李欣 王金依 鄭家冉

【摘要】以往研究認為社會情感財富抑制了家族企業(yè)業(yè)務退出， 但這種解釋忽略了社會情感財富的多維性， 也未考慮到業(yè)務退出帶來的各種經(jīng)濟和非經(jīng)濟收益。本文基于社會情感財富混合博弈觀點， 提出不同維度的社會情感財富可能是左右家族企業(yè)業(yè)務退出的關(guān)鍵因素， 并采用文本分析技術(shù)構(gòu)建社會情感財富指標進行實證檢驗?；谥圃鞓I(yè)上市家族企業(yè)2008 ～ 2019年的面板數(shù)據(jù)進行實證檢驗發(fā)現(xiàn)： 約束型社會情感財富抑制了家族企業(yè)的業(yè)務退出， 延伸型社會情感財富則促進了家族企業(yè)的業(yè)務退出；兩類社會情感財富的作用還受到績效困境的影響， 相比非績效困境情境， 績效困境下追求約束型社會情感財富的控制家族更不愿意實施業(yè)務退出， 而追求延伸型社會情感財富的家族企業(yè)會更加積極地實施業(yè)務退出。

【關(guān)鍵詞】社會情感財富；家族企業(yè)；業(yè)務退出；績效困境；文本分析

【中圖分類號】 F272.3? ? ?【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2023）17-0037-9

一、 引言

習近平總書記在中國共產(chǎn)黨第二十次全國代表大會上提出， 要把實施擴大內(nèi)需戰(zhàn)略同深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革有機結(jié)合起來， 增強國內(nèi)大循環(huán)內(nèi)生動力和可靠性， 推動經(jīng)濟實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長。雖然通過創(chuàng)新驅(qū)動中高端有效供給增加是優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)和提質(zhì)增效的一個重要手段， 但確保企業(yè)高效退出對深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的作用也同樣值得關(guān)注。這是因為： 國家層面上， 高效業(yè)務退出可以加快新舊動能轉(zhuǎn)換， 出清產(chǎn)能過剩行業(yè)， 減少無效和低端供給， 為新興、 綠色產(chǎn)業(yè)等中高端供給騰出資源和空間， 有利于供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成功， 進而增強國內(nèi)大循環(huán)的內(nèi)生動力； 企業(yè)層面上， 在經(jīng)濟下行壓力持續(xù)增大的背景下， 積極實施業(yè)務退出對于企業(yè)剝離低效或無效資產(chǎn)， 實現(xiàn)基于韌性的逆勢增長具有重大意義。

戰(zhàn)略性退出對于國家和企業(yè)的長期發(fā)展至關(guān)重要， 但在戰(zhàn)略研究領(lǐng)域， 很多學者更專注市場進入， 而對業(yè)務退出研究缺乏重視（Symeonidou等，2021）。雖然學者們也從一些角度探討了業(yè)務退出的前因， 包括外部環(huán)境因素、 企業(yè)內(nèi)部特征以及管理者因素等， 但上述研究大多忽略了所有者身份對企業(yè)業(yè)務退出決策的重要影響。已有研究表明， 所有者身份（如家族、 機構(gòu)投資者、 政府等）對企業(yè)戰(zhàn)略行為的影響也十分顯著（Fiss和Zajac，2004）。

近年來家族所有制對企業(yè)戰(zhàn)略的重大影響受到學界關(guān)注， 一些研究發(fā)現(xiàn)， 相對于非家族企業(yè)， 家族企業(yè)更不愿意實施業(yè)務退出（Chirico等，2020）。學界普遍基于社會情感財富（Socioemotional Wealth， 簡稱 SEW）理論來解釋這種現(xiàn)象： 控制家族將規(guī)避SEW損失作為決策參照點， 而業(yè)務退出會為控制家族帶來SEW損失， 因此其抵制業(yè)務退出（Chirico等，2020）。但這種解釋存在兩點不足： 一方面， 過分考慮損失規(guī)避， 而忽略了業(yè)務退出也能創(chuàng)造經(jīng)濟與非經(jīng)濟收益， 控制家族會基于損失和收益的權(quán)衡進行決策； 另一方面， 缺乏對SEW多維概念的探討。竇軍生等（2014）發(fā)現(xiàn)， 不同家族企業(yè)因追求不同維度的SEW而在時間導向和戰(zhàn)略行為上呈現(xiàn)出較大差異。但過去很多研究都將SEW作為單維構(gòu)念， 掩蓋了不同種類SEW對企業(yè)行為的作用差異。因此， 近期學界紛紛呼吁分別檢驗不同種類SEW對企業(yè)的影響（朱沆等，2016）。雖然一些學者已進行了有益嘗試， 但研究仍集中在創(chuàng)新和國際化（嚴若森和杜帥，2018； 徐煒等，2020）等方面， 尚未涉及不同種類SEW對家族企業(yè)業(yè)務退出的影響。控制家族追求不同種類的SEW對企業(yè)業(yè)務退出將產(chǎn)生何種復雜影響？當面臨績效困境時， 上述主效應是會被強化還是被削弱？這是本文所要研究的問題。

