張　磊　毛新華

摘要：傳統(tǒng)理論認(rèn)為，貨幣市場(chǎng)多是一個(gè)以各國(guó)央行為主體，在他們的影響下產(chǎn)生各種波動(dòng)。央行利用自己的政策影響貨幣或商品市場(chǎng)將調(diào)控經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的目的和對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響傳遞給微觀經(jīng)濟(jì)主體，微觀經(jīng)濟(jì)主體在自覺(jué)不自覺(jué)時(shí)接受這種影響。

關(guān)鍵詞：中央銀行；貨幣市場(chǎng)波動(dòng)；微觀經(jīng)濟(jì)體；理性決策

中圖分類號(hào)：F031.2

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1672-3198(2009)08-0068-02

中央銀行作為一國(guó)貨幣信息的收集者與貨幣政策的制定者，其一舉一動(dòng)都關(guān)系到該國(guó)貨幣在國(guó)際和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上的價(jià)格走勢(shì)。不論是信息的發(fā)布，還是官員的言論，亦或者是政策的頒布和實(shí)施，可以說(shuō)央行是市場(chǎng)中眾多矛盾的焦點(diǎn)。對(duì)于中央銀行與市場(chǎng)的關(guān)系，可以理解為；首先，宏觀經(jīng)濟(jì)的統(tǒng)計(jì)部門將收集整理的各項(xiàng)宏觀數(shù)據(jù)，如,CPI、PPI、失業(yè)率以及各種領(lǐng)先指標(biāo)等數(shù)據(jù)提交給中央銀行，央行得到數(shù)據(jù)后會(huì)以官方形式將數(shù)據(jù)告知市場(chǎng)，同時(shí)根據(jù)這些數(shù)據(jù)做出相應(yīng)的宏觀調(diào)控政策傾向的言論評(píng)價(jià)或者對(duì)政策進(jìn)行調(diào)整。最常見(jiàn)的自然就是調(diào)整利率；接著市場(chǎng)參與者會(huì)根據(jù)央行公布的信息和制定的政策分析國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展現(xiàn)狀，并對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的預(yù)期做出展望，并選擇在資本市場(chǎng)上的操作方向，進(jìn)而最終影響該貨幣的價(jià)格走向。貨幣升值或者貶值又會(huì)反過(guò)來(lái)影響到各個(gè)微觀經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，從而又最終改變整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)面達(dá)到央行修改政策進(jìn)行宏觀調(diào)控的目的。這個(gè)循環(huán)周期短期而言通常為3個(gè)月到半年左右，長(zhǎng)期則可能與經(jīng)濟(jì)發(fā)展的周期相吻合。短期而言央行的政策可能會(huì)在一段時(shí)間內(nèi)頻繁的朝一個(gè)方向做出，比如：美聯(lián)儲(chǔ)降息行動(dòng)；也可能是在漫長(zhǎng)的時(shí)間里反復(fù)爭(zhēng)論的預(yù)期，比如：歐洲央行是否該在在面臨名義利率即將降至零時(shí)是否該想繼續(xù)保持降息的決心。但是總歸一點(diǎn)，央行貨幣政策調(diào)整方向的一旦決定。一定會(huì)在一定周期里導(dǎo)致匯率朝相應(yīng)的方向運(yùn)動(dòng)，其間匯率可能會(huì)出現(xiàn)回調(diào)反復(fù)，但是大的趨勢(shì)不會(huì)改變。這些反復(fù)的原因一方面是由于貨幣買賣操作的技術(shù)性結(jié)果，一方面也可能是政策在對(duì)經(jīng)濟(jì)面做著修正。大多數(shù)教科書(shū)上的運(yùn)行流程與對(duì)其做出的解釋大致都是這樣，可是市場(chǎng)真的會(huì)按照如此模型來(lái)運(yùn)轉(zhuǎn)嗎?

