綠色金融改革創(chuàng)新與企業(yè)高質量發(fā)展

摘要：本文以2013—2020年滬深A股上市公司為研究樣本，以2017年推行的綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)試點政策為準自然實驗，從經濟效率和環(huán)境效益雙維視角出發(fā)，運用雙重差分法考察其對企業(yè)高質量發(fā)展的影響。研究發(fā)現(xiàn)，綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)試點政策顯著促進了企業(yè)高質量發(fā)展，其既能提升企業(yè)全要素生產率，又能提升企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，發(fā)揮統(tǒng)籌經濟效率和環(huán)境效益的積極作用。機制檢驗表明，試點政策發(fā)揮了激勵約束效應，通過激勵技術創(chuàng)新和優(yōu)化資源配置兩條路徑促進企業(yè)高質量發(fā)展。異質性分析顯示，政策效應在重污染企業(yè)和金融發(fā)展水平較高地區(qū)的企業(yè)中更為顯著。進一步研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)高質量發(fā)展的經濟效率與環(huán)境效益之間的內在聯(lián)系在于，全要素生產率越高的企業(yè)，其綠色創(chuàng)新水平越高；企業(yè)經濟效率的提升有助于環(huán)境效益的實現(xiàn)。

關鍵詞：綠色金融改革創(chuàng)新試點；高質量發(fā)展；全要素生產率；綠色創(chuàng)新

中圖分類號：F832? ? ? ? 文獻標識碼： A? ? ? ? 文章編號：1007-0753（2023）06-0032-12

收稿日期：2023-03-02

作者簡介：鄧玲，碩士研究生，西南大學經濟管理學院，研究方向為財務管理與環(huán)境會計。

基金項目：國家社會科學基金項目“金融科技增強金融普惠性的理論邏輯與路徑優(yōu)化研究”（21BJL086）；國家社會科學基金項目“環(huán)境保護費改稅與工業(yè)企業(yè)綠色轉型協(xié)調的政策設計與支撐體系研究”（17BJY060）；中央高?；究蒲袠I(yè)務費專項資金資助“環(huán)境稅對工業(yè)企業(yè)綠色創(chuàng)新的驅動機制研究”（SWU1909205）。

一、引言

習近平總書記在二十大報告中指出，“經濟建設的指向是高質量發(fā)展，高質量是國內經濟發(fā)展步入新時代的主旋律，實現(xiàn)高質量發(fā)展是中國式現(xiàn)代化的本質要求”。歷經改革開放以來30多年的發(fā)展，中國經濟躍居世界前列，在量上達到了可觀的規(guī)模，但大而不強、全而不精、低端供給過剩與中高端有效供給不足的客觀情況仍然顯著存在，在質上還有很大的提升空間。在“雙碳”背景下，推動中國經濟高質量發(fā)展是突破資源環(huán)境瓶頸與結構性矛盾的關鍵（金碚，2018）。宏觀層面的經濟高質量發(fā)展本質上需落實到微觀企業(yè)層面，與“創(chuàng)新、協(xié)調、綠色、開放、共享”五大宏觀經濟發(fā)展理念相匹配。企業(yè)高質量發(fā)展應體現(xiàn)質量第一、效率優(yōu)先，是一種追求高水平和高效率的經濟價值和社會效益創(chuàng)造的新狀態(tài)（戴國寶和王雅秋，2019）。因此，企業(yè)高質量發(fā)展需要協(xié)同經濟發(fā)展的“量”和環(huán)境保護的“質”，打造統(tǒng)籌經濟效率和環(huán)境效益的發(fā)展范式，這就要求企業(yè)在注重生產效率提升的同時將綠色發(fā)展理念融入生產治理（丁寧等，2020）。如何實現(xiàn)企業(yè)高質量發(fā)展已成為政、學、研各界共同關注的重要課題。

