陳 偉 張 碧

摘要：在證券市場不斷完善和公司激烈的融資競爭條件下。上市公司在強(qiáng)制性披露之外會采取自愿性披露的方式。以滿足市場的需要。因此，結(jié)合我國特殊的制度背景，研究上市公司自愿性披露尤為重要。

關(guān)鍵詞：制度背景自愿性披露未來啟示

自愿性披露是除了強(qiáng)制性披露的信息之外的信息披露，也就是上市公司在強(qiáng)制性信息披露的基礎(chǔ)上。出于公司形象、投資者關(guān)系、回避訴訟風(fēng)險等動機(jī)主動披露的財務(wù)信息和非財務(wù)信息。與強(qiáng)制性披露相比它具有如下特點：

自愿性披露一般不必嚴(yán)格遵循法律法規(guī)、規(guī)章、準(zhǔn)則、制度等規(guī)范性要求，其披露的主要特點在于多為預(yù)測，非穩(wěn)定的、可靠的。

自愿性披露具有非標(biāo)準(zhǔn)性、非格式性及可選擇性等特點。不同的企業(yè)自愿性披露的內(nèi)容是不同的。但大體上包括預(yù)測性財務(wù)報告、公司面臨的機(jī)遇與風(fēng)險、社會責(zé)任、環(huán)境保護(hù)相關(guān)信息、內(nèi)部控制和執(zhí)行相關(guān)信息、企業(yè)研發(fā)等相關(guān)信息。

一、上市公司自愿性信息披露的目的

自愿性披露主要是向投資者描述和解釋公司現(xiàn)在和未來狀況。促進(jìn)資本市場更好地實現(xiàn)其資本配置。使其更有效降低資本成本。具體如下：

(一)保護(hù)投資者利益。促使公司改善治理結(jié)構(gòu)

特別是可使廣大中小股東獲得更多的有關(guān)企業(yè)經(jīng)營的信息，減少大股東與小股東之間嚴(yán)重的信息不對稱問題，同時提升公司治理結(jié)構(gòu)。

(二)降低企業(yè)的融資成本

信息風(fēng)險會隨著披露程度而降低。如果缺乏必要的信息，投資者和債權(quán)人對公司經(jīng)營前景不了解，將會要求很高的資本價格。而當(dāng)企業(yè)披露信息以幫助資本提供者理解和評價企業(yè)的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險時，資本提供者要求的報酬率會相應(yīng)降低。

(三)提高信息質(zhì)量，增強(qiáng)公司財務(wù)報告的及時性和可靠性

自愿性信息披露為資本市場提供更多有關(guān)公司的經(jīng)營狀況、獲利前景和發(fā)展空間的信息，增加信息含量，使投資者可以從多角度檢查盈利預(yù)測的可信度。提高財務(wù)信息質(zhì)量，增強(qiáng)信息的可靠性和及時性。

(四)提高企業(yè)聲譽(yù)

通過自愿披露社會責(zé)任等方面的信息，表明企業(yè)在擴(kuò)大就業(yè)、環(huán)境保護(hù)、人力資源使用、參與社會公益活動等方面所做的努力和取得的成果，可以樹立良好的企業(yè)形象，提高聲譽(yù)。

二、制度環(huán)境下的上市公司自愿性披露

(一)國外自愿性披露歷程的借鑒

國外上市公司信息披露方式演化進(jìn)程主要經(jīng)歷了一個從自由選擇性披露。到強(qiáng)制性信息披露，再到強(qiáng)制性披露與自愿性披露相結(jié)合的演變過程。

