葉 檀
融資融券在最近的股市抗熊斗爭中成為排頭兵。每當(dāng)市場下行,就有融資融券的風(fēng)聲傳出。試點(diǎn)進(jìn)入申報(bào)階段,能通過入門資格審核的券商與可能成為標(biāo)的股的大藍(lán)籌股將受到市場關(guān)注。
許多人將融資融券視作救市手段。推出融資融券的本意是發(fā)揮市場定價功能,提供融資與融券工具,將過于樂觀與悲觀心理作用下扭曲的價格恢復(fù)到常態(tài)。
上述說法也許并不可靠。既要防范杠桿風(fēng)險,又要發(fā)揮救市作用,在目前的現(xiàn)實(shí)土壤中,融資融券恐怕難以完成這樣的“歷史使命”。
倒是有相反的例子,證明融資融券不僅不能穩(wěn)定市場,反而會助漲助跌。1929年美國股市大挫,美國政府總結(jié)教訓(xùn),認(rèn)為股市的狂跌應(yīng)部分歸因于過度的融資融券,因此,有必要規(guī)范融資融券。1934年美國出臺的《證券交易法》第七章專門對融資融券作出規(guī)定,美國聯(lián)邦儲備委員會作為融資融券的監(jiān)管機(jī)構(gòu),有權(quán)制定實(shí)施細(xì)則,有權(quán)根據(jù)融資融券規(guī)模調(diào)整保證金比例以防止過度投機(jī)或股價過度波動。這是熊市中的去杠桿化過程。
我國政策制定者汲取總結(jié)了前人經(jīng)驗(yàn),考慮到這一投資工具存在杠桿化風(fēng)險,雖然能活躍交投,也能夠助漲助跌,因此對融券做空作出嚴(yán)格的限制,使得我國的融資融券制度成為僅能做多的“跛腳鴨”。
在融資融券首次聯(lián)網(wǎng)測試前的10月17日,相關(guān)權(quán)威人士申明,“我國的‘融券交易并不等于‘賣空交易,即將推出的業(yè)務(wù)試點(diǎn)中的融券交易,要求投資者先借入股票再賣出,賣出的前提條件是投資者證券賬戶中要有真實(shí)股票,不得先賣空,再借入?!睘楸苊馊谫Y融券交易過程中出現(xiàn)市場操縱行為,監(jiān)管部門設(shè)定了比較嚴(yán)格的監(jiān)管規(guī)則,包括融券做空的報(bào)價必須要高于前一交易日價格,交易所會對融券做空交易行為進(jìn)行前端控制等。
融券做空功能由此受到嚴(yán)格限制:首先,做空者必須先買進(jìn)股票,不能裸做空;第二,賣出的價格受到嚴(yán)格管制,做空者打的是明牌,暴露于做多者的槍口之下。因此,除非市場提供高風(fēng)險溢價,一般做空者不敢輕易入場。
這說明,我國證券市場實(shí)際上沒有賣空交易機(jī)制,投資者在有抵押、交納一定數(shù)額保證金的基礎(chǔ)上,按一定比例向證券公司借券賣出,更接近于抵押擔(dān)保機(jī)制的下的準(zhǔn)信貸行為。不過是借錢購券,充其量是個做空的雛形。
從融資融券的保證金率可以一窺融資融券的交易量“保險栓”性質(zhì)。融資與融券的保證金和成本決定了風(fēng)險大小和資金多少。目前出臺的規(guī)則對于保證金要求較高,杠桿比例較低,并且有嚴(yán)格的強(qiáng)行平倉機(jī)制,如果按照市場傳說的以7%~8%的資金融出利率,那么,融出資金的公司可以獲得高過一年期貸款利率的無風(fēng)險收益,目前一年期貸款利率5.58%,收益將在2%~3%左右,大約相當(dāng)于以往的銀行存貸差,這是資金借出方的無風(fēng)險收益,在熊市中也算得是證券公司的“及時雨”。
融資融券具有高保險系數(shù),目的是在一定限度活躍市場交易。這一措施以融資為主、融券為輔;以活躍交易為主、以解決定價機(jī)制為輔;以盤活券商證券與資金為主,以擴(kuò)張場外流動性為輔。說什么融資融券可以解決定價機(jī)制扭曲的問題,就相當(dāng)于庸醫(yī)治“羅鍋”,不治本,專治標(biāo),用兩塊木板把“羅鍋”前后一夾,治好“羅鍋”,夾死病人。
推出融資融券對于穩(wěn)定股市價格收效甚微,但確實(shí)能夠活躍市場交易,在短期內(nèi)對提振人氣也有一定作用。但如果說它能立竿見影解決股市問題,不過是“忽悠者”的大話,投資者不可抱有這樣的奢望。
葉檀 資深財(cái)經(jīng)評論員