曹鈺

新疆產(chǎn)權交易所有限責任公司

通過企業(yè)兼并收購，能夠有效優(yōu)化自身產(chǎn)業(yè)結(jié)構，快速實現(xiàn)經(jīng)濟發(fā)展方式轉(zhuǎn)變，進一步提升自身市場競爭力。在具體實踐過程中，企業(yè)并購伴隨著諸多財務風險，容易造成資金鏈斷裂等問題，因此需加大風險識別力度，制定針對性的有效應對措施。由于市場環(huán)境、政策等因素的影響，各個企業(yè)都存在一定經(jīng)營風險，通過科學選擇評估方法，考察目標企業(yè)的發(fā)展狀況，能夠準確識別主要風險，為并購方案制定提供有力保障?？偨Y(jié)企業(yè)并購財務識別要點，并積極探索相應的控制手段，有利于為類似工作提供參考價值。

一、企業(yè)并購及財務風險定義

（一）企業(yè)并購

從本質(zhì)上來看，企業(yè)并購包括兼并、收購兩部分，通過各種方式獲取其他企業(yè)控制權，從而達到拓展自身發(fā)展的目的。前者主要采用證券、現(xiàn)金等形式獲取產(chǎn)權，法律實體或者法律地位被改變，后者則是通過購買途徑獲取資產(chǎn)、股票，包括有價證券、現(xiàn)金手段，最終實現(xiàn)對相應企業(yè)的控制。收購通常又包括股權、資產(chǎn)兩類，股權收購不僅可以獲得一定股份，也要承擔相應的債權、債務，而資產(chǎn)收購實際上是買賣行為，不涉及股份轉(zhuǎn)移和債務承擔。

根據(jù)企業(yè)特征、并購功能等因素，企業(yè)并購大致可以分為橫向、縱向、混合三類。其中，橫向并購常見于競爭企業(yè)之間，能夠在一定程度上強化自身壟斷實力，消除市場競爭，促使企業(yè)資產(chǎn)配置優(yōu)化升級，但是這種模式會破壞市場，進一步加劇壟斷?？v向并購主要是指上下游企業(yè)進行縱向整合，在整合產(chǎn)業(yè)鏈的同時，有利于提升企業(yè)自身競爭力，合理控制降低生產(chǎn)活動成本投入?；旌喜①弰t是比較常見的一種類型，用于不同產(chǎn)業(yè)之間，能夠快速形成規(guī)模效益，同時也可以有效分散風險。此外，還可以根據(jù)支付方式、并購動機等差異進行分類，比如支付方式，主要包括股票、現(xiàn)金、賣方融資以及杠桿收購。

（二）企業(yè)并購財務風險

為了自身長期發(fā)展，企業(yè)通常會采取并購的方式，進一步優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構，改善資源配置，但是這一過程存在財務風險，可能會導致并購失敗。財務風險主要是由于企業(yè)決策和實施所致，造成實際價值和預期不符的情況發(fā)生，又被稱之為價值風險，通常與融資、整合、支付等行為有關。從整體上來看，企業(yè)并購財務風險貫穿于全程，包括估值、融資、支付和整合風險。其中，估值風險的發(fā)生與信息不對稱、評估方法等有關，企業(yè)為了更好地實現(xiàn)并購，一般會公開部分數(shù)據(jù)，但是財務報表、資產(chǎn)抵押等情況的真實性并不能保證，且當前的評估機制并不完善，相關評估方法存在主觀因素干擾，不利于進行全面、深入調(diào)查，容易引起相應的風險問題。而融資和支付風險發(fā)生在并購中，企業(yè)通常采用內(nèi)部和外部融資，如果在限定時間內(nèi)并未募集到目標資金，可能會造成并購失敗，同時自身資金被過多占用，會增加企業(yè)日常運營壓力，而外部融資引起的財務杠桿不僅會提高負債率，甚至會造成企業(yè)資本結(jié)構被改變。在支付階段，不同的支付方式引起的風險也各有差異，比如現(xiàn)金支付，雖然能夠快速獲取控制權，但是也會增加自身財務壓力，存在資金流動風險，甚至可能導致企業(yè)破產(chǎn)，而股權支付會造成股權稀釋，容易引起資金管理、使用方面的問題，尤其是換股方式不正確時，不僅會造成股票下跌，還會分散公司控制權。整合風險發(fā)生于并購后，涉及財務機制、資本運營、盈利能力，由于企業(yè)之間財務制度不同，容易引起預算偏差，大規(guī)模調(diào)整或者外部政策也會影響預期收益，加上成本上升、新產(chǎn)品開發(fā)等，會在很大程度上增加整合財務風險。

