赤字財(cái)政：金融危機(jī)下的政策權(quán)衡

巴曙松

從歷史上看，赤字財(cái)政已經(jīng)成為世界各國政府抵御金融危機(jī)、擴(kuò)大內(nèi)需的重要手段之一

在次貸危機(jī)的陰影下，全球金融市場出現(xiàn)顯著的信貸緊縮和去杠桿化趨勢，而此時(shí)的市場越來越把應(yīng)對(duì)危機(jī)的期望寄托在各國政府身上，期望政府的注資能夠有效穩(wěn)定金融市場并刺激經(jīng)濟(jì)。于是，赤字財(cái)政也再次引起各國的廣泛關(guān)注。

從歷史來看，赤字財(cái)政在幫助世界各國政府抵御金融危機(jī)、擴(kuò)大內(nèi)需方面功不可沒。

美國的羅斯福新政發(fā)生于1929～1933年經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后；日本政府在1973～1975年的經(jīng)濟(jì)危機(jī)出現(xiàn)后，一改50年代以來實(shí)行的“緊縮”性財(cái)政政策，大幅增加了公共事業(yè)的投資，采取了一系列行之有效的擴(kuò)張性措施；20世紀(jì)70年代拉丁美洲國家普遍實(shí)施的“赤字財(cái)政—負(fù)債增長”戰(zhàn)略使該地區(qū)的大部分國家在一定程度上避開了當(dāng)時(shí)的世界經(jīng)濟(jì)衰退；面對(duì)自1997年下半年以來受到的亞洲金融危機(jī)的沖擊，中國也從1998年開始實(shí)施了以擴(kuò)大國債投資為重點(diǎn)的積極財(cái)政政策，成效顯著。

目前，與不少發(fā)達(dá)國家相比，中國的政府負(fù)債水平較低，資產(chǎn)負(fù)債狀況更為穩(wěn)健。因此，與歐美等發(fā)達(dá)國家相比，中國有更大的回旋余地來實(shí)施必要的赤字財(cái)政；而且中國的金融體系經(jīng)過十多年的改革發(fā)展相對(duì)健康，因而政府的注資可以直接進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

并且，通過適當(dāng)?shù)某嘧重?cái)政來應(yīng)對(duì)外部沖擊，中國已經(jīng)積累了一定的經(jīng)驗(yàn)。在當(dāng)前全球金融危機(jī)的新環(huán)境下，有哪些經(jīng)驗(yàn)是值得汲取的？哪些則是因?yàn)榄h(huán)境的變化而需要調(diào)整的？這些都是在推行赤字財(cái)政的過程中需要高度關(guān)注和謹(jǐn)慎權(quán)衡的。例如，如何防止因?yàn)榇笠?guī)模的基礎(chǔ)設(shè)施投資而擠壓消費(fèi)的增長？如何防止財(cái)政資金運(yùn)用中的重復(fù)建設(shè)和浪費(fèi)？

金融危機(jī)的刺激

自2000年以來中國持續(xù)了七八年經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長，但是政府、企業(yè)、居民的負(fù)債率卻降低了。所以，現(xiàn)在中國正面臨著再杠桿化（Releverage）的大好時(shí)機(jī)。在2000年的時(shí)候，中國的財(cái)政赤字占GDP的比值僅是2.5%，到了目前，這個(gè)水平還不到1％，因此中國在擴(kuò)大財(cái)政赤字、提高負(fù)債率方面還有很大的增長空間。同時(shí)，國債占GDP的比重僅有22%，而西方其他國家這一比重高達(dá)70%以上，中國同樣存在一定的國債負(fù)債空間。

外部金融危機(jī)的沖擊和內(nèi)部經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的壓力，使得中國經(jīng)濟(jì)增長面臨顯著的挑戰(zhàn)。從中國的情況看，2008年10月份以來的一系列宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，清晰地揭示出中國宏觀經(jīng)濟(jì)形勢在內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整與外部需求回落等壓力下的迅速回落，不僅關(guān)鍵的宏觀數(shù)據(jù)陸續(xù)出現(xiàn)負(fù)增長，國家統(tǒng)計(jì)局公布的宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)警指數(shù)也出現(xiàn)了迅速的下滑，一路從趨熱下滑到了接近趨降的區(qū)間。

一些反映中國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的先行指標(biāo)也出現(xiàn)了負(fù)增長，比如衡量國民經(jīng)濟(jì)晴雨表的發(fā)電量指標(biāo)，在2008年10月份，中國單月發(fā)電量同比下滑4%，這是自2005年2月以來，中國月度發(fā)電量首次出現(xiàn)同比負(fù)增長。2008年11月和12月，統(tǒng)調(diào)電廠發(fā)電量更是分別達(dá)到了7%的歷史最大跌幅和6.4%的下滑。