現(xiàn)有關于企業(yè)高質量發(fā)展的研究大多圍繞全要素生產率展開，探討了產權性質（Shleifer，1998）、專利申請（Zhang 和Rogers，2009）等企業(yè)特征，以及智慧城市建設（劉偉麗和劉宏楠，2022）、減稅降費（楊林和沈春蕾，2021）、貸款利率市場化改革（吳靜樺等，2021）等國家政策對企業(yè)高質量發(fā)展的影響。在環(huán)境規(guī)制方面，其與企業(yè)發(fā)展質量之間的關系一直存在爭議：一些學者基于波特假說，認為環(huán)境規(guī)制具有激勵約束作用，能促進企業(yè)創(chuàng)新，從而推動企業(yè)發(fā)展（任勝鋼等，2019；Porter和Vander Linde，1995）；另有學者則支持新古典經濟學理論，認為環(huán)境規(guī)制導致企業(yè)成本增加從而擠出創(chuàng)新資源，抑制企業(yè)發(fā)展（盛丹和張國峰，2019；Gray，1987）。綠色金融改革創(chuàng)新政策以綠色金融工具為核心手段，是一種市場化的環(huán)境規(guī)制（金環(huán)等，2022）。在環(huán)保和經濟高質量發(fā)展的雙重需求下，綠色金融改革創(chuàng)新是產生“擠出”效應抑制企業(yè)高質量發(fā)展，還是形成“激勵約束”效應促進企業(yè)高質量發(fā)展？厘清該問題對于在“雙碳”背景下完善和推廣綠色金融的后續(xù)改革、協(xié)調推動中國經濟高質量發(fā)展具有較強的實踐意義和政策含義。

綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)鼓勵試點省份全面建立綠色金融體系，是較為綜合的綠色金融政策。目前對該政策的評估與研究相對較少，相關實證研究多聚焦于其對企業(yè)綠色創(chuàng)新（游莉群，2022；李戎和劉璐茜，2021）、可持續(xù)發(fā)展能力（范德成和張修凡，2021）、社會責任履行（沈璐和廖顯春，2020）的影響，較為關注環(huán)境效應或社會效應而缺乏對經濟效應的探討。因此，本文利用2013—2020年滬深A股上市公司數據，以建立綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)為外生沖擊構造準自然實驗，從經濟效率和環(huán)境效益雙維視角出發(fā)，采用雙重差分法研究綠色金融改革創(chuàng)新與企業(yè)高質量發(fā)展之間的關系。

本文可能的邊際貢獻在于：第一，豐富了企業(yè)高質量發(fā)展的測度研究。本文基于企業(yè)高質量發(fā)展的兩個維度——經濟效率和環(huán)境效益，統(tǒng)籌企業(yè)全要素生產率和綠色創(chuàng)新水平，并檢驗了綠色金融改革創(chuàng)新政策實施后二者的有機聯(lián)系，為波特假說在綠色金融領域內是否成立提供新的檢驗證據。第二，拓展了企業(yè)高質量發(fā)展影響因素和綠色金融政策微觀效應的研究視角，挖掘綠色金融改革創(chuàng)新政策影響企業(yè)高質量發(fā)展的作用機制，并且進一步從企業(yè)自身特征與外部環(huán)境特征兩個層面探究政策效果的異質性，為企業(yè)高質量發(fā)展的路徑優(yōu)化和綠色金融的后續(xù)改革創(chuàng)新提供了經驗證據和理論依據。

二、理論分析與研究假設

（一）綠色金融改革創(chuàng)新政策的激勵約束效應

綠色金融改革創(chuàng)新政策作為一種市場化的環(huán)境規(guī)制（金環(huán)等，2022），能夠通過激勵和約束機制促進企業(yè)技術創(chuàng)新和優(yōu)化企業(yè)資源配置，發(fā)揮激勵約束效應，形成多渠道促進企業(yè)高質量發(fā)展的合力。

從政策激勵角度來看，綠色金融改革創(chuàng)新政策能夠通過技術創(chuàng)新機制來提高企業(yè)全要素生產率，引導企業(yè)進行綠色創(chuàng)新，從而推動企業(yè)高質量發(fā)展。在節(jié)能減排硬約束的“規(guī)制壓力”和貸款的“環(huán)境門檻”下，綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)試點政策會使試驗區(qū)企業(yè)面臨更嚴格的環(huán)境成本，而為達到環(huán)境規(guī)制的要求并抵消污染治理所增加的邊際成本，企業(yè)將更加積極地升級既有技術，進行技術革新。內生增長理論指出，技術創(chuàng)新是獲取核心競爭力、提高生產效率的動力源泉（張廣勝和孟茂源，2020），企業(yè)通過技術創(chuàng)新可開發(fā)新的生產工藝，提高生產效率和資源利用率，并借助新產品塑造獨特的品牌優(yōu)勢，提升市場競爭力，從而獲得更好的經濟績效。技術創(chuàng)新能力的提高還能增強企業(yè)對綠色知識的吸收能力，并將其轉化為實際綠色生產力（李濤和李昂，2019）。這意味著企業(yè)具備更強的實力和更好的發(fā)展前景，能夠幫助企業(yè)引進綠色生產設備和環(huán)保專業(yè)人員，為企業(yè)的綠色創(chuàng)新積累知識和經驗。此時，綠色創(chuàng)新本身能夠帶來競爭力、聲譽優(yōu)勢和市場收益，更有可能成為企業(yè)的長期戰(zhàn)略選擇。

