力變?nèi)醯内厔?shì)。以同行業(yè)的萬(wàn)科、保利、金地集團(tuán)為例（見(jiàn)圖2），華發(fā)股份存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)遠(yuǎn)高于其他房企，隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫，銷(xiāo)售周期變長(zhǎng)，存貨周轉(zhuǎn)有進(jìn)一步變慢的風(fēng)險(xiǎn)，這將增加企業(yè)的管理成本，影響其現(xiàn)金流有效循環(huán)。

圖2 地產(chǎn)公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)對(duì)比數(shù)據(jù)表

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率一般用來(lái)衡量資產(chǎn)投資規(guī)模與銷(xiāo)售水平之間的情況。華發(fā)股份總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降趨勢(shì)明顯，反映其銷(xiāo)售能力下降，資產(chǎn)投資效益降低。受疫情影響，房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷期預(yù)計(jì)將會(huì)持續(xù)，市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)力下降，企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益將會(huì)進(jìn)一步惡化，如不充分重視，將會(huì)給企業(yè)帶來(lái)巨大打擊。

4.3 投資風(fēng)險(xiǎn)

投資風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)投資收益無(wú)法達(dá)到預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。近幾年，房企為了追求規(guī)模擴(kuò)張，大肆囤地，許多房企高價(jià)購(gòu)入土地，占用大量資金，一旦房?jī)r(jià)下跌，銷(xiāo)售不及預(yù)期，就會(huì)出現(xiàn)投資風(fēng)險(xiǎn)。一個(gè)企業(yè)的盈利能力是衡量企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的重要風(fēng)向標(biāo)。

由表3 可看出，華發(fā)股份近幾年固定資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)攀升，在2021 年達(dá)到27.95 億元。根據(jù)公司公告，主要是由于自用房屋建成并投入使用，為上下游產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)用地。固定資產(chǎn)規(guī)模的大幅增長(zhǎng)意味著相關(guān)管理費(fèi)用、折舊費(fèi)用的增加，影響企業(yè)盈利水平。

表3 華發(fā)股份固定資產(chǎn)規(guī)模

凈資產(chǎn)收益率是公司稅后利潤(rùn)與凈資產(chǎn)的比值，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率反映的是企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入的比率，二者都反映了企業(yè)的盈利水平。通過(guò)對(duì)華發(fā)股份近五年的凈資產(chǎn)收益率和營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率計(jì)算可知（見(jiàn)表4），華發(fā)股份整體盈利水平維持穩(wěn)定，高于行業(yè)平均水平，基本符合投資預(yù)期。

4.4 現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)

現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)現(xiàn)金流出與現(xiàn)金流入在時(shí)間上不一致所形成的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)現(xiàn)金流中，最能反映財(cái)務(wù)狀態(tài)的3個(gè)部分為：經(jīng)營(yíng)流量?jī)纛~、投資流量?jī)纛~、籌資流量?jī)纛~。當(dāng)投資、籌資、經(jīng)營(yíng)流量?jī)纛~均為正值時(shí)，說(shuō)明企業(yè)正處于興盛時(shí)期，一方面保持盈利狀態(tài)，另一方面積極擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模與投資規(guī)模。若企業(yè)陷入困境，出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí)，則會(huì)呈現(xiàn)相應(yīng)的負(fù)值，說(shuō)明企業(yè)現(xiàn)階段資金緊張，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增大。

華發(fā)股份2018 年至2021 年經(jīng)營(yíng)流量?jī)纛~持續(xù)增加（見(jiàn)表5），說(shuō)明其現(xiàn)金流入較為充足，資金回流相對(duì)比較充分。公司投資流量?jī)纛~持續(xù)為負(fù)值，并且從2018 年至2020 年不斷擴(kuò)大，表明這個(gè)時(shí)期企業(yè)處于擴(kuò)大市場(chǎng)份額，不斷投資新項(xiàng)目，囤積土地階段。同樣，這個(gè)階段其籌資流量?jī)纛~不斷下降，在償還前期借款的同時(shí)，籌資規(guī)模也有所下降，存在融資渠道受阻的可能性。現(xiàn)金流量比率是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~與流動(dòng)負(fù)債的比值，反映了企業(yè)短期償債能力的強(qiáng)弱。2022年上半年，華發(fā)股份經(jīng)營(yíng)、投籌資流量規(guī)模以及現(xiàn)金流量比率均明顯下降，這說(shuō)明企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收縮，現(xiàn)金流收緊，償債能力有所下降。

