股市震蕩：喧囂下的變革前奏？

洪　超

股市表現(xiàn)與經(jīng)濟(jì)基本面已呈現(xiàn)出某種脫節(jié)，理性的投資者與非理性的錢之間的戰(zhàn)斗將貫穿2007年

1月16日，上證綜指在2800點(diǎn)上下進(jìn)行了激烈的爭(zhēng)奪，最終收在了2821點(diǎn)。前幾天市場(chǎng)擔(dān)心的大盤回調(diào)似乎又煙消云散。前一周的周四、周五兩日，大盤曾經(jīng)出現(xiàn)了連續(xù)下跌，1月12日周五，一個(gè)交易日下跌77點(diǎn)，但在隨后的1月15日，上證綜指強(qiáng)勢(shì)上漲134點(diǎn)。

但是這幾日大盤的巨量震蕩依然透露出市場(chǎng)在2800點(diǎn)出現(xiàn)分歧的預(yù)兆。至少有一點(diǎn)，在這樣一場(chǎng)瘋狂的博弈運(yùn)動(dòng)中，是理性的投資者與非理性的錢之間的戰(zhàn)斗。

一場(chǎng)股市大躍進(jìn)

根據(jù)深滬兩家交易所1月16日的統(tǒng)計(jì)，兩市總市值分別達(dá)到83898億和20545億元，合計(jì)高達(dá)10.44萬億元，已經(jīng)相當(dāng)于GDP的50%。而就在一年之前，中國的證券化率達(dá)到50%還是一個(gè)無法企及的目標(biāo)，中國資本市場(chǎng)正用自己的方式突飛猛進(jìn)地發(fā)展。

而股指也隨著證券市場(chǎng)的大力發(fā)展，進(jìn)入了幾近瘋狂的上漲通道。2006年的第一個(gè)交易日，上證綜指1163點(diǎn)開盤，時(shí)至今日已經(jīng)上漲了1658點(diǎn)。中信證券甚至從5塊多錢上漲到37元，漲幅高達(dá)7倍多！中國銀行、工商銀行、中國人壽等超級(jí)大盤股上市之后甚至出現(xiàn)漲停局面。

而超級(jí)大航母的入市，更是讓市場(chǎng)發(fā)生了翻天覆地的變化，僅工行一家公司的總市值，就超萬億元，前十大市值公司占據(jù)兩市總市值的50%以上。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2006年以來，新成立的基金總規(guī)模超過3800億元，相當(dāng)于前8年擴(kuò)張的總和，而58家基金公司管理的資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到了8000億元之巨，比年初增加70%，相當(dāng)于滬深兩市A股流通總值的30%。同樣，年內(nèi)基金新增開戶數(shù)有望突破700萬戶，為歷年來之最。

但是，這個(gè)大躍進(jìn)的背后也隱含著風(fēng)險(xiǎn)。

中國證監(jiān)會(huì)主席尚福林在2006年12月1日深圳召開的第5屆中小企業(yè)融資論壇上總結(jié)道：資本市場(chǎng)五項(xiàng)改革取得突破性進(jìn)展，主要體現(xiàn)在股權(quán)分置改革基本完成；提高上市公司質(zhì)量工作全面起步；證券公司綜合治理取得顯著成效；機(jī)構(gòu)投資者積極發(fā)展壯大；資本市場(chǎng)法制建設(shè)不斷完善。

但德邦證券的資深證券業(yè)人士徐認(rèn)為，這只是股市上漲的一個(gè)基礎(chǔ)，并不是推動(dòng)它上漲的動(dòng)力，上漲的根本原因是中國境內(nèi)的貨幣流動(dòng)性過剩。

流動(dòng)性過剩下的牛市

國務(wù)院發(fā)展研究中心研究員吳敬璉教授日前在出席香港中文大學(xué)“當(dāng)代中國”研討會(huì)上稱，中國境內(nèi)目前的流動(dòng)性過剩已到了相當(dāng)嚴(yán)重的地步，中國目前外匯儲(chǔ)備超過1萬億美元，約合8萬億元人民幣，而央行只發(fā)行了2萬億央行票據(jù)沖銷，還有6萬億元資金留在了市場(chǎng)，在乘數(shù)效應(yīng)下，等于起碼有30萬億元的熱錢在市場(chǎng)中興風(fēng)作浪，這導(dǎo)致了去年的房地產(chǎn)熱和當(dāng)前的股市狂潮。