從政策約束角度來看，綠色金融改革創(chuàng)新政策能夠通過資源配置機制來提升企業(yè)全要素生產率和綠色創(chuàng)新水平，促進企業(yè)高質量發(fā)展。綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)設有企業(yè)污染排放、環(huán)境違法違規(guī)記錄等信息共享平臺，以企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)作為發(fā)放貸款的基準。這會增加企業(yè)的外部成本，擠壓污染行業(yè)內低效率企業(yè)的生存空間。基于對長期經濟利益的考量，企業(yè)會選擇重新配置生產要素并調整生產規(guī)模，將要素投入從高排放和低效率生產部門轉移至低排放和高效率生產部門，提高資源配置效率，實現(xiàn)全要素生產率的提升。不僅如此，金融部門還設立了環(huán)境信用評價標準，在各類投融資活動中納入環(huán)境治理與保護因素，為那些達到綠色金融認定標準的企業(yè)提供綠色信貸支持，同時減少向破壞環(huán)境項目提供的資金（沈璐和廖顯春，2020），以實現(xiàn)資金的綠色配置。這有助于營造綠色消費和綠色投資的市場環(huán)境，以市場化手段倒逼企業(yè)走綠色創(chuàng)新道路，從而引導企業(yè)樹立綠色創(chuàng)新理念，提升綠色創(chuàng)新水平。因此，本文提出如下假設：

H1：綠色金融改革創(chuàng)新政策的實施發(fā)揮了激勵約束效應，提升了企業(yè)全要素生產率和綠色創(chuàng)新水平，促進了企業(yè)高質量發(fā)展。

（二）綠色金融改革創(chuàng)新政策的擠出效應

綠色金融改革創(chuàng)新政策可能產生擠出效應，損害企業(yè)經濟利益，降低企業(yè)綠色創(chuàng)新意愿，阻礙企業(yè)高質量發(fā)展。一方面，環(huán)境規(guī)制會給企業(yè)帶來額外成本，導致企業(yè)成本上升（Gray，1987）。作為環(huán)境規(guī)制的綠色金融改革創(chuàng)新政策會通過融資渠道將企業(yè)污染的外部性內部化，使其承擔較高的環(huán)境成本壓力，改變收益—成本比，導致企業(yè)經濟利益受損。在此情況下，企業(yè)會加大末端治理投入，將原本投入生產和創(chuàng)新的要素用于污染控制（Shleifer，1998），造成環(huán)境成本對生產資源的擠出，導致生產要素投入和生產規(guī)模均偏離最優(yōu)水平，使得企業(yè)產出水平下降，最終降低企業(yè)全要素生產率。另一方面，環(huán)境規(guī)制會增大企業(yè)的融資約束。在綠色金融政策的規(guī)制下，銀行在信貸投放時會更嚴格地把控貸款的環(huán)境風險（范德成和張修凡，2021），進一步加劇環(huán)境合規(guī)成本對企業(yè)造成的外部負擔，增加企業(yè)的信貸約束與融資難度。如此一來，在融資約束的束縛下，企業(yè)參與綠色創(chuàng)新活動無法得到足夠的資金支持，這會挫傷企業(yè)通過踐行綠色創(chuàng)新發(fā)揮環(huán)境效益的積極性。因此，本文提出如下假設：

