廖 彬，陳 龍

(1.南京財經(jīng)大學公共管理學院，江蘇 南京 210023；2.金寨縣花石實驗學校，安徽 六安 237300)

一、引言

近年來，我國經(jīng)濟逐步邁入高質(zhì)量發(fā)展階段，居民家庭可支配收入也在穩(wěn)步增加，同時我國自市場化改革以來，金融市場開始走進有余力的家庭并不斷涌現(xiàn)出富有活力的金融產(chǎn)品，投資金融資產(chǎn)已然成為眾多家庭的生活調(diào)劑品，如何合理配置家庭財富成為重要的決策內(nèi)容。據(jù)相關(guān)財富報告統(tǒng)計，2020年中國家庭金融資產(chǎn)總額增長率達13.6%，占亞洲地區(qū)金融資產(chǎn)總額的47%。家庭是經(jīng)濟社會的基本參與單位，其資產(chǎn)選擇和配置行為對家庭的生活水平有重要的影響。根據(jù)現(xiàn)有投資理論，家庭會選擇將其部分資產(chǎn)分配給風險金融產(chǎn)品，以實現(xiàn)風險和回報之間的最佳平衡，達到資源的優(yōu)化配置。然而，與發(fā)達國家相比，中國大多數(shù)家庭金融資產(chǎn)配置比例偏低，這被稱為金融市場的“有限參與”問題[1]。因此，如何提高家庭金融資產(chǎn)的配置比例以及哪些因素能夠促進我國家庭參與金融投資的概率已然成為眾多研究的關(guān)注點。

部分研究發(fā)現(xiàn)家庭成員對風險的分析與否是其是否參與金融投資的關(guān)鍵因素，而以社會保障為代表的風險規(guī)避制度能夠?qū)彝ワL險分析造成影響，因此大量研究開始著眼于諸如醫(yī)療保險、商業(yè)保險和健康險等非風險項目對家庭金融投資的影響。與此同時，我國社會保障制度自21世紀不斷得到發(fā)展后，對居民的生活和未來預期帶來了較大改變，探究社會保障與家庭資產(chǎn)配置之間的關(guān)系具有一定現(xiàn)實意義。隨著人口老齡化的出現(xiàn)，有學者提出家庭老一代的平均年齡對是否持有金融產(chǎn)品有較大的“擠出效應”，而養(yǎng)老保險正是基于老人退休所帶來的資產(chǎn)風險所設(shè)立的項目，其很可能改變家庭的風險管理，從而影響金融投資，而有關(guān)這方面的研究尚有匱乏。本文正是基于這一視角和研究背景，通過對社會養(yǎng)老保險的作用機制、家庭金融投資行為特點的分析，揭示養(yǎng)老保險與家庭金融資產(chǎn)配置之間的關(guān)系，期冀為家庭風險管理和金融投資決策提供一定的理論參考。

二、文獻追溯與我國現(xiàn)狀

關(guān)于家庭金融資產(chǎn)配置的理論研究最早可追溯到20世紀50年代的馬科威茨(Markowitz)，他提出理性的投資者會根據(jù)市場均值、方差及其最優(yōu)組合來配置資產(chǎn)，并通過一定的風險投資來獲取最大的回報[2]。其后Feldstein第一次將社會保障項目與家庭金融資產(chǎn)投資聯(lián)系起來進行研究，他指出，社會保障具有資產(chǎn)替代效應和退休效應。資產(chǎn)替代效應是指社會保障對家庭預防性儲蓄的擠出效應，而退休效應意味著有社會保障的人更傾向于提前退休。因此，社會保障程度對家庭金融資產(chǎn)配置的影響是通過降低儲蓄和刺激投資風險產(chǎn)品實現(xiàn)的[3]。隨著社會保障制度的不斷完善和普及率的逐步提高，一些研究社會保障因素的學者提出，社會保障體系可以在一定程度上刺激家庭消費支出和風險投資的增長，國內(nèi)外有關(guān)探索社會保障制度如何影響家庭金融投資的研究亦層出不窮。Li和Yang應用Heckman兩步法發(fā)現(xiàn)居民醫(yī)療保險對家庭金融資產(chǎn)投資存在顯著的促進作用，家庭人員健康狀況與家庭風險資產(chǎn)的持有呈正相關(guān)，家庭社會經(jīng)濟地位亦在其中起調(diào)節(jié)作用[4]。Cardak和Wilkins通過對澳大利亞家庭的調(diào)查與分析研究發(fā)現(xiàn)與勞動收入保障、健康風險保障相關(guān)的項目與家庭更大的風險資產(chǎn)持有相關(guān)[5]。不同家庭對社會保障的需求存在差異，同時金融資產(chǎn)投資亦以家庭社會經(jīng)濟條件為制約，Rosen和Wu人便分析了醫(yī)療保險在不同家庭中對金融風險投資的不同作用，發(fā)現(xiàn)高學歷、高收入人群更偏向于接受醫(yī)療保險并且參與金融投資[6]。國內(nèi)研究則不似國外更具體系與側(cè)重，大量研究旨在探討如何解決中國的金融市場“有限參與”問題，分析特定的因素對家庭金融投資的影響。諸如個體特征:健康狀況、戶籍身份、教育水平和認知能力等如何影響家庭風險投資[7-9]，再有社會經(jīng)濟環(huán)境、市場要素:創(chuàng)業(yè)、數(shù)字經(jīng)濟、互聯(lián)網(wǎng)信息和移動支付等如何擠入金融資產(chǎn)配置[10-12]。這些研究大多發(fā)現(xiàn)了良好的個體特征和市場環(huán)境有利于金融投資，提出通過一定的干預措施和政府制度進一步提高我國居民的金融市場參與率，刺激我國經(jīng)濟發(fā)展。

