袁京力

“十四五”規(guī)劃對(duì)能耗指標(biāo)進(jìn)行了約束，近期全國(guó)人大發(fā)布了實(shí)施中期評(píng)估報(bào)告，主要指標(biāo)總體符合預(yù)期，但單位GDP能耗降低、單位GDP二氧化碳排放均進(jìn)展緩慢。受此消息提振，A股上市公司中的光伏、風(fēng)電板塊均出現(xiàn)明顯上漲，一掃2023年以來(lái)的頹勢(shì)。

自2022年以來(lái)，風(fēng)電和光伏基本面與股價(jià)呈現(xiàn)明顯的背離。2023年1-11月，新增光伏裝機(jī)容量為164GW，全年預(yù)計(jì)超180GW的概率較大，全年創(chuàng)歷史新高的概率較大。1-11月新增風(fēng)電41.4GW，已經(jīng)超越2022年全年37.63GW的裝機(jī)容量，全年維持高增長(zhǎng)的概率大增。

然而，中證光伏產(chǎn)業(yè)指數(shù)從4220點(diǎn)下跌至2645點(diǎn)，下跌幅度超過(guò)36%；中證風(fēng)電產(chǎn)業(yè)指數(shù)從1846點(diǎn)下降至1405點(diǎn)。兩大指數(shù)在過(guò)去兩年均出現(xiàn)了下跌。

雖然各有掣肘，但中國(guó)的光伏行業(yè)已經(jīng)在全球建立了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，即便存在過(guò)剩隱憂(yōu)，競(jìng)爭(zhēng)格局良好的輔料企業(yè)及能把握技術(shù)變革優(yōu)勢(shì)的組件企業(yè)仍值得關(guān)注；風(fēng)電行業(yè)在經(jīng)歷了2022年的階段低點(diǎn)后，整機(jī)的價(jià)格戰(zhàn)或接近尾聲，而具有全球優(yōu)勢(shì)的零部件企業(yè)彈性更值得期待。

當(dāng)前光伏最大的矛盾是產(chǎn)能的階段性過(guò)剩，行業(yè)機(jī)會(huì)在于寡頭競(jìng)爭(zhēng)的上游輔材和技術(shù)變革帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

受硅料價(jià)格下跌推動(dòng)，光伏組件價(jià)格持續(xù)下跌，中標(biāo)價(jià)格已經(jīng)從一年前的2元/瓦跌至目前不足1元/瓦，這大大刺激了下游電站的建設(shè)熱情。由于1-11月新增光伏裝機(jī)超預(yù)期，中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)年內(nèi)第二次上調(diào)光伏裝機(jī)規(guī)模，預(yù)計(jì)2023年全球新增由305-350GW上調(diào)至345-390GW，中國(guó)光伏新增裝機(jī)預(yù)測(cè)由120-140GW上調(diào)至160-180GW；2024-2025年全球增速可能在20%左右。

國(guó)開(kāi)證券預(yù)計(jì)2023-2025年新增裝機(jī)容量從380GW增至547GW，年均復(fù)合增速達(dá)12.91%，國(guó)內(nèi)新增裝機(jī)有望從180GW增至304GW，年均復(fù)合增速達(dá)19.09%。

但即便如此，供給端的產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)更快，從多晶硅料到硅片再到電池組件均存在階段性過(guò)剩的隱憂(yōu)。

根據(jù)CPIA統(tǒng)計(jì)，2022年年底全球多晶硅產(chǎn)能約134萬(wàn)噸，產(chǎn)量約100萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)2023年年底多晶硅產(chǎn)能超230萬(wàn)噸。根據(jù)SMM預(yù)測(cè)，2023年多晶硅產(chǎn)量約150萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)組件供給超600GW。硅片方面，2022年全球產(chǎn)能約664GW，其中中國(guó)大陸產(chǎn)能占比接近98%，產(chǎn)量約381GW，2023年底中國(guó)硅片產(chǎn)能將達(dá)828G。