H2：綠色金融改革創(chuàng)新政策的實施產生了擠出效應，抑制了企業(yè)全要素生產率和綠色創(chuàng)新水平，阻礙了企業(yè)高質量發(fā)展。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取2013—2020年滬深A股上市公司作為研究樣本。企業(yè)高質量發(fā)展相關數據主要來自CSMAR、巨潮資訊網等網站；企業(yè)層面控制變量數據來源于CSMAR；城市層面控制變量數據來源于《中國統(tǒng)計年鑒》、《中國城市統(tǒng)計年鑒》和WIND數據庫。借鑒現(xiàn)有研究的普遍做法，剔除保險金融業(yè)、存在退市風險和數據缺失的樣本企業(yè)，最終獲得14 976個觀測值。為減輕極端值影響，對所有連續(xù)變量均進行上下1%的Winsorize處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量：企業(yè)高質量發(fā)展（QED）

根據前文的界定，本文從經濟效率和環(huán)境效益兩個角度出發(fā)，利用雙維指標衡量企業(yè)高質量發(fā)展：

（1）企業(yè)全要素生產率（QED_TFP）。LP法用中間投入作為資本投入的代理變量，可有效解決數據丟失問題，且中間投入的調整成本較小，能更好地反映生產率變化和緩解C-D函數的內生性，估計結果更準確。因此，本文參照王燕（2023）的做法，主要采用 LP法并設定如下對數C-D函數來測算企業(yè)的全要素生產率：

lnYit = β0 + β1lnKit + β2lnNit + β3lnMit + TFPit? ? ? ? ?（1）

其中，Y、K、N、M分別為產出（營業(yè)收入）、資本投入（用固定資產凈額衡量）、勞動力投入（用支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金衡量）和中間投入（用購買商品、接受勞務支付的現(xiàn)金衡量）。通過回歸分析得出的TFP則表示企業(yè)歷年全要素生產率，該值越大表示企業(yè)的全要素生產率越高，企業(yè)高質量發(fā)展的經濟效率越好。

（2）企業(yè)綠色創(chuàng)新水平（QED_GI）。綠色創(chuàng)新是綠色發(fā)展和創(chuàng)新發(fā)展協(xié)同并進的動力（李鑫和魏姍，2023），企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的高低涵蓋了企業(yè)踐行綠色發(fā)展的關鍵表現(xiàn)，是反映企業(yè)環(huán)境效益質量的重要指標。借鑒現(xiàn)有研究的普遍做法（王馨和王營，2021），本文使用綠色專利申請量作為代理指標來衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，該指標越大表示企業(yè)綠色創(chuàng)新水平越高，企業(yè)高質量發(fā)展的環(huán)境效益越好。

2.核心解釋變量：綠色金融改革創(chuàng)新（Treat × Post）

Treat為地區(qū)虛擬變量，試點地區(qū)取1，否則取0；Post為時間虛擬變量，2017—2020年取1，2013—2016年取0。

3.控制變量

本文從企業(yè)和城市兩個層面引入控制變量，以剔除其他變量對估計效應所產生的干擾（李志斌和黃馨怡，2021）。企業(yè)層面的控制變量主要包括企業(yè)規(guī)模（Size）、資產負債率（Lev）、資產凈利率（Roa）、董事會規(guī)模（Board）、獨董比例（Id）、全部現(xiàn)金回收率（Cash）、企業(yè)盈虧性質（Loss）、股權集中度（Fir）；城市層面的控制變量主要包括城市經濟發(fā)展水平（ Egdp）、城市人口水平（Pop）、城市就業(yè)水平（Emp）、金融發(fā)展水平（Fdl）、產業(yè)結構（Is）、對外開放程度（Open）。以上所有變量的具體定義說明見表1。

（三）研究模型

本文利用雙重差分模型對前文假設加以驗證。為更好地緩解內生性，使研究結果更穩(wěn)健，采用同時控制企業(yè)固定效應（μi）和年份固定效應（δt）的雙向固定效應回歸方法。構建的具體模型如下：

QEDit = β0 + β1Treati × Postt + β2Controlsit + μi +?δt + εit? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? （2）

QEDit為被解釋變量，表示企業(yè)高質量發(fā)展。Treat × Post為核心解釋變量，表示綠色金融改革創(chuàng)新。Controlsit為一組控制變量集合，包括企業(yè)特征和城市特征的一系列變量。