2021年《中國家庭財富調(diào)查報告》顯示，金融資產(chǎn)在我國居民、城鎮(zhèn)居民和農(nóng)村居民家庭人均財富中分別占16.49%、18.61%和15.49%，我國城鄉(xiāng)家庭的金融資產(chǎn)持有形式仍然較為單一，以債券、股票、基金、銀行理財?shù)犬a(chǎn)品為代表的金融風險產(chǎn)品銷售規(guī)模較小，大多數(shù)家庭的財富投資渠道狹窄，現(xiàn)金和儲蓄仍然是家庭持有資產(chǎn)的主要方式。在這種情況下，家庭的財富無法實現(xiàn)風險平衡，從而實現(xiàn)資金收益最大化，不利于居民家庭的長期發(fā)展。此外，已有研究顯示，高收入家庭參與金融市場的頻率要遠高于中等以及低收入家庭，金融資產(chǎn)的持有不均衡一定程度上拉大了社會家庭間的收入差距和財富非均等，因此，我國金融市場的“有限參與”一定程度上關(guān)系我國居民家庭間的貧富差距和生活滿意問題。如何刺激居民家庭尤其是中西部地區(qū)、農(nóng)村地區(qū)家庭以及中低收入家庭參與金融投資成為新時代我國社會發(fā)展和經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的一大現(xiàn)實問題。

三、社會養(yǎng)老保險的作用分析

(一)養(yǎng)老保險的直接作用

以養(yǎng)老保險為代表的社會保障制度是各個國家最為重要的社會福利之一，較低的費用結(jié)合較長周期的投資實現(xiàn)未來較高的回報，體現(xiàn)了國家福利制度設(shè)計的合理性和前瞻性。養(yǎng)老保險的初衷是解決一國老年人退休后的生計問題，特別是在人口老齡化社會，其還具備解決較多數(shù)的老人贍養(yǎng)問題，保障社會生產(chǎn)所需的勞動力正常運轉(zhuǎn)的作用。誠然，養(yǎng)老保險更多的是一種社會福利制度，但以往多數(shù)理論均表明，政府的政策、制度很可能在最初目的以外產(chǎn)生較多的溢出效應(Spillover effect)，養(yǎng)老保險也會對經(jīng)濟社會及家庭生活帶來各類意想不到的效果。

首先，養(yǎng)老保險作為社會保障體系的重要一環(huán)，是保證社會安定的重要穩(wěn)定劑。養(yǎng)老保險為退休老人提供基本生活保障，使老人老有所養(yǎng)。隨著人口老齡化的到來與加劇，贍養(yǎng)老人成為社會青年一代最直接的負擔。很難想象在擁有幾億人口的發(fā)展中國家，如若未發(fā)揮養(yǎng)老保險對家庭老人的支撐作用，地區(qū)社會生活會發(fā)生怎樣的動蕩。老年一代得到合理安置，青年一代才能安心投入社會生產(chǎn)和生活，同時社會的穩(wěn)定也是經(jīng)濟社會高質(zhì)量發(fā)展的前提和保證，一國的長期發(fā)展離不開有效的養(yǎng)老保險制度對居民生活的兜底作用。張川川等便通過研究證明，養(yǎng)老保險在農(nóng)村地區(qū)效果顯著，提高了農(nóng)村老年人的收入水平，降低了貧困發(fā)生率，促進了家庭勞動參與，提高了家庭福利，有利于地區(qū)穩(wěn)定與發(fā)展[13]。

