薛龍 劉家諾 黃琦

【摘 要】 盈余管理行為在企業(yè)經(jīng)營中普遍存在，并影響企業(yè)的財務(wù)信息質(zhì)量。為了探究抑制企業(yè)盈余管理的有效路徑，文章基于北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)及2011—2020年滬深A(yù)股上市公司的數(shù)據(jù)構(gòu)建面板數(shù)據(jù)模型，實證檢驗數(shù)字普惠金融發(fā)展對企業(yè)盈余管理的影響及其作用機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)，數(shù)字普惠金融可以顯著降低企業(yè)盈余管理水平，進(jìn)一步，企業(yè)的成長性越好、面臨的投資機(jī)會越多，數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理程度的緩解效應(yīng)越顯著。機(jī)制分析表明，數(shù)字普惠金融發(fā)展可以通過降低企業(yè)面臨的融資約束進(jìn)而抑制其盈余管理動機(jī)，降低盈余管理程度。從資源配置效率的角度探究企業(yè)盈余管理的抑制途徑，有助于全方位緩解企業(yè)融資難題，提升企業(yè)盈余質(zhì)量，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】 數(shù)字普惠金融； 盈余管理； 融資約束； 資源配置； 資本市場

【中圖分類號】 F832.51；F275? 【文獻(xiàn)標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2022）23-0046-10

一、引言

企業(yè)的財務(wù)信息是投資者的主要信息來源，其披露質(zhì)量是維持資本市場健康發(fā)展的關(guān)鍵要素。然而由于市場中信息不對稱的存在，企業(yè)利用虛假財務(wù)信息騙取金融資源已成為常見的手段。與財務(wù)造假、會計欺詐相比，盈余管理的隱蔽性更強(qiáng)，法律成本更低，因此資本市場中的盈余管理現(xiàn)象也更為普遍。盈余管理行為不僅發(fā)生在企業(yè)財務(wù)報告的對外披露中，而且隱匿在企業(yè)真實的交易活動中，并且針對不同程度的融資需求，企業(yè)實施盈余管理的方式和程度也有所差異。雖然盈余管理行為能夠為企業(yè)帶來即時性效益，但其隱藏的風(fēng)險會對企業(yè)的價值增長產(chǎn)生極為不利的影響，甚至?xí)M(jìn)一步危害資本市場的健康發(fā)展。在我國資本市場二十多年的發(fā)展進(jìn)程中，上市公司實施盈余管理、操控利潤的行為一直都是被重點監(jiān)管的，對財務(wù)造假、會計欺詐行為更是零容忍，但監(jiān)管成本高昂且控制效果不佳，此類行為仍屢禁不止。因此，如何有效抑制上市公司的盈余操縱成為學(xué)術(shù)界研究的重點。近年來興起的數(shù)字普惠金融是在大數(shù)據(jù)、云計算、人工智能等新興技術(shù)驅(qū)動下應(yīng)運(yùn)而生的創(chuàng)新型金融模式，能夠?qū)⒔鹑诤涂萍歼M(jìn)行有機(jī)融合，在助力企業(yè)融資方面具有顯著優(yōu)勢[ 1 ]。由此帶來的問題是，低成本高效率的數(shù)字普惠金融是否能夠緩解企業(yè)的盈余管理？對于不同特征的企業(yè)來說，這種緩解效應(yīng)是否具有異質(zhì)性？進(jìn)一步，其內(nèi)在作用機(jī)制是什么？為此，本文以金融資源配置效率為切入點，選擇北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)及2011—2020年滬深A(yù)股上市公司財務(wù)數(shù)據(jù)作為研究樣本，深入探討數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理的影響。本文的研究不僅準(zhǔn)確揭示了數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理的影響程度，而且可以厘清其作用機(jī)制，這對加快數(shù)字普惠金融服務(wù)企業(yè)融資進(jìn)程、促進(jìn)企業(yè)規(guī)范經(jīng)營及提高經(jīng)濟(jì)發(fā)展韌性具有重要的理論價值和現(xiàn)實意義。