四、實證結果分析

（一）描述性統(tǒng)計

從表2的描述性統(tǒng)計結果可以看出：（1）企業(yè)高質量發(fā)展的兩個指標——企業(yè)全要素生產率和企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的平均值分別為9.266、0.407，標準差分別為1.143、0.741，表明樣本企業(yè)的經濟效率和環(huán)境效益存在一定的差距，各企業(yè)的高質量發(fā)展水平參差不齊。（2）地區(qū)虛擬變量的平均值為0.271，說明試點地區(qū)樣本企業(yè)占比27.1%；時間虛擬變量的均值為0.500，說明試點前后的樣本各占50%，樣本規(guī)模相對均衡。

（二）平行趨勢檢驗及動態(tài)效應分析

本文借鑒吳靜樺等（2021）的處理思路，采用事件分析法，在檢驗平行趨勢假定的同時，進一步對綠色金融改革創(chuàng)新的高質量發(fā)展效應進行動態(tài)效果分析。從表3可以看出：政策前一、二、三期的系數均不顯著，表明政策實施之前，試點地區(qū)與非試點地區(qū)企業(yè)的高質量發(fā)展狀況相似，滿足平行趨勢假定，可以應用雙重差分模型。動態(tài)效果分析顯示，政策實施后，處理效應的系數估計值顯著為正，說明兩組差異開始凸顯，政策效應開始顯現(xiàn)。初步證明綠色金融改革創(chuàng)新能夠提升企業(yè)全要素生產率和綠色創(chuàng)新水平，有助于企業(yè)高質量發(fā)展。

（三）基準回歸分析

綠色金融改革創(chuàng)新對企業(yè)高質量發(fā)展的基準回歸結果見表4，其中，第（1）、（2）列為未加入控制變量的結果，第（3）、（4）列為加入企業(yè)層面控制變量的結果，第（5）、（6）列為進一步加入城市層面控制變量的結果。從中可見，綠色金融改革創(chuàng)新的影響系數均在1%的水平下顯著為正，表明相較于非試點地區(qū)，綠色金融改革創(chuàng)新顯著提升了試點地區(qū)的企業(yè)全要素生產率和企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，從經濟效率和環(huán)境效益兩個維度全面促進了企業(yè)高質量發(fā)展，有效發(fā)揮了激勵約束效應，研究假設H1得以驗證。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為驗證實證結果的穩(wěn)健性，本文進行了以下穩(wěn)健性檢驗：（1）PSM+DID。為緩解樣本選擇偏差導致的內生性問題，將控制變量作為協(xié)變量進行匹配，保留匹配后的樣本重新進行回歸。（2）反事實檢驗。將政策實施時間分別提前1年和2年，預期交互項系數不顯著。（3）變更被解釋變量的度量方式。分別采用OP法、OLS法和固定效應法重新測度企業(yè)全要素生產率，使用綠色專利授權量來重新衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新水平。（4）改變樣本選擇范圍，剔除直轄市。（5）排除其他政策干擾。將樣本期間限制在新環(huán)保法政策出臺以后的2016—2020年，再進行回歸。（6）僅保留制造業(yè)樣本。以上穩(wěn)健性檢驗的結果均支持本文研究結論，但由于篇幅所限，穩(wěn)健性檢驗的結果未列出。

（五）作用機制分析

基準回歸結果表明，綠色金融改革創(chuàng)新能夠有效促進企業(yè)高質量發(fā)展，為了進一步驗證其中的技術創(chuàng)新激勵機制和資源配置優(yōu)化機制，本文借鑒溫忠麟等（2004）構造的綜合中介效應檢驗程序構建如下模型：

QEDit = β0 + β1Treati × Postt + β2Controlsit +?μi + δt + εit? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? （3）

Mit = γ0 + γ1Treati × Postt + γ2Controlsit + μi +δt + εit? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? （4）

QEDit = θ0 + θ1Treati × Postt + θ2Mit + θ3Controlsit +μi + δt + εit? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?（5）