其次，養(yǎng)老保險是經(jīng)濟發(fā)展不可或缺的調(diào)節(jié)品。一方面，養(yǎng)老保險間接減少了家庭在養(yǎng)老上的開支，對中等偏下收入的家庭來說，可以刺激他們的消費，而此類家庭在我國經(jīng)濟生產(chǎn)中占據(jù)主要地位，他們的消費增加可以直接轉(zhuǎn)化為經(jīng)濟生產(chǎn)的動力，刺激經(jīng)濟增長，這是養(yǎng)老保險的收入效應；另一方面，養(yǎng)老保險個人較低的繳費率使得在眾多保險項目中人們更傾向于政府提供的社會項目，以此換來的是較高的國民參保率，所積累的巨大養(yǎng)老保險保費資金可被國家用于各類生產(chǎn)建設(shè)以及投資等方面，在返回給退休人員之前可產(chǎn)生較大的經(jīng)濟回報與投資產(chǎn)出，這是其替代效應。養(yǎng)老保險的收入與替代效應同時產(chǎn)生作用，共同促進國民經(jīng)濟發(fā)展，在經(jīng)濟低迷時期亦能夠起到重要的調(diào)節(jié)作用。

最后，養(yǎng)老保險是收入再分配的重要媒介。大量研究證據(jù)表明，社會養(yǎng)老保險具有特殊的減貧作用，能夠緩解農(nóng)村地區(qū)的貧困狀況。一方面，養(yǎng)老保險解決了老年人退休后的生計問題，一定程度上預防農(nóng)村老人步入物質(zhì)貧困和精神貧困，同時能夠增強老人抵御生理疾病、精神疾病的能力，避免步入多維貧困的境地；另一方面，老人的照料問題得到解決后，家庭勞動力能夠更無憂地參與勞動力市場，有利于家庭增收與持續(xù)發(fā)展，對農(nóng)村地區(qū)家庭而言，養(yǎng)老保險縮小了其與城鎮(zhèn)家庭間的貧富差距，減少了相對貧困問題，對農(nóng)村地區(qū)更好更快地發(fā)展做出了一定貢獻。對低收入群體來說，養(yǎng)老保險無疑是家庭生存與發(fā)展的“雪中送炭”之物。

(二)養(yǎng)老保險的間接作用

通過對過往文獻的梳理可知，參與養(yǎng)老保險的家庭更有可能參與金融市場進行金融資產(chǎn)配置，以此來獲得家庭財富的更優(yōu)回報。有研究實證發(fā)現(xiàn)，養(yǎng)老保險不僅增加了家庭參與金融風險資產(chǎn)配置的可能性，還提高了家庭持有金融資產(chǎn)和股票資產(chǎn)的比重[14]。此外，不同地區(qū)家庭、不同收入家庭存在異質(zhì)性，城鎮(zhèn)家庭、高收入家庭參與養(yǎng)老保險后進行金融資產(chǎn)配置的概率提高得更大。養(yǎng)老保險對家庭金融資產(chǎn)配置的促進作用已基本得到證實，而其中蘊含的機理則是我們更為關(guān)注的話題，也是目前研究所較少涉及的。養(yǎng)老保險對家庭金融資產(chǎn)配置產(chǎn)生作用主要有以下幾點機制:

首先，養(yǎng)老保險存在正向和反向的家庭增收效應。其通過對退休人員定期發(fā)放資金提高了家庭的總收入，雖然這一部分收入可能僅僅占家庭收入的一小部分，但已然降低了家庭面臨的風險損失，老年人已有余力了解和鼓勵自己或家庭成員參與金融配置，較少面臨預期購入金融產(chǎn)品卻無資金的尷尬境地。此外，養(yǎng)老保險使得家庭其他成員能夠更為專心地投入勞動生產(chǎn)，從而反向增加了家庭收入。根據(jù)馬歇爾需求理論，收入的增加以及需求的擴張勢必導致消費的增加，因此，在預知家庭風險減少、家庭收入增加以及金融產(chǎn)品大眾化的背景下，居民家庭對金融風險產(chǎn)品的需求必會擴大，獲得養(yǎng)老保險金的家庭會增加對金融資產(chǎn)的購入，實現(xiàn)財富更優(yōu)化配置。

其次，養(yǎng)老保險降低了有老人家庭參與金融市場的沉沒成本，其中主要是時間成本和心理成本。參加養(yǎng)老保險的居民晚年得到了生活保障，他們能夠有更多時間、精力和儲蓄參與金融投資。如若大多數(shù)家庭還在為贍養(yǎng)老人所擔憂或克服花費在照料老人的時間和精神成本問題上，很難想象他們參與金融投資要面臨多大的風險預期和心理壓力，如此產(chǎn)生金融市場“有限參與”亦不足為奇。此外，沉沒成本的降低還伴隨著家庭觀念的改變，養(yǎng)老保險降低了家庭成員的風險預期，使得他們的投資觀念以及家庭財富觀念變得更為輕松與理性，如此更有可能參與金融資產(chǎn)配置和提高家庭金融產(chǎn)品持有比重，以進一步增加家庭財富從而提升生活滿意度。