表5 華發(fā)股份現(xiàn)金流量指標(biāo)表

4.5 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范及控制建議

4.5.1 開(kāi)發(fā)多元化籌資渠道

雖然華發(fā)股份迫于“三條紅線”壓力，已經(jīng)認(rèn)識(shí)到降低負(fù)債規(guī)模的重要性，但其“隱性負(fù)債”風(fēng)險(xiǎn)仍然較高。建議華發(fā)股份通過(guò)多元化渠道進(jìn)行籌資，例如，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者、發(fā)行永續(xù)債等股權(quán)籌資方式代替?zhèn)鹘y(tǒng)債權(quán)籌資。此外，華發(fā)股份還可以通過(guò)內(nèi)部籌資方式降低籌資成本，加大高管或員工參與度，增加員工積極性。同時(shí)，要合理控制應(yīng)付票據(jù)規(guī)模，保持良好信用，避免出現(xiàn)違約情況。

4.5.2 提高銷(xiāo)售能力，加速去庫(kù)存

要進(jìn)一步壓縮拿地規(guī)模，嚴(yán)控項(xiàng)目品質(zhì)，提升銷(xiāo)售能力，集中消化現(xiàn)有商品房庫(kù)存。隨著市場(chǎng)需求日趨多元化和個(gè)性化，購(gòu)房者對(duì)房屋的品質(zhì)和服務(wù)要求越來(lái)越高。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的銷(xiāo)售情況受產(chǎn)品定位、設(shè)計(jì)方式、營(yíng)銷(xiāo)策略、銷(xiāo)售價(jià)格等多種因素影響。盡管華發(fā)股份擁有豐富的開(kāi)發(fā)和銷(xiāo)售經(jīng)驗(yàn)，但不能保證所開(kāi)發(fā)的產(chǎn)品完全銷(xiāo)售順暢，庫(kù)存一旦累積過(guò)多就會(huì)影響企業(yè)資金運(yùn)轉(zhuǎn)。針對(duì)原有“沉積”樓盤(pán)，建議企業(yè)可適當(dāng)降價(jià)銷(xiāo)售或進(jìn)行活動(dòng)促銷(xiāo)，以便實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流入，盡快去庫(kù)存。

4.5.3 開(kāi)源節(jié)流，降低管理成本

在市場(chǎng)下行環(huán)境中，房企不僅要在銷(xiāo)售環(huán)節(jié)開(kāi)源，更要節(jié)省開(kāi)支，控制管理成本。建立良好的財(cái)務(wù)管理制度和做好精細(xì)化、綜合化預(yù)算對(duì)于華發(fā)股份來(lái)講必不可少。值得注意的是，部分房企通過(guò)大規(guī)模降薪裁員來(lái)降低管理成本，這種舉動(dòng)容易造成公司內(nèi)部矛盾，有損企業(yè)形象，人員效率大打折扣。房企在考慮節(jié)流的同時(shí)，也要重視隨之而來(lái)的負(fù)面效益，以免顧此失彼。

4.5.4 靈活調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃

宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及政府調(diào)控政策影響著一個(gè)行業(yè)的戰(zhàn)略決策和業(yè)務(wù)模式，特別是房地產(chǎn)行業(yè)?，F(xiàn)階段房地產(chǎn)市場(chǎng)受?chē)?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、“房住不炒”的指導(dǎo)思想影響，已經(jīng)出現(xiàn)銷(xiāo)售下行趨勢(shì)。如果不能充分調(diào)整戰(zhàn)略規(guī)劃，整合資源集中優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，將帶來(lái)極大的資金風(fēng)險(xiǎn)。華發(fā)股份應(yīng)充分調(diào)研市場(chǎng)環(huán)境，做好投資預(yù)算，同時(shí)咨詢(xún)外部專(zhuān)業(yè)意見(jiàn)，靈活高效地制定未來(lái)發(fā)展規(guī)劃。

5 結(jié)論

房地產(chǎn)企業(yè)目前普遍存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，特別是在籌資、投資、運(yùn)營(yíng)階段，客觀存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。許多房企在近期市場(chǎng)調(diào)控政策的影響下，存貨積壓，債臺(tái)高筑，加速暴露資金風(fēng)險(xiǎn)。本文根據(jù)華發(fā)股份的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)識(shí)別出華發(fā)股份資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理、隱性債務(wù)高、存貨周轉(zhuǎn)慢的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并提出多元化籌資、提高存貨周轉(zhuǎn)率、靈活調(diào)整戰(zhàn)略規(guī)劃的控制建議。