其中，Mit為中介變量，表示技術創(chuàng)新能力和資源配置效率。

1．技術創(chuàng)新能力機制

技術創(chuàng)新包括創(chuàng)新投入（RD）和創(chuàng)新產出（Patent），分別選取研發(fā)支出占資產總額的比重和專利申請量的自然對數進行衡量。技術創(chuàng)新能力的機制檢驗結果見表5。第（1）、（2）列中綠色金融改革創(chuàng)新對企業(yè)全要素生產率和綠色創(chuàng)新水平的影響系數均顯著為正，表明綠色金融改革創(chuàng)新政策統(tǒng)籌經濟效率與環(huán)境效益，促進了企業(yè)高質量發(fā)展；第（3）、（4）列中綠色金融改革創(chuàng)新對企業(yè)創(chuàng)新投入和創(chuàng)新產出的影響系數顯著為正，說明試點政策提高了企業(yè)的技術創(chuàng)新能力；第（5）、（6）列中創(chuàng)新投入對企業(yè)全要素生產率、企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的影響系數，以及第（7）、（8）列中創(chuàng)新產出對企業(yè)全要素生產率、企業(yè)綠色創(chuàng)新水平的影響系數均顯著為正，相應地，企業(yè)綠色金融改革創(chuàng)新的影響系數也分別顯著為正，且通過Sobel檢驗，說明部分中介效應成立。因此，綠色金融改革創(chuàng)新政策可通過提升企業(yè)技術創(chuàng)新能力來促進企業(yè)高質量發(fā)展，技術創(chuàng)新能力機制得證。

2．資源配置效率機制

參照汪兵韜等（2021）的做法，本文使用資源錯配度（Misallo），即企業(yè)之間TFP分布的離散程度來刻畫資源配置效率。TFP的離散程度越大，表示資源錯配度越高，資源配置效率越低。機制檢驗結果見表6。第（1）、（2）列為基準回歸結果，說明綠色金融改革創(chuàng)新有助于企業(yè)高質量發(fā)展；第（3）列中交互項對資源錯配度的影響系數顯著為負，說明試點政策降低了資源錯配度，提高了資源配置效率；第（4）、（5）列中資源錯配度對全要素生產率、綠色創(chuàng)新水平的影響系數分別顯著為負，相應地，綠色金融改革創(chuàng)新的影響系數分別顯著為正，且通過Sobel檢驗，說明部分中介效應成立。因此，綠色金融改革創(chuàng)新政策能通過提高資源配置效率來促進企業(yè)高質量發(fā)展，資源配置效率機制得證。

（六）異質性分析

1．基于企業(yè)微觀特征的異質性檢驗：企業(yè)行業(yè)屬性

為考察企業(yè)行業(yè)屬性是否影響綠色金融改革創(chuàng)新對企業(yè)高質量發(fā)展的影響，本文將全樣本分為重污染企業(yè)與非重污染企業(yè)，其中重污染企業(yè)包括化工、火電、冶金等。分組回歸結果見表7第（1）—（4）列，重污染企業(yè)組綠色金融改革創(chuàng)新的影響系數顯著為正，而非重污染企業(yè)組不顯著，且組間系數差異顯著。這表明綠色金融改革創(chuàng)新對企業(yè)高質量發(fā)展的影響具有行業(yè)屬性異質性，這可能是由于綠色金融考慮了環(huán)境風險，對于重污染企業(yè)而言，綠色金融改革創(chuàng)新意味著融資成本更高、融資約束更大；而對于非重污染企業(yè)而言，其綠色行為則得到了更大力度的信貸支持。在這個注重綠色可持續(xù)發(fā)展的時代，由于重污染企業(yè)對環(huán)境產生的污染程度較高，其會受到政府及社會公眾的更多關注，從而在環(huán)境規(guī)制方面面臨更為嚴格的監(jiān)管。因此，重污染企業(yè)為提高自身競爭力，對開展環(huán)?；顒雍途G色創(chuàng)新有更強的意愿，從而使得綠色金融改革創(chuàng)新的效果在重污染企業(yè)中更為顯著。

2．基于外部宏觀環(huán)境的異質性檢驗：金融發(fā)展水平

在金融發(fā)展水平較高的地區(qū)，各類資本更加集聚與集中，這有助于企業(yè)提高對資源的使用效率。在這種情況下，企業(yè)從事各類投融資活動也更加便利，其通過獲取必要資金進行現(xiàn)代化大規(guī)模生產經營、實現(xiàn)規(guī)模經濟效益的可能性更高，進而使企業(yè)發(fā)展質量得以提升。因此，本文推測綠色金融改革創(chuàng)新對企業(yè)高質量發(fā)展的影響在金融發(fā)展水平較高的地區(qū)更為顯著。為驗證該推論，參考賈麗桓和肖翔（2021）的做法，采用各地區(qū)當年金融機構貸款總額與GDP的比率度量金融發(fā)展水平，并按中位數進行分組。表7第（5）—（8）列匯報了分組回歸結果，綠色金融改革創(chuàng)新的系數在金融發(fā)展水平較高組中顯著為正，而在金融發(fā)展水平較低組中不顯著，且組間系數差異顯著。這表明綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)的建立對企業(yè)高質量發(fā)展的促進效果在金融發(fā)展水平較高地區(qū)的企業(yè)中更好，說明提高地區(qū)金融發(fā)展水平有助于增強綠色金融對企業(yè)高質量發(fā)展的積極作用，上述推論得證。

