冉紫瑜

提要2008年全球性的金融危機的發(fā)生,暴露出危機國家在其金融深化發(fā)展過程中過分強調(diào)金融自由化、忽視金融管制的弊端;同時,也顯現(xiàn)出世界各國在推動金融深化過程中所面臨的國際性金融風險的威脅。本文認為,在推動金融深化發(fā)展的過程中,過分強調(diào)金融自由化是不可取的,在利用市場機制的同時加強對金融市場的監(jiān)管是避免金融動蕩的必要手段。

關(guān)鍵詞:金融危機;金融深化;金融自由化;金融管制

中圖分類號:F83文獻標識碼:A

一、前言

伴隨著經(jīng)濟全球化的發(fā)展,金融危機已不再是一家之事,隨著美國這個世界金融中心的倒塌,它就像多米諾骨牌一樣傳遍全世界。

前美聯(lián)儲主席格林斯潘2008年9月14日在接受美國全國廣播公司采訪時說,美國正在陷入“百年一遇”的經(jīng)濟危機之中。

世界銀行2008年12月發(fā)表的《2009年全球經(jīng)濟展望》報告認為,2008年和2009年全球經(jīng)濟增長速度將大幅放慢,而2009年世界貿(mào)易也將出現(xiàn)自1982年以來的第一次下降。報告預測,2008年全球GDP增長率為2.5%,2009年則進一步回落至0.9%,均大于2007年3.7%的增長速度。其中,歐元區(qū)、日本和美國今年的增長速度分別為1.1%、0.5%和1.4%,明顯低于去年的2.6%、2.1%、2.0%,而明年的三大經(jīng)濟實體將分別出現(xiàn)0.6%、0.1%和0.5%的負增長。報告預計發(fā)展中國家的2008年和2009年的增長率分別是6.3%和4.5%,也低于2007年7.9%的增速。

隨著改革開放經(jīng)濟國際化的浪潮,中國的金融市場也逐步開放。在金融危機面前,盡管是金融開放程度有限的中國也難以獨善其身。全球性的金融危機已經(jīng)對我國經(jīng)濟產(chǎn)生了負面影響——進出口下降、經(jīng)濟增長速度放慢、匯率風險、樓市下跌、股市不穩(wěn)以及欲罷不能的美國國債,等等。

金融危機就像瘟疫一樣肆虐著整個地球。而金融深化,是所有發(fā)展中國家都必須面臨的發(fā)展問題——對于改革開放的中國尤其具有重要意義。

二、金融危機的產(chǎn)生

金融危機的產(chǎn)生多是由經(jīng)濟泡沫引起的。而美國的次級房貸泡沫的破滅成為此次全球性金融危機的導火索。美國的次級房貸造就的房產(chǎn)經(jīng)濟的虛假繁榮帶動了整個金融體系的泡沫大生產(chǎn)。大批的美國銀行和金融機構(gòu)違規(guī)操作,利用房貸證券化,將風險轉(zhuǎn)移到投資者身上,有意無意地降低信貸的門檻,導致銀行、金融和投資市場的系統(tǒng)風險大大增加。華爾街的老板們絞盡腦汁開發(fā)新的金融產(chǎn)品,從MBS、ABS到CDO、再到CDS,再到最后就連美聯(lián)儲主席都不知道的金融產(chǎn)品。金融產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新使收益率不斷提高,導致越來越多的經(jīng)濟個體從事這樣的泡沫經(jīng)濟,使風險成倍增加,并且越來越難以計量。

表面上看,利率的上升和住房市場持續(xù)降溫是引發(fā)美國次貸危機的直接原因——進而發(fā)展成為世界性的金融危機。然而,次級貸款本身就是自由化泛濫的結(jié)果。金融深化理論推崇金融市場的自由化,強調(diào)市場的自我調(diào)節(jié),但是由于市場失靈的存在以及對于金融市場監(jiān)管的缺乏必然導致道德危機——只顧牟取房貸利益而無視按揭客戶的償付保障與還款能力的脫節(jié)。當利率稍有上漲時,貸款人便無力償還,這時候大量的違約便產(chǎn)生。而房產(chǎn)的降溫使原本期望收回房產(chǎn)彌補違約貸款的計劃泡湯,那么銀行等貸款機構(gòu)便面臨大量的壞賬。與此同時,給貸款機構(gòu)提供保險的保險機構(gòu)也跟著遭殃。由于房貸的證券化,使得風險可以迅速而又普及地傳播。就這樣,原本買賣雙方的交易風險成倍地擴散到整個金融體系。次貸危機便不可避免地產(chǎn)生了。

當大批的銀行、投資機構(gòu)和保險機構(gòu)背負巨額債務紛紛破產(chǎn)倒閉時,美國政府便開始出面干預救市,實施“國有化”。國有化的實質(zhì)就是用納稅人的錢來彌補這些金融機構(gòu)的債務。緊接著美國政府開始大印鈔票、大發(fā)國債。于是美元貶值、美國債券大幅縮水。與此同時,受金融國際化影響的其他國家的金融機構(gòu)也跟著倒閉。而大量持有美國債券的國家,如日本、中國,也不得不為美國的債務埋單。貨幣危機、債務危機、銀行危機紛紛出場的時候總是伴隨著企業(yè)大量的倒閉、失業(yè)率的增加、對外貿(mào)易的減少,國際經(jīng)濟局勢進一步惡化。就這樣,金融危機像傳染病一樣,危害著整個世界。其中,過度強調(diào)市場作用的金融自由化功不可沒,美國也成功地利用其金融深化發(fā)展將金融全球化的國家拉下了水,順利實現(xiàn)風險轉(zhuǎn)移。

