地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢及其應(yīng)對(duì)

倪筱楠 梁建鋒

摘? ?要：隨著地方政府債務(wù)規(guī)模不斷膨脹，龐大債務(wù)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)逐漸開始外溢，開始影響經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展。在分析地方政府債務(wù)現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，結(jié)合風(fēng)險(xiǎn)外溢理論探究地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢的機(jī)制，并從鄰近地區(qū)、金融市場(chǎng)、實(shí)體經(jīng)濟(jì)等三個(gè)方面分析地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢所造成的影響，最后結(jié)合債務(wù)現(xiàn)狀以及債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢機(jī)制，為防范化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢提出對(duì)策建議。

關(guān)鍵詞：地方政府債務(wù)；債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；外溢效應(yīng)

中圖分類號(hào)：F812.5? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號(hào)：1673-291X（2023）24-0049-03

引言

風(fēng)險(xiǎn)外溢屬于風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移范疇，主要指一個(gè)經(jīng)濟(jì)行為主體將自己本應(yīng)承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任向外轉(zhuǎn)移給其他經(jīng)濟(jì)行為主體?，F(xiàn)有研究表明，我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)具有外溢效應(yīng)，存在因債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢而引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性。

隨著地方政府債務(wù)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)日益增大，地方政府債務(wù)問題逐漸成為社會(huì)各界關(guān)注的焦點(diǎn)?；谖覈?guó)政府債務(wù)導(dǎo)致財(cái)政狀況趨弱的觀點(diǎn)，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪公司在2016年3月初發(fā)布報(bào)告，雖然維持我國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)“Aa3”，但是將我國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)展望由“穩(wěn)定”調(diào)整至“負(fù)面”，隨后標(biāo)準(zhǔn)普爾公司也做出了同樣的調(diào)整。由此可見，我國(guó)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問題不容忽視，已經(jīng)影響到了經(jīng)濟(jì)發(fā)展。因此，本文致力于分析地方政府債務(wù)現(xiàn)狀，研究債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢機(jī)制及其影響，以期為防范化解政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢提供參考建議。

一、地方政府債務(wù)現(xiàn)狀

（一）債務(wù)存量高

根據(jù)中華人民共和國(guó)財(cái)政部官網(wǎng)披露的資料，自2017年以來，我國(guó)地方政府債務(wù)余額均被控制在全國(guó)人大批準(zhǔn)的限額之內(nèi)。盡管從整體來看，地方政府的債務(wù)水平處于可控范圍之內(nèi)，但是地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)依舊巨大。從圖1可以看出，我國(guó)地方政府債務(wù)一直處于高位，并且每年都以10%以上的幅度快速增長(zhǎng)，2020年的增長(zhǎng)幅度甚至超過20%，遠(yuǎn)超我國(guó)GDP增長(zhǎng)幅度。高存量與高增速的疊加，使得地方政府面臨巨大的還款付息壓力。

圖1? 地方政府債務(wù)余額（單位：億元）

如圖2所示，2017—2022年全國(guó)發(fā)行地方政府債券額從43 581億元上升至73 676億元，規(guī)模增加了約1.7倍。其中，新發(fā)行的地方政府債券由15 898億元飆升至47 566億元，規(guī)模翻了近3倍；而發(fā)行的置換債券和再融資債券規(guī)模則在波動(dòng)中上升。以上數(shù)據(jù)說明，我國(guó)地方政府對(duì)于發(fā)行政府債券的需求較大，發(fā)行規(guī)模逐年上升。發(fā)行政府債券雖然能在短期內(nèi)緩解地方政府財(cái)政壓力，但從長(zhǎng)期來看，地方政府的財(cái)政壓力并沒有得到緩解，只是將壓力往后拖延而已。近幾年，地方政府發(fā)行的置換債券和再融資債券都占到了當(dāng)年政府債券額度的30%—40%，說明地方政府的還款能力不足，只能進(jìn)行債務(wù)展期或者舉新債還舊債。