二、企業(yè)并購財務風險管理的理論基礎

（一）協(xié)同效應理論

這一概念最早是在1965年提出，主要是指并購后的經(jīng)營效益高于并購前單個企業(yè)效益之和，需要統(tǒng)籌規(guī)劃相關資源，形成有效的協(xié)同效應，創(chuàng)造出更多收益，而非單純的數(shù)據(jù)疊加。通常情況下，協(xié)同效應包括管理、運營、財務等方面，管理協(xié)同是基于管理水平的差異，通過有效整合策略，實現(xiàn)成本控制、資源重組，全面提升管理能力，運營協(xié)同主要是強化利潤、經(jīng)營效率以及企業(yè)運營能力，而財務協(xié)同是結(jié)合企業(yè)自身財務實力分析，靈活運用政策、法規(guī)等，整合優(yōu)勢資源，創(chuàng)造更多財務收益，提升自身市場價值。

（二）信息不對稱理論

市場經(jīng)濟環(huán)境中存在信息不對稱現(xiàn)象，買賣雙方并不能及時、完全掌握相關信息，這也就造成信息持有者更容易獲取利益，甚至對他人利益造成損害。從某種程度上來說，由于信息獲取渠道較多，獲取到更多信息的一方能夠在信息交換中快速占據(jù)優(yōu)勢，具體表現(xiàn)在交易環(huán)節(jié)、交易主體等情況，信息數(shù)量和質(zhì)量均有不同。一旦完成交易，雙方了解到信息不對稱的存在，由于失去時效性，也無法改變事實，已經(jīng)發(fā)生的利益損害并不能挽回。

（三）風險管理理論

企業(yè)發(fā)展會帶來相應的風險，且無法徹底規(guī)避，需要通過合理評估，最大程度減少風險，在具體實踐過程中，企業(yè)要結(jié)合風險類型、大小等，科學制定有效應對方案，優(yōu)化經(jīng)營策略，促使經(jīng)濟效益最大化。近年來，全球經(jīng)濟逐漸向一體化發(fā)展，市場環(huán)境更為復雜，企業(yè)面臨的風險也更多，同時金融衍生品的負責性，也給企業(yè)長期發(fā)展帶來一定阻礙。對此，需積極轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)管理模式，展開深入、全面評估，提升風險管理能力，推動企業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展。企業(yè)并購活動中存在多種風險，需及時調(diào)整應對方案和經(jīng)營策略，做好科學風險評估，從而有效規(guī)避相應風險。

（四）市場勢力理論

在市場勢力理論中，并購的目的主要是提升自身競爭力，減少競爭對手數(shù)量，從而更好地掌握市場環(huán)境，快速獲取市場占有率，最終達到強化壟斷效應的目的，這對于提高企業(yè)長期利潤具有重要意義。傳統(tǒng)觀念認為市場競爭與并購決策之間密切相關，企業(yè)通過并購途徑，能夠有效減少競爭對手，隨著市場勢力理論研究的深入，普遍認為市場競爭主要是由于企業(yè)不斷發(fā)展所致，為了獲取更好的生存空間，企業(yè)會開始采用并購的形式，快速達到發(fā)展戰(zhàn)略，彌補人員、業(yè)務結(jié)構等方面的不足，這對于企業(yè)共同發(fā)展具有現(xiàn)實價值。

三、企業(yè)并購現(xiàn)狀分析

從本質(zhì)上來講，企業(yè)并購實現(xiàn)了資源重組，高生產(chǎn)率的企業(yè)能夠獲取更多資源，能夠有效提升效率、控制成本，有利于增加消費群體福利，這也能夠推動國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構升級，實現(xiàn)健康可持續(xù)增長。此外，通過海外并購的途徑，能夠獲取到世界先進技術，整合創(chuàng)新資源，有利于強化規(guī)模經(jīng)濟效應。相比西方國家，我國的企業(yè)并購史并不長，2014年開始才真正實現(xiàn)井噴式增長，發(fā)展至今，我國的企業(yè)并購交易額已經(jīng)位于世界第二，但是平均交易額有所回落。