電池片方面，2022年全球產(chǎn)能約583GW，產(chǎn)量約366GW。

多晶硅料到組件難逃產(chǎn)能過(guò)剩隱憂(yōu)，但2023年新增裝機(jī)的火爆，讓一些輔材公司受益匪淺，比如光伏玻璃和高純石英砂。光伏玻璃是雙寡頭競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)，行業(yè)前兩名占據(jù)了超60%的市場(chǎng)份額，在雙面組件的滲透率提升下（從2022年開(kāi)始應(yīng)用至今已占比40.4%），光伏玻璃需求增速超行業(yè)增速，這讓雙寡頭能搶得更多的市場(chǎng)份額。高純石英砂也存在類(lèi)似的機(jī)會(huì)，高純石英砂耐高溫和熱穩(wěn)定性好，被主要用于制造拉制單晶硅用的石英坩堝，目前全球能規(guī)模制造的僅三家，其中兩家在國(guó)外，而石英坩堝國(guó)內(nèi)也僅少數(shù)幾家能生產(chǎn)，高純石英砂和后續(xù)的石英坩堝具有高護(hù)城河的特點(diǎn)，隨著新增裝機(jī)容量的擴(kuò)大，少數(shù)幾家從事該業(yè)務(wù)的公司將充分受益。

尤其是在當(dāng)前技術(shù)路線變更時(shí)代，光伏發(fā)展的路徑一直沿著提高光電轉(zhuǎn)換率、降低成本的路線前進(jìn)。根據(jù)CPIA數(shù)據(jù)，光電轉(zhuǎn)換率每提升1%，對(duì)應(yīng)度電成本下降5%-7%。自2010年至2015年，中國(guó)以BSF（鋁背場(chǎng)）-P型多晶電池為主，但光電轉(zhuǎn)換效率一直無(wú)法突破20%，業(yè)界把技術(shù)瞄準(zhǔn)了PERC-P型單晶電池，采用該技術(shù)的P型電池光電轉(zhuǎn)換率可以達(dá)到24%，由此拉開(kāi)了2016年至今的新階段，光電轉(zhuǎn)換率提高了約10個(gè)百分點(diǎn)，光伏電價(jià)也從依靠補(bǔ)貼走向了平價(jià)，期間產(chǎn)生了隆基綠能這樣的10倍股。

不過(guò)，目前PERC-P型電池滲透率已經(jīng)達(dá)到90%，且已接近該電池的理論光電轉(zhuǎn)換極限值，N型電池呼之欲出。P型電池是由在硅片材料中摻雜硼元素的P型硅片制作而成，N型電池是由在硅材料中摻加磷元素的N型硅片制作而成，其理論轉(zhuǎn)換效率是28.7%，是最接近晶硅電池理論光電轉(zhuǎn)換率29.4%的電池，主流路線分為T(mén)OPCon、HJT和IBC等，其中發(fā)展較早的TOPCon滲透率已經(jīng)突破8%。

太平洋證券認(rèn)為，2011年保利協(xié)鑫引領(lǐng)多晶硅料技術(shù)突破，硅料成本大幅下降帶來(lái)機(jī)會(huì)；2018年隆基股份引領(lǐng)單晶硅片對(duì)多晶硅片替代，成本快速下降帶來(lái)光伏電價(jià)時(shí)代；2023年是N型電池替代P型電池片的變革之年，通過(guò)電池片提效來(lái)帶動(dòng)終端度電成本的下降，N型電池技術(shù)的引領(lǐng)企業(yè)或?qū)⒊蔀楣夥?jìng)爭(zhēng)中的勝者。

信達(dá)證券認(rèn)為，電池片技術(shù)快速進(jìn)展，TOPCon、HJT、IBC電池片在2023年均有較大突破，TOPCon率先大規(guī)模量產(chǎn)，IBC、HJT產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程加速，2024年建議重點(diǎn)關(guān)注領(lǐng)先企業(yè)IBC、HJT量產(chǎn)成本下降的兌現(xiàn)及TOPCon效率提升進(jìn)展。

由于2022年風(fēng)電招標(biāo)超過(guò)100GW，創(chuàng)歷史新高，這些招標(biāo)很大部分要在2023年及后續(xù)年份落地，賣(mài)方分析師預(yù)計(jì)在招標(biāo)大年之后會(huì)有裝機(jī)大年。不過(guò)，2023年前11個(gè)月的新增風(fēng)電裝機(jī)容量卻低于預(yù)期，預(yù)計(jì)2023年超過(guò)2020年歷史新高71.7GW的概率很小。

財(cái)信證券認(rèn)為，海風(fēng)不及預(yù)期是重要原因在于，廣東、江蘇等海風(fēng)大省受非經(jīng)濟(jì)因素影響停滯不前，2023年海風(fēng)裝機(jī)從年初的10-12GW（最樂(lè)觀的預(yù)期是15GW）下調(diào)至8-10GW，后又下調(diào)至5-7GW。

