全球化背景下金融危機(jī)的國(guó)際傳導(dǎo)機(jī)制淺析

陳　茜　王　瓊

摘要:伴隨著經(jīng)濟(jì)全球化和金融全球化進(jìn)程的加快，一國(guó)的金融危機(jī)也越來越容易傳導(dǎo)至世界其他國(guó)家。這大大增加了世界金融體系的不穩(wěn)定性，也使得對(duì)于全球化背景下金融危機(jī)國(guó)際傳導(dǎo)機(jī)制的研究，具有更加重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。

關(guān)鍵詞:金融危機(jī);國(guó)際傳導(dǎo)機(jī)制;次貸危機(jī)

金融危機(jī)的國(guó)際傳導(dǎo)機(jī)制是指一國(guó)的金融危機(jī)傳導(dǎo)至其他國(guó)家的途徑和過程。在回顧金融危機(jī)歷史和相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，筆者認(rèn)為，全球化背景下金融危機(jī)的國(guó)際傳導(dǎo)機(jī)制主要可以概括為四種傳導(dǎo)途徑——國(guó)際貿(mào)易途徑，金融機(jī)構(gòu)途徑，國(guó)際資本流動(dòng)途徑和預(yù)期途徑。

一、國(guó)際貿(mào)易途徑

一國(guó)發(fā)生的金融危機(jī)可以通過國(guó)際貿(mào)易途徑，導(dǎo)致與其有直接或間接貿(mào)易關(guān)系的國(guó)家面臨經(jīng)濟(jì)基本面的惡化，從而進(jìn)一步引發(fā)他國(guó)的金融危機(jī)。這一過程主要是通過價(jià)格效應(yīng)和收入效應(yīng)實(shí)現(xiàn)的。其中，價(jià)格效應(yīng)是指一國(guó)的貨幣貶值將增強(qiáng)其相對(duì)于其他國(guó)家的價(jià)格優(yōu)勢(shì)，收入效應(yīng)是指貨幣貶值國(guó)的國(guó)民收入降低，將減少其對(duì)外國(guó)產(chǎn)品的進(jìn)口。

在此次次貸危機(jī)引發(fā)全球金融風(fēng)暴中，危機(jī)通過國(guó)際貿(mào)易渠道影響世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)，進(jìn)而增大了金融危機(jī)在其他國(guó)家爆發(fā)的概率。價(jià)格效應(yīng)方面，美元的貶值將會(huì)損害其他國(guó)家出口商品的競(jìng)爭(zhēng)力，特別是在國(guó)際出口市場(chǎng)上同美國(guó)出口商品構(gòu)成同質(zhì)性競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系的國(guó)家和地區(qū)。如歐盟和日本。收入效應(yīng)方面，美國(guó)是全球最重要的進(jìn)口市場(chǎng)，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)衰退將會(huì)直接降低美國(guó)的進(jìn)口需求，導(dǎo)致其他國(guó)家出口放緩，進(jìn)而影響到這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。這種影響對(duì)那些依靠進(jìn)出口拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的國(guó)家或地區(qū)尤為顯著。如，東亞新興市場(chǎng)國(guó)家、石油輸出國(guó)、加拿大等。

二、金融機(jī)構(gòu)途徑

金融危機(jī)還會(huì)通過金融機(jī)構(gòu)間復(fù)雜的資金聯(lián)系在國(guó)家間進(jìn)行傳導(dǎo)。金融機(jī)構(gòu)間的聯(lián)系渠道主要包括相互持股、同業(yè)存款、跨國(guó)金融機(jī)構(gòu)母子公司等。特別是在金融衍生產(chǎn)品發(fā)展迅速和金融機(jī)構(gòu)全球化趨勢(shì)日漸增強(qiáng)的今天，這一傳導(dǎo)途徑相比以往更加重要。

在此次次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融風(fēng)暴中，這一傳導(dǎo)途徑可以在很大程度上解釋危機(jī)在美國(guó)和歐洲國(guó)家間的傳導(dǎo)。在美國(guó)新世紀(jì)金融公司提出破產(chǎn)申請(qǐng)以后，法國(guó)巴黎銀行、德國(guó)工業(yè)銀行以及瑞聯(lián)銀行等許多一向以穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)著稱的歐洲著名銀行都宣布由于參與美國(guó)房地產(chǎn)次級(jí)抵押貸款相關(guān)證券的投資而遭到巨大財(cái)務(wù)損失。英國(guó)北巖銀行遭到的擠兌沖擊是這一階段的標(biāo)志性事件。2008年9月，雷曼兄弟申請(qǐng)破產(chǎn)以后，與美國(guó)金融聯(lián)系最為緊密的歐洲更是首當(dāng)其沖。英國(guó)、荷蘭、瑞士等國(guó)的大型金融機(jī)構(gòu)頻頻告急。這其中，除了次貸衍生產(chǎn)品本身帶來的金融機(jī)構(gòu)間的資金聯(lián)系，近年來歐元區(qū)金融機(jī)構(gòu)對(duì)美國(guó)貸款的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，也增大了金融危機(jī)通過金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)的幾率。據(jù)國(guó)際清算銀行的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在過去的兩年中，歐元區(qū)五大國(guó)家對(duì)美國(guó)貸款的復(fù)合年增長(zhǎng)率高達(dá)27%，是對(duì)其他地區(qū)貸款增速的兩倍以上。