為此， 本文結(jié)合SEW混合博弈觀點， 將SEW分為約束型和延伸型兩類， 利用2008 ～ 2019年制造業(yè)上市家族企業(yè)數(shù)據(jù)對上述問題進行實證研究。本文具有以下重要貢獻： 首先， 過去有學者認為SEW是解釋家族企業(yè)對業(yè)務退出持保守態(tài)度的重要因素（DeTienne和 Chirico，2013）， 但本文認為這種將SEW不加分類的做法可能無法解釋部分家族企業(yè)積極實施業(yè)務退出的現(xiàn)象， 將不同類別SEW引入家族企業(yè)業(yè)務退出領(lǐng)域有利于后續(xù)研究的進一步深入和細化。其次， 在業(yè)務退出影響因素中同時考慮家族邏輯與企業(yè)邏輯， 拓寬了企業(yè)業(yè)務退出的研究視角。由于家族企業(yè)具有“家族”與“企業(yè)”雙元特征， 其組織決策邏輯需要在“家族”情感維度和“企業(yè)”經(jīng)濟維度之間進行權(quán)衡。SEW作為家族企業(yè)特有的非經(jīng)濟目標， 是家族邏輯的典型代表。通過考慮績效困境情境， 本文探討了在經(jīng)濟理性的邊界制約條件下， 家族邏輯將如何影響企業(yè)業(yè)務退出， 研究結(jié)論不僅有利于揭示不同家族企業(yè)追求“家族”和“企業(yè)”邏輯二元性的差異， 而且為業(yè)務退出研究提供了一個新視角。最后， 本文通過計算機輔助文本分析測量SEW， 可在一定程度上改善其他方法（如量表和二手數(shù)據(jù)）存在的主觀偏差和語境問題， 為SEW指標量化提供重要參考依據(jù)； 并且， 結(jié)合我國本土語境開發(fā)的具有較高效度和信度的SEW語義庫， 不僅能夠促進SEW的本土化研究， 而且有利于學者直接從SEW量化角度出發(fā)， 對家族企業(yè)的其他戰(zhàn)略偏好和行為進行深入研究。

二、 文獻回顧與研究假設

（一）文獻回顧

1. 業(yè)務退出及其影響因素。業(yè)務退出是指有意的清算， 即將現(xiàn)有的業(yè)務單元或運營資產(chǎn)， 部分或全部地出售和轉(zhuǎn)手（Boddewyn， 1979）。大多數(shù)學者最初將業(yè)務退出理解為對較差績效的防御性應對， 以及一種“去多元化、 重新聚焦”的策略。但隨著認識的不斷加深， 越來越多的學者基于資源基礎(chǔ)觀和實物期權(quán)理論等視角， 將業(yè)務退出看作一種資源重構(gòu)的過程， 即通過撤退、 重新整合和分配資源， 達到捕獲新機會的目的（韓夏等，2019）。具體而言， 企業(yè)可以通過退出相關(guān)市場或行業(yè)等業(yè)務單元， 剝離、 出售閑置資產(chǎn)以將其轉(zhuǎn)換為更具流動性的資源， 或通過跨行業(yè)資源置換等方式將盈利能力差的資源整合為良性資源， 然后實施資源的重新分配——用于培育原有核心能力或發(fā)展新的核心競爭力， 為抓住后續(xù)市場機會奠定基礎(chǔ)。這是一個連續(xù)的資源重構(gòu)過程， 對以代際傳承為目標的家族企業(yè)而言尤為關(guān)鍵， 其有助于實現(xiàn)企業(yè)長期可持續(xù)發(fā)展。鑒于目前越來越多文獻將業(yè)務退出看作一種解放資源和資源重構(gòu)的積極戰(zhàn)略決策過程（Vidal和Mitchell，2015）， 本文也采用這種資源重構(gòu)的邏輯來理解業(yè)務退出的含義， 以深入分析家族企業(yè)的業(yè)務退出行為。

在業(yè)務退出研究領(lǐng)域， 目前學界大多從以下三個方面探討業(yè)務退出的前因機制： 外部環(huán)境特征， 如市場競爭程度（Anand等，2009）； 企業(yè)內(nèi)部特征， 如績效（Duhaime和 Grant，1984）和過度多元化（Feldman，2013）； 管理者因素， 如高管更替（Matthyssens和 Pauwels，2000）等。但上述研究大多從經(jīng)濟理性的角度分析業(yè)務退出的原因， 而忽略了非經(jīng)濟目標也可能對業(yè)務退出造成重要影響。雖然研究家族企業(yè)的一些學者已經(jīng)開始嘗試從SEW角度探討非經(jīng)濟目標對家族企業(yè)業(yè)務退出的作用（DeTienne，2013；Chirico等，2020）， 但相關(guān)研究仍不是很多， 更不用說同時考慮經(jīng)濟與非經(jīng)濟因素雙重作用下家族企業(yè)的業(yè)務退出決策了， 這可能會影響現(xiàn)有研究對家族企業(yè)業(yè)務退出戰(zhàn)略的指導意義。因此， 本文從SEW角度探討其對家族企業(yè)業(yè)務退出的影響， 以彌補學界對家族企業(yè)目標特性關(guān)注的不足。

2. 社會情感財富及其構(gòu)念維度。組織既存在經(jīng)濟目標， 又存在非經(jīng)濟目標。非家族企業(yè)將經(jīng)濟目標作為決策的主要驅(qū)動力， 而家族企業(yè)盡管也追求經(jīng)濟目標， 但往往將非經(jīng)濟目標賦予更高的優(yōu)先級（Chrisman 等，2010）?；诖瞬町?， Gomez-Mejia等（2007）提出“社會情感財富”概念， 其將多種以家族為中心的家族企業(yè)特有的非經(jīng)濟目標整合到這個概念中， 社會情感財富是家族憑借其所有者和決策者身份從家族企業(yè)中獲得的滿足自身情感需要的非經(jīng)濟收益。鑒于SEW理論較為貼合家族企業(yè)特有情境和特征， 其理論框架近年來已逐漸成為家族企業(yè)研究中的主要解釋視角。

