高勇進(jìn)

3月17日，南方匯通(000920)發(fā)布公告，宣布向貴州南方匯通世華微硬盤公司(以下簡稱“匯通世華”)投資及轉(zhuǎn)讓匯通微硬盤股權(quán)。根據(jù)協(xié)議，南方匯通世華對匯通世華有實(shí)際控制權(quán)。

目前，南方匯通微硬盤產(chǎn)業(yè)已經(jīng)由概念轉(zhuǎn)入實(shí)質(zhì)性的經(jīng)營，微硬盤產(chǎn)業(yè)的前景對公司未來的發(fā)展形成了巨大的影響。對該公司的價值，有必要從微硬盤產(chǎn)業(yè)的角度重新進(jìn)行審視。

微硬盤產(chǎn)業(yè)鏈基本形成

南方匯通主營鐵路運(yùn)輸設(shè)備，但其2002年投資8134萬元的微硬盤項(xiàng)目逐漸從風(fēng)險投資初始階段進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化階段。2002年7月16日，公司臨時股東大會批準(zhǔn)公司投入8134萬元自有資金，與美國R10SPRING Inc，(以下簡稱“磁源”)等聯(lián)合設(shè)立“南方匯通微硬盤科技股份有限公司”(以下簡稱“匯通微硬盤公司”)。

目前，匯通微硬盤公司1英寸硬盤的月產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到30萬片。按南方匯通年報數(shù)據(jù)，匯通微硬盤2003年主營業(yè)務(wù)收入達(dá)2．75億元，主營業(yè)務(wù)利潤達(dá)7417．4萬元，毛利率26．98％，但由于將開辦費(fèi)用全部攤銷，沒有實(shí)現(xiàn)盈利，而是虧損600萬元。

2004年1月，根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局資料，匯通微硬盤公司的1英寸硬盤產(chǎn)量僅1萬片。據(jù)南方匯通公司有關(guān)人士介紹，這主要是原材料供應(yīng)商對公司的生產(chǎn)銷售能力存在疑慮，材料供應(yīng)不足所致。如今，匯通微硬盤公司的1英寸硬盤月產(chǎn)量逐漸提高，目前生產(chǎn)已經(jīng)步入正常，產(chǎn)量在增長，波動不會很大。另有可靠信息顯示，匯通微硬盤公司2004年計(jì)劃產(chǎn)量500萬片，實(shí)現(xiàn)銷售收入5億美元以上。

不過，從公司目前年產(chǎn)能360萬片來看，即使在短期內(nèi)能再建成生產(chǎn)線，迅速擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，這個計(jì)劃仍可能過于樂觀。

2004年3月17日，南方匯通公司發(fā)布公告，宣布向匯通世華投資及轉(zhuǎn)讓匯通微硬盤股權(quán)。

根據(jù)公告，南方匯通將以自有資金出資3764萬美元，與貴州世華數(shù)碼創(chuàng)業(yè)投資有限公司(簡稱“世華創(chuàng)業(yè)”)、美國磁源公司、貴州匯通實(shí)業(yè)投資有限公司(簡稱“匯通實(shí)業(yè)”)、高新天信公司，聯(lián)合向貴州世華微硬盤科技有限公司(簡稱“世華微硬盤”)增資，并將其改名，組建成匯通世華公司。

其中，股權(quán)比例為：南方匯通36．40％，世華創(chuàng)業(yè)36．39％，美國磁源25％，匯通實(shí)業(yè)1．84％，高新天信0．37％。

匯通實(shí)業(yè)公司的法人代表韋國慶是貴陽車輛廠廠長，南方匯通是由原貴陽車輛廠的主體經(jīng)營資產(chǎn)經(jīng)股份制改組建成的，原貴陽車輛廠剝離后余下的非經(jīng)營性資產(chǎn)如職工住宅、學(xué)校、醫(yī)院、托兒所、動力車間等間接為生產(chǎn)服務(wù)的資產(chǎn)，由貴陽車輛廠經(jīng)營管理。因此，雖然目前貴陽車輛廠與南方匯通是兩個獨(dú)立的實(shí)體，不存在隸屬關(guān)系，但可以視為關(guān)聯(lián)人。而高新天信公司的法人代表已經(jīng)從匯通微硬盤公司組建時的陳剛變成現(xiàn)南方匯通公司董事會秘書高錫忠，顯然是南方匯通實(shí)際控制的公司。