同樣值得關(guān)注的數(shù)據(jù)是財(cái)政收入。2008年10月份中國中央和地方財(cái)政收入也出現(xiàn)了自1996年以來第一次負(fù)增長：全國財(cái)政收入5328.95億元，同比下降0.3%。11月份延續(xù)了10月的負(fù)增長趨勢，全國財(cái)政收入3792.4億元，比2008年同月下降3.1%，其中，中央本級(jí)收入2040.94億元，同比下降8.4%。這些數(shù)據(jù)無不顯示著中國經(jīng)濟(jì)下滑趨勢正在形成。

在金融危機(jī)的沖擊下，2008年11月份中國的進(jìn)出口額首次出現(xiàn)負(fù)增長：進(jìn)出口總值1898.9億美元，同比下降9%，其中出口1149.9億美元，下降2.2%，增速比上年同期減緩24個(gè)百分點(diǎn)，這是自2001年6月份以來中國出口首次較上年同期下降。與此同時(shí)，2008年11月份中國的貿(mào)易順差卻不降反升，上升了400億美元。究其原因，在于中國進(jìn)口方面出現(xiàn)了更大幅度的下降，數(shù)據(jù)顯示2008年11月進(jìn)口749億美元，下降了17.9% (參見圖1)。

值得關(guān)注的是，這個(gè)格局很可能也表明內(nèi)需下降的幅度大于外需，需要及早采取更有針對(duì)性的擴(kuò)大內(nèi)需的政策措施。在民間投資保持謹(jǐn)慎觀望的情況下，財(cái)政的地位就顯得更為重要。

赤字財(cái)政的著力點(diǎn)

2009年，我國宏觀經(jīng)濟(jì)政策基調(diào)可以總結(jié)為:“保增長、擴(kuò)內(nèi)需、調(diào)結(jié)構(gòu)”。這一政策在下一步的實(shí)施中可能遇到哪些難題和挑戰(zhàn)呢？擴(kuò)大內(nèi)需的來源主要有兩部分，消費(fèi)拉動(dòng)和投資驅(qū)動(dòng)。理論和實(shí)踐證明，投資、特別是財(cái)政投資對(duì)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的效果非常迅速，這也是目前擴(kuò)大內(nèi)需的政策主要倚重于投資的一個(gè)原因，但是，如何平衡以應(yīng)急為目標(biāo)的基礎(chǔ)設(shè)施投資刺激與促進(jìn)消費(fèi)增長為目標(biāo)的結(jié)構(gòu)調(diào)整目標(biāo)，將是政策決策中的一個(gè)難點(diǎn)問題。

著力點(diǎn)一：赤字財(cái)政政策不能僅依賴大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，重點(diǎn)還應(yīng)當(dāng)放在鼓勵(lì)消費(fèi)和擴(kuò)大內(nèi)需上。到目前為止，可以觀察到的政策重點(diǎn)，還是1998年應(yīng)對(duì)危機(jī)時(shí)就已常用的大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，但靠基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資拉動(dòng)內(nèi)需也只能理解成應(yīng)急性的措施。

必須肯定的是1998年應(yīng)對(duì)亞洲金融危機(jī)時(shí)所采取的積極的財(cái)政政策，對(duì)當(dāng)時(shí)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的迅速回落無疑發(fā)揮了十分積極的作用，但是從10年來的增長情況看，消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)度卻持續(xù)從當(dāng)時(shí)的45％左右下降到35％左右，處于歷史上的較低水平。因此較1998年，現(xiàn)在需要在擴(kuò)大內(nèi)需方面進(jìn)行更多的改革開放方面的積極創(chuàng)新，社會(huì)保障制度、養(yǎng)老、醫(yī)療等都應(yīng)該有更多實(shí)質(zhì)性的舉措。

著力點(diǎn)二：擴(kuò)大消費(fèi)需要通過財(cái)政手段對(duì)社會(huì)保障和收入分配等基礎(chǔ)制度框架進(jìn)行改革創(chuàng)新，因此需要投入更大的努力。從政策效果看，啟動(dòng)投資、特別是政府投資來刺激經(jīng)濟(jì)往往見效較快，而以增加收入、減稅等促進(jìn)消費(fèi)的方式來拉動(dòng)內(nèi)需存在時(shí)滯性長的弱點(diǎn)。但是，在當(dāng)前的結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力下，僅僅依靠投資來帶動(dòng)，可能并不能有效解決此次經(jīng)濟(jì)迅速回落中所暴露出來的對(duì)于投資的過度依賴、以及產(chǎn)能過剩等問題，關(guān)鍵還是消費(fèi)擴(kuò)大的政策措施。

