管濤：財政政策是明年的關(guān)注重點

12月11日至12日，中央經(jīng)濟工作會議在北京舉行。諸多政策新表述引發(fā)市場關(guān)注，例如，貨幣政策再度重提“適度寬松”，財政政策首次強調(diào)“更加積極”，對此應(yīng)如何解讀？二者應(yīng)如何配合？

“當(dāng)前的貨幣政策可以更多地配合財政政策，協(xié)助財政政策更好地發(fā)揮作用，為其維護一個寬松的金融環(huán)境?！敝秀y證券全球首席經(jīng)濟學(xué)家管濤在接受《中國新聞周刊》專訪時指出。

中央經(jīng)濟工作會議同時強調(diào)：“當(dāng)前外部環(huán)境變化帶來的不利影響加深，我國經(jīng)濟運行仍面臨不少困難和挑戰(zhàn)?！闭劶巴獠匡L(fēng)險，管濤表示，明年的經(jīng)濟工作明確把“防范化解外部沖擊”納入了考量，意味著政策在這一方面會做出積極主動的應(yīng)對，甚至提前布局。

“提高財政赤字率，這次不用再猜了”

《中國新聞周刊》：如何解讀明年“要實施更加積極的財政政策”？

管濤：財政政策是明年經(jīng)濟工作的關(guān)注重點和主要變化。在中央經(jīng)濟工作會議內(nèi)容中，直截了當(dāng)?shù)靥岢觥案臃e極的財政政策”這一表述，今年是首次。過去幾年均為“積極的財政政策”并帶有后綴。

盡管過去一直強調(diào)“積極的財政政策”，大部分時間仍然面臨一條紅線，即不超過3％的赤字率。關(guān)于赤字率的信息，原本可能到明年3月份兩會期間才會揭曉，此次會議內(nèi)容開宗明義地提出“提高財政赤字率”，可以算“破例”提前劇透了，不再需要猜測赤字率會否提高。

《中國新聞周刊》：貨幣政策重提14年前的“適度寬松”，你怎么看？

管濤：這一表述并未超出預(yù)期，不宜過度解讀。今年6月，潘功勝行長曾公開表示“中國貨幣政策的立場是支持性的”，央行此后也多次重申“支持性貨幣政策”。

近年來，2020年提出“保持穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度”，2021年提出“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準(zhǔn)、合理適度”，2022年又提“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度”，2023年則是“精準(zhǔn)有力實施好穩(wěn)健的貨幣政策”。今年“支持性貨幣政策”的提法，基本上還是對前期貨幣政策操作的確認(rèn)和延續(xù)。

許多人把“適度寬松”的貨幣政策同14年前相比，需要提醒的是，當(dāng)前的貨幣政策，無論是存款準(zhǔn)備金率還是政策性利率，仍然屬于正常空間。不過，當(dāng)前的空間比10多年前小了很多，環(huán)境也更加復(fù)雜。因此，要提高貨幣政策的精準(zhǔn)調(diào)控，提升政策效率。

《中國新聞周刊》：還有哪些貨幣政策工具值得期待？

管濤：會議內(nèi)容明確“發(fā)揮好貨幣政策工具總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”“探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能”。這意味著央行的貨幣政策既要考慮穩(wěn)增長，也要考慮防風(fēng)險。

今年下半年，總量工具有一定創(chuàng)新，并在不斷豐富和完善。例如，央行開展公開市場國債買賣操作，通過這一渠道在8—10月陸續(xù)投放基礎(chǔ)貨幣；再如買斷式逆回購等等。

結(jié)構(gòu)性工具就是“缺什么補什么”。當(dāng)前已經(jīng)出現(xiàn)了積極作為，例如今年9月推出了針對資本市場的兩項結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具。

對于現(xiàn)有工具，如果市場有需要，根據(jù)前期實施情況，可能要對政策傳導(dǎo)渠道進行梳理，變得更加激勵相容，調(diào)動積極性；對于一些使用較好的階段性工具，該保留的就保留，該提高限額的就提高限額。