二、文獻(xiàn)梳理與評述

數(shù)字普惠金融作為金融與數(shù)字技術(shù)有機(jī)融合下的新型金融業(yè)態(tài)，提升了金融資源的配置效率，給經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來了積極效應(yīng)，因此，近年來成為學(xué)者研究的熱點問題。梳理現(xiàn)有研究可以發(fā)現(xiàn)，關(guān)于數(shù)字普惠金融對微觀企業(yè)行為影響的研究是目前的關(guān)注點。現(xiàn)有文獻(xiàn)主要基于融資約束的角度來探討數(shù)字普惠金融對企業(yè)發(fā)展的影響，比如數(shù)字普惠金融對企業(yè)投資效率、企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出、企業(yè)價值增長的影響研究，這些研究均認(rèn)為數(shù)字普惠金融有效緩解了企業(yè)融資約束，對企業(yè)發(fā)展具有積極作用[ 2-4 ]。從傳導(dǎo)機(jī)制來看，任曉怡[ 5 ]認(rèn)為數(shù)字普惠金融發(fā)展能夠有效擴(kuò)充企業(yè)的現(xiàn)金流，降低企業(yè)的財務(wù)費(fèi)用和杠桿率水平，最終對緩解企業(yè)融資約束產(chǎn)生積極作用。究其原因，廖婧琳等[ 6 ]認(rèn)為數(shù)字普惠金融的發(fā)展優(yōu)化了企業(yè)的融資環(huán)境，相較于傳統(tǒng)金融，在人工智能、大數(shù)據(jù)技術(shù)、區(qū)塊鏈等技術(shù)的支撐下，數(shù)字普惠金融能夠在低成本、低風(fēng)險的基礎(chǔ)上處理海量數(shù)據(jù)[ 7 ]，有效降低金融機(jī)構(gòu)與企業(yè)主體間的信息不對稱程度，緩解金融資源錯配[ 8 ]。而且，數(shù)字普惠金融還能為企業(yè)提供層次更為豐富的融資渠道，比如智能投顧、供應(yīng)鏈金融、消費(fèi)金融等，實現(xiàn)不同主體不同程度的融資需求，極大提升了金融資源的配置效率。

現(xiàn)有文獻(xiàn)中，金融資源配置效率如何影響企業(yè)盈余管理并未直接涉及，更多是探討企業(yè)融資活動與其盈余管理的關(guān)系。學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為在融資難、融資貴的背景下，融資會誘發(fā)企業(yè)的盈余管理行為。陳燊等[ 9 ]研究發(fā)現(xiàn)融資約束與企業(yè)盈余管理水平呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，說明企業(yè)在面臨融資約束時會采取盈余管理策略。Franz等[ 10 ]進(jìn)一步分析認(rèn)為銀行在進(jìn)行信貸審批時會依據(jù)企業(yè)的財務(wù)狀況調(diào)整信貸的額度、期限和利率，為了能夠達(dá)到債權(quán)人要求的盈余門檻，企業(yè)會通過盈余管理調(diào)整虧損或者提高盈余，以此來緩解債務(wù)契約條款的約束。盈余管理在股權(quán)融資中較為常見，企業(yè)為達(dá)到上市條件或者能以較高的價格發(fā)行股票、降低企業(yè)的權(quán)益融資成本，在IPO、股票定向增發(fā)等過程中存在著盈余操縱行為[ 11 ]。但盈余管理下的財務(wù)信息并不真正反映企業(yè)的良好盈利能力，逯東等[ 12 ]認(rèn)為盈余操縱的不可持續(xù)性會導(dǎo)致企業(yè)在上市后發(fā)生業(yè)績變臉。不僅如此，盈余管理還會顯著增加企業(yè)的信用風(fēng)險，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)融資額度減少、融資成本上升[ 13 ]。在盈余管理的相關(guān)研究中，學(xué)者重點探討了抑制企業(yè)盈余管理的可能途徑，孫光國等[ 14 ]研究發(fā)現(xiàn)上市公司機(jī)構(gòu)投資者持股比例同盈余管理程度呈顯著的負(fù)相關(guān)性，任宏達(dá)和王琨[ 15 ]認(rèn)為產(chǎn)品市場競爭越激烈，公司信息披露質(zhì)量越好。

上述研究成果為數(shù)字普惠金融與企業(yè)盈余管理關(guān)系的研究提供了理論支撐和驗證思路。因此，本文在借鑒現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上進(jìn)一步探討二者的影響關(guān)系。本文主要的貢獻(xiàn)在于：第一，拓寬了數(shù)字普惠金融對企業(yè)影響的相關(guān)研究?，F(xiàn)有文獻(xiàn)針對數(shù)字普惠金融的微觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的研究多聚焦于企業(yè)的投融資及創(chuàng)新行為，鮮有關(guān)注企業(yè)的信息質(zhì)量和會計風(fēng)險。第二，豐富了企業(yè)盈余管理影響因素的相關(guān)研究。以往文獻(xiàn)主要探討了企業(yè)內(nèi)部控制和外部市場監(jiān)督層面對企業(yè)盈余管理的影響，忽視了金融資源配置效率對企業(yè)盈余管理的作用，本文基于數(shù)字普惠金融視角，構(gòu)建了“數(shù)字普惠金融—融資約束—盈余管理”的理論分析框架，對厘清數(shù)字普惠金融、緩解企業(yè)盈余管理的具體路徑進(jìn)行了深入研究。第三，在系統(tǒng)研究數(shù)字普惠金融影響企業(yè)盈余管理的基礎(chǔ)上，深入討論這一影響效應(yīng)是否因企業(yè)異質(zhì)性特征而存在差別，為數(shù)字普惠金融發(fā)展的優(yōu)化和改善提供了可能的方向。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）數(shù)字普惠金融與企業(yè)盈余管理