然而， 隨著研究的進一步深入， 當學者們采用SEW理論解釋家族企業(yè)行為時， 發(fā)現(xiàn)部分研究結(jié)論存在沖突或與現(xiàn)實不一致。例如： 基于SEW保護動機， 一些學者認為家族企業(yè)不愿實施創(chuàng)新變革（Gomez-Mejia等，2011；吳炳德和陳凌，2014）； 但有研究指出， 為保有并延續(xù)SEW， 家族企業(yè)可能會加大研發(fā)投入（Hauck和Prugl，2015；Berrone等，2012）。同樣， 基于SEW理論分析企業(yè)業(yè)務退出行為時， 過去學者們大多從SEW的損失規(guī)避動機出發(fā)， 認為家族企業(yè)為保護SEW會設置較低的績效門檻， 從而不愿意實施業(yè)務退出（Chirico等，2020）。然而， 現(xiàn)實中一些家族企業(yè)也會通過公司重組（如資產(chǎn)剝離和業(yè)務退出）來應對業(yè)績下降威脅， 例如萬達集團于2017年背負高達4000億元的債務， 但其通過變賣資產(chǎn)， 由傳統(tǒng)重資產(chǎn)模式向利用品牌價值、 核心技術(shù)等輕資產(chǎn)運營模式轉(zhuǎn)變后， 在較短時間內(nèi)成功緩解了債務危機。本文認為上述理論分析與現(xiàn)實狀況不一致的原因主要有兩個： ①SEW傳統(tǒng)邏輯認為家族企業(yè)為規(guī)避SEW損失寧愿犧牲經(jīng)濟效益， 忽略了戰(zhàn)略行為也可能為控制家族帶來非經(jīng)濟與經(jīng)濟收益， 控制家族會在損失和收益權(quán)衡的基礎(chǔ)上進行決策的事實。②將SEW作為單維構(gòu)念看待， 忽略了不同家族企業(yè)會因為追求不同維度SEW而在時間導向和戰(zhàn)略行為上產(chǎn)生較大差異。

因此， 本文將采取以下措施彌補已有研究的不足： 一方面， 引入Gomez-Mejia等（2014）提出的SEW混合博弈觀點， 認為家族企業(yè)在決策時不僅會評估SEW損失， 還會權(quán)衡其帶來的經(jīng)濟和非經(jīng)濟收益； 另一方面， 將SEW作為多維構(gòu)念看待， 采用Miller等（2014）的二維結(jié)構(gòu)區(qū)分約束型和延伸型兩類SEW， 分別探討它們對業(yè)務退出的影響差異。

（二）研究假設

1. 約束型社會情感財富與家族企業(yè)的業(yè)務退出。根據(jù)文獻回顧， 追求約束型SEW的控制家族傾向于基于較為狹隘和短期的非經(jīng)濟利益視角， 以直系親屬和主要經(jīng)濟資源提供者的利益為中心， 注重控制權(quán)私利并持有較強的單邊利他主義（如采用家族主導的領(lǐng)導和治理方式， 為現(xiàn)有家族成員尋求工作保障等）， 采用短期投資評估期作為決策框架， 即將決策框架化為短期SEW損失和未來或有收益之間的選擇， 進而選擇規(guī)避SEW損失（Miller等，2014；朱沆等，2016）。

基于SEW混合博弈觀點， 本文認為追求約束型SEW的控制家族對待業(yè)務退出可能并不積極， 這是因為： 首先， 業(yè)務退出為控制家族帶來了較為確定的SEW損失， 即業(yè)務退出會使控制家族直接失去對某些市場或行業(yè)等業(yè)務單元的排他性控制， 而且業(yè)務退出尤其是核心行業(yè)的業(yè)務退出往往被視為“失敗”（Salvato等，2010）， 導致部分家族成員對企業(yè)的心理所有權(quán)下降并產(chǎn)生情感依戀的損失。此外， 業(yè)務退出可能涉及資源重新分配、 組織機構(gòu)變動等， 一些家族成員可能因此失去原有頭銜甚至工作， 使得控制家族產(chǎn)生實施業(yè)務退出就會導致家族解散的錯覺（DeTienne和Chirico，2013）， 進一步引發(fā)SEW損失。其次， 從收益角度來看， 正如上文所說， 雖然業(yè)務退出可以通過資源重構(gòu)提升企業(yè)核心競爭力， 但追求約束型SEW的家族囿于家族控制權(quán)被稀釋的擔憂和利他主義考慮， 可能不太情愿將資源投入到關(guān)鍵性資源重構(gòu)的創(chuàng)新活動中（朱沆等，2016）， 致使業(yè)務退出的收益效應受到限制； 另外， 將業(yè)務退出釋出的資源成功轉(zhuǎn)化為企業(yè)核心能力往往需要借助創(chuàng)新、 并購等組織變革活動， 但這些活動具有高度專業(yè)性和復雜性， 其收益獲取期長且存在較高風險， 這就導致即使釋出的資源能夠投入到創(chuàng)新等活動中， 其收益也具有較強的“或有”性（Gomez-Mejia等，2014）。因此， 由于預期到業(yè)務退出會帶來比較確定的控制權(quán)和情感依戀等SEW損失， 收益卻相對有限、 充滿不確定性， 加之追求約束型SEW家族的短期性視角， 他們將對業(yè)務退出持消極態(tài)度。由此， 提出以下假設：