對于新的需要，則應(yīng)創(chuàng)設(shè)一些新工具。例如，中央經(jīng)濟工作會議提到“持續(xù)用力推動房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)”，今年10月央行也提出“研究允許政策性銀行、商業(yè)銀行向有條件的企業(yè)發(fā)放貸款，收購存量土地，人民銀行提供必要的再貸款支持”。房地產(chǎn)去庫存或是一個重要的方面，不排除會有新的結(jié)構(gòu)性貨幣政策的工具創(chuàng)新，從而能夠顯示出政策的針對性。

《中國新聞周刊》：明年，“適度寬松的貨幣政策”“更加積極的財政政策”二者應(yīng)當(dāng)怎樣配合？

管濤：貨幣政策的一個重要目標(biāo)是穩(wěn)定物價，當(dāng)前物價低位運行，貨幣政策面對的壓力相比于財政政策并不是很大。所以，當(dāng)前的貨幣政策可以更多地配合財政政策，協(xié)助財政政策更好地發(fā)揮作用，為其維護一個寬松的金融環(huán)境。

需要切記的是，貨幣政策不能“為了寬松而寬松”。2020年，由于貨幣政策比較靈活，從年初開始發(fā)力，而財政政策需要走必要的程序，在5月底的兩會后才全面發(fā)力，但貨幣政策已經(jīng)到期自然退出。由此導(dǎo)致財政和貨幣政策在下半年嚴(yán)重錯位，在央行沒有提高存款準(zhǔn)備金率、政策性利率或市場基準(zhǔn)利率的情況下，市場利率大幅走高。

當(dāng)財政政策沒有積極起來，貨幣政策先發(fā)力，很可能就會造成“子彈”被打掉的情況，等財政政策需要積極的時候，貨幣政策還需進一步發(fā)力。

我們現(xiàn)在可以看到，貨幣政策自9月底以來已經(jīng)降準(zhǔn)降息。雖然一些貨幣信貸指標(biāo)有所改善，但市場有效融資、需求不足的矛盾仍然較為突出，人民幣信貸、政府債券發(fā)行的同比和環(huán)比數(shù)據(jù)均顯示出少增的趨勢。

“消費是一個慢變量，但早做早受益”

《中國新聞周刊》：從此次中央經(jīng)濟工作會議內(nèi)容看，關(guān)于怎樣認(rèn)識消費與投資的關(guān)系，共識達成了嗎？

管濤：我認(rèn)為共識已經(jīng)達成了——既要促進投資，也要提振消費。正如會議內(nèi)容在重點任務(wù)中指出的，“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內(nèi)需求”。

投資是集中決策，決策鏈條較短，效果也相對容易“立竿見影”。消費是分散決策，效果可能在短期內(nèi)不是那么明顯，消費可能是一個慢變量，“但市場不一定有感覺”。例如，民政部和財政部聯(lián)合確保在今年國慶前向困難群眾發(fā)放一次性生活補助；個人所得稅也提高多項專項附加扣除標(biāo)準(zhǔn)；等等。

然而，消費非常重要，缺乏最終消費會導(dǎo)致經(jīng)濟無法有效循環(huán)。盡管這方面的辦法不多，并不意味著要止步不前，必須采取行動，早做早受益。“慢變量”也得做，越早做，就能慢慢地從量變發(fā)展至質(zhì)變。

《中國新聞周刊》：接下來，“提振消費”的財政政策還有哪些空間和辦法？

管濤：相比于投資，過去我們的政策對消費的關(guān)注偏少一些。財政政策措施如何就“提振消費”進一步發(fā)力，也是此次會議內(nèi)容的亮點。

例如，今年國家發(fā)展改革委會同財政部向地方下達1500億元超長期特別國債資金以支持消費品以舊換新，效果不錯。在明年，是否會增加額度或擴大以舊換新的商品范圍？

消費當(dāng)前的問題更加突出，亟須加大力度。黨的二十屆三中全會《決定》提出，在發(fā)展中保障和改善民生是中國式現(xiàn)代化的重大任務(wù)，以及“完善基本公共服務(wù)制度體系”“加強普惠性、基礎(chǔ)性、兜底性民生建設(shè)”等內(nèi)容。