由于信息不對稱的存在，在企業(yè)真實盈利能力和發(fā)展?jié)摿Φ呐袛嗌?，外界可能無法準(zhǔn)確得知企業(yè)最真實的信息，因此雙方的信息差為企業(yè)進(jìn)行盈余管理提供了條件，而融資約束則強(qiáng)化了企業(yè)進(jìn)行盈余管理的動機(jī)。企業(yè)面臨的融資約束與傳統(tǒng)金融模式的授信機(jī)制具有一定的關(guān)系，傳統(tǒng)金融部門重資產(chǎn)、輕能力、交易成本高、服務(wù)范圍小等弊端使得企業(yè)融資難、融資貴問題始終難以有效解決。良好的財務(wù)業(yè)績意味著企業(yè)具有較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實力，貸款違約風(fēng)險低，是企業(yè)獲取金融支持的有力籌碼，企業(yè)為緩解融資約束對企業(yè)發(fā)展的不利影響，通常會通過盈余管理上調(diào)會計利潤，使信貸供給方做出有利于企業(yè)的決策。企業(yè)通過這種方式獲取了大量的金融資源，而且操作成本低，對企業(yè)而言是一種較佳的融資手段，這也是資本市場上盈余管理行為普遍存在的重要原因。

數(shù)字普惠金融能夠緩解企業(yè)盈余管理在于其改善了傳統(tǒng)的授信機(jī)制。數(shù)字普惠金融能夠借助信息技術(shù)手段對海量標(biāo)準(zhǔn)化和非標(biāo)準(zhǔn)化數(shù)據(jù)進(jìn)行挖掘，提高市場信息的透明度，降低資金供求雙方信息不對稱程度，縮小企業(yè)進(jìn)行盈余管理的空間[ 16 ]。并且，數(shù)字普惠金融有效緩解了企業(yè)的融資約束。在提升金融效率方面，數(shù)字普惠金融通過信用的透明化和信息化，顛覆了傳統(tǒng)金融的信用定價模式，使得供需雙方能夠?qū)崿F(xiàn)直接對話，降低了交易成本，其更具針對性的金融產(chǎn)品能夠幫助實現(xiàn)多元主體之間的高效率交易，最大程度優(yōu)化資源配置[ 17 ]。在增大金融供給方面，數(shù)字普惠金融能夠盤活游離在正規(guī)金融體系之外的資金并有效轉(zhuǎn)化為供給，擴(kuò)大了原有的金融規(guī)模，進(jìn)一步緩解了企業(yè)面臨的融資約束，進(jìn)而降低了企業(yè)的盈余管理程度[ 18 ]。此外，數(shù)字普惠金融放大了盈余管理的負(fù)面效應(yīng)。數(shù)字普惠金融能夠通過技術(shù)手段對不同行業(yè)、企業(yè)、個體的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行抓取、整合和分析，是對傳統(tǒng)征信體系的進(jìn)一步補(bǔ)充與完善，使企業(yè)的盈余管理行為更易被識別。盈余管理引發(fā)的負(fù)面效應(yīng)不僅會影響企業(yè)融資活動，而且會進(jìn)一步波及企業(yè)生產(chǎn)運(yùn)營的各環(huán)節(jié)，在數(shù)字普惠金融模式下為規(guī)避經(jīng)營風(fēng)險，企業(yè)會謹(jǐn)慎進(jìn)行盈余管理。基于此，本文提出研究假設(shè)1。

H1：數(shù)字普惠金融發(fā)展能夠有效緩解企業(yè)的盈余管理行為。

（二）數(shù)字普惠金融、企業(yè)成長性與企業(yè)盈余管理

處于不同生命周期的企業(yè)具有不同的特點，在市場壓力、資金需求、融資約束及風(fēng)險管理等方面存在明顯差異。相對而言，處于成長期的企業(yè)發(fā)展前景好、成長性高，具有高投資回報的潛質(zhì)，但資金需求強(qiáng)且面臨的融資約束高。成長性越好的企業(yè)有望成為行業(yè)未來的標(biāo)桿企業(yè)，可持續(xù)發(fā)展能力強(qiáng)，在技術(shù)和管理等軟實力方面優(yōu)勢相對突出，且企業(yè)會面臨更多凈現(xiàn)值為正的投資項目以及更優(yōu)的市場機(jī)遇，是企業(yè)實現(xiàn)版圖擴(kuò)張的最佳時機(jī)，但這一時期，企業(yè)資產(chǎn)硬實力不足，融資成為企業(yè)發(fā)展的絆腳石。傳統(tǒng)金融部門具有“后向型”偏好，會依據(jù)企業(yè)的資產(chǎn)能力來選擇授信客戶，使得具有發(fā)展?jié)摿Φ某砷L期企業(yè)面臨金融排斥[ 18 ]。因此，在融資動機(jī)的驅(qū)使下，成長性好的企業(yè)會通過盈余管理調(diào)整財務(wù)業(yè)績以滿足信貸機(jī)構(gòu)的授信條件，獲取更多的金融資源。并且，企業(yè)成長性越好，會計信息的失真值越高[ 19 ]，企業(yè)進(jìn)行盈余管理的程度就越大。數(shù)字普惠金融的發(fā)展有效校正了傳統(tǒng)金融體系中“階段錯配”，使得成長性好的企業(yè)能夠且更易獲取金融資源，那么企業(yè)基于融資動機(jī)下的盈余管理行為會減少。同時，為確保成長優(yōu)勢的持續(xù)性，企業(yè)會進(jìn)一步規(guī)避其他動機(jī)驅(qū)使的現(xiàn)金流操縱、盈余操縱等信息虛假行為?；诖?，本文提出研究假設(shè)2。