我不得不對(duì)這個(gè)流程提出兩點(diǎn)疑問(wèn)：

(1)外匯市場(chǎng)的主要參與者是各國(guó)的進(jìn)出口商、跨國(guó)公司和以獲取暴利為目的的外匯投機(jī)基金及大量的普通外匯投資者，中央銀行通常只有在無(wú)法忍受貨幣波動(dòng)對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)造成沖擊時(shí)才會(huì)大量參與買賣來(lái)影響市場(chǎng)，比如：亞洲金融危機(jī)前的泰國(guó)和G7國(guó)家的央行聯(lián)合拯救美元行動(dòng)。因此可以知道，央行并非市場(chǎng)的長(zhǎng)期參與者，他是相對(duì)遠(yuǎn)離市場(chǎng)的。同時(shí)微觀經(jīng)濟(jì)體做出反應(yīng)的速度遠(yuǎn)比宏觀經(jīng)濟(jì)體快，那么相對(duì)而言央行對(duì)市場(chǎng)的敏感程度與反應(yīng)能力是非常有限的，大多數(shù)國(guó)家的議息會(huì)議有固定的時(shí)間安排，有除緊急情況外不會(huì)突然調(diào)整貨幣政策的硬性規(guī)定。由這兩點(diǎn)，我們可以得出結(jié)論：央行從信息獲取到政策變動(dòng)，相對(duì)瞬息萬(wàn)變的市場(chǎng)而言都是非常滯后的。如果貨幣市場(chǎng)的主要參與者——各微觀經(jīng)濟(jì)主體都根據(jù)如此相對(duì)滯后的信息和政策，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)面或者其他方面做出預(yù)期的話，那這個(gè)預(yù)期一定是缺乏準(zhǔn)確性的。換句話說(shuō)，央行只能通過(guò)總結(jié)昨天的情況以此來(lái)預(yù)測(cè)明天的情況，那么仍然受之前既定政策影響的今天他沒(méi)有發(fā)言權(quán)。

(2)不難看出這個(gè)流程模型的核心是中央銀行，其可以行得通的前提是中央銀行是貨幣走勢(shì)的主要影響者，對(duì)于這一點(diǎn)我也不能十分認(rèn)同。的確，中央銀行所公布的信息以及他的政策左右了匯率走向，但是貨幣市場(chǎng)本身才應(yīng)該是最關(guān)鍵的主體。央行的信息來(lái)源于市場(chǎng)，其政策的對(duì)象也是市場(chǎng)。作為一個(gè)理性的微觀經(jīng)濟(jì)主體，他甚至可以通過(guò)每天的經(jīng)營(yíng)情況來(lái)感知整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)作方向。于是他就可以依此直接到外匯市場(chǎng)獲利，至少他會(huì)比央行早很多知道今天的市場(chǎng)情況，那么我們也不難得出結(jié)論，應(yīng)該是市場(chǎng)或者說(shuō)作為市場(chǎng)晴雨表的外匯走勢(shì)更大程度上了影響了中央銀行的決策，而不是傳統(tǒng)理論的央行影響貨幣走勢(shì)。

