曹　元　雷李平　郭　璐

2008年3月，越南開始了經(jīng)濟噩夢，先是越南盾隨美元走勢疲軟，匯率持續(xù)下滑，接著金融市場異常動蕩，導致大量國際資本外逃，股市動蕩，通貨膨脹率連達新高。

一時間，亞洲各國人人自危，到底越南危機影響有多大？會不會引起新的大范圍的金融危機？

觀點一:

越南“股災”對中國有“蝴蝶效應”

“連續(xù)20天，每天都是跌。”6月5日南方全球基金投資經(jīng)理看著越南胡志明交易所VN指數(shù)走勢圖說。

截至6月4日收盤，基準的VN指數(shù)跌至395.66點，為2006年2月28日以來最低點，年內(nèi)跌幅超過58%。越南股市不出意外地收出了連續(xù)第20根陰線。

伴隨著越南股市下跌的是國際熱錢的瘋狂撤離。即使在越南股市已經(jīng)降溫的年初，活躍在越南股市中的資金量依然很大。南方全球精選基金經(jīng)理謝偉鴻介紹，今年1月2日，越南股市日成交480萬股，但6月4日成交量回落到了126萬股，僅是年初的1/4。

在明處，目前所有的機構(gòu)都不認為越南的“股災”會傳遞至中國，但越南股市扇動的蝴蝶的翅膀可能會通過兩個途徑潛入影響中國A股，第一個是熱錢從越南等國的撤離可能會流入中國；其二以越南為代表的亞洲國家通脹高企向中國輸入通脹。

亞洲國家普遍通脹

越南早在年初就暴露出了問題。

越南3月份通脹年率已經(jīng)接近20%，為十多年新高，越南政府為打擊通脹而緊縮信用，進行了更為嚴格的外匯管制，投資資金加速撤離股市。3月底，越南國家證券委員會宣布暫時把漲跌交易區(qū)間從5%縮減至1%。

但當時，世界的主要投資機構(gòu)都僅僅當越南為個案，對世界經(jīng)濟似乎并無太大影響，因此沒有過多關(guān)注。江南證券宏觀分析師戴磊稱，越南經(jīng)濟出現(xiàn)問題的根本原因是越南兩頭在外的生產(chǎn)方式，類似于珠三角改革開放初期，沒有很好的縱深市場，因此當國際尤其是美國需求下降時，經(jīng)濟會出現(xiàn)比較大的波動。同時由于經(jīng)濟增長過快對產(chǎn)品需求加大引發(fā)通脹。

大多人士認為越南的經(jīng)濟問題不會發(fā)生在其他國家。

然而，5月份越南CPI增幅加速上升到25.2%，增速達到1992年以來最快水平，以及亞洲其他國家通脹頻頻高企引起了經(jīng)濟界廣泛注意。

6月份第二周，除了越南，亞洲還有多國發(fā)布了5月份CPI的增速。韓國周一公布數(shù)據(jù)顯示，5月消費物價指數(shù)(CPI)升4.9%，為2001年6月以來最高;印尼5月CPI同比升10.38%，高于前月的8.96%;此外泰國5月通脹率為7.6%，創(chuàng)下近10年高位，亦高于前月的6.2%;菲律賓也高達9.6%。日本核心消費者物價指數(shù)(CPI)成長率可能在5月和之后的幾個月內(nèi)升至約1.5%。

歐洲國家的通脹亦有上升趨勢。歐洲國家較大經(jīng)濟體中，升幅最大的為俄羅斯，5月份CPI增幅高達15.1%。瑞士聯(lián)邦統(tǒng)計局周二公布,瑞士5月消費者物價指數(shù)(CPI)較前月增長0.8%,較上年同期增長2.9%。

美林在由其全球經(jīng)濟團隊撰寫的一份報告中將通脹稱為“無法避免的事件”，并預測新興市場2008年通脹率將從5.3%升至7.3%，發(fā)達地區(qū)市場2008年通脹率從2.2%升至3.0%。