H2：企業(yè)成長性越好，數(shù)字普惠金融發(fā)展對企業(yè)盈余管理行為的緩解效應(yīng)越顯著。

（三）數(shù)字普惠金融、投資機(jī)會與企業(yè)盈余管理

企業(yè)投資機(jī)會是指能夠由企業(yè)決定采取或放棄的具有良好盈利能力的項目，這些項目為企業(yè)獲取經(jīng)濟(jì)利益提供了較大的可能性。現(xiàn)有研究表明，企業(yè)面臨的投資機(jī)會與其盈余管理程度之間呈正向變動關(guān)系，說明企業(yè)面臨的投資機(jī)會越多，越傾向于進(jìn)行盈余管理[ 20 ]。投資活動需要充足的自由現(xiàn)金流，企業(yè)自有資金往往難以支撐企業(yè)的投資計劃，企業(yè)會通過盈余管理策略進(jìn)行外部融資，獲取投資資金，而數(shù)字普惠金融的發(fā)展優(yōu)化了金融市場環(huán)境，破解了企業(yè)的融資困境，尤其是有效解決了高投資機(jī)會企業(yè)的融資難題。此外，數(shù)字普惠金融降低了資本市場的信息不對稱，在配置金融資源時能夠遵循效率原則，將金融資源與高效率項目的風(fēng)險特征相互匹配，使得更多的資金傾向于發(fā)展前景良好的投資項目。所以，在數(shù)字普惠金融的支持下，面臨較多投資機(jī)會的企業(yè)資金得到擴(kuò)充，企業(yè)盈余管理水平將大幅降低?；诖?，本文提出研究假設(shè)3。

H3：企業(yè)面臨的投資機(jī)會越多，數(shù)字普惠金融發(fā)展對企業(yè)盈余管理行為的緩解效應(yīng)越顯著。

四、實證設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選取2011—2020年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，所使用的數(shù)字普惠金融數(shù)據(jù)來源于北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心發(fā)布的數(shù)字普惠金融指數(shù)，為了使數(shù)字普惠金融指數(shù)和企業(yè)層面數(shù)據(jù)在數(shù)量級上保持一致，本文對所有指數(shù)進(jìn)行取自然對數(shù)的處理，得到最終數(shù)據(jù)。上市公司的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)來自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。為了使樣本更具代表性，本文對數(shù)據(jù)進(jìn)行如下處理：（1）剔除金融類企業(yè)的樣本數(shù)據(jù)；（2）剔除時間區(qū)間內(nèi)被ST、*ST的樣本數(shù)據(jù)；（3）剔除財務(wù)數(shù)據(jù)缺失的樣本數(shù)據(jù)。同時為消除離群值對結(jié)果的干擾，采用Winsorize方法，對全部連續(xù)變量按照1%和99%分位數(shù)進(jìn)行縮尾處理。經(jīng)過以上處理，最終得到13 686個年度觀測值。

（二）變量選擇與度量

1.被解釋變量

根據(jù)Healy和Wahlen[ 21 ]對盈余管理的定義，可以將盈余管理理解為采用會計方法或者安排真實交易來改變公司賬面業(yè)績以誤導(dǎo)利益相關(guān)者決策的一種手段。采用會計方法（政策、估計等）進(jìn)行的盈余管理是應(yīng)計盈余管理，它不會改變企業(yè)的真實交易活動，改變的只是企業(yè)不同時期盈余的分布；通過安排真實交易活動進(jìn)行的盈余管理是真實盈余管理，將直接導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金流量的改變。本文選擇應(yīng)計盈余管理（DA）衡量企業(yè)盈余管理水平，并作為被解釋變量，選擇真實盈余管理（REM）進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。對于應(yīng)計盈余管理，本文采用修正的橫截面Jones模型進(jìn)行計算，如模型（1）所示：

（1）

式（1）中，TAit為第t年企業(yè)應(yīng)計利潤，由第t年的凈利潤減去第t年的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量而得；Ait-1為企業(yè)第t-1年的資產(chǎn)總額；？駐REVit為企業(yè)第t年的營業(yè)收入變動額，由第t年營業(yè)收入減去第t-1年營業(yè)收入而得；？駐RECit為第t年應(yīng)收賬款變動額減去第t-1年應(yīng)收賬款變動額的差值；PPEit為企業(yè)第t年的固定資產(chǎn)凈額，是固定資產(chǎn)原值減去累計折舊及固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備的差值。對模型（1）進(jìn)行分行業(yè)分年度的OLS回歸，得到的殘差項？著，即代表可操縱應(yīng)計利潤DAit，將其取絕對值后作為本文的被解釋變量。