除了擴圍實施“兩新”政策，中央經(jīng)濟工作會議內(nèi)容還提到“實施提振消費專項行動，推動中低收入群體增收減負(fù)”“適當(dāng)提高退休人員基本養(yǎng)老金，提高城鄉(xiāng)居民基礎(chǔ)養(yǎng)老金，提高城鄉(xiāng)居民醫(yī)保財政補助標(biāo)準(zhǔn)”等，也均屬于民生社會保障里的支出，大家可能也期待近期有一些改革措施出臺，但是否能達到發(fā)放消費券一般的效果，也面臨一定挑戰(zhàn)。

《中國新聞周刊》：從今年的情況看，投資領(lǐng)域面臨著怎樣的挑戰(zhàn)？

管濤：投資面臨的最大的挑戰(zhàn)在于，無論是特別國債還是地方政府專項債的投資，都要求有回報，即“有效益的投資”。項目儲備不足，也會影響政府投資、財政政策穩(wěn)增長效能的發(fā)揮。

短期來看，肯定還是要更好地發(fā)揮政府投資的作用。但怎樣提高效益，打通卡點和堵點，仍然是待解難題。

由此看來，此次政策轉(zhuǎn)向有助于推動經(jīng)濟持續(xù)回升向好，更重要的是，為我們的結(jié)構(gòu)性調(diào)整爭取了時間。正如會議內(nèi)容提出，“發(fā)揮經(jīng)濟體制改革牽引作用，推動標(biāo)志性改革舉措落地見效”。我們不能只是“放水”等著經(jīng)濟起來，這是等不來的。只有通過改革，疏通卡點堵點，才能夠更好地發(fā)揮穩(wěn)增長的政策效應(yīng)。

《中國新聞周刊》：在“經(jīng)濟體制改革”的內(nèi)容中，你認(rèn)為當(dāng)前哪一點較為關(guān)鍵？

管濤：“統(tǒng)籌推進財稅體制改革，增加地方自主財力”是一項重要的改革內(nèi)容，這方面的問題可能更加突出。

舉一個例子，美國房地產(chǎn)出問題后通過有毒資產(chǎn)影響金融體系，是金融風(fēng)險。中國房地產(chǎn)在調(diào)整過程中是通過土地財政影響地方財力，是財政風(fēng)險。房地產(chǎn)不僅僅是房地產(chǎn)的問題，更有土地財政的問題。

在這種情況下，財政土地出讓金收入減少了，短期依靠中央轉(zhuǎn)移支付補充地方財力，長期則需要依靠財稅體制改革，增強地方自主財力。改革過程中還需要理順中央和地方的財權(quán)、事權(quán)等。對于“重點領(lǐng)域風(fēng)險化解”，需要統(tǒng)籌考慮。

“積極應(yīng)對外部沖擊，關(guān)鍵是要加快落實存量和增量政策”

《中國新聞周刊》：中央經(jīng)濟工作會議也指出要“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”，當(dāng)前面臨怎樣的挑戰(zhàn)？

管濤：實際上，此次是連續(xù)第三年在中央經(jīng)濟工作會議的公報中提到匯率問題，也是自2015年“8·11”匯改以來首次連續(xù)三年提到。這意味著，“內(nèi)外均衡”仍然是貨幣政策的重要考量之一。

人民幣匯率當(dāng)前面臨一個很大的不確定性，即特朗普再次上臺后對中國的貿(mào)易政策。一方面，將通過貿(mào)易和投資渠道影響國際收支平衡和外匯供求關(guān)系；另一方面，將通過金融和信心渠道影響市場預(yù)期，最終均會影響人民幣匯率走勢。

今年9月底，人民幣對美元中間價和境外交易價回升至7元附近，10月份以來，又受美聯(lián)儲寬松預(yù)期降溫、特朗普交易回歸的影響快速回調(diào)。所以，我們要密切關(guān)注外匯市場變化，防止出現(xiàn)順周期的、單邊的羊群效應(yīng)，當(dāng)局對貨幣政策的操作勢必也會在某些階段發(fā)生變化。