圖2? 全國(guó)發(fā)行地方政府債券額（單位：億元）

上述地方政府債務(wù)數(shù)據(jù)僅為納入預(yù)算管理的顯性債務(wù)，那些隱蔽性更強(qiáng)、形式更加多樣的隱性債務(wù)其規(guī)?？赡芨育嫶?。受限于估算方法和數(shù)據(jù)口徑、范圍等因素，對(duì)于地方政府隱性債務(wù)的規(guī)模估算尚未形成統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，因此學(xué)界并未得出一個(gè)公認(rèn)的估算值。根據(jù)中誠信國(guó)際2019年的測(cè)算，我國(guó)地方政府隱性債務(wù)規(guī)模為36.5萬億—43.9萬億元；而國(guó)際貨幣基金組織（IMF）在2021年的估計(jì)值為55.77萬億元。雖然對(duì)于地方政府隱性債務(wù)的規(guī)模尚未形成一致的意見，但學(xué)界普遍認(rèn)為相較于顯性債務(wù)，隱性債務(wù)的規(guī)模更加龐大。

（二）債務(wù)投資者結(jié)構(gòu)單一

我國(guó)地方政府債券主要在銀行間債券市場(chǎng)中流通。根據(jù)中國(guó)債券信息網(wǎng)公布的資料，截至2023年2月，銀行間債券市場(chǎng)的投資者持有96.55%的地方政府債券。銀行間債券市場(chǎng)的投資者包括商業(yè)銀行、信用社、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、證券公司等，其中商業(yè)銀行是最大的投資者，其持有地方政府債券的比例達(dá)到了82.93%，遠(yuǎn)超其他投資者。地方政府債券集中于商業(yè)銀行，一方面不利于地方政府債券二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)，另一方面可能造成地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢。

表1? 截至2023年2月地方政府債券的持有者結(jié)構(gòu)

二、地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢機(jī)制分析

根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)外溢理論，風(fēng)險(xiǎn)外溢的發(fā)生需要滿足的三個(gè)基本要素，一是利益動(dòng)機(jī)，二是媒介關(guān)聯(lián)，三是軟約束機(jī)制。

（一）地方政府的利益動(dòng)機(jī)

地方政府承擔(dān)著發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)的重任，在地方財(cái)政能力有限的情況下，通過舉債投資實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)是普遍做法。然而，在政績(jī)利益驅(qū)動(dòng)下，地方政府容易盲目擴(kuò)大投資規(guī)模，進(jìn)行超常規(guī)舉債。當(dāng)債務(wù)規(guī)模超出地方政府承載能力時(shí)，地方政府便有動(dòng)機(jī)將債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)向外轉(zhuǎn)移，以便降低自身風(fēng)險(xiǎn)并繼續(xù)進(jìn)行政府債務(wù)融資。地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的實(shí)現(xiàn)也會(huì)反向刺激地方政府進(jìn)一步擴(kuò)大債務(wù)規(guī)模，從而加大地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，形成惡性循環(huán)。

（二）地方政府與金融機(jī)構(gòu)之間存在媒介關(guān)聯(lián)

為了滿足發(fā)展需求，地方政府需要為各類項(xiàng)目籌措資金。但地方政府沒有自主舉債融資的權(quán)力，地方融資平臺(tái)便應(yīng)運(yùn)而生。地方政府通過地方融資平臺(tái)發(fā)行城投債，從金融機(jī)構(gòu)獲取債務(wù)融資。在此過程中，地方融資平臺(tái)是債券發(fā)行主體，金融機(jī)構(gòu)是債券承銷商，實(shí)際償付主體則是地方政府。地方融資平臺(tái)作為媒介，將地方政府與金融機(jī)構(gòu)關(guān)聯(lián)起來。地方政府通過地方融資平臺(tái)獲取債務(wù)融資時(shí)，同樣通過地方融資平臺(tái)向金融機(jī)構(gòu)傳遞了自身債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（三）金融機(jī)構(gòu)對(duì)地方政府存在“軟約束”機(jī)制