2.解釋變量

本文將北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心發(fā)布的數(shù)字普惠金融指數(shù)作為數(shù)字普惠金融的代理變量。該指數(shù)分覆蓋廣度、使用深度以及數(shù)字化程度三個維度。其中“覆蓋廣度”是指用戶賬戶的覆蓋率，“使用深度”衡量的是各類金融業(yè)務(wù)的實際使用情況，而“數(shù)字化程度”則表現(xiàn)在金融交易的低門檻和低成本等方面。數(shù)字化程度指數(shù)自2011年以來波動幅度較大，為保持研究結(jié)論的嚴(yán)謹(jǐn)性，本文參考廖婧琳等[ 6 ]的做法，僅采用數(shù)字普惠金融總指數(shù)（TIndex）、覆蓋廣度指數(shù)（Breadth）和使用深度指數(shù)（Depth）作為解釋變量。

3.調(diào)節(jié)變量

（1）企業(yè)成長性（Growth）。本文選取營業(yè)收入增長率衡量企業(yè)的成長性，該指標(biāo)值越大，表明企業(yè)營業(yè)收入的增長速度越快，企業(yè)市場前景越好，成長能力越強(qiáng)。

（2）企業(yè)投資機(jī)會（TQ）。本文選取托賓Q值衡量企業(yè)的投資機(jī)會，相對單一的財務(wù)指標(biāo)，托賓Q值能夠從市場和盈利兩個維度衡量企業(yè)的投資機(jī)會，托賓Q值越大，企業(yè)面臨的投資機(jī)會越多。

4.控制變量

考慮到相關(guān)企業(yè)層面數(shù)據(jù)可能對研究結(jié)果產(chǎn)生影響，本文對如下變量進(jìn)行了控制：資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、企業(yè)規(guī)模（Size）、固定資產(chǎn)占比（PPE）、盈利能力（Roa）、現(xiàn)金流水平（Cash）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Soe）、股權(quán)集中度（Top）、賬面市值比（BM）。此外，本文還引入了行業(yè)虛擬變量（Ind）和年份虛擬變量（Year），以控制行業(yè)效應(yīng)和年份效應(yīng)。

變量定義及具體衡量方法如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

為了檢驗數(shù)字普惠金融發(fā)展對企業(yè)盈余管理的影響，本文構(gòu)建了基準(zhǔn)模型（2）：

其中，i表示企業(yè)，t表示年份。被解釋變量DAit表示第i個企業(yè)第t年的盈余管理水平，解釋變量Index表示當(dāng)期的三類數(shù)字普惠金融指數(shù)，？琢0為模型中的常數(shù)項，？著it為模型中的隨機(jī)誤差，Controlsit為可能會影響企業(yè)盈余管理水平的一組控制變量。同時，該模型還控制了行業(yè)效應(yīng)和年份效應(yīng)。模型中核心解釋變量Index的回歸系數(shù)？琢1反映數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理的影響，根據(jù)本文的研究假設(shè)1，預(yù)期該回歸系數(shù)顯著為負(fù)值，即數(shù)字普惠金融的發(fā)展有利于緩解企業(yè)的盈余管理行為。

為了進(jìn)一步檢驗企業(yè)成長性在數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理的影響關(guān)系中是否存在調(diào)節(jié)效應(yīng)，本文構(gòu)建了模型（3）：

模型（3）在基準(zhǔn)模型（2）的基礎(chǔ)上增加了數(shù)字普惠金融（Index）和企業(yè)成長性（Growth）的交乘項。根據(jù)本文的研究假設(shè)2，預(yù)期數(shù)字普惠金融與企業(yè)成長性的交乘項（Index×Growth）的系數(shù)？琢2顯著小于0，即企業(yè)成長性越好，數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理的緩解效應(yīng)越大。

同樣地，為驗證研究假設(shè)3，本文構(gòu)建了模型（4）：

在該模型中，預(yù)期數(shù)字普惠金融和投資機(jī)會的交乘項（Index×TQ）的系數(shù)顯著為負(fù)值，即企業(yè)面臨的投資機(jī)會越多，數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理的緩解效應(yīng)越大。