H1： 約束型社會情感財富負向影響家族企業(yè)的業(yè)務退出。

2. 延伸型社會情感財富與家族企業(yè)的業(yè)務退出。與追求約束型SEW的家族不同， 追求延伸型SEW的家族傾向于基于更為廣泛和持久的利益視角， 更注重SEW的延續(xù)而不是積攢。此時控制家族的關(guān)注點已擴展到除直系親屬和經(jīng)濟資源擁有者之外的其他利益相關(guān)者的福祉， 以代際傳承為核心目標， 引導控制家族的長期導向（Chrisman 和Patel，2012）。因此， 追求延伸型SEW的家族普遍采用更長投資評估期的決策框架， 將長期收益作為決策參考點， 易接受長期收益的風險， 也能忍受短期內(nèi)的必要損失。另外， 他們更樂意與外部合作伙伴和社區(qū)建立長期可持續(xù)關(guān)系， 注重家族聲譽和家族成員對企業(yè)的認同（Miller等，2014）。

基于SEW混合博弈觀點， 本文認為雖然業(yè)務退出會給控制家族帶來一定的控制權(quán)、 情感依戀損失， 甚至引發(fā)短期內(nèi)部分員工失業(yè)和供應商利益損失（Abebe和Tangpong，2018）， 但對于采用更長投資評估期的延伸型SEW追求者而言， 這些損失屬于短期內(nèi)的必要損失。追求延伸型SEW的家族可以從業(yè)務退出中獲得更多未來收益以彌補這些短期損失， 因此對業(yè)務退出持積極態(tài)度。

首先， 業(yè)務退出收益的“或有”性對追求延伸型SEW的家族而言大幅下降。從意愿角度來看， 為實現(xiàn)家族跨代延續(xù)， 追求延伸型SEW的家族更樂意實施創(chuàng)新和組織變革（朱沆等，2016）， 以充分利用業(yè)務退出資源培育企業(yè)核心能力， 為獲取長期收益打下良好基礎(chǔ)； 從能力角度來看， 外部利益相關(guān)者控制著關(guān)鍵資源的獲取和分配（Pajunen，2006）， 而追求延伸型SEW的家族通過與外部利益相關(guān)者的頻繁互動， 發(fā)展出具有約束力的社會關(guān)系， 構(gòu)建出強大的社會支持網(wǎng)絡（Corbetta和Salvato，2004）， 這種網(wǎng)絡不僅可以助力企業(yè)獲取更多資源， 還能幫助家族識別風險和機遇， 提升企業(yè)資源重構(gòu)活動成功的可能性， 使業(yè)務退出收益更易實現(xiàn)。其次， 業(yè)務退出有利于追求延伸型SEW的家族代際傳承、 聲譽提升等非經(jīng)濟收益的實現(xiàn)。如上文所述， 業(yè)務退出可以為企業(yè)帶來競爭優(yōu)勢并提升長期績效， 實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展， 這不僅能滿足控制家族代際傳承愿望， 有益于SEW長期延續(xù)， 還可以更好地確保相關(guān)者利益的實現(xiàn)（Giacomo等，2020）， 從而與利益相關(guān)者發(fā)展緊密的社會關(guān)系， 提升企業(yè)聲譽和企業(yè)成員對企業(yè)的認同度。這些非經(jīng)濟收益都是追求延伸型SEW的家族所重視的。因此， 本文認為業(yè)務退出對追求延伸型SEW的家族更有吸引力。由此， 提出以下假設：

H2： 延伸型社會情感財富正向影響家族企業(yè)的業(yè)務退出。

3. 績效困境的調(diào)節(jié)作用。家族企業(yè)具有“家族”與“企業(yè)”雙元特征， 所以其組織決策邏輯需要在“家族”情感維度和“企業(yè)”經(jīng)濟維度之間進行權(quán)衡。SEW作為家族企業(yè)特有的非經(jīng)濟目標， 是家族企業(yè)家族邏輯的典型代表。學者們普遍認同績效不佳是導致企業(yè)業(yè)務退出的關(guān)鍵因素（Brauer，2006）， 因此在分析SEW對業(yè)務退出影響的基礎(chǔ)上， 本文進一步探討績效困境的情境作用， 以探究在經(jīng)濟理性邊界制約條件下， 家族邏輯如何影響家族企業(yè)業(yè)務退出。

與非績效困境情境相比， 身處績效困境的約束型SEW追求者可能更加不愿意實施業(yè)務退出。這是因為在短期SEW損失方面， 績效困境下的業(yè)務退出可能給控制家族帶來更嚴重的控制權(quán)損失。由于疏于對利益相關(guān)者的關(guān)注， 追求約束型SEW的家族與利益相關(guān)者之間可能存在較高的信息不對稱性， 從而導致短時間內(nèi)利益相關(guān)者對業(yè)務退出所代表的資源重構(gòu)行為缺乏了解（Perkins和Hendry，2005）， 難以看到業(yè)務退出的長期收益， 從而對業(yè)務退出行為做出負面評價， 認為企業(yè)衰退無法避免。這將對公司股價產(chǎn)生負面影響， 不僅可能引發(fā)惡意收購， 直接威脅家族控制權(quán)（張娟和劉紀鵬，2017）， 而且容易招致股東和債權(quán)人對自身資產(chǎn)安全性的擔憂， 從而降低對控制家族的支持力度， 造成間接的家族控制權(quán)損失。