一家銀行外匯業(yè)務(wù)管理人員指出，現(xiàn)在中國強(qiáng)制性結(jié)售匯制度存在著弊端，這個(gè)不能解決，流動(dòng)性過剩依然無法根本解決。他說，雖然現(xiàn)在對(duì)于個(gè)人持有外匯開始逐步放松，但是企業(yè)還沒有實(shí)現(xiàn)意愿結(jié)售匯制度。“中國是個(gè)出口大國，很多企業(yè)在得到大筆外匯后被強(qiáng)制換算成人民幣，這些錢在沒有其他投資出口的情況下，必然增加了流動(dòng)性過剩?！?/p>

事實(shí)上，中國政府對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的連續(xù)調(diào)控，導(dǎo)致國內(nèi)投資降溫，而對(duì)于房地產(chǎn)投資的凌厲政策則又讓房地產(chǎn)投資市場(chǎng)過熱在2006年得到控制。“這樣幾乎所有的有力分流資金的渠道都在被逐漸控制，巨大的過剩資金流到了股票市場(chǎng)，在這樣的巨大資金推動(dòng)下，股票市場(chǎng)的供求關(guān)系出現(xiàn)了很大的改變，股票資產(chǎn)必然會(huì)得到追捧?！毙熘毖?。

一場(chǎng)極其壯觀的基金資產(chǎn)擴(kuò)張競(jìng)賽就這樣應(yīng)運(yùn)而生。身邊的公務(wù)員、公司職員、退休的老百姓都在談?wù)撝I基金。在2006年末，基金發(fā)行更是達(dá)到全年火爆的頂點(diǎn)，最后一批新基金中有多只首發(fā)規(guī)模超過100億份。嘉實(shí)基金公司甚至一天之內(nèi)就發(fā)行了419億份新基金！

上海一家私募基金公司的負(fù)責(zé)人指出：“去年一年新基金的瘋狂擴(kuò)張，股市想不漲都不行！新基金發(fā)行后有三個(gè)月的建倉期，它們不得不進(jìn)入股市，數(shù)百億的基金進(jìn)入股市，對(duì)很多股票的推動(dòng)作用不言而喻。2006年就是在這樣一個(gè)不斷買入股票的局面下，股指被不斷推高。對(duì)基金來說也可能隱含著被動(dòng)的因素，那么反映在股指上必然有泡沫?！?/p>

股指的不斷推高，股票的不斷上漲，導(dǎo)致很多一次性投資的個(gè)人投資者僅僅因?yàn)榛鸫饲暗馁嶅X效應(yīng)就瘋狂涌向基金，而完全不考慮未來市場(chǎng)是漲是跌。

一位市場(chǎng)人士坦言，從國際經(jīng)驗(yàn)來看，在本幣升值過程中，相關(guān)國家的資本市場(chǎng)一般都會(huì)長期走牛。在人民幣升值的預(yù)期沒有發(fā)生根本性變化的情況下，中國流動(dòng)性充沛的市場(chǎng)狀況不會(huì)改變，股市的資金供應(yīng)十分充分，股市仍將長期走牛。

世界著名投行瑞銀信貸和摩根大通均對(duì)中國股市表達(dá)了樂觀態(tài)度。2006年12月25日瑞士信貸的亞太區(qū)首席經(jīng)濟(jì)師陶冬，在一個(gè)媒體簡報(bào)會(huì)上說，中國股市受到外圍突發(fā)事件的沖擊較小，而巨額的銀行存款還可能進(jìn)一步推高股市水平。摩根大通2006年12月1日發(fā)表研究報(bào)告稱，2007年中國內(nèi)地股市將繼續(xù)有上佳表現(xiàn)。報(bào)告說，滬深股市在2006年創(chuàng)出5年新高之后，2007年將繼續(xù)上漲，目前的牛市將持續(xù)到2007年底。

漲或跌，這是一個(gè)問題

當(dāng)技術(shù)的進(jìn)步在改變著這個(gè)世界的一切時(shí)，反映在高度靈敏的資本市場(chǎng)交易上，就是信息在這個(gè)市場(chǎng)里將越來越透明。西方波浪理論認(rèn)為，在這個(gè)市場(chǎng)中就整體而言，所有參與市場(chǎng)的人就是一群行動(dòng)一致的人。發(fā)達(dá)的信息技術(shù)，導(dǎo)致市場(chǎng)中的所有人每天幾乎都是在得到同樣的信息，交易手段上沒有大的差別。在這樣一個(gè)環(huán)境中，所有人都處在一個(gè)自我強(qiáng)化的牛市中。于是像很多大盤藍(lán)籌股的漲?，F(xiàn)象就不再令人意外，而大盤連續(xù)的突破關(guān)口也在市場(chǎng)里被逐漸認(rèn)同。