就此來看，南方匯通在匯通世華公司的實(shí)際股權(quán)至少應(yīng)為36．77％，關(guān)聯(lián)投票權(quán)比例為38．61％。根據(jù)協(xié)議，匯通世華的董事長、總經(jīng)理和財務(wù)負(fù)責(zé)人由南方匯通委派，南方正通對匯通世華擁有實(shí)際控制權(quán)。

值得注意的有兩方而。

一是美國磁源公司以微硬盤使用單一功能芯片的技術(shù)出資890萬美元。這項(xiàng)技術(shù)是否為0．8英寸硬盤關(guān)鍵技術(shù)有待考證，如是，將是公司進(jìn)入O．8英寸硬盤領(lǐng)域的保證。

二是匯通世華公司重組完成并出資到位后，將引入新投資人，以“2美元比1美元”的比例，投資5000萬美元折2500萬美元入股。如果引入新投資人，南方匯通的股權(quán)比例將為29．31％，仍然為相對控股的第一大股東，若加上高新天信的0．3％股權(quán)，實(shí)際股權(quán)為29．61％，如果算上關(guān)聯(lián)人匯通實(shí)業(yè)的1．48％股權(quán)，關(guān)聯(lián)投票權(quán)比例為3l.09%。如果公司委派董事長、總經(jīng)理和財務(wù)負(fù)責(zé)人的協(xié)議仍然有效，公司還是實(shí)際控制人。

假設(shè)引入新投資人成功，并且出資比例不變，南方匯通在匯通世華的股權(quán)將立即增值19．47％。

按3月17日公告，貴州省基本建設(shè)投資公司和華企投資有限公司，已經(jīng)分別將其持有的?[通微硬盤公司20％和5％的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓給匯通實(shí)業(yè)和高新天信。南方匯通和匯通微硬盤的其他股東將在匯通世華增資協(xié)議生效后，向匯通世華轉(zhuǎn)讓各自在匯通微硬盤公司股份的95％，并將在受讓方認(rèn)為適當(dāng)?shù)臅r候轉(zhuǎn)讓剩余的5％股權(quán)。無論剩余5％股權(quán)何時轉(zhuǎn)讓，匯通微硬盤公司的資產(chǎn)實(shí)際上都將整體進(jìn)入?yún)R通世華公司。

匯通世華組建后，南方匯通的微硬盤產(chǎn)業(yè)將覆蓋1．8英寸和1英寸硬盤，如果在美國磁源公司的技術(shù)支持下O．8英寸硬盤能順利推出，則將覆蓋同前1．8英寸以下所有尺寸的微硬盤。

可以劃斷，南方匯通的微硬盤產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)基木形成，并且在逐漸完善。

微硬盤發(fā)展空間巨大

為使投資者更好地理解微硬盤對南方匯通的意義，有必要分析一下該產(chǎn)品的市場前景。

目前，微硬盤主要有三種尺寸的產(chǎn)品：1．8萸寸，容量有20G、40G等，主要應(yīng)用干筆記本電腦；1英寸，容量有l(wèi)G、2.2G、4.8G等，主要應(yīng)用于數(shù)碼相機(jī)和MP3等電子消費(fèi)產(chǎn)品，也可以應(yīng)用于筆記本電腦和掌上電腦；O．8英寸，主要用于手機(jī)。

就筆記本電腦而言，根據(jù)IDG的數(shù)據(jù)，2003年第三季度全球筆記本電腦銷量首次突破1000萬臺大關(guān)，達(dá)到1036萬臺，同比增長36．5％，占同期PC市場出貨量的26．56t％。

數(shù)碼相機(jī)方面，根據(jù)慧聰國際資訊的數(shù)據(jù)，短短六年，銷售量已經(jīng)從1997年的1.5萬臺增長到2003年的112.6萬臺，增長了74倍，而且仍在保持著高速增長。

手機(jī)市場的增長更是有目共睹。根據(jù)信息產(chǎn)業(yè)部經(jīng)濟(jì)運(yùn)行司經(jīng)運(yùn)處的信息，2003年中國手機(jī)產(chǎn)業(yè)繼續(xù)呈快速增長態(tài)勢，1月到11月，累計(jì)生產(chǎn)1．45億部，銷售1．4億部，同比增長分別達(dá)到49％和48．3％。根據(jù)市場調(diào)查公司Gartner Group研究報告，2003年于機(jī)銷售量5．2億部，同比增長21％，預(yù)計(jì)2004年可能增長12％。