（七）進一步檢驗：企業(yè)高質量發(fā)展經濟效率與環(huán)境效益之間的內在聯(lián)系

綠色金融要求銀行重點評估企業(yè)的環(huán)境風險，這給企業(yè)帶來了更高的減排成本壓力，加大了企業(yè)的信貸約束和融資難度。由于進行綠色創(chuàng)新需投入大量資金和資源以引進環(huán)保設備，當企業(yè)自身經濟效率低下時，可能導致其對綠色創(chuàng)新“心有余而力不足”。反之，基于可利用資金理論，具有良好經濟效率的企業(yè)將有更多獲取稀缺資源的潛力（Shleifer，1998），擁有更強的自由投資能力，而這些投資會給企業(yè)帶來持續(xù)收益，為其提供資金補充，以緩解環(huán)境規(guī)制下的生存壓力，從而改善綠色金融改革創(chuàng)新所帶來的資金受限狀況，支持企業(yè)開展綠色技術研發(fā)活動，提高企業(yè)的綠色創(chuàng)新水平。因此，在綠色金融改革創(chuàng)新政策實施過程中，企業(yè)經濟效率和環(huán)境效益具有良性關系：全要素生產率的提升節(jié)約了生產要素，緩解了政策實施后企業(yè)進行綠色創(chuàng)新的壓力，為企業(yè)通過綠色創(chuàng)新發(fā)揮環(huán)境效益奠定了基礎，即企業(yè)高質量發(fā)展經濟效率的提升有利于環(huán)境效益的實現(xiàn)。為驗證以上聯(lián)系，本文構建如下模型：

QED_GIit = α0 + α1Treati × Postt + α2QED_TFPit +α3Treati × Postt × QED_TFPit + α4Controlsit + μi + δt + εit? ? ? ? ? ? ? （6）

其中，交乘項（Treat×Post×QED_TFP）系數是該檢驗關注的重點，若其顯著為正，表明綠色金融改革創(chuàng)新政策實施后，全要素生產率越高的企業(yè)其綠色創(chuàng)新水平也越高。從表8檢驗結果可知，交乘項系數為0.028，通過5%的顯著性檢驗，這表明企業(yè)全要素生產率的正向調節(jié)作用顯著，其與綠色金融改革創(chuàng)新政策的疊加效應能夠顯著提升企業(yè)的綠色創(chuàng)新水平。這一結果反映出提升生產效率是企業(yè)走綠色發(fā)展道路的有力保障，為綠色金融推動企業(yè)高質量發(fā)展的運行邏輯提供了證據。

五、結論與政策啟示

本文基于2017年綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)建立的準自然實驗，以LP法測算企業(yè)全要素生產率，以綠色專利申請量衡量企業(yè)綠色創(chuàng)新水平，采用雙重差分法探究試點政策與企業(yè)高質量發(fā)展的關系。研究表明：（1）綠色金融改革創(chuàng)新顯著提升了企業(yè)全要素生產率和綠色創(chuàng)新水平，有助于企業(yè)高質量發(fā)展。（2）機制檢驗表明，綠色金融改革創(chuàng)新對企業(yè)高質量發(fā)展的影響機制在于促進企業(yè)技術創(chuàng)新和優(yōu)化企業(yè)資源配置，有效發(fā)揮了激勵約束效應。（3）異質性分析顯示，綠色金融改革創(chuàng)新對重污染企業(yè)和金融發(fā)展水平較高地區(qū)的企業(yè)高質量發(fā)展的促進作用更為顯著。（4）綠色金融改革創(chuàng)新政策實施后，企業(yè)高質量發(fā)展的經濟效率與環(huán)境效益之間的內在聯(lián)系在于，經濟效率的提升是環(huán)境效益的助推器，全要素生產率越高的企業(yè)其綠色創(chuàng)新水平也越高。