在未來或有收益方面， 雖然績效困境下實施業(yè)務退出有助于為后續(xù)的資源重構(gòu)活動提供必要支持， 但對追求約束型SEW的家族而言， 這種支持力度會有所減弱， 致使業(yè)務退出的收益效應進一步下降。這是因為債權(quán)人和投資者往往具有較強的短期主義傾向， 一旦對業(yè)務退出做出負面評價， 他們就不會為后續(xù)活動提供資源支持， 債權(quán)人甚至還可能要求企業(yè)盡快償還債務， 從而侵占本該投入到資源重構(gòu)活動中的釋出資源。此外， 有研究指出利益相關(guān)者的溝通和管理是企業(yè)能否實現(xiàn)績效逆轉(zhuǎn)的關(guān)鍵（Filatotchev和Toms，2003）。追求約束型SEW的家族缺乏對利益相關(guān)者的關(guān)注和管理， 致使其與利益相關(guān)者的關(guān)系更具有短期性特征。當身處逆境時， 各利益相關(guān)者更傾向于采用追求自身短期效用最大化的決策框架， 從而在資源重構(gòu)和績效扭轉(zhuǎn)戰(zhàn)略的制定和執(zhí)行上難以達成共識， 進一步降低企業(yè)未來退出收益獲取的可能性。綜上所述， 績效困境下的業(yè)務退出將為追求約束性SEW的家族帶來更多控制權(quán)損失， 同時由于對利益相關(guān)者管理不善， 會降低原有業(yè)務退出的收益。由此， 提出以下假設：

H3： 績效困境會強化約束型社會情感財富與業(yè)務退出之間的負向關(guān)系。

從損失角度來看， 對追求延伸型SEW的家族而言， 雖然績效困境下的業(yè)務退出也會為其帶來諸如控制權(quán)、 情感依戀等損失， 但他們更關(guān)注SEW的延續(xù)， 更看重代際傳承、 社會關(guān)系以及家族認同等長期目標， 側(cè)重于將長期收益作為決策參考點， 所以對上述損失的容忍度更高。

從收益角度來看， 與非績效困境情境相比， 業(yè)務退出能為身處績效困境的延伸型SEW追求者帶來更多收益， 這種收益主要體現(xiàn)為業(yè)務退出引發(fā)的資源重構(gòu)可以幫助企業(yè)扭轉(zhuǎn)績效困境， 以實現(xiàn)自身代際傳承的長期愿望。在績效困境下， 追求延伸型SEW的家族對于績效反轉(zhuǎn)的愿望會更加強烈和迫切， 這是因為一旦績效困境長期無法改善， 將直接威脅家族后代對企業(yè)的傳承。本文認為追求延伸型SEW的家族實施業(yè)務退出能更好地幫助企業(yè)扭虧。這是因為： 一方面， 追求延伸型SEW的家族企業(yè)長期注重利益相關(guān)者管理， 往往具有良好的聲譽（Miller等，2014）。良好的聲譽會使市場對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生積極的預期， 因為它反映了利益相關(guān)者對企業(yè)業(yè)績和創(chuàng)造價值能力的集體認可（Pfarrer等，2010）； 其還能為利益相關(guān)者解釋公司事件， 特別是負面事件提供一個積極的框架， 降低股東對公司的風險感知（Fernandez等，2012）。所以， 績效困境下追求延伸型SEW的家族企業(yè)的業(yè)務退出更容易被利益相關(guān)者解讀為“自救”而非“持續(xù)衰退”。這種積極信號能極大地提振主要投資者和其他利益相關(guān)者的信心， 增強企業(yè)獲得外部資本的能力， 為后續(xù)的業(yè)績提升提供強有力的保障（徐高彥等，2018）。另一方面， 具有約束力的社會關(guān)系和積極形象使追求延伸型SEW的家族企業(yè)在逆境中更易獲得社會支持（Arya和Salk，2006）。這種緊密捆綁的關(guān)系有助于利益相關(guān)者對企業(yè)的業(yè)務退出和資源分配策略形成理解與認同， 營造積極向上的通力合作氛圍， 從而為企業(yè)實施資源重構(gòu)提供更多資源， 進一步增大績效提升的幾率。

綜上所述， 雖然績效困境下的業(yè)務退出也為追求延伸型SEW的家族企業(yè)帶來了一些損失， 但更重要的是它向市場傳達了企業(yè)實施整改、 努力復蘇的決心和愿望， 再加上與各方利益相關(guān)者培養(yǎng)的牢固關(guān)系， 使得其容易渡過難關(guān)， 以通過業(yè)務退出這個資源重構(gòu)戰(zhàn)略成功提升績效。由此， 提出以下假設：

H4： 績效困境會強化延伸型社會情感財富與業(yè)務退出之間的正向關(guān)系。

三、 研究設計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文采用以下三個標準定義家族企業(yè)： 一是最終控制人追溯到個人或家族； 二是最終控制人及其家族在直接或間接持有的公司中必須為第一大股東； 三是控制家族對公司的控制權(quán)達到10%。本文選擇2008 ～ 2019年制造業(yè)上市家族企業(yè)為樣本， 并剔除ST、 ?ST類公司數(shù)據(jù)樣本、 數(shù)據(jù)缺失值。為避免出現(xiàn)極端數(shù)據(jù)， 對所有連續(xù)變量進行上下1%的縮尾處理，? 共得到4104個觀察值。樣本數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫和WinGo文本財經(jīng)數(shù)據(jù)庫。

（二）變量定義及其測量

1.? 解釋變量： 社會情感財富。目前學界主要依靠一手量表和二手數(shù)據(jù)對SEW進行測量。一手數(shù)據(jù)主要采用Berrone等（2012）提出的五維度量表進行測量， 但這種方式可能存在主觀偏見或因選取方便樣本而產(chǎn)生內(nèi)生性、 自我選擇、 遺漏變量等問題。因此， 也有一些學者采用二手數(shù)據(jù)， 如“家族所有權(quán)”或“家族代際傳承意愿”等代理變量測量SEW（Gomez-Mejia等，2007； 陳凌和陳華麗，2014）， 但這種方式比較粗糙， 大多只能將SEW作為一維構(gòu)念測量， 無法捕捉其各個維度的復雜性。與以往研究不同， 本文采用文本分析法分維度測量SEW， 一方面更易捕捉SEW所代表的對控制家族的深層認知， 另一方面有利于避免回憶偏差， 可靠性較高， 且具有較強的可復制性。