在我國(guó)的行政框架下，地方金融機(jī)構(gòu)處于地方政府的管轄范圍之內(nèi)。因?yàn)槭艿降胤秸男姓深A(yù)等因素的影響，所以在很大程度上地方金融機(jī)構(gòu)的決策并非是完全理性的。因此，即便地方政府債務(wù)存在較大風(fēng)險(xiǎn)，地方金融機(jī)構(gòu)依然愿意為地方政府債務(wù)“兜底”。此外，我國(guó)地方政府具有“高信用”屬性，政府債屬于低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，商業(yè)銀行為了穩(wěn)定的收益，也愿意向具有超強(qiáng)信用的地方政府放貸。由于上述特殊利益關(guān)系的存在，金融機(jī)構(gòu)會(huì)對(duì)地方政府“無限包容”，這會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)地方政府的舉債動(dòng)機(jī)，導(dǎo)致債務(wù)規(guī)模繼續(xù)膨脹；同時(shí)，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)在這一過程中不斷累加。

三、地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢的影響

（一）對(duì)鄰近地區(qū)的影響

本地區(qū)對(duì)于資金的需求會(huì)隨著地方政府債務(wù)規(guī)模的快速擴(kuò)張而迅速膨脹?；谧非笞畲罄娴膭?dòng)機(jī)，跨地區(qū)金融機(jī)構(gòu)會(huì)將更多的資金調(diào)配至本地金融機(jī)構(gòu)，因此鄰近地區(qū)的地方金融機(jī)構(gòu)所能獲取的資金資源也會(huì)相應(yīng)減少。在此情況下，鄰近地區(qū)企業(yè)的融資成本必將上升，而金融機(jī)構(gòu)為了維持收益水平也會(huì)尋求高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，最終會(huì)提升鄰近地區(qū)金融風(fēng)險(xiǎn)水平。此外，本地政府過度舉債行為的“示范作用”會(huì)促使鄰近地區(qū)政府進(jìn)行效仿，地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)在“互相促進(jìn)”中不斷積累。

（二）對(duì)金融市場(chǎng)的影響

地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的不斷膨脹會(huì)顯著推高金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)水平。政府債券以及地方融資平臺(tái)債券都有地方政府為其背書，我國(guó)地方政府“高信用”的屬性會(huì)使得商業(yè)銀行傾向于持有政府債券，而地方政府的行政干預(yù)進(jìn)一步強(qiáng)化了商業(yè)銀行的行為。商業(yè)銀行將大量資金分配給地方政府，必然會(huì)帶來流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)商業(yè)銀行信用發(fā)展造成不利影響，降低金融機(jī)構(gòu)償付能力。當(dāng)?shù)胤秸?cái)力下降導(dǎo)致出現(xiàn)償債風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，地方金融機(jī)構(gòu)就會(huì)遭受重大沖擊，造成金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，嚴(yán)重時(shí)甚至?xí)?dǎo)致金融市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（三）對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響

銀行貸款是地方政府債務(wù)的主要來源，地方政府債務(wù)的過度擴(kuò)張會(huì)占用銀行信貸資源，降低資本配置效率，導(dǎo)致企業(yè)融資成本上升，使得企業(yè)投資與再生產(chǎn)難以為繼，形成經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。在面臨嚴(yán)峻的外部融資約束時(shí)，企業(yè)對(duì)于具有不確定性的研發(fā)工作會(huì)持更加謹(jǐn)慎的態(tài)度，從而降低研發(fā)投入，進(jìn)而抑制企業(yè)的科技創(chuàng)新能力，最終阻礙實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。現(xiàn)階段我國(guó)地方政府償還債務(wù)主要依靠土地出讓收入，債務(wù)規(guī)模的快速增長(zhǎng)使得政府更加依賴于土地出讓，從而推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)快速膨脹。房地產(chǎn)業(yè)的野蠻生長(zhǎng)會(huì)扭曲企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)，促使更多非地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)軍房地產(chǎn)行業(yè)，最終抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