最后，養(yǎng)老保險還可能會對家庭金融資產(chǎn)配置產(chǎn)生擠出作用，原因在于養(yǎng)老保險與金融產(chǎn)品均屬于資產(chǎn)投資的一部分，兩者可能存在互為替代的關(guān)系，增加一種“產(chǎn)品”的投資會擠出另一種“產(chǎn)品”的投資，這是養(yǎng)老保險影響家庭金融資產(chǎn)配置眾多機制中的特殊部分。譬如蹇濱徽和徐婷婷通過分析認為，養(yǎng)老保險費用的繳納會擠占金融風險產(chǎn)品在家庭金融投資中的比例，也即產(chǎn)生替代作用；而另一方面，養(yǎng)老保險又能降低家庭因贍養(yǎng)老人而產(chǎn)生的不確定性，從而改變家庭預期，增加金融風險產(chǎn)品的配置，即產(chǎn)生增收作用[15]。因此，一個家庭金融產(chǎn)品配置最終是否因參與養(yǎng)老保險而增加取決于替代效應和收入效應相互作用后的大小。不難發(fā)現(xiàn)，當家庭原本收入越高，養(yǎng)老保險所產(chǎn)生的替代作用就越小，對家庭金融資產(chǎn)的擠出便越少，促進作用便越明顯。這也與之前的分析對應起來，高收入的家庭從養(yǎng)老保險中獲得的益處更大。

四、政策建議

(一)進一步完善我國城鄉(xiāng)基本養(yǎng)老保險制度

在發(fā)現(xiàn)養(yǎng)老保險具有擠入家庭金融投資作用的同時亦可以看到，農(nóng)村以及低收入的家庭并沒有從這一制度中獲益，因此，在推動養(yǎng)老保險普及和提高保費的基礎(chǔ)上，應進一步關(guān)注高覆蓋率背后城鄉(xiāng)的養(yǎng)老保障對不同社會經(jīng)濟地位家庭投資和消費的影響，努力使農(nóng)村相對弱勢群體得到更完善的保障。譬如針對農(nóng)村貧困人口推行劃等級制發(fā)放養(yǎng)老金，按照不同貧困程度或不同收入水平進行分層次保障。此外，低收入群體更多地可能是缺乏對金融市場和金融產(chǎn)品的了解，中西部地區(qū)、農(nóng)村地區(qū)、低收入社區(qū)應當在推廣大眾化金融產(chǎn)品的同時加強宣傳。

(二)健全社會保障體系

我國居民在教育、住房、醫(yī)療等方面的支出龐大且主要由家庭負擔，部分導致居民熱衷于低風險低收益的銀行儲蓄。雖養(yǎng)老保險對促進家庭金融投資的作用有限，但完善的社會保障體系能夠較大緩解家庭的生活憂慮，解決我國居民儲蓄率過高，投資水平偏低的現(xiàn)狀，推動居民更多將資金投入合適的金融和投資市場，實現(xiàn)財富的優(yōu)化配置。

(三)關(guān)注和推動我國金融市場的發(fā)展

不斷推出適合不同社會經(jīng)濟地位人群的金融產(chǎn)品，注重金融風險產(chǎn)品的設(shè)計、推廣以及改變中等及以下收入家庭的財富管理理念等，從而真正提高我國居民的金融參與率。

如前所述，不同社會地位的家庭擁有不同的投資偏好，而持有和投資目前的金融產(chǎn)品仍然需要一定的知識門檻與資產(chǎn)配置，中等收入及偏下家庭日益增長的投資需求與金融市場高門檻之間的矛盾仍然需要得到緩解。

五、結(jié)論

本文基于養(yǎng)老保險作用分析、家庭資產(chǎn)配置理論以及回溯和梳理過往有關(guān)養(yǎng)老保險與家庭金融資產(chǎn)配置關(guān)系的文獻，對養(yǎng)老保險如何影響家庭金融資產(chǎn)投資進行理論分析，并總結(jié)揭示兩者間的科學溯源，摸清養(yǎng)老保險產(chǎn)生如此作用的幾大機制，最后針對我國居民家庭金融市場的“有限參與”問題進行分析并提出相關(guān)建議?？偨Y(jié)已有結(jié)論不難發(fā)現(xiàn)，雖然養(yǎng)老保險確能提高家庭參與金融市場投資的可能性，但其作為社會福利制度之一，便決定了其不具備完全解決我國金融市場存在的問題，未來仍然有進一步完善和發(fā)展的空間，同時金融市場的發(fā)展必然離不開針對金融投資的相關(guān)政策和制度的支撐與完善。