陳杰瑞

拼多多股價11月30日上漲4%至147.44美元，以1959億美元的市值正式超越阿里巴巴，成為中概股的領(lǐng)頭羊！

2015年成立的拼多多在不到8年的時間里，就在幾乎被阿里和京東壟斷的國內(nèi)電商領(lǐng)域脫穎而出。截至12月6日，拼多多股價今年累計上漲68%，遠(yuǎn)超標(biāo)普500的19%，而阿里巴巴同期累計下跌22%。

拼多多的崛起經(jīng)歷可以大致概括為以下三個階段。

2015-2017年，拼多多成立并與拼好貨合并，主打低價爆款，在三四線城市即下沉市場迅速積累用戶數(shù)量。在阿里和京東忙著“上山”（專注消費升級）的時候，拼多多選擇了“下鄉(xiāng)”。

2018-2020年，在完成美股上市后，拼多多通過“百億補貼”進(jìn)軍一二線城市。微信的巨大流量轉(zhuǎn)換為更低的獲客成本，其社交屬性更是創(chuàng)造了電商領(lǐng)域新的應(yīng)用場景（即社交+電商），2020年底年度活躍用戶超越阿里。

2021年至今，獲益于促進(jìn)消費的政策指引，在堅持低價的同時優(yōu)化客戶體驗。2022年走出國門，跨境電商平臺Temu席卷全球40多個國家，市值在2023年底正式超越阿里。

如果只能用一個詞來表達(dá)消費者對拼多多的印象，大部分人的第一反應(yīng)或許都是“便宜”。這并不是貶義詞，在后疫情時代消費降級的當(dāng)下，“物美價廉”比任何營銷手段都管用，畢竟對價格敏感的已經(jīng)不僅僅是下沉市場的用戶了。

為了“低價好物”的可持續(xù)性，拼多多在“社交電商”和“拼團”模式（需求端）的基礎(chǔ)上倒逼供應(yīng)鏈的優(yōu)化管理（供應(yīng)端），通過降本增效“挖掘”出讓利空間，開創(chuàng)了不同于阿里和京東的電商新模式。

盡管過程中也面臨著不少的質(zhì)疑，但這一模式最終還是獲得了消費者和資本市場的認(rèn)可。

拼多多第三季度收入為688.4億元人民幣，同比大增93.9%，幾乎是預(yù)期增速的兩倍，前兩個季度的增速分別為58%和46%。

在兩大收入板塊中，在線營銷收入396.9億元，同比增長近40%，而交易服務(wù)收入達(dá)到291.5億元，同比暴增315%，占公司季度營收的比例擴大到了45%。這部分收入中包括了傭金、平臺服務(wù)費和跨境電商平臺Temu的業(yè)績。

即使季度銷售成本同比增加了3倍多增加至268億元人民幣，營業(yè)利潤率仍然穩(wěn)定在24%。三季度實現(xiàn)凈利潤155.4億元，同比增長47%，是連續(xù)第10個季度盈利。

三季度凈資產(chǎn)收益率（ROE）突破40%，投入資本回報率（ROIC）為75%，兩者均刷新了公司2018年上市以來的最高水平，在中概股中遙遙領(lǐng)先。

數(shù)據(jù)來源：Tradingview

圖2 拼多多季度營收（柱狀圖）和凈利潤（單位：10億美元）

數(shù)據(jù)來源：Gurufocus

數(shù)據(jù)來源：YipitData， Business of Apps

數(shù)據(jù)來源：彭博社

雖然營收和利潤與阿里還存在數(shù)量級上的差距，但快速增長的預(yù)期還是令投資者對拼多多的未來充滿信心，尤其是其跨境電商的巨大潛力。

在全球通脹肆虐的背景下，拼多多將目光瞄向了海外市場。拼多多旗下跨境電商平臺Temu于2022年9月登陸美國，此后又進(jìn)入了包括加拿大、英國、日本、韓國、澳大利亞等在內(nèi)的40多個國家。依托中國生產(chǎn)制造業(yè)的優(yōu)勢，拼多多期待將社交電商模式和低價好物推廣至全世界。

雖然拼多多沒有單獨透露關(guān)于Temu的具體運營和財務(wù)狀況，但根據(jù)BusinessofApps的統(tǒng)計，截至5月Temu在美國已經(jīng)有超過1億活躍用戶，超過了主要競爭對手Shein（來自中國的在線時尚零售巨頭）。6月的商品交易總額（GMV）已經(jīng)達(dá)到10億美元，今年全年有望超過150億美元的目標(biāo)。根據(jù)AppMagic的統(tǒng)計，Temu作為美國最受歡迎的App，今年的下載量是第二名的TicTok的兩倍。

面對歐美和新興市場的巨大商機，Temu能否復(fù)制拼多多的崛起之路呢？至少在美國的“一元店”競爭（下沉市場）中，Temu已經(jīng)在短短一年內(nèi)吃掉了DollarTree和DollarGeneral等實體折扣商店很大一部分的市場份額。但Temu的野心應(yīng)該絕不止于超越折扣店或Shein。

在估值方面，市場估計Temu不會高于主要競爭對手Shein的660億美元的最新估值（畢竟拼多多本身也才不到2000億美元），更不用提亞馬遜的1.5萬億美元市值。不過在8年前，誰又能想到拼多多今天的市值能超越京東和阿里呢。

意氣奮發(fā)的拼多多同樣面臨著諸多挑戰(zhàn)。國內(nèi)要面對老對手阿里、京東，以及抖音等的激烈競爭，在用戶數(shù)量增速放緩的情況下，只有大幅提升用戶消費金額才能保證未來持續(xù)的快速增長，而在這一點上拼多多還落后于阿里和京東，不過也是潛在的增長點。在海外市場，除了后發(fā)劣勢導(dǎo)致需要持續(xù)燒錢之外，還面臨監(jiān)管合規(guī)等方面的壓力。

不過資本市場還是相對比較樂觀的。在國內(nèi)市場越來越卷的情況下，在海外市場高速擴張的Temu無疑將成為拼多多未來新的增長引擎。Temu市場份額和營收的提升，甚至將來單獨上市的想象空間，都有望給拼多多的股價帶來持續(xù)的利好。

Tipranks的統(tǒng)計顯示，過去3個月內(nèi)共有13位華爾街分析師對拼多多給出評級，其中12位“買入”，1位“持有”。未來12個月的平均預(yù)測價格為166.58美元，最高預(yù)測價為190美元，這意味著當(dāng)前股價還有16%-33%的上漲空間。

值得注意的是，拼多多股價在2021年2月曾達(dá)到了212.60美元的峰值，市值達(dá)到2400多億美元。由于拼多多和阿里巴巴的定位并不相同，因此市值超越阿里與否只是象征性意義，拼多多的下一個目標(biāo)或許應(yīng)該是超越曾經(jīng)的自己。（作者系嘉盛集團資深分析師。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。本文所涉?zhèn)€股僅做舉例，不做買賣推薦。）