五、實證結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計

主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。數(shù)字普惠金融總指數(shù)（TIndex）、覆蓋廣度指數(shù)（Breadth）、使用深度指數(shù)（Depth）的最大值與最小值之間存在明顯的差異，說明不同年份、不同地區(qū)的數(shù)字普惠金融發(fā)展存在明顯差距。對于企業(yè)盈余管理水平（DA），最大值為0.264，最小值為0.001，均值為0.046，說明不同企業(yè)的盈余管理水平顯著不同?？刂谱兞恐校髽I(yè)規(guī)模（Size）均值為7.926，最大值為11.350，最小值為4.934，表明企業(yè)規(guī)模大小不一。盈利能力（Roa）的最大值與最小值之間呈現(xiàn)了明顯的兩極分化，說明不同的企業(yè)在盈利能力方面存在一定的差距。固定資產(chǎn)占比（PPE）的最大值為0.701，最小值為0.002，中位數(shù)為0.203，說明企業(yè)的資產(chǎn)類型有所不同，但整體而言，企業(yè)的輕資產(chǎn)普遍偏多。從企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）數(shù)據(jù)來看，部分企業(yè)存在過度負(fù)債問題。但企業(yè)現(xiàn)金持有水平（Cash）之間的差異相對較小。股權(quán)集中度（Top）的中位數(shù)是58.885，說明企業(yè)的股權(quán)集中度相對較高。此外，賬面市值比（BM）也存在較大差異，最大值高達(dá)1.156，最小值僅為0.121，反映了企業(yè)的經(jīng)營能力差異較大。

（二）基準(zhǔn)回歸結(jié)果

為檢驗數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理的影響，本文對基準(zhǔn)模型（2）進(jìn)行回歸，表3匯報了數(shù)字普惠金融指數(shù)、覆蓋廣度指數(shù)和使用深度指數(shù)對企業(yè)盈余管理水平的回歸結(jié)果，每列回歸均控制了年份效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)。實證結(jié)果顯示，數(shù)字普惠金融總指數(shù)（TIndex）、覆蓋廣度指數(shù)（Breadth）、使用深度指數(shù)（Depth）的回歸系數(shù)分別為-0.0093、-0.0058和-0.0087，且均在1%的水平上顯著，表明數(shù)字普惠金融的發(fā)展能夠緩解企業(yè)的盈余管理行為。主要是由于數(shù)字普惠金融的發(fā)展彌補(bǔ)了傳統(tǒng)金融模式的不足，有效抑制了上市公司采取盈余管理的方式粉飾業(yè)績以提高融資能力的動機(jī)。這一結(jié)果印證了本文的研究假設(shè)1。

（三）內(nèi)生性問題處理

本文選取的數(shù)字普惠金融屬于宏觀層面的變量，受到單個企業(yè)盈余管理行為的影響較小，即存在反向因果關(guān)系的可能性較小，但是為了研究結(jié)果的穩(wěn)健性，本文選擇工具變量法來緩解模型中可能產(chǎn)生的內(nèi)生性問題。本文將數(shù)字普惠金融總指數(shù)、覆蓋廣度指數(shù)以及使用深度指數(shù)滯后一期作為工具變量，并采用兩階段最小二乘法（2SLS）進(jìn)行檢驗，表4匯報了工具變量的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示數(shù)字普惠金融總指數(shù)（TIndex）、覆蓋廣度指數(shù)（Breadth）、使用深度指數(shù)（Depth）的系數(shù)均為負(fù)值，且分別在1%或5%的水平上顯著。說明在考慮了內(nèi)生性問題后，數(shù)字普惠金融發(fā)展可以緩解企業(yè)盈余管理的結(jié)論依然成立，與基準(zhǔn)回歸結(jié)果不存在實質(zhì)性差異。

（四）穩(wěn)健性檢驗

與應(yīng)計盈余管理相比，真實盈余管理具有較高的隱蔽性，不易被分析師追蹤和監(jiān)督，企業(yè)更傾向于通過銷售操縱、生產(chǎn)操縱和費(fèi)用操縱等手段進(jìn)行真實盈余管理粉飾企業(yè)的財務(wù)業(yè)績，以獲取投資者或信貸機(jī)構(gòu)的青睞。因此，本文通過異?，F(xiàn)金流（CFOEM）、異常產(chǎn)品成本（PRODEM）、異常費(fèi)用（DISXEM）構(gòu)建一個綜合的真實盈余管理指標(biāo)（REM）替代企業(yè)的應(yīng)計盈余管理，真實盈余管理的具體衡量方法由模型（5）計算得出。

REMit=PRODEMit-CFOEMit-DISXEMit? （5）

由此得到的真實盈余管理（REM）納入模型（2）重新進(jìn)行回歸，檢驗本文的研究假設(shè)1是否依舊成立。穩(wěn)健性檢驗結(jié)果如表5所示，數(shù)字普惠金融總指數(shù)（TIndex）、覆蓋廣度指數(shù)（Breadth）、使用深度指數(shù)（Depth）的系數(shù)分別在5%、10%、10%的水平上顯著為負(fù)值，說明數(shù)字普惠金融的發(fā)展降低了企業(yè)的真實盈余管理水平，表明本文的研究假設(shè)1依然成立。