在西方資本市場發(fā)展初期，作為代理者的公司經(jīng)理人開始自主向所有者報告公司運作相關(guān)信息，這種自主性的信息披露方式具有很大的隨意性和不規(guī)范性，我們現(xiàn)在把它定性為選擇性披露。然而這樣的披露方式使得市場上披露虛假信息和投機(jī)操縱股價的行為盛行一時，因此美國國會在上個世紀(jì)30年代頒布了《證券法》和《證券交易法》，成立了專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，加強(qiáng)了強(qiáng)制性披露。此時強(qiáng)制性披露盛極一時。強(qiáng)制性披露的目的是使公司的運作展現(xiàn)在“陽光”下。上市公司需要按照證券監(jiān)管部門的要求做出及時、準(zhǔn)確的信息披露，以保護(hù)投資者的利益，減少投資者的不良投資機(jī)會。然而。隨著整個經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化速度的加快和信息不對稱問題的加劇，單純的強(qiáng)制性信息披露制度已經(jīng)難以滿足投資者日益變化的信息需求。從20世紀(jì)60年代起，隨著資本市場的發(fā)展和公司生存發(fā)展環(huán)境得到改善，特別是機(jī)構(gòu)投資者和證券分析師隊伍發(fā)展壯大，投資者分析能力的加強(qiáng)，上市公司自愿披露的愿望對于投資者來說不斷增強(qiáng)，并有能力使其變?yōu)楝F(xiàn)實。此時自愿性披露成為強(qiáng)制性披露的補(bǔ)充。

可見，信息披露制度的變遷是上市公司與投資者之間因為信息的需求而不斷協(xié)調(diào)的結(jié)果，任何國家的資本市場都經(jīng)歷了起步、發(fā)展、成熟、再創(chuàng)新等階段。信息披露制度也經(jīng)歷了自愿性披露、強(qiáng)制性信息披露、自愿性與強(qiáng)制性信息披露相結(jié)合等一系列過程。比照國外資本主義國家，我們結(jié)合本國的制度背景來分析我國的自愿性披露歷程。

(二)對我國上市公司自愿性披露的影響及啟示

1.強(qiáng)制性為主的我國資本市場的初期。①從管理者角度看，在我國股市剛剛成立早期。投資者高漲的投機(jī)熱情使上市公司的股票普遍具有較高的流動性，這就大大降低了上市公司所需的融資成本。因此這一時期的上市公司沒有必要去改善信息披露水平，更談不上進(jìn)行自愿的信息披露。同時，自愿性披露行為需要花費一定的成本并存在一定的風(fēng)險，因此，理性的經(jīng)營者是不會主動提出自愿性披露的。②從投資者角度來看，過去我國多數(shù)上市公司股票的價格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于投資者的預(yù)期，這種高溢價已經(jīng)滿足了投資者要求的投資回報率，所以當(dāng)時投資者對于股票投資收益的關(guān)注遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于對于上市公司信息披露質(zhì)量的關(guān)注。③從監(jiān)管角度來看，在當(dāng)時的強(qiáng)制度盛行的前提下。自愿性披露的存活空間很少，而且沒有監(jiān)管者法律法規(guī)上的支持，所以抑制了自愿性披露的發(fā)展。

2.自愿性與強(qiáng)制性相結(jié)合時期。資本市場的發(fā)展暴露出了一些問題，主要表現(xiàn)為信息披露存在欺詐等行為，投資者對投資結(jié)果很失望。投資行為變得更加謹(jǐn)慎。投資者的謹(jǐn)慎心理，同資本市場的競爭加劇相結(jié)合，使得經(jīng)營者不得不提高自愿性披露水平。其次，隨著我國機(jī)構(gòu)投資者的壯大，越來越多的專業(yè)研究人員或證券分析師能夠通過評估上市公司的信息披露質(zhì)量來甄別公司的資質(zhì)優(yōu)劣。而這對經(jīng)營者來說是一種監(jiān)督，同時也增加了經(jīng)營者壓力，從而迫使上市公司越來越多地采用自愿性披露的方式來吸引投資者的投資。而在這個時期監(jiān)管部門也認(rèn)識到自愿性披露的重要性，隨著資本市場環(huán)境的變化，監(jiān)管部門出臺了一系列嚴(yán)懲虛假信息，提高信息披露質(zhì)量的法律法規(guī)，并且鼓勵上市公司進(jìn)行自愿性披露。如2003年深交所發(fā)布的《深圳證券交易所上市公司投資者關(guān)系管理指引》，2004年上海證券交易所出臺的《上市公司投資者關(guān)系自律公約》，2005年中國證券會發(fā)布的《上市公司與投資者關(guān)系工作指引》。這些法規(guī)對提高信息披露質(zhì)量、保護(hù)投資者權(quán)益、協(xié)調(diào)經(jīng)營者與投資者關(guān)系方面起到一定的作用。