中國的大國貨幣政策堅持“對內(nèi)優(yōu)先”，優(yōu)先考慮國內(nèi)增長、就業(yè)，同時要考慮到外部環(huán)境變化、外部貨幣政策或資本流動帶來的影響，這意味著政策要有所取舍。

但應(yīng)當(dāng)相信的是，出臺的政策既包括更加積極有為的宏觀政策，也包括必要的結(jié)構(gòu)性改革措施。如果大家認(rèn)為這些措施有助于改善中國經(jīng)濟復(fù)蘇的前景，外部政策的加碼對人民幣匯Y1MKqdQO+eg15FcuekqOvdRwIi7IpQrR3BfOTcqhtdg=率的負(fù)面影響可能就沒有想象中那么大。

今年四季度以來，人民幣匯率由于外部環(huán)境的變化又出現(xiàn)了一些調(diào)整。但一個有意思的情況是，在這一波調(diào)整過程中，外部環(huán)境對人民幣匯率是偏空的，但在境內(nèi)的銀行間市場，人民幣的交易價相對于中間價的偏離程度并沒有像上半年一樣大。上半年甚至在個別交易日，交易價處于跌停板的位置，但四季度大部分時間的偏離程度在1％以內(nèi)。

我也多次強調(diào)，特朗普2.0的貿(mào)易政策對人民幣匯率帶來的影響，不能簡單地照搬他上一個任期的經(jīng)驗。上一次是一個黑天鵝事件，市場對于中美貿(mào)易沖突缺乏心理上的準(zhǔn)備，突然的轉(zhuǎn)變讓大家始料未及，市場的重新定價存在超調(diào)，這是在所難免的。

彼時，我們還經(jīng)歷了很長一段時間的人民幣匯率“保7”，現(xiàn)在，人民幣匯率已經(jīng)打開了雙向浮動的區(qū)間，市場對于匯率波動的容忍度、適應(yīng)性提高。上述種種意味著，隨著實際匯率彈性的增加，有助于釋放升貶值的壓力，避免單邊預(yù)期的積累。

《中國新聞周刊》：除了匯率，如何應(yīng)對特朗普2.0帶來的全面挑戰(zhàn)？

管濤：此次大選過程中，特朗普曾威脅將從四方面升級對華貿(mào)易制裁：一是取消中國永久正常貿(mào)易關(guān)系（PNTR，即最惠國待遇）；二是對中國對美所有出口商品征收60％或以上關(guān)稅；三是四年內(nèi)停止對中國生產(chǎn)的必需品的進口；四是嚴(yán)厲打擊中國商品通過第三國出口到美國。

綜上，中國既要做好中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系變好之前變得更壞的準(zhǔn)備，也要避免自亂陣腳、未戰(zhàn)先怯，而要沉著冷靜、見招拆招。即便從長遠看，中美貿(mào)易關(guān)系有可能會發(fā)展成為今天日美的狀況，中國也要積極創(chuàng)造條件，盡可能將這個時間拉長一些，以減輕短期劇烈調(diào)整對中國經(jīng)濟造成的沖擊。

積極應(yīng)對外部沖擊，關(guān)鍵是要加快落實存量和增量政策，進一步全面深化改革開放，推動經(jīng)濟運行回歸合理區(qū)間，扭轉(zhuǎn)市場預(yù)期、提振市場信心。這將增強中國在對外經(jīng)貿(mào)磋商中的底牌和底氣。同時，要在沙盤推演、情景分析的基礎(chǔ)上，適時跟進、動態(tài)評估特朗普對華貿(mào)易政策進展，主動作為、提前布局，趨利避害、危中尋機，從最壞處打算爭取最好的結(jié)果。

相比于特朗普1.0時期，當(dāng)前我們的政策已經(jīng)轉(zhuǎn)向。明年的經(jīng)濟工作明確把“防范化解外部沖擊”納入了考量，意味著政策在這一方面會做出積極主動的應(yīng)對，甚至提前布局。

會議內(nèi)容還指出要“提高宏觀調(diào)控的前瞻性、針對性、有效性”，也正是因為中央對當(dāng)前經(jīng)濟運行面臨的困難和挑戰(zhàn)以及其嚴(yán)峻性、復(fù)雜性有著深刻的認(rèn)識。