中國是熱錢比較理想的涌入地？

中國周邊國家除了日本，通脹率都均處在較高水平，由此造成游資的離場。謝偉鴻發(fā)現(xiàn)，馬來西亞以及泰國等國證券市場在越南通脹高企的擔心下，股指近日下挫，交易量減少。而熱錢從印度撤離更為猛烈。今年以來(截至6月3日)，印度外資投資凈流出41.95億美元，同比下降202%。

而中國無疑成為熱錢流入的主要目的地之一。

江南證券研究所副所長魏鳳春表示，中國是熱錢比較理想的流入地?！爸袊Y產(chǎn)重估過程沒有結(jié)束，世界游資不到中國能到哪里去呢？”他說，“隨著管制的放松，中國的資產(chǎn)重估繼續(xù)，人民幣繼續(xù)升值，房地產(chǎn)市場以及股市經(jīng)過調(diào)整后，價值重新得以體現(xiàn)。這是資金進入中國的最大的理由?！?/p>

事實上，熱錢在4月份有加速流入的跡象。計算熱錢比較簡單的方法是外匯儲備減去直接投資再減去貿(mào)易順差。數(shù)據(jù)顯示，今年3月份熱錢規(guī)模為123.6億美元，而4月份則高達501.6億美元，而在去年一年中最高的4月份才有316億美元。這種計算方法沒有考慮到外匯儲備的利息以及外匯儲備中非美元外匯對美元的升值，但能說明流速增快的趨勢。值得注意的是，1～4月流入我國的FDI(外商直接投資)同比增長59%,但外商固定資產(chǎn)投資在減少,這可能意味著一部分來到國內(nèi)的資金沒有投資。謝偉鴻指出，比起從地下途徑進入中國的熱錢，通過FDI更容易。

這些熱錢有多少進入A股難以計算，但有證據(jù)表明熱錢對A股是看好的。理柏中國區(qū)主管周良表示，從QFII基金的月度投資報告來看，QFII基金是看好中國股市長期的投資價值的。據(jù)他介紹，4月份QFII基金一改連續(xù)一年多凈贖回的態(tài)勢，當月出現(xiàn)了凈申購，其中新華富時A50凈申購資金量高達20億美元。

這說明境外投資者對A股的看好。

江南證券魏鳳春在同世行研究人員交流時，世行人員認為，中國資本市場相比其他市場更具投資價值?；趲c理由：中國的城市化在加速，財政充裕，人口紅利尚在，金融風險控制加強。但中國的通脹也處在比較高的水平，為何游資愿意流向中國？世行研究人士認為，中國對通脹有很好的控制能力，他們預計今年中國通脹增速可以控制在6%左右。

但目前來看，A股的成交量連續(xù)多個交易日在千億之內(nèi)，沒有太多跡象表明熱錢在大規(guī)模入市。一基金業(yè)人士介紹，他最近接觸一個英國的對沖基金，除了投資股市，還投資收藏、期貨等領(lǐng)域。

間接影響A股?

另一方面，中國經(jīng)濟目前正處在同美國脫鉤的進程中，其中亞洲國家已經(jīng)成為中國主要貿(mào)易伙伴。如此一來，其他亞洲多國的高通脹也是需要防范的。

從目前來看，這種通脹輸入暫構(gòu)不成壓力。尤其是越南，盡管通脹增速高達25.2%，但越南同中國的貿(mào)易量非常有限。商務部數(shù)據(jù)顯示，2008年一季度我國對外貿(mào)易進出口總額為5703.8億美元，其中對越南51.5億，僅占0.9%。

然而，如果越南的惡性通脹蔓延到亞洲其他國家，對中國基礎(chǔ)原材料價格的影響將會增大。同時商務部數(shù)據(jù)顯示一季度亞洲國家對中國的出口額達到3097.4億美元，占中國進口額的54.3%。這是非常大的數(shù)字。