在下游產(chǎn)業(yè)高速增長的情況下，作為新興的電子產(chǎn)品，微硬盤的發(fā)展空間是十分廣闊的。一個相關(guān)的例證是，日本東芝公司從2000年5月份開始批量生產(chǎn)1．8英寸硬盤，截止到2003年10月底，累計(jì)產(chǎn)量為300萬臺。2003年11月，東芝決定在2004年3月將1．8英寸硬舟的生產(chǎn)能力提高一倍，達(dá)到每月60萬臺，為過去42個月總產(chǎn)量的五分之一，原因是小型筆記本電腦和便攜式音樂播放機(jī)等越來越多的電子消費(fèi)產(chǎn)品開始配備微硬盤。

在近口舉行的德國漢諾威信息技術(shù)及通訊博覽會(CeBIT)上，愛華、飛利浦、艾利和、mpio、iRiver、微星等公司都推出了帶硬盤的MP3，索尼公司推出了內(nèi)含20GB容量硬盤的新型媒體播放器，硬盤正在成為數(shù)碼電子消費(fèi)產(chǎn)品的新潮存儲載體。

目前，南方匯通的微硬盤項(xiàng)目獲得政府的大力支持。2004年3月15日，貴州省委副書記曹洪興劍南方匯通微硬舟基地調(diào)研，對該公司在短時間內(nèi)迅速發(fā)展起來給予了充分肯定。此外，存微硬盤產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景看好的情況，貴州省基本建設(shè)投資公司的退出，應(yīng)該是政府支持南方匯通形成微硬盤產(chǎn)業(yè)鏈的表現(xiàn)。

最近，為了促進(jìn)中國微硬盤產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，在科技部和信息產(chǎn)業(yè)部的支持和指導(dǎo)下，貴州省政府及有關(guān)部門決定以匯通微硬盤公司為依托，建立863微硬盤研發(fā)中心。

全球競爭匯通仍有優(yōu)勢

微硬盤技術(shù)最早是IBM開始升發(fā)，2002年IBM將l英寸硬盤技術(shù)以技術(shù)授權(quán)方式與日本日立合作，成立HGST公司，該公司和虬通微硬盤公司及美同Cornice公司是目前1英寸微硬盤的主要廠商。

當(dāng)前世界上生產(chǎn)1．8英寸微硬盤的廠商，主要有HGST公司、東芝公司和世華微硬盤公刮。其中東芝公司是目前主要銷售廠商。有一些銷售商雖然銷售自有品牌的1．8英寸硬盥，但核心仍是這些廠商的產(chǎn)品。

2004年“國際消費(fèi)者電子產(chǎn)品展”上，除匯通微硬盤表示計(jì)劃推出0．8英寸微硬盤外，日本東芝展出了O．85英寸的2G和4G兩種容量的硬盤。

此外，由干硬盤技術(shù)上的相通性，傳統(tǒng)硬盤廠商在看到市場前景時，通過加強(qiáng)研究力度，也可能進(jìn)入這個產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。如希捷利披，最近開發(fā)了面向服務(wù)器的2．5英寸硬盤“Savvio”，令后很可能向更小的硬盤進(jìn)軍。

總的來說，在1．8英寸以下的微硬盤領(lǐng)域，全世界還只有屈指可數(shù)的幾家廠商，中國更是只有南方匯通一家，而目前覆蓋1．8英寸和l英寸微硬盤的只有日立的HGST和南方匯通兩家，東芝則覆蓋了1．8英寸和0．85英寸的微硬盤，2005年南方匯通還將覆蓋0．8英寸的微硬盤，市場暫時呈現(xiàn)寡頭壟斷的局面。

1英寸微硬盤從2003年6月投產(chǎn)到2003年12月實(shí)現(xiàn)11．9萬片月產(chǎn)量，前后共花費(fèi)七個月時間。假若目前原材料供應(yīng)開始正常，預(yù)計(jì)從月產(chǎn)1萬片到恢復(fù)11．9萬片以上月產(chǎn)量，花費(fèi)時間應(yīng)少于七個月。

假設(shè)2004年1月以后月產(chǎn)量等速增長，到2004年4月產(chǎn)量恢復(fù)到12萬片，此后至達(dá)產(chǎn)時月產(chǎn)量增長也是等速的。在此前提下，根據(jù)30萬片月產(chǎn)能完全達(dá)產(chǎn)時間的不同，按照南方匯通原持有匯通微硬盤公司49%股權(quán)計(jì)算，匯通微硬盤公司的盈利情況及其對南方匯通收益的影響預(yù)計(jì)如表l所示。

