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      綜合投資類項目多元化融資管理

      2024-05-29 15:08:00張宗豪
      經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊 2024年7期
      關(guān)鍵詞:融資模式

      張宗豪

      摘? ?要:自2014年開始,隨著我國PPP項目的持續(xù)推廣,綜合投資類項目的融資模式越發(fā)復(fù)雜多元,也對項目的成敗具有至關(guān)重要的影響,但未能形成規(guī)范、高效、可復(fù)制的融資管理示范。經(jīng)測算,項目融資成本每降低1%,將提高資本金內(nèi)部收益率0.05%、投資各方內(nèi)部收益率0.07%。以重慶市快速路二橫線西段PPP項目為例,從傳統(tǒng)融資、表外融資、創(chuàng)新融資等三個維度探討綜合投資類項目多元化融資管理的途徑、方式和成效,豐富了融資工具選擇和資產(chǎn)盤活渠道,并對未來中建五局構(gòu)建世界一流財務(wù)管理體系、推動建設(shè)世界一流示范企業(yè)建設(shè),在資本市場方面提出思路和建議。

      關(guān)鍵詞:融資模式;傳統(tǒng)融資;表外融資;創(chuàng)新融資

      中圖分類號:F27? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A? ? ? 文章編號:1673-291X(2024)07-0103-03

      綜合投資類項目的融資管理所涉及的理論很廣,如資本結(jié)構(gòu)理論、風(fēng)險管理理論、合規(guī)性理論、投融資模式創(chuàng)新理論、資金管理理論等,前人對此研究頗多,成果也不一而足。資本結(jié)構(gòu)理論研究項目資本的構(gòu)成,包括股權(quán)結(jié)構(gòu)和債務(wù)水平。例如在綜合投資類項目中,資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化是基于委托代理理論的原理,考慮到項目的不同類型和發(fā)展階段;風(fēng)險管理理論包括項目融資管理的風(fēng)險識別和管控,是對項目可能面臨的財務(wù)風(fēng)險、市場風(fēng)險、操作風(fēng)險等的評估,并制定相應(yīng)的防范措施;合規(guī)性理論研究在綜合投資類項目中確保其符合相關(guān)法律法規(guī)和政策要求,涉及項目策劃和實施路徑,以及掌握政府投融資模式的創(chuàng)新實務(wù);投融資模式創(chuàng)新理論是經(jīng)濟(jì)社會持續(xù)發(fā)展的產(chǎn)物,如新形勢下的產(chǎn)城融合開發(fā)項目的融資模式會涉及園區(qū)、片區(qū)開發(fā)的相關(guān)政策;資金管理理論重在避免投融資悲劇的發(fā)生,強調(diào)資金的有效配置和使用,確保項目的順利進(jìn)行和投資回報的最大化。

      近年來,國內(nèi)綜合投資類項目成交數(shù)量及規(guī)模連續(xù)下滑,投資增速放緩,而融資困難是其落地率不高的主要原因之一。由于綜合投資類項目普遍投資周期長、收益率較低,股權(quán)融資對財務(wù)投資人的吸引力相對不足,一定程度上影響了通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資擴股方式進(jìn)行融資的可能性。另一方面,綜合投資類項目的運作模式面臨著缺少明確退出機制的問題,對于投資者來說也是一個令其望而卻步的不確定因素。因而債務(wù)融資一定程度上成為綜合投資類項目的主要資金來源,對于龐大的綜合投資市場而言,顯得品類單一、活力不足、后繼乏力。本文將從傳統(tǒng)融資、表外融資、創(chuàng)新融資等三個維度探討綜合投資類項目多元化融資管理的途徑、方式和成效,以期豐富融資工具和資產(chǎn)盤活渠道的選擇多樣性,同時為同類型項目提供借鑒和參考。

      中建五局投資管理公司下轄的重慶中建二橫線基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有限公司(以下簡稱“項目公司”)負(fù)責(zé)重慶市快速路二橫線西段PPP項目的設(shè)計、投資、建造、運營和移交,是中建五局投資建造的最大市政道路類PPP工程。本項目屬于非經(jīng)營性PPP基礎(chǔ)設(shè)施項目,建設(shè)資金來源中融資部分由社會資本方負(fù)責(zé),約占總投資的75%,融資金額大(約416,073萬元)、期限長(20年)是本項目的一大特征,所以融資成本、融資效率的高低直接影響到整個項目的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。經(jīng)測算,融資成本每降低1%,將提高資本金內(nèi)部收益率0.05%、投資各方內(nèi)部收益率0.07%,這對大體量的投資類項目來說,無疑是提高利潤點的關(guān)鍵之處。