魏鳳春認為，目前人民幣升值會抵消亞洲國家通脹帶來的輸入，年初以來人民幣升值達到5%，但如果亞洲通脹平均水平超過5%，將對中國輸入通脹。高盛近日發(fā)布報告，預計今年亞洲平均通脹率將達到6%。如果預測準確，這意味著亞洲向中國在輸入通脹。

可以看到，中國在亞太高通脹國家進口的多為初級產(chǎn)品，而一季度我國非食用原料和礦物燃料、潤滑油及有關(guān)原料為主的初級產(chǎn)品進口額為839.5億美元，占31.74%。因此對中國直接進口上述原材料的企業(yè)將有較大影響。

在魏鳳春看來，除了直接輸入通脹，現(xiàn)在影響最大的是資金。因為周邊國家通脹帶來的系統(tǒng)性風險的增強，大量熱錢涌入中國，使得人民幣供給增加進而引發(fā)通貨膨脹。

落腳到A股，周邊國家通脹高企帶來的熱錢涌入，可以為A股提供充足彈藥，但熱錢將和中國內(nèi)資一起抗戰(zhàn)因它們而帶來的通脹。

（摘自《21世紀經(jīng)濟報道》2008年6月6日）

觀點二:

越南危機只是暫時性“流動性”危機

中國社科院學者何帆認為，當前越南遇到的問題只是暫時性的“流動性危機”，而非長期性的“資不抵債危機”

越南6月3日召開的國會會議作出決定，將2008年GDP增長目標由原來的8.5%～9%下調(diào)為7%，會議認為在新形勢下越南的首要任務是控制通貨膨脹。

國際油價、糧價惡化貿(mào)易形勢并推高通貨膨脹，面臨同樣問題的不只是越南。在高通脹的背景下，目前印度、印尼、日本、巴基斯坦、菲律賓、斯里蘭卡、泰國的年通脹率都要高于基準貸款利率，都處于負利率形勢。進入2008年以來，印度盧比、韓國韓元、印尼盾、菲律賓比索、泰國泰銖等貨幣均出現(xiàn)了對美元貶值的態(tài)勢。

何帆指出，總體來說，亞洲國家的經(jīng)濟基本面仍然較好，但是和越南接壤的柬埔寨、緬甸等國家面臨著和越南相似的經(jīng)濟困難。高盛就已經(jīng)降低了馬來西亞、泰國、印度尼西亞和菲律賓股市的投資評級。

但何帆強調(diào)，美國的次貸危機仍然沒有風平浪靜，大量游資今年年初以來撤離東亞新興市場，就是因為美國金融機構(gòu)在次貸危機中受損嚴重，需要從境外抽調(diào)資金回補。韓國年初出現(xiàn)的韓元貶值、股市下挫，以及這次越南的金融風暴，都和這一國際資本流動的新動向有關(guān)。

外資撤出已經(jīng)被泰國列為泰銖貶值的重要因素。據(jù)中國商務部駐泰國使館經(jīng)濟商務參贊處提供的信息，泰國《世界日報》6月6日報道，泰央行行長塔麗莎日前表示，泰銖在近期持續(xù)貶值，主要原因是外資大量拋售泰國股票。但由于泰銖幣值的趨向仍與本地區(qū)其他貨幣保持一致，因此央行不會進場干預。泰華農(nóng)民經(jīng)濟研究中心也表示，受外資持續(xù)拋售泰股并購入美元影響，泰銖匯率還將繼續(xù)下跌。

“更值得警惕的是，出于對通貨膨脹的擔心，美聯(lián)儲已經(jīng)暫時停止降息，甚至可能會加息。一旦美國提高利率，更大規(guī)模的外資很可能迅速撤出東亞，流回美國本土。因此，如果東亞國家不出手干預、作壁上觀，不是沒有再次爆發(fā)東亞金融危機的可能性?！焙畏f。