（五）調(diào)節(jié)效應(yīng)分析

1.數(shù)字普惠金融、企業(yè)成長性與企業(yè)盈余管理

企業(yè)成長性差異化調(diào)節(jié)的回歸結(jié)果如表6所示，數(shù)字普惠金融總指數(shù)（TIndex）、覆蓋廣度指數(shù)（Breadth）、使用深度指數(shù)（Depth）與企業(yè)成長性（Growth）的交乘項系數(shù)分別在5%或10%的水平上顯著為負(fù)，這一回歸結(jié)果表明，企業(yè)的成長性越好，數(shù)字普惠金融發(fā)展對其盈余管理水平的緩解效應(yīng)越大，由此本文的研究假設(shè)2得到驗證。做進(jìn)一步對比，在同等顯著性水平下，數(shù)字普惠金融的使用深度指數(shù)與企業(yè)成長性交乘項（Depth×Growth）回歸系數(shù)的絕對值要大于數(shù)字普惠金融總指數(shù)與企業(yè)成長性交乘項（TIndex×Growth）回歸系數(shù)的絕對值，說明數(shù)字普惠金融的使用深度對高成長性企業(yè)盈余管理行為的制約效果更顯著。數(shù)字普惠金融的使用深度是通過各類金融業(yè)務(wù)的實際使用情況來衡量的，可以看出，數(shù)字普惠金融推出的各類針對性金融產(chǎn)品的使用效果佳，更能夠有效緩解金融資源在配置過程中的“階段錯配”，降低高成長性企業(yè)盈余管理的程度。

2.數(shù)字普惠金融、投資機(jī)會與企業(yè)盈余管理

表7給出了本文研究假設(shè)3的回歸結(jié)果，數(shù)字普惠金融總指數(shù)（TIndex）、覆蓋廣度指數(shù)（Breadth）、使用深度指數(shù)（Depth）與投資機(jī)會（TQ）的交乘項系數(shù)分別為-0.0020、-0.0018、-0.0020，且均在5%的水平上顯著，說明企業(yè)面臨的投資機(jī)會越多，數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理的緩解效應(yīng)越顯著，本文的研究假設(shè)3得到驗證。投資活動需要資金支持，企業(yè)面臨的投資機(jī)會越多，資金需求越強(qiáng)烈，這會促使企業(yè)通過盈余管理策略進(jìn)行融資，而數(shù)字普惠金融發(fā)展提高了金融資源配置效率，降低了企業(yè)融資的難度，進(jìn)而弱化了企業(yè)盈余管理的動機(jī)，尤其是資金壓力較大的高投資機(jī)會企業(yè)，其盈余管理程度會因數(shù)字普惠金融的發(fā)展大幅降低。

六、機(jī)制檢驗

（一）中介模型構(gòu)建

數(shù)字普惠金融的發(fā)展在一定程度上改善了我國企業(yè)的融資環(huán)境。從數(shù)字普惠金融的角度分析，數(shù)字普惠金融發(fā)展降低了市場中的信息不對稱，增加了金融服務(wù)的可得性，降低了交易成本，緩解了企業(yè)面臨的融資約束。從企業(yè)盈余管理的角度分析，融資約束是企業(yè)進(jìn)行盈余管理的重要原因，融資約束說明企業(yè)經(jīng)營資金緊張，企業(yè)有強(qiáng)烈的資金需求，因此企業(yè)有較強(qiáng)的動機(jī)和意愿進(jìn)行盈余管理，通過粉飾財務(wù)業(yè)績向市場傳遞“有利”信號，釋緩融資壓力。那么，融資約束與數(shù)字普惠金融、盈余管理的關(guān)系均已得到理論驗證，但融資約束是否在數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理的緩解效應(yīng)中起到中介效應(yīng)仍待進(jìn)一步檢驗。

基于此，本文引入融資約束變量作為中介變量。在指標(biāo)的選取上，采用SA指數(shù)衡量滬深A(yù)股上市公司融資約束的程度[ 22 ]。SA指數(shù)僅包含了企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模數(shù)據(jù)和企業(yè)年齡數(shù)據(jù)兩個外生企業(yè)變量，能夠避免內(nèi)生性問題，SA指數(shù)的測算如下所示：

其中Size代表企業(yè)規(guī)模，用企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)值衡量；Age為企業(yè)年齡，即當(dāng)年年份與企業(yè)成立年份的差值。由此公式計算出的SA指數(shù)取值為負(fù)，在本文實證研究中對該數(shù)值取絕對值，該數(shù)值越高，代表企業(yè)所面臨的融資約束越強(qiáng)；該數(shù)值越低，代表企業(yè)所面臨的融資約束越弱。在此基礎(chǔ)上，本文借鑒溫忠麟等[ 23 ]的中介效應(yīng)檢驗程序，構(gòu)建如下三個模型：

根據(jù)上述中介效應(yīng)的檢驗程序，模型（7）檢驗的是數(shù)字普惠金融發(fā)展對企業(yè)盈余管理的影響，據(jù)上文分析可知？琢1應(yīng)顯著為負(fù)；模型（8）檢驗的是數(shù)字普惠金融發(fā)展對企業(yè)融資約束的影響，據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)預(yù)期？茁1顯著為負(fù)，數(shù)字普惠金融發(fā)展能夠優(yōu)化金融市場環(huán)境，緩解企業(yè)面臨的融資約束；模型（9）檢驗融資約束是否在數(shù)字普惠金融影響企業(yè)盈余管理水平的過程中起到中介作用，預(yù)期系數(shù)？酌1的絕對值小于系數(shù)？琢1的絕對值。