著力點(diǎn)三：用赤字財(cái)政政策擴(kuò)大內(nèi)需中的短期政策重點(diǎn)應(yīng)當(dāng)在能夠大量吸收就業(yè)的民營經(jīng)濟(jì)。從大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的刺激內(nèi)需政策角度看，大量基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目可能基本集中在大型的壟斷性國有企業(yè)，調(diào)整中或許不一定出現(xiàn)“民企國企化，國企央企化，央企壟斷化”的現(xiàn)象，但是如果調(diào)整中出現(xiàn)對(duì)勞動(dòng)密集型企業(yè)沖擊過大、大量資源投入到壟斷的資本密集型企業(yè)中，則是需要防范的。對(duì)于這些能夠大量吸收就業(yè)的企業(yè)來說，最為需要的，可能不僅僅是新上一些基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，更多能夠惠及他們的，可能還是減稅等政策舉措，以及放松管制、降低準(zhǔn)入門檻的舉措。

在具體的政策操作中，從推動(dòng)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的角度看，中期的政策目標(biāo)可能是希望降低對(duì)于投資的過分依賴，提高消費(fèi)的貢獻(xiàn)，但是目前所應(yīng)用的應(yīng)急性的措施又必須依賴投資，這可能在特定的階段的政策操作中出現(xiàn)矛盾?；谶@些考慮，在宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定下來以后，政策重心需要很快轉(zhuǎn)向?qū)嵸|(zhì)性的擴(kuò)大內(nèi)需，擴(kuò)大居民消費(fèi)的方面，轉(zhuǎn)向促進(jìn)就業(yè)。

著力點(diǎn)四：財(cái)政政策要與貨幣政策保持良好配合，才可能產(chǎn)生良好的政策效果。2008年以來，為了應(yīng)對(duì)金融危機(jī)的沖擊，中國在貨幣政策方面做了相當(dāng)力度的調(diào)整，連續(xù)五次降息，最大幅度是108個(gè)基點(diǎn)，信貸快速增長。因此，中國下一步的政策重點(diǎn)，應(yīng)是如何綜合運(yùn)用財(cái)政和貨幣政策工具，鼓勵(lì)杠桿比率的穩(wěn)步提高，鼓勵(lì)銀行在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下適度增加貸款投放。當(dāng)然，這也需要和下一步擴(kuò)大內(nèi)需，找到新的增長點(diǎn)的政策結(jié)合起來考慮。

著力點(diǎn)五：資源價(jià)格的大幅下跌，為中國動(dòng)用財(cái)政資源在全球范圍內(nèi)重新進(jìn)行資源布局、改革資源定價(jià)機(jī)制提供了良好機(jī)會(huì)。從整個(gè)國家的情況來看，許多資源稀缺量很大，資源價(jià)格的大幅下跌給了我們一個(gè)重新布局資源的機(jī)會(huì)。高資源價(jià)格在很大程度上惡化了中國的貿(mào)易條件。根據(jù)世界銀行的分析，中國9％以上的高增長，如果扣除資源方面的轉(zhuǎn)移，福利上的增長可能只有8％稍高。

著力點(diǎn)六：赤字財(cái)政政策必須與放松管制等的改革，與融入全球化的開放結(jié)合起來。

從改革開放以來的中國經(jīng)濟(jì)改革開放的歷程看，歷史上幾次大的外部經(jīng)濟(jì)沖擊，都促使中國經(jīng)濟(jì)積極推進(jìn)內(nèi)部的改革與對(duì)外的開放，從而為中國經(jīng)濟(jì)的大發(fā)展帶來新的機(jī)遇，每一次大的沖擊之后，中國經(jīng)濟(jì)都往往走上一個(gè)新的臺(tái)階。1998年的亞洲金融危機(jī)使得中國在1999年推行了國有商業(yè)銀行改革和國有企業(yè)改革，促進(jìn)了住房制度的改革，并積極加入了世貿(mào)組織，為中國的企業(yè)開辟了一個(gè)巨大的全球市場，再次在2003～2007年為中國經(jīng)濟(jì)迎來了改革開放以來的第二次持續(xù)5年的兩位數(shù)的增長。

現(xiàn)在我們又一次面臨著培育新的增長點(diǎn)的轉(zhuǎn)折時(shí)期。如果中國經(jīng)濟(jì)可以在這一次外部壓力推動(dòng)下完成向內(nèi)需主導(dǎo)增長的格局的轉(zhuǎn)型，必然會(huì)帶來新的巨大增長機(jī)會(huì)。