雷曼兄弟公司關(guān)注越南的分析師彭程即稱，如果越南爆發(fā)危機，還可能會波及菲律賓、印尼、印度和韓國等亞洲新興市場國家。

檢驗東亞貨幣合作

1997年東亞金融危機爆發(fā)之后，亞洲貨幣合作取得了初步成果，2000年5月推進了清邁協(xié)議合作框架，今年5月宣布成立800億美元的共同外匯儲備庫。

但何帆指出:“自從建立清邁協(xié)議之后，東亞地區(qū)還沒有出現(xiàn)過金融危機，清邁協(xié)議的效果并沒有得到過驗證。如果這一次清邁協(xié)議無法及時有效地幫助越南渡過難關(guān)，亞洲貨幣合作將會信譽掃地，之前的所有成果都會付之東流。越南金融危機恰好是推進亞洲貨幣合作的一次絕好時機。”

何帆認為，當前越南遇到的問題只是暫時性的“流動性危機”，而非長期性的“資不抵債危機”，假設越南今年貿(mào)易逆差達到250億美元，再加上20億美元的短期外債，總和將超過越南200億美元的外匯儲備，但是缺口并不算大。按照市場估計，越南所需要的貸款支持估計為300億～500億美元，“對于東亞其他經(jīng)濟體來說，拿出這點錢幫助越南渡過難關(guān)，等于以一瓢之水消除一場潛在的火災，既有利于穩(wěn)定亞洲的繁榮，又可以增進亞洲的團結(jié)?！?/p>

援助方案構(gòu)想

越南是東盟的重要成員國，但是在清邁協(xié)議框架之下，越南只和日本簽訂有20億美元的緊急互助協(xié)議。關(guān)于中國和東亞對越南的援助，何帆認為，中國援助越南，首先要通過區(qū)域貨幣合作的框架。

“中國應振臂一呼，積極倡導東亞國家聯(lián)合起來，并以身作則，首先向越南提供貸款援助。在對越南的援助中，中國應積極和東亞其他國家，以及區(qū)域外的國家、國際組織協(xié)商、協(xié)調(diào)，爭取對越南的援助及時、充足、有效?！焙畏f。

關(guān)于東亞貨幣合作框架下的援助，何帆提出了三個層面的建議：第一，鑒于越南的雙邊貨幣互換協(xié)議情況，有必要采取特殊的措施。建議中日韓三國及東南亞聯(lián)盟經(jīng)過協(xié)商，分別向越南提供短期貸款安排。另外，由于共同外匯儲備基金也正在籌建，可考慮在中日韓加東盟框架下，以共同外匯儲備基金這種多邊形式再向越南提供援助。

第二，除了東亞國家的支持，還有必要呼吁國際機構(gòu)，如國際貨幣基金組織和亞洲開發(fā)銀行，美國和其他發(fā)達國家對越南施以援手。

“但這一次救援應該和東亞金融危機不同，我們不需要像1997年危機時一樣，屈從于國際貨幣基金組織向東亞提供的苛刻貸款以及荒謬的政策要求。東亞國家這次援助越南，可考慮將所有援助與國際貨幣基金組織貸款脫鉤，并通過切實有效的政策援助，幫助越南盡快恢復穩(wěn)定。這將是在國際經(jīng)濟歷史上，第一次亞洲人幫助亞洲人的創(chuàng)舉?！焙畏f。

第三，除了短期貸款安排之外，有必要通過雙邊或多邊協(xié)議承諾，向越南提供長期投資計劃。這些長期投資應著力于建設基礎(chǔ)實施，尤其是跨境的基礎(chǔ)設施。

何帆說，為了更好地促進兩國間的合作，中國可考慮逐步在兩國之間簽訂貿(mào)易和投資協(xié)議。

(摘自《第一財經(jīng)日報》2008年6月10日)