值得注意的是，中國股市這種以顯著供求關(guān)系支撐的市場(chǎng)縱使短期走強(qiáng)，也極易集聚泡沫并積累風(fēng)險(xiǎn)，一旦預(yù)期改變即可能形成超級(jí)調(diào)整并引發(fā)震蕩，而最終后果是將風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)至金融體系的其他環(huán)節(jié)。

在上周五的大跌之余，海通證券近期發(fā)布的一份認(rèn)為牛市中期頂部正在形成的策略報(bào)告。海通證券認(rèn)為，1700點(diǎn)到目前為止的價(jià)值重估階段，雖然還不能得出市場(chǎng)出現(xiàn)整體性大泡沫的結(jié)論，但結(jié)構(gòu)性泡沫和局部泡沫卻已經(jīng)形成并逐步膨大，并由此得出價(jià)值重估階段已進(jìn)入尾聲的判斷。

原摩根士丹利首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家謝國忠近日撰文稱，香港和上海股市可能已出現(xiàn)泡沫的苗頭。內(nèi)地股市出現(xiàn)泡沫，其原因在于由中國銀行系統(tǒng)低存貸比所反映出來的流動(dòng)性過剩。過度的流動(dòng)性已使股市翻番；而在未來，中國股市可能會(huì)經(jīng)歷一次痛苦的調(diào)整。

上周香港股市遭遇寒流，4個(gè)交易日內(nèi)市值蒸發(fā)4000億港元，多家大型投行發(fā)表對(duì)后市看法負(fù)面的研究報(bào)告，而中資金融股也從“寵兒”變成了被集中拋售的對(duì)象。在瑞士信貸給客戶建議的投資組合當(dāng)中，連一只中資金融股都沒有加進(jìn)去。凱基證券執(zhí)行董事鄺民彬表示，過去6個(gè)交易日在中國人壽及工商銀行下跌帶動(dòng)下，國企指數(shù)累計(jì)下跌1255點(diǎn)，跌幅達(dá)12%，國企股遭遇的寒流或許會(huì)傳遞到內(nèi)地的A股市場(chǎng)。

雖然很多人都在談中國資本市場(chǎng)終于跟上了國民經(jīng)濟(jì)的步伐，但也應(yīng)看到，在促成這一輪股指和市值大漲的因素中，經(jīng)濟(jì)增長不是最主要的，流動(dòng)性過剩是更重要的原因。這恰好體現(xiàn)了股市與經(jīng)濟(jì)基本面的某種脫節(jié)。

監(jiān)管發(fā)力？

最近人民幣將升息27點(diǎn)的消息在市場(chǎng)中飛快流傳，幾乎所有的人都認(rèn)為市場(chǎng)將出現(xiàn)調(diào)整。央行和國家外匯管理局開年即推出的系列針對(duì)人民幣流動(dòng)性過剩的調(diào)控政策，說明政府希望改變目前的流動(dòng)性過剩狀況。

證監(jiān)會(huì)也開始加入股市泡沫調(diào)控的陣營。據(jù)媒體報(bào)道，證監(jiān)會(huì)目前已停止批準(zhǔn)發(fā)行新的股票基金。基金經(jīng)理們也表示，證監(jiān)會(huì)也已推遲了批準(zhǔn)數(shù)只基金的發(fā)行，明顯是為了減緩A股市場(chǎng)大規(guī)模投資資金的流入。上周四、周五，上證指數(shù)出現(xiàn)了這幾個(gè)月來少見的連續(xù)兩日大幅回落，分別下跌了1.96%和3.68%。

上周初，證監(jiān)會(huì)更是向基金公司下發(fā)通知，責(zé)令基金公司上報(bào)投資管理人員直系親屬投資等可能導(dǎo)致個(gè)人利益沖突行為的情況。

這一切都表明監(jiān)管層正在關(guān)注股市連續(xù)飚漲帶來的隱患。

而股指期貨在這樣的背景下何時(shí)推出更加引人注目。上海那位私募基金負(fù)責(zé)人也表達(dá)了自己的擔(dān)心：“按照慣例如果一個(gè)市場(chǎng)推出股指期貨，大盤跌10%～15%是有可能的。像臺(tái)灣的臺(tái)基電當(dāng)年連創(chuàng)新高之后，出現(xiàn)了19個(gè)跌停。這樣的風(fēng)險(xiǎn)值得市場(chǎng)注意。”

高高在上的股指是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的反映嗎？還是越來越像一個(gè)泡沫了？