      一、綜合投資類項目多元化融資管理的途徑——傳統(tǒng)融資

      項目建設(shè)如火如荼,需快速選取意向合作銀行,因該項目融資需求大、影響大、風(fēng)險小,前期跟進(jìn)的銀行數(shù)量眾多,既要處理好銀企關(guān)系,又要選中可繼續(xù)深入合作的金融機構(gòu)。項目公司要求意向銀行在限期內(nèi)報方案、預(yù)報價,并加蓋公章(銀行用章審批嚴(yán)格,能保證銀行價格的基本準(zhǔn)確,商業(yè)銀行支行一級公章基本在分行保管),由此掌握了擇優(yōu)比選的主動權(quán)。通過快速制定公平合理、全面細(xì)化的篩選方案,讓弱者望而止步,讓強者嶄露頭角,許多實力弱小的金融機構(gòu)知難而退,綜合實力較強、成本較優(yōu)、服務(wù)較好、合作意向強烈的銀行脫穎而出,同時防止了金融機構(gòu)“文件游戲”,使得意向合作銀行一直穩(wěn)定在四家,且初始融資利率一直維持在當(dāng)?shù)厥袌鲎顑?yōu)水平。

      金融機構(gòu)的借貸成本一直遵循“隨行就市”的規(guī)則,2020年以來受疫情影響,國家對信貸資金支持實體產(chǎn)業(yè)復(fù)產(chǎn)復(fù)工的政策導(dǎo)向明顯,央行下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金和再貼現(xiàn)率的“放水”傾向,是企業(yè)融資降本增效的最大契機。項目公司準(zhǔn)確把握政策方向,以多家落地行的積極參與形成競爭機制,讓項目公司擁有更多的選擇、洽商籌碼,因此如何調(diào)動多家落地行的積極性十分關(guān)鍵。

      目前,項目公司與四家落地行建立了良好的互動機制,銀行方面形成“你追我趕”的局面,貸款成本從最初的基準(zhǔn)利率,以后續(xù)每半年調(diào)整,持續(xù)分別下浮5%、10%、12%,最終四家貸款行的固定貸款利率均為LPR下浮33.8BP(即同期基準(zhǔn)下浮12%),低于股份實施批復(fù)34.3BP。

      二、綜合投資類項目多元化融資管理的方式——表外融資

      從2020年下半年開始,應(yīng)公司控資產(chǎn)、降杠桿、減負(fù)債的要求,在項目公司新增銀行貸款額度極度匱乏的情況下,為解決項目建設(shè)資金問題,同時不因內(nèi)部借款給公司增加額外負(fù)擔(dān),項目公司與授信金融機構(gòu)協(xié)商啟動新的表外融資方案:以項目公司為主體辦理供應(yīng)鏈融資,授信主體為項目公司,區(qū)別于其他項目以局名義辦理,屬五局投資首例。

      此時擺在管理人員面前的有兩大難題:項目公司超額授信和支付手續(xù)“三流不合一”的問題。為了有更多選擇空間,項目公司不斷通過彰顯企業(yè)實力、推動中高層互動、激發(fā)銀行使命感與榮譽感,同時也從開戶、貸款規(guī)模、資金存量等方面進(jìn)行調(diào)劑,充分調(diào)動了銀行積極性,形成了有效競爭機制。經(jīng)過各方拉鋸、論證、妥協(xié),“超額授信”問題以“授權(quán)銀行月度查詢征信”解決,“三流不合一”問題以“簽訂委托支付協(xié)議”解決,得到各方認(rèn)可,使得供應(yīng)鏈融資得以順利施行,并成為重慶地區(qū)首例項目公司跨合同主體供應(yīng)鏈融資,使得中建系統(tǒng)內(nèi)PPP項目紛紛效仿。

      自啟動供應(yīng)鏈融資以來,項目公司取得民生銀行4億元、重慶農(nóng)商行4.7億元、工行4億元、招行4億元的表外融資授信批復(fù),并在短短3個月內(nèi)就落地三家銀行資金,累計辦理國內(nèi)信用證64 679萬元、銀行承兌匯票15 000萬元,綜合融資利率在3.4%左右。在解決了30多家下游供應(yīng)商資金問題的同時,以較低的資金成本換取了必要的工程建設(shè)資金。