本文借鑒Li（2010）構(gòu)建文本指標的思路， 形成如下指標構(gòu)建過程： 第一， 確定SEW的初始種子詞集。借鑒Giacomo等（2020）構(gòu)建的SEW五維度英文詞集， 生成單詞列表， 并利用谷歌翻譯、 有道詞典以及百度翻譯等權(quán)威翻譯軟件進行翻譯， 得到每個英文詞匯的多個中文翻譯結(jié)果； 然后邀請三位家族企業(yè)領(lǐng)域的研究學者在充分考慮SEW含義的基礎(chǔ)上， 對翻譯結(jié)果進行初步篩檢， 刪除詞義明顯不符合SEW內(nèi)涵的詞匯， 得到SEW指標的種子詞詞集。第二， 擴充相似詞， 即在WinGo財經(jīng)文本分詞系統(tǒng)的基礎(chǔ)上， 選取與每個種子詞相似度最高的前30個詞作為待選相似詞， 與三位家族企業(yè)領(lǐng)域的研究學者共同篩選出與SEW含義更相符的相似詞。第三， 將種子詞和相似詞加總形成各個維度的關(guān)鍵詞詞集。第四， 通過詞頻查詢系統(tǒng)獲取各個維度詞集在公司年報中的詞頻， 利用關(guān)鍵詞詞頻與占財務報告總字數(shù)的比例來衡量SEW。借鑒Giacomo等（2020）提出的五維聚合為高階兩維的思想， 將公司當年年報中“家族控制和影響”以及“情感依戀”兩個維度的關(guān)鍵詞詞頻相加后除以年報總字數(shù)以測量約束型SEW（SEWr）， 將“代際傳承”“社會關(guān)系”和“家族認同”三個維度的關(guān)鍵詞詞頻相加后除以年報總字數(shù)以測量延伸型SEW（SEWe）。

2. 被解釋變量： 業(yè)務退出。本文采用上市公司業(yè)務單元退出數(shù)量測量家族企業(yè)業(yè)務退出。首先， 借鑒吳昊旻等（2017）、 楊興全和曾春華（2012）計算業(yè)務單元數(shù)的做法， 結(jié)合上市公司財報披露的行業(yè)情況， 按照行業(yè)門類或次類， 統(tǒng)計出樣本企業(yè)的業(yè)務單元數(shù)； 其次， 用公司本年度業(yè)務單元數(shù)減去上一年度業(yè)務單元數(shù)， 若差值為負數(shù)， 說明發(fā)生了業(yè)務退出行為， 將該差值取絕對值來衡量業(yè)務退出（Firmexit）， 若差值為正數(shù)， 則業(yè)務退出（Firmexit）賦值為0。

3. 調(diào)節(jié)變量： 績效困境。借鑒Chirico等（2020）的研究， 本文采用逆Z分數(shù)模型衡量企業(yè)面臨的績效困境（PH）。若逆Z分數(shù)較高， 表示公司處于績效困境中； 若逆Z分數(shù)較低， 表示公司績效狀況健康。根據(jù)Wennberg等（2010）的研究， 使用以下模型估計各個企業(yè)的逆Z分數(shù)：

逆Z-score=A×3.3+B×0.99+C×0.6+D×1.2+E×1.4-1

其中： A=稅前利潤/總資產(chǎn)； B=凈銷售額/總資產(chǎn)； C=權(quán)益賬面價值/總負債； D=營運資本/總資產(chǎn)； E=留存收益/總資產(chǎn)。

4. 控制變量。在控制變量的選取上， 主要從四個方面來考慮： ①企業(yè)資源存量。其反映了企業(yè)的沉沒資本與所擁有的資源， 與企業(yè)業(yè)務退出關(guān)系緊密（Acemoglu等，2018）， 因此本文控制了企業(yè)規(guī)模、 企業(yè)年齡、 流動比率、 資產(chǎn)負債率、 融資約束和資本密集度等與企業(yè)資源存量密切相關(guān)的因素。②經(jīng)營績效?？冃菦Q定是否實施業(yè)務退出的重要因素（DeTienne和Chirico，2013）， 因此本文控制了托賓Q值、 營業(yè)收入增長率等變量。③家族影響力。即使控制家族有退出意愿， 但這種意愿能否最終實行還取決于控制家族影響力的高低。鑒于此， 本文加入實際控制人擁有上市公司控制權(quán)比例、 董事會家族成員占比等變量控制家族股權(quán)的影響力， 加入總經(jīng)理是否由家族成員擔任、 高管家族成員占比等變量控制家族管理的影響力。④外部環(huán)境。市場環(huán)境將影響企業(yè)是否退出市場， 本文加入環(huán)境動態(tài)性和環(huán)境豐富性等變量控制市場資源配置情況對企業(yè)業(yè)務退出的影響。具體變量定義詳見表1。

（三）模型設計

為檢驗社會情感財富與企業(yè)業(yè)務退出之間的關(guān)系， 本文構(gòu)建了模型（1）：

Firmexiti，t=α0+α1SEWei，t-3+α2SEWri，t-3+αControls+Industryi+Yeart+εi，t? ? ?（1）

由于非經(jīng)濟目標對企業(yè)行為體現(xiàn)為長期影響， 本文在探討SEW對企業(yè)業(yè)務退出的影響時， 將SEWe、 SEWr均滯后三期， 以體現(xiàn)這種長期效應。另外， 模型中還控制了時間（Year）與行業(yè)（Industry）固定效應， 并按照中國證監(jiān)會的制造業(yè)行業(yè)二級分類劃分企業(yè)所處行業(yè)類型。