實際上，企業(yè)并購并不一定能夠增加社會福利，或者提升企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營效率，這主要是由于未能實現(xiàn)資源有效整合，即便是重組資源，對成本、效率和社會福利的影響也并非必然。在具體實踐過程中，資源的控制權是確保資源有效整合、利用的重要基礎，這也表示高生產(chǎn)率企業(yè)控制相關資源，才能夠真正實現(xiàn)資源轉(zhuǎn)移。而國內(nèi)的企業(yè)并購通常采取現(xiàn)金支付，出于規(guī)模擴張的目的，企業(yè)并購并不以效率提升為動機，從而導致融資能力成為決定并購能力的決定性因素，企業(yè)快速獲得控股權后，由于缺乏復合型人才，并不能對資源進行有效重組。與此同時，企業(yè)并購形成壟斷局面，會影響產(chǎn)品創(chuàng)新競爭，影響消費者福利。近年來，我國相關政策法律逐漸完善，開始重視支付方式、資源控制等方面的優(yōu)化，積極打造公平公正的市場環(huán)境，不僅能夠有效激發(fā)市場主力創(chuàng)造力，提升并購企業(yè)自身價值，也能夠在很大程度上推動整個行業(yè)的發(fā)展。雖然目前龍頭企業(yè)并購仍存在一定壟斷問題，但是相關政府部門推出一系列支持政策，工作流程、服務體系等逐漸完善，整體并購步伐加快，也帶動了相關行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈整合。

四、企業(yè)并購財務風險識別

企業(yè)并購是實現(xiàn)規(guī)?？焖贁U張的重要途徑，通過整合財務、人力、管理等資源，能夠起到協(xié)同作用，創(chuàng)造理想的并購收益。近年來，許多企業(yè)成功完成企業(yè)并購，并獲得了可觀的發(fā)展收益，但是也有部分企業(yè)收購失敗，造成了不同程度的經(jīng)濟損失，比如中國平安，通過逐步進行企業(yè)并購，打造了投資、保險、銀行等多層次業(yè)務體系，達到資源整合、混業(yè)經(jīng)營的目的。作為最大的金融并購成功案例，中國平安并購深發(fā)展的過程并不是簡單的三步戰(zhàn)略，交易金額大、周期長且流程比較復雜，在決策、談判等各個環(huán)節(jié)中均存在不確定因素，容易導致財務風險，需進行全面分析和評估，最大程度降低并購風險。

（一）評估方法

評估方法是影響企業(yè)并購財務風險的重要因素，如果無法保證其科學性、合理性，企業(yè)并購過程中便容易發(fā)生財務風險。不同企業(yè)進行合并，也可以認為是一種價值交換，基于市場經(jīng)濟規(guī)律，支付現(xiàn)金或者非現(xiàn)金資產(chǎn)。并購前，需全面估算目標企業(yè)的總體價值，還要評估并購后的協(xié)同價值，從而明確相應的并購成本。如果信息不對稱、資料缺失，或者估算方法不合理，便會引起價值估算結(jié)果發(fā)生明顯偏差。

（二）融資活動

企業(yè)并購需要投入大量資金成本，如果資金不能及時到位，或者融資戰(zhàn)略、投資戰(zhàn)略之間不相適應，無法滿足投資需求，便會影響并購計劃的順利開展。采取債務融資、權益融資，過高的成本也會導致項目經(jīng)濟效益受損。并購企業(yè)可能需要承擔高額利息，甚至對企業(yè)正常運營造成影響，容易帶來財務風險，導致資金鏈斷裂、破產(chǎn)、控制權轉(zhuǎn)移等問題。

（三）支付壓力

企業(yè)并購金額的支付有股票支付、現(xiàn)金支付、混合支付等支付手段，不同的支付手段會帶來不同的支付壓力。股票支付沒有還本付息的壓力，但會稀釋原有股東的股權，導致控制權分散，并且股權變動限制較多，容易耽誤并購事件；現(xiàn)金支付方式快速高效，能夠有效避免時間長、變數(shù)多問題，如果現(xiàn)金支付金額過大或比例過高，會給并購方帶來較大的財務壓力；混合支付則是采用股票、現(xiàn)金組合的支付方式，考慮到了公司的資本結(jié)構，相對而言，并購方支付壓力較小。

（四）整合效果

由于并購雙方的業(yè)務模式可能有差異，導致雙方的整合效果不確定。如果并購方實施不當?shù)恼喜呗院痛胧?，或者整合時間太長，會影響并購整合進程和效果，甚至影響雙方的經(jīng)營發(fā)展。并購整合涉及戰(zhàn)略整合、經(jīng)營整合、人力資源整合：戰(zhàn)略整合主要涉及公司戰(zhàn)略目標、未來發(fā)展方向的確定，避免影響企業(yè)長遠發(fā)展；經(jīng)營整合主要涉及客戶管理、市場管理和業(yè)務經(jīng)營等方面的有效整合，以提高管理效率；人力資源整合則是保證在并購后避免人才大量流失，保住技術人才。