      三、綜合投資類項目多元化融資管理的成效——創(chuàng)新融資

      (一)股權(quán)轉(zhuǎn)讓可行性

      1.政策支持。自2018年6月29日,中國銀保監(jiān)會發(fā)布《金融資產(chǎn)投資公司管理辦法(試行)》(銀保監(jiān)會令〔2018〕4號)以來,國家大力支持金融機構(gòu)參與企業(yè)債轉(zhuǎn)股。2018年7月中國人民銀行定向降準(zhǔn)釋放約5 000億元資金,專項鼓勵5家國有大型商業(yè)銀行和12家股份制商業(yè)銀行,按照市場化定價原則實施債轉(zhuǎn)股項目。

      2019年5月22日,國務(wù)院常務(wù)會議確定深入推進(jìn)市場化法治化債轉(zhuǎn)股的措施,支持企業(yè)紓困化險、增強發(fā)展后勁,促進(jìn)企業(yè)杠桿率下降和經(jīng)營效益提升。

      2018年3月,重慶市人民政府辦公廳發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步落實涉企政策促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展的意見》(渝府辦發(fā)〔2018〕25號),鼓勵金融資產(chǎn)管理公司對企業(yè)實行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)。

      2.合同約定。根據(jù)《框架協(xié)議》第19.01條“因融資需要確需轉(zhuǎn)讓的,經(jīng)甲方書面同意,乙方可以將其持有的部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓……”《重慶市快速路二橫線西段項目PPP股東協(xié)議》(以下簡稱《股東協(xié)議》)第15條“各方在符合法律規(guī)定和《框架協(xié)議》約定的條件下,可轉(zhuǎn)讓股權(quán)”;《項目公司章程》第17條“各方在符合法律規(guī)定及《框架協(xié)議》《股東協(xié)議》約定的情況下,可轉(zhuǎn)讓股權(quán)”。

      3.業(yè)務(wù)可行性。第一,標(biāo)的公司經(jīng)營狀況良好。項目公司經(jīng)營狀況良好,已于2021年9月底竣工并進(jìn)入運營期。項目公司近三年的主要指標(biāo)情況如下。

      第二,在業(yè)務(wù)操作和預(yù)期收益上具可行性。當(dāng)前,市場化債轉(zhuǎn)股機構(gòu)已經(jīng)開展過的股權(quán)投資主要投向持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營的企業(yè),本次就項目公司實施債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù),在業(yè)務(wù)操作和預(yù)期收益上更具可行性。

      首先,項目公司底層結(jié)構(gòu)簡單,易于開展資產(chǎn)評估。其次,項目公司的運營風(fēng)險較小,預(yù)期未來經(jīng)營狀況良好,投資風(fēng)險可控。一方面,項目的運營收入有保障。標(biāo)的公司的收入來源主要為影子通行費收入,并在《PPP合同》中設(shè)置了通行量調(diào)整機制,影子通行費收入不足的風(fēng)險較小。同時,本項目已通過物有所值評價和財政承受能力論證,納入財政部PPP綜合信息平臺項目庫,且重慶市財政實力較強,政府付費有保障。另一方面,本項目的運營內(nèi)容主要為道路、橋梁、隧道的養(yǎng)護(hù),中建五局具備一定的運營經(jīng)驗,項目運維成本可控。

      經(jīng)測算,在金融資產(chǎn)模式下,應(yīng)計通行量根據(jù)《PPP合同》取中性值,本項目會計可供分配利潤能夠滿足合作方收益率要求。預(yù)計債轉(zhuǎn)股前五年項目公司可供分配利潤情況如下。

      在應(yīng)計通行量取《PPP合同》下限值的極端情況下,債轉(zhuǎn)股前五年項目公司累計可分配利潤依然滿足中銀資產(chǎn)方對期望分配利潤的要求。

      (二)團(tuán)隊協(xié)作下的攻堅破冰

      滿足可行性論證和確定工作方向后,分析得出難點有三:一是債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)通常采用的增資擴股方式會導(dǎo)致政府方股權(quán)稀釋;二是投資人風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)、股份公司審批標(biāo)準(zhǔn)、會計師的出表判斷標(biāo)準(zhǔn)間存在矛盾;三是項目公司股權(quán)變動可能對項目貸款及后續(xù)運營管理產(chǎn)生不利影響,取得重慶市住建委、原貸款行、政府方股東的支持存在困難。