為研究績效困境的調(diào)節(jié)作用， 本文在模型（1）的基礎(chǔ)上加入績效困境以及績效困境與SEW的交乘項， 建立模型（2）：

Firmexiti，t=β0+β1SEWei，t-3+β2SEWri，t-3+β3PHi，t-1+ β4SEWei，t-3×PHi，t-1+β5SEWri，t-3×PHi，t-1+ βControls+Industryi+Yeart+εi，t? ? ? （2）

為了更好地探討績效困境對業(yè)務退出的影響， 避免出現(xiàn)變量之間的同期變動所帶來的聯(lián)立性偏差， 加之當面臨績效困境時， 企業(yè)往往會迅速做出經(jīng)濟決策（陽鎮(zhèn)等，2021）， 本文對績效困境采用滯后一期的處理方式。模型（1）和模型（2）都采用多維固定效應模型進行估計。

（四）社會情感財富指標的有效性檢驗

通過內(nèi)容效度、 結(jié)構(gòu)效度和效標效度檢驗本文所構(gòu)建的SEW指標的有效性， 這三種效度是目前衡量測量工具有效性較好的指標（Scholtes等，2011）。

1. 內(nèi)容效度檢驗。內(nèi)容效度主要檢驗文本詞集在多大程度上代表測量對象的主要內(nèi)容。檢驗方法如下： 第一， 基于理論和文獻綜述定義SEW內(nèi)容及維度。本文采用Gomez-Mejia等（2007）對SEW的定義， 并借鑒Giacomo等（2020）定義的SEW五維度關(guān)鍵詞， 將五維度聚合到更高階的二維結(jié)構(gòu)。第二， 邀請三位熟悉SEW維度的專家對所選取的詞集進行評分， 以評估詞集是否較好地代表了SEW的真正含義。為了衡量專家評分的一致性， 本文采用Holsti（1969）的方法， 計算層間一致性比例PAO。有研究表明， PAO值在0.7～0.8之間代表可接受的層間一致性水平， 本研究中的PAO值為0.76， 符合預期水平。

2. 結(jié)構(gòu)效度檢驗。結(jié)構(gòu)效度主要檢驗測量工具能否反映理論層面的結(jié)構(gòu)與特質(zhì)， 本文采用相關(guān)矩陣和因子分析進行評估。表2中的SEW五維度相關(guān)性分析結(jié)果顯示， 總體上SEW五維度呈現(xiàn)出顯著的相關(guān)性。此外， 表3的因子分析結(jié)果表明： “家族控制和影響”與“情感依戀”具有對同一因素的負荷， 支持兩者聚合到更高階維度， 即約束型SEW； “代際傳承”“社會關(guān)系”和“家族認同”也具有對同一因素的負荷， 支持三者聚合到更高階維度， 即延伸型SEW。這一結(jié)果也證實了本文測量約束型SEW和延伸型SEW的做法是較為科學合理的。

3. 效標效度檢驗。效標效度主要檢驗測量變量對處于特定情境中個體行為預測的有效性。本文主要采用分組法確定效標效度， 即測量SEW的文本度量方式能否區(qū)分由效標測量所定義的不同團體。家族企業(yè)的SEW水平通常比非家族企業(yè)要高（Gomez-Mejia等，2011）， 因此本文對家族和非家族企業(yè)的SEW測量值進行單因素方差分析以評估效標效度。結(jié)果顯示： 家族企業(yè)約束型SEW的均值為0.056， 非家族企業(yè)約束型SEW的均值為0.055， F統(tǒng)計量的觀測值為39.85（p＜0.01）； 家族企業(yè)延伸型SEW的均值為0.069， 非家族企業(yè)延伸型SEW的均值為0.067， F統(tǒng)計量的觀測值為470.35（p＜0.01）。這說明家族與非家族企業(yè)的兩類SEW存在顯著差異， 且家族企業(yè)的兩類SEW指標顯著更高， 證明了SEW指標具有較高的效標效度。

四、 實證分析

（一）描述性統(tǒng)計與相關(guān)性分析

表4為主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。業(yè)務退出均值為 0.079， 說明樣本企業(yè)中存在一定程度的業(yè)務退出情況； 約束型SEW的最小值為 0.013、 最大值為 0.035， 延伸型SEW的最小值為 0.016， 最大值為 0.049， 表明這兩個指標不存在極端異常值， 變量的選取相對科學合理。績效困境的均值為 9.053， 且最小值與最大值之間相差較大， 說明不同樣本企業(yè)之間的績效困境存在較大差異。其他變量的統(tǒng)計結(jié)果與已有研究基本一致， 不再贅述（表略）。

相關(guān)性分析結(jié)果（表略）顯示， 約束型SEW與業(yè)務退出之間的相關(guān)系數(shù)為-0.037（p＜0.01）， 初步驗證了H1， 延伸型SEW與業(yè)務退出之間的相關(guān)系數(shù)為-0.022， 但并不顯著， 因此兩者之間的關(guān)系需要根據(jù)回歸結(jié)果進一步確定。

（二）回歸分析

1. SEW對業(yè)務退出的影響。表5中列（1）列示了模型（1）的回歸結(jié)果， 其中SEWr的系數(shù)為-4.4529（p＜0.05）， 說明追求約束型SEW的家族難以忍受業(yè)務退出帶來的SEW確定損失和未來收益的不確定性， 不愿實施業(yè)務退出， H1得到驗證。SEWe的系數(shù)為2.7192（p＜0.05）， 說明追求延伸型SEW的家族對業(yè)務退出的態(tài)度較為積極， 這是因為業(yè)務退出不僅有利于家族跨代傳承、 企業(yè)聲譽提升等非經(jīng)濟收益的實現(xiàn)， 而且可以大幅降低退出收益的“或有”性， H2獲得支持。