基于上述結論，本文得出如下啟示：

第一，總結綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)試點政策經驗，擴大試點范圍，充分發(fā)揮綠色金融政策效應。政府應繼續(xù)積極發(fā)揮引導作用，通過形成典型案例等方法提煉試點地區(qū)的改革經驗，積極在全國復制推廣；同時，完善綠色金融信息披露制度，推動標準建設，健全相關配套政策，助推金融綠色化的可持續(xù)發(fā)展。金融機構應提升綠色金融業(yè)務開展能力，積極響應國家政策，利用試驗區(qū)先行先試的制度優(yōu)勢在綠色金融領域進一步開拓新業(yè)務，為實現(xiàn)經濟高質量發(fā)展和中國式現(xiàn)代化做出貢獻。

第二，進一步推動創(chuàng)新賦能，優(yōu)化資源配置，促進企業(yè)高質量發(fā)展。政府要鼓勵企業(yè)進行技術創(chuàng)新，優(yōu)化資源配置并提高資源利用率，重視企業(yè)創(chuàng)新意識的培養(yǎng)與強化；同時將企業(yè)的創(chuàng)新績效和環(huán)境表現(xiàn)納入銀行信貸評估體系，建立綠色研發(fā)創(chuàng)新激勵機制，緩解企業(yè)資金約束。銀行在綠色金融政策的執(zhí)行過程中應切實考察企業(yè)的研發(fā)能力和環(huán)境效益，引導金融資源投入到有能力也有意愿進行高質量發(fā)展的企業(yè)中去。

第三，完善綠色金融改革創(chuàng)新試驗區(qū)試點政策，因地制宜、因企制宜開展綠色金融支持工作。綠色金融政策存在一定的局限性，對非重污染企業(yè)和金融發(fā)展水平較低地區(qū)的企業(yè)高質量發(fā)展的作用并不顯著。因此，政府在制訂綠色金融政策與體系時要杜絕“一刀切”模式，應充分考慮被監(jiān)管企業(yè)自身與外部環(huán)境的異質性，有針對性地完善綠色金融改革創(chuàng)新政策，真正發(fā)揮試點政策推動企業(yè)高質量發(fā)展的作用。

第四，引導企業(yè)轉變發(fā)展方式，以生產效率提升為導向，加快綠色發(fā)展，實現(xiàn)可持續(xù)的高質量發(fā)展。研究表明，企業(yè)經濟效率的提升有利于環(huán)境效益的實現(xiàn)。因而企業(yè)應加快轉變發(fā)展方式，積極拓寬產業(yè)發(fā)展模式、進行數字化轉型等，以經濟效率提升推動環(huán)境效益改善，走經濟與環(huán)境雙贏的高質量發(fā)展道路，助力中國式現(xiàn)代化的實現(xiàn)。

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（責任編輯：張艷妮）

Green Financial Reform， Innovation and High-quality Development of Enterprises： Incentive Constraint Effect or Crowding-out Effect？

Deng Ling

（School of Economics and Management， Southwest University）

Abstract： Taking Shanghai and Shenzhen A-share listed companies from 2013 to 2020 as the research sample and the pilot policy of the green financial reform and innovation pilot zone implemented in 2017 as the quasi-natural experiment， this paper investigates its impact on the high-quality development of enterprises from the dual perspectives of economic efficiency and environmental benefits by using the double difference method. The results show that the pilot policy of the green financial reform and innovation pilot zone significantly promotes the high-quality development of enterprises. It can improve the total factor productivity of enterprises and the green innovation level of enterprises， playing a positive role in coordinating economic efficiency and environmental benefits. The mechanism test shows that the pilot policy has played an incentive constraint effect， promoting the high-quality development of enterprises through the paths of encouraging technological innovation and optimizing resource allocation. Heterogeneity analysis shows that the policy effect is more significant in heavily polluting enterprises and enterprises in regions with higher financial development level. Further research finds that the intrinsic connection between the economic efficiency and environmental benefits of the high-quality development of enterprises is that enterprises with higher total factor productivity have higher levels of green innovation， and the improvement of corporate economic efficiency helps to achieve environmental benefits.

Keywords： Green financial reform and innovation pilot; High-quality development; Total factor productivity; Green innovation