三、國(guó)際資本流動(dòng)途徑

伴隨著經(jīng)濟(jì)和金融全球化程度的加深，資本在國(guó)與國(guó)之間的流動(dòng)也日漸頻繁，這也導(dǎo)致金融危機(jī)通過國(guó)際資本流動(dòng)的途徑在各國(guó)間進(jìn)行傳導(dǎo)。這一過程主要通過機(jī)構(gòu)投資者調(diào)整其資產(chǎn)組合實(shí)現(xiàn)。根據(jù)J.Tobin和H.Markowitz的資產(chǎn)選擇理論，資產(chǎn)多樣化可以降低同等收益率下的總體風(fēng)險(xiǎn)。因此，投資者一般都會(huì)將資金分散投資于不同的證券組合。由于新興市場(chǎng)的金融資產(chǎn)屬于風(fēng)險(xiǎn)和收益基本相近的同一類別，相關(guān)度很高，一個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家有價(jià)證券收益率的顯著變化就將導(dǎo)致跨國(guó)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)其證券組合中其他發(fā)展中國(guó)家，或至少是與該國(guó)相鄰近及貿(mào)易聯(lián)系緊密國(guó)家的資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整，從而引發(fā)危機(jī)在不同國(guó)家之間傳導(dǎo)。另外，一國(guó)的危機(jī)將減少市場(chǎng)參與者的流動(dòng)性，迫使投資者重新安排他們的資產(chǎn)組合，以滿足利潤(rùn)、監(jiān)管和流動(dòng)性方面的要求。如果流動(dòng)性沖擊過大，一國(guó)發(fā)生的危機(jī)將令投資者在未受到初始危機(jī)影響的國(guó)家出售他們持有的資產(chǎn)，從而引發(fā)其他國(guó)家金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩。這一過程也將導(dǎo)致金融危機(jī)在國(guó)與國(guó)之間進(jìn)行傳導(dǎo)。

在此次次貸危機(jī)引發(fā)的全球金融風(fēng)暴中，資本流動(dòng)這一金融危機(jī)的國(guó)際傳導(dǎo)途徑也發(fā)生了新的變化。這主要是國(guó)際市場(chǎng)上投資者結(jié)構(gòu)變化的結(jié)果。以新近崛起的主權(quán)基金為例。我國(guó)政府于2007年9月成立了中投公司實(shí)施外匯儲(chǔ)備的多元化管理戰(zhàn)略，但由于中投公司最初的投資主要集中于發(fā)達(dá)國(guó)家金融資產(chǎn)，而這些資產(chǎn)在此次金融危機(jī)中損失慘重，導(dǎo)致美國(guó)信貸危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)也借此渠道傳入我國(guó)。

四、預(yù)期途徑

由以上三種實(shí)際關(guān)聯(lián)（直接的貿(mào)易或金融聯(lián)系）無法解釋的危機(jī)傳導(dǎo)機(jī)制，可統(tǒng)一歸為凈傳染機(jī)制，亦可稱作危機(jī)傳導(dǎo)的預(yù)期途徑。具體說來，預(yù)期途徑產(chǎn)生的原因是當(dāng)一個(gè)國(guó)家發(fā)生危機(jī)時(shí)，投資者對(duì)其他一些類似國(guó)家的市場(chǎng)預(yù)期也會(huì)發(fā)生變化，從而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)和危機(jī)的產(chǎn)生。預(yù)期傳導(dǎo)機(jī)制又可從羊群效應(yīng)和示范效應(yīng)兩個(gè)角度進(jìn)行分析。其中，羊群效應(yīng)是指投資者在市場(chǎng)上常常根據(jù)其他投資者的行為決定自己的選擇；而示范效應(yīng)則是指一國(guó)發(fā)生金融危機(jī)后，投資者會(huì)根據(jù)所掌握的情況重估所投資國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)，并據(jù)此改變自己的資產(chǎn)組合。

當(dāng)然，在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行過程當(dāng)中，金融危機(jī)的傳導(dǎo)途徑極其復(fù)雜，可能是其中一種途徑或幾種途徑的綜合。鑒于此，筆者認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)和金融全球化的條件下，防范金融危機(jī)的國(guó)際傳導(dǎo)最重要的是加強(qiáng)各國(guó)在金融監(jiān)管方面的合作。具體到我國(guó)，宏觀經(jīng)濟(jì)管理層應(yīng)首先對(duì)金融危機(jī)可能傳入我國(guó)的途徑做出正確的判斷，然后再有針對(duì)性的采取相應(yīng)的政策措施加以防范。

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