2. 績效困境的調(diào)節(jié)作用。表5中列（2）列示了模型（2）的回歸結(jié)果， SEWrt-3×PHt-1的系數(shù)為-0.2615（p＜0.05）， 說明在績效困境下追求約束型SEW的家族更不愿意實施業(yè)務退出， H3獲得支持。SEWet-3×PHt-1的系數(shù)為0.3406（p＜0.05）， 說明績效困境下追求延伸型SEW的家族會采取更加積極的業(yè)務退出策略， H4得到驗證。

另外， 由圖1和圖2可知， 對于身處高績效困境的家族企業(yè)而言， 控制家族追求約束型SEW的程度越高， 則家族企業(yè)越不愿意實施業(yè)務退出（圖1中的虛線向下傾斜）； 相反， 控制家族追求延伸型SEW的程度越高， 家族企業(yè)越傾向于選擇業(yè)務退出（圖2中的虛線向上傾斜）。除此之外， 相對于低績效困境情境， 追求約束型SEW的家族在高績效困境情境下的業(yè)務退出行為更少， 而追求延伸型SEW的家族在高績效困境情境下的業(yè)務退出行為更多。

（三）穩(wěn)健性檢驗

本文采用以下四種方法進行穩(wěn)健性檢驗： ①變更家族企業(yè)的界定范圍。將原有家族控制權(quán)比例從10%變更為20%（Villalonga和Amit，2006）。②替換解釋變量。將原有關(guān)鍵詞詞頻與年報總字數(shù)的比值， 替換成關(guān)鍵詞詞頻與年報總詞數(shù)的比值來測量SEW指標。③替換回歸模型。鑒于業(yè)務退出數(shù)量屬于計數(shù)數(shù)據(jù)， 采用計數(shù)模型“泊松回歸”進行穩(wěn)健性檢驗。④增加控制變量。不同地區(qū)的政治經(jīng)濟發(fā)展水平、 歷史資源積累等情況各不相同， 因此根據(jù)上市公司總部所在城市進一步控制地區(qū)固定效應。上述四種方法的穩(wěn)健性檢驗結(jié)果（表略）均與原假設保持一致， 證明本文的研究結(jié)果具有較高的可靠性。

五、 結(jié)語

基于制造業(yè)上市家族企業(yè)的數(shù)據(jù)， 本文發(fā)現(xiàn)約束型SEW會抑制家族企業(yè)業(yè)務退出， 而延伸型SEW會促進家族企業(yè)業(yè)務退出； 在績效困境下， 上述兩種主效應將進一步加強， 即相比非績效困境情境， 績效困境下追求約束型SEW的家族更不愿意實施業(yè)務退出， 而追求延伸型SEW的家族對業(yè)務退出更加積極。

本文除了具有一定的理論貢獻， 對管理實踐也具有重要啟示。首先， 無論是否身處績效困境， 追求約束型SEW的家族似乎都很難實施業(yè)務退出， 體現(xiàn)出狹隘與短期的非經(jīng)濟利益視角。因此， 為了企業(yè)的長遠可持續(xù)發(fā)展， 這類家族企業(yè)需要采取一定的措施， 將自身的約束型SEW主導邏輯轉(zhuǎn)化為延伸型SEW， 使控制家族意識到業(yè)務退出是一種資源重構(gòu)并獲取未來長期收益的潛在方式。具體來說： 可以利用控制家族對二代接班的希望或者在企業(yè)生命周期轉(zhuǎn)變的關(guān)鍵節(jié)點（從成長期轉(zhuǎn)入成熟期后集團化的發(fā)展）， 提升對未來的關(guān)注和規(guī)劃； 或進一步健全治理結(jié)構(gòu)， 如引入機構(gòu)投資者， 特別是養(yǎng)老基金類等具有長期導向的機構(gòu)投資者， 將企業(yè)焦點從短期逐利轉(zhuǎn)移到長期收益上（Aghion等，2013）。這有利于延長控制家族的時間效野， 使其基于對自身長期發(fā)展的考慮而將延伸型SEW納入戰(zhàn)略決策考量范圍， 進而采取更積極的業(yè)務退出策略。其次， 政府需要壓實企業(yè)自救主體責任： 一方面， 通過健全責任分解和傳導機制， 明確企業(yè)自負盈虧的責任界限， 鼓勵企業(yè)通過資產(chǎn)剝離、 業(yè)務退出等方式實現(xiàn)自救； 另一方面， 推進退市制度改革， 通過強化退市監(jiān)管和嚴格執(zhí)行強制退市對企業(yè)產(chǎn)生震懾效應， 促使其在經(jīng)營不善時積極自救， 以避免企業(yè)“大而不倒”而將風險轉(zhuǎn)嫁給政府部門， 形成風險溢出效應。

本文以我國制造業(yè)上市公司為樣本， 探討上市家族企業(yè)的業(yè)務退出行為， 結(jié)論的普適性可能存在一定限制。未來學者不僅可以在不同國家和文化背景下進一步檢驗本文的假設， 還可以采用非上市公司樣本進行進一步研究。另外， 學界也可以借鑒本文對SEW兩個維度的定義解釋一系列廣泛的家族企業(yè)現(xiàn)象， 從而更好地解釋和預測不同家族企業(yè)實施各種戰(zhàn)略的意圖和效果， 例如可以探索控制家族對SEW不同維度的關(guān)注， 以及其是否隨時間（如代際傳承的不同階段）產(chǎn)生動態(tài)變化進而對企業(yè)戰(zhàn)略行為產(chǎn)生不同影響等。

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