五、企業(yè)并購財務風險控制措施

（一）科學選擇評估方法

在企業(yè)并購活動中，確保評估方法的科學性和合理性，能夠在很大程度上提高估值準確性，目前常用的評估方法包括估值法、可比企業(yè)分析、賬面價值法等，需結(jié)合實際情況和自身需求，進行科學、合理選擇。比如中國平安并購深發(fā)展案例中，采用的是可比企業(yè)分析、收益現(xiàn)值兩種方法，為換股交易提供可靠的數(shù)據(jù)支持，便于制定科學可行的決策方案。不同評估方法的原理各有差異，都存在一定局限性，可能會出現(xiàn)較大的結(jié)果偏差，帶來相應的財務風險，甚至造成并購失敗。在具體實踐過程中，需積極采取各種管控手段，全面提升評估準確性，選擇專業(yè)的結(jié)構合作，確保會計和法律等專業(yè)人才經(jīng)驗豐富、業(yè)務可靠，從而保證資料信息的完整性、真實性，切實掌握相關風險信息。為彌補評估方法的缺陷，可以適當采用多種方法，并做好差異分析，得出綜合性結(jié)果。

（二）優(yōu)化融資決策

融資方案是推動企業(yè)并購進行的關鍵所在，需結(jié)合自身融資能力分析，并考慮融資對日常經(jīng)營活動的影響，制定切實可行的融資方案，確保能夠及時籌集到足夠資金，以免出現(xiàn)并購失敗、資金鏈斷裂，甚至是破產(chǎn)等情況。企業(yè)選擇融資方式時，需結(jié)合金額大小、資本結(jié)構、融資難易性等分析，做好科學合理決策。在資本結(jié)構方面，要平衡融資利息抵稅、負債風險之間的關系，如果企業(yè)本身具備較強的盈利能力，可以考慮選擇債務融資的方式，通過抵扣利息支出，達到降低企業(yè)所得稅金的目的。此外，還要根據(jù)資金償還來源，對經(jīng)營活動可能造成的影響，優(yōu)化和調(diào)整決策方案，盡可能規(guī)避資金鏈斷裂等風險。

（三）選擇合適的并購與支付方式

企業(yè)并購方式多樣，需要根據(jù)企業(yè)實際情況和支付能力進行合理選擇，并購計劃可以循序漸進、分步進行，避免一蹴而就，防止出現(xiàn)一次性大規(guī)模的資金支出，給企業(yè)帶來融資、現(xiàn)金支付等困難；可以選擇分步支付并購對價，并根據(jù)收購進度來逐步整合并購企業(yè)，實現(xiàn)有效融合。在支付方式上，可以選擇“現(xiàn)金+股權”的混合支付方式，盡量減少資金支出壓力。

（四）強化業(yè)務和人員整合

在并購整合階段，要重點注意業(yè)務的整合，促使并購效果最大化，真正實現(xiàn)協(xié)同發(fā)展。企業(yè)需展開全面分析，抓住各自業(yè)務優(yōu)勢，基于發(fā)展現(xiàn)狀和長期戰(zhàn)略目標，制定有效的風險應對策略，整合市場資源，形成優(yōu)勢互補，不斷強化自身競爭實力。而人員整合對穩(wěn)定經(jīng)營的意義重大，需重點關注技術骨干、管理層的穩(wěn)定性，可以通過完善晉升通道、激勵機制、培訓體系等途徑，強化人員整合，進一步激發(fā)員工的工作熱情，提升其對企業(yè)的認同感和信心，形成良性循環(huán)，不斷提升整體業(yè)務水平。

六、結(jié)論

近年來，我國企業(yè)并購規(guī)模逐漸擴大，面對競爭激烈的市場環(huán)境，許多企業(yè)開始采用并購的途徑提升自身價值，但是在此過程中存在諸多財務風險，不僅可能導致并購失敗，還容易造成資金鏈斷裂，甚至發(fā)生破產(chǎn)的情況。因此，需做好全面、深入分析，挖掘潛在風險，并制定相應的應對措施，盡可能規(guī)避財務風險，充分發(fā)揮并購的作用和優(yōu)勢。在財務風險識別方面，需重點關注評估方法、融資活動、支付壓力、整合效果等，通過科學選擇評估方法、優(yōu)化融資決策等，確保整個并購活動的科學合理性，最大程度降低企業(yè)損失。