有了以上兩點(diǎn)疑問(wèn)，我就不得不修改一下運(yùn)作的流程和解釋了。為了便于敘述我將以澳元兌美元為例來(lái)進(jìn)行闡述。從1928年7月15日至10月27日，澳元兌美元價(jià)格由1:0.9799的最高位迅速跌落至1:0.6004的最低位，至今澳元兌美元仍在1:0.7000附近的低位徘徊。而同期紐約能源交易所的原油價(jià)格從7月11日的最高147.25美元／桶跌落至2009年1月15日的33.20／桶，而諸如黃金，金屬等大總商品的價(jià)格也是應(yīng)聲而落下降50％至70％不等。當(dāng)中國(guó)鋁業(yè)公司開(kāi)始透出收購(gòu)澳洲必和必拓的意向時(shí)，事件每有所進(jìn)展。澳元兌美元的價(jià)格都會(huì)出現(xiàn)大幅跳漲，可是當(dāng)資本開(kāi)始回流向美國(guó)本土。盡管美國(guó)和澳洲央行的政策方向并未發(fā)生改變，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也越來(lái)越糟糕，可是匯率的運(yùn)動(dòng)方向卻發(fā)生了根本變化。一路高歌的高息商品貨幣出現(xiàn)了反轉(zhuǎn)。2009年3月18日，美聯(lián)儲(chǔ)公布開(kāi)始回購(gòu)美國(guó)國(guó)債，也就是向市場(chǎng)注入美元，美元出現(xiàn)22年來(lái)的最大單日跌幅，但在隨后的時(shí)間里美元并未出現(xiàn)連續(xù)的瘋狂下跌，而黃金價(jià)格卻在之前的2月20日錄得1005美元／盎司的高價(jià)接近于2008年的歷史最高價(jià)格，出現(xiàn)了罕見(jiàn)的金價(jià)與美元同時(shí)上漲的局面。但是國(guó)際原油價(jià)格卻似乎從此一蹶不振，至今仍在50美元／桶附近波動(dòng)。由以上不難看出，央行的政策其實(shí)保持著方向上的相對(duì)穩(wěn)定和力度上的相對(duì)溫和，但是不管是貨幣本身的對(duì)價(jià)還是貨幣的支付能力似乎都在走著自己的獨(dú)立行情，并不以央行的意志為轉(zhuǎn)移。當(dāng)然這也可以膚淺的解釋為政策的滯后性，但是我想不應(yīng)如此簡(jiǎn)單的解釋。我認(rèn)為，貨幣市場(chǎng)的波動(dòng)根本上還是應(yīng)該理解為供求關(guān)系的波動(dòng)。特別是貨幣脫離金本位并無(wú)實(shí)際價(jià)值可標(biāo)的的情況下。各種經(jīng)濟(jì)活動(dòng)造成的供求幾乎成了價(jià)格波動(dòng)的唯一原因。供求是如何產(chǎn)生的?歸根結(jié)底是為了獲利。不管是普通的進(jìn)出口貿(mào)易或者貨幣對(duì)沖亦或者是國(guó)際投資或避險(xiǎn)。其目的至少是讓所持有的貨幣不貶值。那么敏感和理性的微觀經(jīng)濟(jì)個(gè)體在做出個(gè)人決策并通過(guò)這個(gè)影響市場(chǎng)走勢(shì)時(shí)一定不會(huì)先考慮中央銀行既定政策的目的。同樣，在購(gòu)買大宗商品時(shí)不會(huì)簡(jiǎn)單考慮各國(guó)政府在油價(jià)過(guò)高時(shí)希望油價(jià)下降的期望之類的問(wèn)題。

總結(jié)以上情況，最后我給出我的流程運(yùn)作模型：首先，微觀經(jīng)濟(jì)主體在政策方向明朗的背景下通過(guò)參與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)影響匯率變動(dòng)，而匯率也同時(shí)作用于微觀經(jīng)濟(jì)主體；接著，在一段時(shí)間的相互作用下，微觀經(jīng)濟(jì)主體的活動(dòng)改變了整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)面的情況，這個(gè)變化通過(guò)統(tǒng)計(jì)告知中央銀行和反饋給微觀經(jīng)濟(jì)主體，微觀經(jīng)濟(jì)主體在追逐眼前利益的同時(shí)經(jīng)過(guò)時(shí)間的加成會(huì)把這個(gè)變化不斷放大，這時(shí)中央銀行會(huì)通過(guò)政策對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行干預(yù)，引導(dǎo)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向，而這一舉動(dòng)會(huì)通過(guò)對(duì)貨幣的影響傳遞給微觀經(jīng)濟(jì)主體；最后以追逐利益為目的敏感的微觀經(jīng)濟(jì)主體又會(huì)在央行新的政策背景下改變策略，開(kāi)始一輪新的操作循環(huán)。