假設(shè)匯通微硬盤與世華微硬盤的合并是完全等價的，并且引入新投資人也不產(chǎn)生任何影響，則即使合并后南方匯通在微硬盤產(chǎn)業(yè)的股權(quán)稀釋了，但微硬盤產(chǎn)業(yè)對南方匯通的收益影響應(yīng)等同于不合并前的影響。

如果合并后，由于產(chǎn)業(yè)鏈的形成，以及在原材料采購、產(chǎn)品開發(fā)、生產(chǎn)管理、市場開拓等方面的規(guī)模效應(yīng)能提高經(jīng)濟(jì)效益，假設(shè)2005年以后提高的幅度等同于新投資人投資5000萬美元后匯通世華每股凈資產(chǎn)增值19．47％，而2004年由于合并整合需要付出重組成本，合并提高經(jīng)濟(jì)效益的幅度減半，為9．735％，則微硬盤在不同情景下對南方匯通收益的影響如表2所示。

尚需關(guān)注四種風(fēng)險

南方匯通的微硬盤產(chǎn)業(yè)雖然正在穩(wěn)步地發(fā)展，原材料供應(yīng)、生產(chǎn)經(jīng)營和市場銷售都在逐漸走向正軌，產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景在不斷明朗化。但微硬盤是一個新興的產(chǎn)業(yè)，匯通世華是一個新興的企業(yè)，在發(fā)展的道路上還存在很多的不確定性。

首先是產(chǎn)品的技術(shù)風(fēng)險。南方匯通的微硬盤技術(shù)雖然是自有知識產(chǎn)權(quán)，但是是從美國引進(jìn)的，是否存在潛在的產(chǎn)權(quán)糾紛難以判斷。此項(xiàng)技術(shù)目前在世界上處于領(lǐng)先地位，但隨著微硬盤市場前景的明朗，傳統(tǒng)硬盤廠商可能介入此領(lǐng)域，已經(jīng)介入的東芝、HGST、Comice也會加大研發(fā)力度，公司要保持技術(shù)先進(jìn)需要更大的努力。

其次是市場風(fēng)險。微硬盤是一個新的產(chǎn)品，市場發(fā)展還存在風(fēng)險，市場對該產(chǎn)品的接受程度如何，需要進(jìn)一步的考察。對于當(dāng)前的高利潤率，由于電子產(chǎn)品的摩爾定律還可能起作用，雖然目前的零售價與出廠價差別在70%以上，可以承受一定的降價空間，但一旦競爭加劇，利潤率下降不可避免，何時開始下降，下降速度如何，都難以預(yù)料。顯然，未來的競爭肯定會逐漸加劇，公司雖然是該產(chǎn)業(yè)的先驅(qū)，但在產(chǎn)業(yè)利潤豐厚對其他投資者能產(chǎn)生巨大吸引力的情況下，公司能否保持住領(lǐng)先地位是個問題。

第三是原材料供應(yīng)的風(fēng)險。微硬盤產(chǎn)品需要的原材料包括磁頭、微型電機(jī)、磁性材料、功能晶片等等，而這些都是比較高尖端的產(chǎn)品，目前絕大部分都需要進(jìn)口，供應(yīng)上的渠道需要努力打開。匯通微硬盤公司今年初的生產(chǎn)就深為原材料供應(yīng)不足所困，雖然目前壓力有所緩解，而且產(chǎn)業(yè)鏈形成后在規(guī)模效應(yīng)作用下，原材料供應(yīng)有望進(jìn)一步加強(qiáng)，但能否持續(xù)保證及時充分的供應(yīng)還有待考察。

據(jù)南方匯通證券辦介紹，有部分供應(yīng)商有可能于近期在貴州建配套生產(chǎn)企業(yè)。如果這樣，將在很大程度上化解原材料供應(yīng)風(fēng)險。對此，應(yīng)該密切注意有關(guān)動態(tài)。

最后就是控制權(quán)的風(fēng)險。目前南方匯通與世華創(chuàng)業(yè)在股權(quán)上僅相差萬分之一，即使加上關(guān)聯(lián)人匯通實(shí)業(yè)和高新天信的股權(quán)，也相差不過2．22%，引入新投資人后股權(quán)稀釋，相差的比例將縮小到1．78％。南方匯通是否在未來發(fā)展過程中都能保持住控制權(quán)，也需要謹(jǐn)慎看待。