王柄根

日前，由上港集團（600018）分拆的上海錦江航運（集團）股份有限公司（以下簡稱“錦江航運”）過會成功。按照IPO計劃，錦江航運擬募集資金30.25億元，其中19.08億元、2.11億元分別用于兩個運輸船舶購置項目，合計耗資21.19億元用于購船。

在上市委會議現(xiàn)場，錦江航運被要求結合今年上半年我國進出口數(shù)據(jù)、集裝箱航運市場供需及價格變動、公司主要航線經(jīng)營數(shù)據(jù)及募集資金投向導致固定資產折舊增加等，說明公司是否將出現(xiàn)業(yè)績大幅下滑、持續(xù)下滑的情況。

運價大跌令業(yè)績下滑

錦江航運是一家綜合性航運公司，主要從事國際、國內海上集裝箱運輸業(yè)務，多年來持續(xù)深耕東北亞、東南亞和國內航線。

2020-2022年，錦江航運分別實現(xiàn)營業(yè)收入34.30億元、53.72億元和68.40億元，扣非歸母凈利潤分別為4.56億元、11.93億元和17.67億元，營業(yè)收入與凈利潤均持續(xù)增長，尤其是2021年業(yè)績增幅較大。

這主要系2021年國際貿易呈現(xiàn)較高景氣度，使得全球集裝箱航運市場持續(xù)復蘇，錦江航運班輪運輸服務的運輸數(shù)量大幅增加；同時全球航線海運運力緊張，集裝箱航運的市場價格持續(xù)上升，此外錦江航運不斷開拓和完善東南亞、美西航線的網(wǎng)絡布局，成為公司新的收入增長點。

截至2022年12月31日，錦江航運共經(jīng)營44艘船舶，包括25艘自有船舶和19艘租賃船舶。2020-2022年，錦江航運平均總運力分別為2.63萬TEU、3.02萬TEU、3.72萬TEU，隨著公司租賃船舶數(shù)量逐年穩(wěn)步增加，公司平均總運力相應地呈逐年增長趨勢。

報告期內，錦江航運東北亞航線的收入占比分別為68.84%、55.48%和60.05%，為公司班輪運輸服務收入的主要來源。

東北亞航線是由中日韓三國間海運貿易組成的成熟型市場，市場格局較為穩(wěn)固，該航線一直是公司班輪運輸服務的核心基石和業(yè)務重點。

從CCFI 日本航線、韓國航線的走勢來看，2020 年末隨著運價的飆升，公司業(yè)績也水漲船高，但是從2022 年年中開始了急速下跌。

日本航線目前依然處于2020年起漲點以上，2011年以來十多年的角度看，也高于這期間的絕大多數(shù)時候的運價水平。

但是韓國航線的運價指數(shù)慘不忍睹，可以說是“泥石流”般地滑落，從高點快速跌至2010 年以來的最低點。

圖一：CCFI 日本航線運價指數(shù)

圖二：CCFI 韓國航線運價指數(shù)

來源：Choice數(shù)據(jù)

2023年1-3月，公司營業(yè)收入為137，801.22萬元、營業(yè)利潤為36，594.12萬元、利潤總額為36，595.09萬元、凈利潤為29，296.63萬元、歸屬于母公司股東的凈利潤為29，078.68萬元、扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤為26，948.82萬元，較2022年1-3月變動率分別為-14.30%、-41.48%、-41.46%、-41.06%、-41.25%和-43.91%。

結合行業(yè)發(fā)展趨勢及公司實際經(jīng)營情況，預計2023年1-6月，營業(yè)收入為268，000.00萬元至274，000.00萬元，較2022年1-6月同比減少15.73%至17.57%；歸屬于母公司股東的凈利潤為54，600.00 萬元至57，600.00 萬元，同比減少41.77%至44.80%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤為49，000.00 萬元至52，000.00 萬元，同比減少46.36%至49.46%。

很明顯，運價下跌開始對公司產生顯著影響。

因此，上市委關注公司業(yè)績的下行趨勢仍將持續(xù)也就不足為奇了。

面臨供需雙重壓力

更進一步地看，目前供需問題令市場對航運業(yè)下行周期的程度和持續(xù)性十分擔憂，市場給航運公司估值極低。

據(jù)中國船舶工業(yè)行業(yè)協(xié)會，2023年1-6月，全國造船完工量2113萬載重噸，同比增長14.2%，其中海船為2097萬載重噸（744萬修正總噸）；新接訂單量3767萬載重噸，同比增長67.7%，其中海船為3738 萬載重噸（1537 萬修正總噸）。截至6月底，手持訂單量12377萬載重噸，同比增長20.5%，其中海船為12334萬載重噸（5526萬修正總噸），出口船舶占總量的92.8%。

另外，根據(jù)中國船舶工業(yè)行業(yè)協(xié)會，今年前五月的完工船舶中，集裝箱船占比持續(xù)提升，占比達27.2%。

毫無疑問，上述數(shù)據(jù)意味著集裝箱船供給的增加。

從運輸需求的角度看，7月13日，海關總署發(fā)布2023年上半年進出口情況。上半年我國貨物貿易進出口總值20.1萬億元人民幣，同比增長2.1%。其中，出口11.46萬億元，同比增長3.7%；進口8.64萬億元，同比下降0.1%。

以美元計，6月中國出口金額同比下降12.4%，降幅較上月擴大4.9個百分點，進口同比下降6.8%，降幅比上月擴大2.3個百分點。

以人民幣計價，中國6月份出口同比下降8.3%，6月份進口同比下降2.6%，6月貿易順差4912.5億元。往前一個月來看，5月份我國進出口3.45萬億元，同比增長0.5%，但其中，出口同比下降0.8%，進口同比增長2.3%，表明海外需求存在壓力。

在供給和需求雙重壓力下，集運公司的業(yè)績也大幅下滑。

如中遠?？?，根據(jù)公司公告，2023年上半年實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤約為人民幣165.51億元，與上年同期相比減少約74.47%。公司2023年上半年實現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤約為人民幣165.00億元，與上年同期相比減少約74.42%。

資本市場給航運公司的估值向來是以強周期的標準，例如中遠?？兀?01919）在這個超級景氣周期雖然年度利潤甚至達上千億元，但市值最高時也不過2000多億元，PE僅2倍多。而從中遠?？氐臍v史業(yè)績看，甚至一度成為A股的“虧損王”，還被“st披星戴帽”過。

現(xiàn)在資本市場的投資者看到供需的現(xiàn)狀，對行業(yè)接下來的下行周期的程度和持續(xù)性非常擔憂，這種情況下，錦江航運的估值能獨善其身嗎？

圖三：集運運力不斷增加

來源：中國船舶工業(yè)協(xié)會