      針對上述問題,一是創(chuàng)新采取股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式開展本次業(yè)務(wù),在規(guī)避政府方股權(quán)稀釋的同時,減少了項目公司出表所需的資金,同時解決政府方股權(quán)稀釋問題;二是在債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)中創(chuàng)新使用了業(yè)績對賭模式,使業(yè)務(wù)模式既能夠通過審批實現(xiàn)項目公司出表,也能在一定程度上滿足投資人有穩(wěn)定回報的需求;三是創(chuàng)新將優(yōu)先股模式與債轉(zhuǎn)股結(jié)合,減少了項目經(jīng)營波動對投資人收益的影響,此舉有利于在后續(xù)談判中要求投資人減少對項目公司的實際控制,保證對項目后續(xù)經(jīng)營的實際控制能力。

      另一方面,工作推進(jìn)中,內(nèi)外部的審批均遭遇了障礙。對內(nèi),此類創(chuàng)新業(yè)務(wù)是中建首單,業(yè)務(wù)管理歸口不明,審批程序未定,股份公司領(lǐng)導(dǎo)對業(yè)務(wù)合理合規(guī)性存在疑慮;對外,PPP合同內(nèi)明確約定我方不得隨意對外轉(zhuǎn)讓股權(quán),政府支持業(yè)務(wù)開展的意愿不強。為突破難關(guān),積極分析研究國家PPP政策,采用引導(dǎo)式的溝通方式。

      對內(nèi),積極促成股份公司金融部與投資部之間的會議協(xié)商,明確金融部為牽頭審批部門,并將投資部負(fù)責(zé)的投資變更流程并入金融部審批流程。認(rèn)真收集分析PPP項目及債轉(zhuǎn)股相關(guān)業(yè)務(wù)管理規(guī)定,從法律法規(guī)、合同交易條款合理、交易模式合規(guī)等多方面論證此次業(yè)務(wù)的合規(guī)合理性,打消了總部對業(yè)務(wù)是否涉嫌PPP明股實債的顧慮。最終取得了金融部、投資部、法務(wù)部、企劃部的一致支持,經(jīng)股份公司總常會審議通過。

      對外,合理利用二橫線項目提前通車的契機,積極與重慶市住建委及重慶城投集團(tuán)溝通,引導(dǎo)其將此次業(yè)務(wù)理解為引入財務(wù)投資人。通過促成高層間對話交流,爭取到了重慶市住建委的支持。

      (三)股權(quán)轉(zhuǎn)讓成效

      2021年12月3日,二橫線項目債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)實現(xiàn)落地。此次交易提前收回資本金6億元,實現(xiàn)項目出表,壓降資產(chǎn)總額39億元、負(fù)債總額29.6億元、帶息負(fù)債25億元,降低全局資產(chǎn)負(fù)債率0.34個百分點,項目資本金內(nèi)部收益率由4.54%提高至5.42%,投資各方內(nèi)部收益率由12.34%提高至13.19%,有效提高投資項目周轉(zhuǎn)效率,也為中建集團(tuán)PPP項目長期資產(chǎn)盤活提供了新的思路。

      四、結(jié)束語

      應(yīng)該看到資本市場是一個復(fù)雜的市場,融資管理也是一個系統(tǒng)龐雜的工程,金融產(chǎn)品更新迭代、日新月異,降本增效的途徑阡陌縱橫、不拘一格。在近年來融資政策、國家資金導(dǎo)向不明朗的情況下,堅持傳統(tǒng)融資不動搖,表外融資、票據(jù)融資、貿(mào)易融資不放松,多舉措創(chuàng)新融資方式和渠道,在極力節(jié)約融資成本的同時,滿足項目建設(shè)的資金需求。針對一般綜合投資類項目,由于投資大、周期長,若能夠通過適當(dāng)方式進(jìn)一步拓展融資渠道,不僅可以減輕政府和社會資本資金壓力,分散風(fēng)險,保障項目持續(xù)運營,還可以創(chuàng)造社會資金的機會成本,可見實現(xiàn)項目多元化融資至關(guān)重要。

      參考文獻(xiàn):

      [1]? ?中投產(chǎn)業(yè)研究院.2022—2026年中國公私合作(PPP)模式深度分析及發(fā)展戰(zhàn)略研究報告(上中下卷)[M].深圳:中投顧問股份有限公司,2022:35-45.

      [2]? ?王秀芹,劉旸,王兵.PPP項目再融資收益分配研究[J].中國管理科學(xué),2021(3):31-43.

      [3]? ?孫剛.PPP項目融資能力評價研究:以A項目為例[D].青島:青島大學(xué),2021.

      [責(zé)任編輯? ?文? ?欣]

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