在經(jīng)濟(jì)明顯回落、擔(dān)心找不到大量吸收就業(yè)的增長點(diǎn)、以及擴(kuò)大內(nèi)需的增長點(diǎn)的同時(shí)，很多能夠吸收大量就業(yè)、培育內(nèi)需增長點(diǎn)的行業(yè)，因?yàn)榇嬖趪?yán)格的準(zhǔn)入管制和壟斷，因?yàn)閲?yán)格的準(zhǔn)入門檻，而使得很多社會(huì)資金無法進(jìn)入。如果能夠充分利用這一次擴(kuò)大內(nèi)需、應(yīng)對(duì)危機(jī)的機(jī)會(huì)，打破這些能夠吸收巨大就業(yè)和創(chuàng)造內(nèi)需增長點(diǎn)的行業(yè)的壟斷和管制，在經(jīng)歷此次金融危機(jī)過后，中國又可能有機(jī)會(huì)培育出一批富有活力的新增長點(diǎn)，中國經(jīng)濟(jì)將有希望迅速從危機(jī)中走出，展現(xiàn)新的局面。

催化民間“再杠桿化”

與歐美國家的過度負(fù)債和高杠桿率相比，目前無論是中國政府，還是企業(yè)和居民的負(fù)債率都處于較低的水平，銀行體系的資產(chǎn)負(fù)債表也很健康；投資對(duì)銀行貸款及政府支出的依賴度有所降低，轉(zhuǎn)而更多地依賴企業(yè)的留存收益和資本市場的融資。這是中國應(yīng)對(duì)這次危機(jī)最為有利的條件，也是中國能否率先走出危機(jī)的關(guān)鍵。

積極的財(cái)政政策正是再杠桿化中加大政府杠桿的一環(huán)，這一環(huán)相對(duì)于企業(yè)的、金融機(jī)構(gòu)的和居民的杠桿來說更易于操作，也是推動(dòng)后者啟動(dòng)的必要?jiǎng)恿χ?，但整個(gè)社會(huì)再杠桿化的提高才是積極的財(cái)政政策成敗與否的關(guān)鍵。那么，如何催化民間部門提高債務(wù)水平、擴(kuò)大支出呢？

首先要保證政府投資的有效性。相對(duì)于擴(kuò)大內(nèi)需的重任來說，政府支出的規(guī)模相對(duì)有限，目前總支出占GDP的比重僅略高于20％，而政府投資支出占總投資的比重僅略高于10％，因此，政府投資需要投向最能帶動(dòng)社會(huì)投資的領(lǐng)域。

而保證政府投資的有效性是積極性財(cái)政政策面臨的首要問題。目前我們不僅要在科技創(chuàng)新等收益較慢但長遠(yuǎn)來說意義重大的項(xiàng)目與短期成效顯著的生產(chǎn)性投資之間進(jìn)行選擇，還要在鐵路、公路等基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目與私人及中小企業(yè)的扶持之間有所判斷，也需要在提高農(nóng)民和城鄉(xiāng)低收入群體收入與提高有效性消費(fèi)群體收入水平之間進(jìn)行權(quán)衡，更需要在保穩(wěn)定、保就業(yè)還是保增長的政策優(yōu)先次序上進(jìn)行取舍，在保障和改善民生領(lǐng)域切實(shí)做好各項(xiàng)工作。

其次，要合理引導(dǎo)地方政府的投資熱情。在金融危機(jī)中，關(guān)注CPI、M?、M?等總量目標(biāo)的中央政府與關(guān)注GDP和稅收增長的地方政府達(dá)到了政策目標(biāo)上的高度一致，此時(shí)如果能夠激發(fā)地方政府的投資熱情，可能可以帶動(dòng)新一輪的信貸周期，從而使得國內(nèi)需求和企業(yè)盈利水平都實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁的增長。

考慮到地方政府財(cái)政狀況的約束，2008年地方財(cái)政僅2.9萬億元，因此,激發(fā)地方政府的投資熱情要為其資金來源提供支持。

因?yàn)橥顿Y規(guī)模的巨大和資金的約束，一些地方政府正在積極尋找多元化的融資渠道，這有其必然性。但是，如何以市場化的方式高效率運(yùn)用這些籌集的資金，也必然成為赤字財(cái)政措施過程中的關(guān)鍵。有的城市以所屬國有企業(yè)的資產(chǎn)捆綁進(jìn)行發(fā)債籌資，但是資金由政府統(tǒng)一調(diào)度使用，可能會(huì)導(dǎo)致不對(duì)稱的債務(wù)關(guān)系。

第三，要防止政府借債投資的擠出效應(yīng)。

政府借債投資需要防止對(duì)消費(fèi)和私人投資造成的雙重?cái)D出效應(yīng)。一方面，要防止投資的高速增長可能對(duì)消費(fèi)帶來的擠壓，防止對(duì)于投資的過度的依賴、以及由此可能導(dǎo)致的新的產(chǎn)能過剩的發(fā)生。另一方面，要防止政府通過發(fā)行債券推高利率，從而令企業(yè)不愿投資設(shè)立新廠和買入設(shè)備，反過來損害了經(jīng)濟(jì)的長期增長，對(duì)私人投資造成了擠出效應(yīng)。