四、防范、化解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢的對(duì)策建議

（一）降低政府債務(wù)總額

債務(wù)總額過高既是形成債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的根源，也是形成地方政府向外轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的利益動(dòng)機(jī)的因素之一，因此，防范、化解政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢，首要的是降低政府債務(wù)總額。第一，去庫存。對(duì)地方政府現(xiàn)有債務(wù)項(xiàng)目進(jìn)行全面盤查，根據(jù)項(xiàng)目的具體情況進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。例如，停止或暫緩非必要、低效益項(xiàng)目；引入市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)理念，提高相關(guān)項(xiàng)目的效益水平，以此提高政府償還債務(wù)能力。第二，降增量。首先，完善地方官員考核機(jī)制，破除唯GDP論，避免地方官員在政績(jī)壓力下過分追求短期效益，盲目舉債投資。其次，中央政府推進(jìn)財(cái)政體制改革，以地方政府發(fā)展的實(shí)際需求為依據(jù)合理下?lián)茇?cái)政資金，避免地方政府迫于資金壓力進(jìn)行舉債。

（二）強(qiáng)化對(duì)地方融資平臺(tái)的監(jiān)管

地方政府與金融機(jī)構(gòu)之間的媒介是地方融資平臺(tái)，通過強(qiáng)化對(duì)地方融資平臺(tái)的監(jiān)管，能夠有效監(jiān)控隱性債務(wù)規(guī)模，進(jìn)而將總體債務(wù)規(guī)?？刂圃诤侠矸秶畠?nèi)。第一，加強(qiáng)對(duì)設(shè)立城投公司等地方融資平臺(tái)的審核，控制地方融資平臺(tái)數(shù)量；同時(shí)，加強(qiáng)建設(shè)地方融資平臺(tái)信息公開系統(tǒng)，將地方政府通過地方融資平臺(tái)所發(fā)行債務(wù)的數(shù)額、用途、期限等信息置于監(jiān)督之下。第二，對(duì)現(xiàn)有地方融資平臺(tái)采取差異化措施處理。對(duì)于經(jīng)營(yíng)收益尚可的地方融資平臺(tái)，可以進(jìn)行市場(chǎng)化、規(guī)范化運(yùn)行，增強(qiáng)財(cái)務(wù)穩(wěn)健性；對(duì)于經(jīng)營(yíng)收益不佳，但公共品屬性較強(qiáng)的地方融資平臺(tái)，可以采取資產(chǎn)重組等方式化解現(xiàn)有債務(wù)存量；其余地方融資平臺(tái)應(yīng)當(dāng)剝離其為地方政府融資的職能，逐漸退出或轉(zhuǎn)變?yōu)楠?dú)立運(yùn)營(yíng)的融資平臺(tái)。

（三）降低對(duì)金融機(jī)構(gòu)的依賴性

作為地方政府債務(wù)融資的主要渠道，金融機(jī)構(gòu)既是政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢的承接者，也是傳播者。降低政府債務(wù)融資對(duì)金融機(jī)構(gòu)的依賴性，能夠有效降低地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢的影響。第一，增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)獨(dú)立性。明確規(guī)范地方政府與地方金融機(jī)構(gòu)之間的關(guān)系，降低地方政府對(duì)轄區(qū)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)投資行為的行政干預(yù)能力，使地方金融機(jī)構(gòu)的決策行為重新回歸于理性，重塑金融機(jī)構(gòu)對(duì)地方政府舉債的約束力。第二，尋求地方政府債務(wù)持有者結(jié)構(gòu)的多元化。推動(dòng)政府債務(wù)一級(jí)市場(chǎng)與二級(jí)市場(chǎng)同步發(fā)展，降低商業(yè)銀行持有比例，吸引個(gè)人、信用社、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)、證券公司等非銀行機(jī)構(gòu)投資者，這樣既能提高社會(huì)資金利用效率，也能降低政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)外溢的影響力。

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