（二）中介效應(yīng)分析

表8匯報了數(shù)字普惠金融總指數(shù)（TIndex）、覆蓋廣度指數(shù)（Breadth）、使用深度指數(shù)（Depth）對企業(yè)盈余管理（DA）的影響機(jī)制分析結(jié)果。表8中列（1）、（4）、（7）分別顯示了三個解釋變量對企業(yè)盈余管理的總效應(yīng)系數(shù)，均在1%的顯著性水平上為負(fù)值，說明數(shù)字普惠金融發(fā)展對企業(yè)盈余管理有顯著的緩解效應(yīng)。列（2）、（5）、（8）三個解釋變量的系數(shù)均顯著為負(fù)，說明數(shù)字普惠金融發(fā)展降低了企業(yè)的融資約束程度；列（3）、（6）、（9）三個解釋變量的系數(shù)均為負(fù)值，且絕對值均小于列（1）、（4）、（7）中該系數(shù)的絕對值，說明融資約束（SA）在數(shù)字普惠金融發(fā)展與企業(yè)盈余管理水平之間起到了部分中介效應(yīng)，且中介效應(yīng)占總效應(yīng)的比例分別為17.64%、16.58%、17.43%。綜上，數(shù)字普惠金融的發(fā)展能夠通過降低企業(yè)融資約束從而對企業(yè)盈余管理起到緩解作用。

七、結(jié)論與建議

（一）研究結(jié)論

企業(yè)健康持續(xù)發(fā)展是實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長的微觀基礎(chǔ)，因此研究企業(yè)盈余管理的緩解因素對于提升我國上市公司會計信息質(zhì)量，促進(jìn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展具有重要的現(xiàn)實意義。本文以2011—2020年滬深A(yù)股上市公司為研究對象，實證檢驗數(shù)字普惠金融發(fā)展對企業(yè)盈余管理行為的影響。研究結(jié)果表明：（1）數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理具有顯著的負(fù)向影響，說明數(shù)字普惠金融的發(fā)展能夠有效緩解企業(yè)的盈余管理行為。（2）進(jìn)一步研究表明，企業(yè)成長性越好、面臨的投資機(jī)會越多，數(shù)字普惠金融對企業(yè)盈余管理水平的緩解效應(yīng)越顯著。（3）融資約束在數(shù)字普惠金融緩解企業(yè)盈余管理的過程中起到了部分中介作用。數(shù)字普惠金融生態(tài)圈的構(gòu)建優(yōu)化了企業(yè)的融資環(huán)境，降低了企業(yè)面臨的融資約束，企業(yè)融資問題的有效解決極大程度弱化了企業(yè)進(jìn)行盈余管理的動機(jī)，顯著減少了企業(yè)的盈余管理活動。

（二）政策建議

首先，應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步發(fā)展數(shù)字普惠金融，增強(qiáng)金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的能力。一是要加快大數(shù)據(jù)、云計算、區(qū)塊鏈等技術(shù)與金融的深度融合，構(gòu)建多元化金融服務(wù)業(yè)態(tài)，降低金融服務(wù)的門檻并延展其服務(wù)邊界，從廣度上緩解企業(yè)的融資困境；二是要推動數(shù)字普惠金融與產(chǎn)業(yè)發(fā)展的深度融合，強(qiáng)化金融資源在產(chǎn)業(yè)間的配置，實現(xiàn)金融資源在產(chǎn)業(yè)部門之間的高效流動，從而深層次緩解企業(yè)融資約束。

其次，應(yīng)當(dāng)依據(jù)企業(yè)特點實施差異化政策，發(fā)揮好數(shù)字普惠金融的“普惠”特征，要因企施策，為不同類型的企業(yè)以及不同發(fā)展階段的企業(yè)提供適宜的支持政策。具體而言，重點支持成長性較好、投資機(jī)會較多的企業(yè)，這類企業(yè)價值創(chuàng)造能力強(qiáng)，盈利潛力大，但金融資源不足限制了其長遠(yuǎn)發(fā)展，因此要切實解決融資難題，加大數(shù)字普惠金融對其的支持力度。

最后，應(yīng)當(dāng)繼續(xù)補(bǔ)充和完善第三方征信體系，優(yōu)化資本市場環(huán)境。要充分發(fā)揮數(shù)字普惠金融在信用信息建設(shè)中的積極作用，建立健全多維度數(shù)據(jù)信息共享機(jī)制，促進(jìn)信息的交換和共享，同時還要進(jìn)一步完善相關(guān)法律法規(guī)，加大財務(wù)操縱的懲罰力度，提升企業(yè)財務(wù)信息的質(zhì)量，促進(jìn)多層次資本市場健康發(fā)展。

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