受并網(wǎng)硬性要求推動(dòng)，風(fēng)電行業(yè)具有明顯的周期性，在每逢五年計(jì)劃的結(jié)束年均出現(xiàn)爆發(fā)性：“十一五”結(jié)束的2010年新增裝機(jī)18.9GW，同比增加37.1%；“十二五”結(jié)束的2015年新增裝機(jī)30.5G，同比增長(zhǎng)31%；“十三五”結(jié)束的2020年新增裝機(jī)71.7G，同比增長(zhǎng)178%。

在2020年的裝機(jī)高潮后，風(fēng)機(jī)行業(yè)陷入了近三年的價(jià)格戰(zhàn)，陸上風(fēng)機(jī)價(jià)格每千瓦從4000元下降至1500元，海上風(fēng)機(jī)每千瓦從7000元下降至3500元，雖然近20年風(fēng)電成本不斷下行，但價(jià)格下降速度卻是空前的。據(jù)華創(chuàng)證券統(tǒng)計(jì)，2023年12月，陸上風(fēng)機(jī)標(biāo)均價(jià)為1324/KW，環(huán)比增長(zhǎng)0.6%；海上風(fēng)機(jī)加權(quán)中標(biāo)均價(jià)為3260元/KW。雖然陸風(fēng)止跌，但可持續(xù)性待觀察，海風(fēng)依然在下降通道中。

另一方面，自2021年以來(lái)，鋼材等大宗商品價(jià)格大漲并持續(xù)在高位水平，這對(duì)以鋼為主要原材料的風(fēng)電產(chǎn)業(yè)帶來(lái)不利影響，雖然期間海風(fēng)的爆發(fā)令部分公司受益，但行業(yè)整體的盈利受到擠壓。

2021年至2022年，中國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)55.GW和37.6GW，2023年前11月新增已超2022年全年，2023年大概率高增長(zhǎng)，前三季度風(fēng)電招標(biāo)超60GW，雖然出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，但依然超過(guò)了新增裝機(jī)量，考慮招標(biāo)冗余及“十四五”規(guī)劃的倒逼，2022年或許是近五年行業(yè)最困難的一年。

全球風(fēng)電也有望維持高增長(zhǎng)。GWEC 預(yù)測(cè)接下來(lái)五年全球風(fēng)電新增裝機(jī)容量的年復(fù)合增長(zhǎng)率為15%，風(fēng)電市場(chǎng)前景樂(lè)觀。2022年，亞太地區(qū)、歐洲地區(qū)的風(fēng)電新增裝機(jī)容量在全球新增裝機(jī)容量中的占比分別為 56%、25%，是全球風(fēng)電市場(chǎng)快速發(fā)展的重要?jiǎng)恿Α?/p>

2023年前三季度，風(fēng)機(jī)整機(jī)廠商盈利表現(xiàn)不佳，已經(jīng)上市的金風(fēng)科技、三一重能、電氣風(fēng)電、運(yùn)達(dá)股份及明陽(yáng)智能均出現(xiàn)較大幅度的負(fù)增長(zhǎng)，其中電氣風(fēng)電出現(xiàn)了虧損。不過(guò)，從各家公司三季度末合同負(fù)債來(lái)看，多數(shù)已經(jīng)創(chuàng)下同期新高，這意味著后續(xù)具有業(yè)績(jī)釋放的可能，整機(jī)企業(yè)傳遞了復(fù)蘇的信號(hào)。

相對(duì)風(fēng)機(jī)整機(jī)此前陷入價(jià)格戰(zhàn)，風(fēng)機(jī)零部件在全球已經(jīng)建立了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。中國(guó)作為全球最大的風(fēng)機(jī)市場(chǎng)，也是全球最大的零部件生產(chǎn)基地。根據(jù)全球風(fēng)能協(xié)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，葉片、發(fā)電機(jī)、齒輪等和核心部件60%的產(chǎn)能位于中國(guó)。平安證券指出，國(guó)內(nèi)風(fēng)電零部件整體盈利良好，尤其在2019-2020年國(guó)內(nèi)陸上風(fēng)電搶裝潮期間，風(fēng)機(jī)零部件整體供應(yīng)偏緊，相關(guān)企業(yè)獲得豐厚利潤(rùn)，為后續(xù)大型化產(chǎn)品研發(fā)和資本開(kāi)支形成支撐。