我國目前雖然對自愿性披露有所提示，但并沒有形成系統(tǒng)的政策法規(guī)。然而，在新的國際競爭和經(jīng)濟(jì)全球擴(kuò)張的條件下，不斷完善和推動自愿性披露法律法規(guī)的建設(shè)，以便適應(yīng)新的制度環(huán)境的資本市場的信息需求，同時對提高上市公司信息披露質(zhì)量、展示公司未來價值具有很重要的意義。

三、為適應(yīng)新的制度環(huán)境的需要。我們應(yīng)該具體改進(jìn)的措施

(一)鼓勵上市公司進(jìn)行自愿性信息披露，構(gòu)建強(qiáng)制性信息披露與自愿性信息披露相結(jié)合的信息披露體系

目前我國只是在相關(guān)法規(guī)中對自愿性披露有所涉及，但并沒有同強(qiáng)制性披露更好地結(jié)合。隨著中國證券市場的快速發(fā)展。投資者對上市公司信息的需求越來越高，單方面強(qiáng)制性信息披露已經(jīng)很難適應(yīng)投資者信息需求的變化要求。當(dāng)前。中國上市公司信息披露制度是以強(qiáng)制性信息披露為主的。這一制度在提高上市公司信息披露質(zhì)量、加強(qiáng)對證券市場的有力監(jiān)管西方起到了至關(guān)重要的作用。然而，強(qiáng)制性信息披露制度本身也存在缺陷，需要自愿性信息披露制度的補(bǔ)充和擴(kuò)展。為此。中國的資本市場有必要建立上市公司自愿性信息披露制度，完善中國上市公司信息披露的體系。使得強(qiáng)制性披露與自愿性披露很好地結(jié)合。

(二)證券監(jiān)管部門和交易所應(yīng)該加強(qiáng)對上市公司自愿性信息披露的市場監(jiān)督，防止上市公司隨意披露虛假信息

相關(guān)部門在鼓勵上市公司進(jìn)行自愿性信息披露的同時，不能放松對自愿性信息披露的監(jiān)管和規(guī)制，應(yīng)該加強(qiáng)信息披露的規(guī)范程度，保護(hù)投資者利益。相對強(qiáng)制性信息披露的監(jiān)管。自愿性信息披露的監(jiān)管更具有挑戰(zhàn)性。因為自愿性信息披露的范圍更模糊、內(nèi)容更加廣泛，帶有一定的隨意性，我們不能只看見其有利的一面而忽視對其監(jiān)管。因此，對自愿性信息披露應(yīng)該在提升價值的同時，加強(qiáng)此類信息的可靠性，從而更好地服務(wù)利益相關(guān)者，幫助他們做出正確的決策。

(三)促進(jìn)上市公司治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制制度的完善，提高上市公司的自身素質(zhì)

由于中國證券市場建立的時間并不是很長，相關(guān)制度規(guī)范還不是很健全，市場也還有許多需要進(jìn)一步完善和改進(jìn)的地方。而上司公司只有不斷地加強(qiáng)自身建設(shè)，協(xié)調(diào)內(nèi)部矛盾，完善內(nèi)部結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)內(nèi)部控制，才能更好地提高上市公司自愿性披露。

(四)加強(qiáng)投資者自身的信息鑒別能力，理性投資

上市公司信息披露的動因之一便是投資者的利益需要，投資者根據(jù)所掌握的信息進(jìn)行抉擇。當(dāng)投資者不能對所掌握的信息進(jìn)行很好的處理，那么便存在兩者之間的信息的不對稱，投資者便不能進(jìn)行理性的投資。目前，我國證券市場投資者素質(zhì)參差不齊，中小投資者占絕大多數(shù)。由于大部分不具備專業(yè)素質(zhì)或?qū)I(yè)素質(zhì)不高，造成其在加工、處理、分析信息等方面能力明顯不足，難以根據(jù)上市公司傳遞的信號來準(zhǔn)確判斷公司價值。為此，有必要提高投資者素質(zhì)，使其具備一定的專業(yè)知識，從而能根據(jù)自身決策需要，更好地閱讀、理解和分析上市公司所披露的信息。