由于匯率的管制,貨幣兌換的非自由化,使得存在“金融管制”的落后的發(fā)展中國家之一的中國的金融體系沒有受到太大沖擊。這得益于我國對于金融市場的有效管制。那么,金融深化在推動世界經(jīng)濟發(fā)展的同時,它的負面影響尤其值得我們深思。

三、金融深化與金融抑制

什么是金融深化?政府放棄對金融市場和金融體系的過度干預,放松對利率和匯率的嚴格管制,使利率和匯率為反映資金供求和外匯供求對比變化的信號,從而有利于增加儲蓄和投資,促進經(jīng)濟增長。金融深化可通過儲蓄效應、投資效應、就業(yè)效應、收入分配效應,促使經(jīng)濟發(fā)展。金融深化,就要放開利率管制,取消信貸配給制,實行金融的自由化。

與之對應的是金融抑制,在落后的發(fā)展中國家,金融業(yè)遠未達到成熟,金融體系效率低下,因而不能有效地為經(jīng)濟發(fā)展服務。

西方的金融深化理論認為,金融深化能夠促進經(jīng)濟發(fā)展,發(fā)達國家之所以發(fā)展快,就是得益于他們金融深化程度高,貨幣資金流動迅速所致。并且還認為,金融創(chuàng)新的速度要高于經(jīng)濟增長速度,才能帶動經(jīng)濟發(fā)展;認為發(fā)展中國家經(jīng)濟發(fā)展緩慢與金融抑制是分不開的。

麥金農(nóng)在1973年《經(jīng)濟發(fā)展中的貨幣與資本》一書中,對金融自由化作出了系統(tǒng)論證。他假定發(fā)展中國家的資金市場極不發(fā)達,企業(yè)主體融資方式為內(nèi)源融資且投資不可細分,所以貨幣與實質(zhì)資本具有互補性。這樣,隨著實際利率的上升,將產(chǎn)生實際利率↑→實際貨幣需求余額↑→投資↑→產(chǎn)出↑的渠道效應,而金融抑制政策會導致嚴重的脫媒現(xiàn)象和金融衰退。所以,他主張取消利率管制,控制通脹,放松外匯管制,實現(xiàn)金融自由化,促進經(jīng)濟增長。肖在1973年《經(jīng)濟發(fā)展中的金融深化》一書中,從債務中介的角度闡述了金融深化理論。他認為:貨幣不是財富或生產(chǎn)要素,而是金融體系的債務中介。金融深化使金融中介機構(gòu)規(guī)模擴張和完善成熟,并通過調(diào)劑流動偏好、分散風險、提高貸款的規(guī)模經(jīng)濟效益、降低信息成本等途徑有效地配置資源,產(chǎn)生收入、儲蓄、投資、就業(yè)四大效應。

發(fā)展中國家的金融深化措施包括:①通過提高名義利率、控制通脹、維持貨幣供給的外生性等手段推進貨幣深化;②通過在金融體系內(nèi)提高競爭、消除行政干預、增加金融資產(chǎn)種類等措施推進金融體制深化;③改革財稅體制,提高稅收彈性,消除赤字型通貨膨脹;④進行外貿(mào)改革,實行浮動匯率制、貨幣自由兌換和外貿(mào)自由化等。

但是,此次金融危機正是由于缺乏管制的金融自由化發(fā)展的結(jié)果。在此次危機過程中,美國實施了有史以來最大規(guī)模的國家干預,形式上凱恩斯國家干預主義的重新啟動也意味著美國政府對于金融深化自由化發(fā)展的彌補。事實說明對于金融市場的適當管制是很有必要的。

四、金融深化發(fā)展的影響

(一)金融自由化。金融深化的實踐意義在發(fā)達國家的經(jīng)濟發(fā)展過程中得到了印證。但是金融深化不等于絕對的自由化,這也是發(fā)展中國家在推動金融深化過程中必須注意的問題。在充分利用市場機制配置資源,提倡市場競爭的同時,也應該認識到市場調(diào)節(jié)的不足。由于市場失靈的存在,政府的宏觀調(diào)控必須發(fā)揮相應的效用,將有形的手和無形的手結(jié)合起來,從而避免金融體系的系統(tǒng)風險。

爆發(fā)金融危機的美國,其金融體系的發(fā)展是相當完善的,然而由于自由化的過渡發(fā)展使得不可避免的道德風險普遍地產(chǎn)生——大量的次級房貸就是證明。因為房貸的證券化,提供貸款的金融機構(gòu)可以將風險很容易地轉(zhuǎn)移到投資者的身上,當簽約一方不完全承擔風險后果時,自身效用最大化的自私行為就必然產(chǎn)生。無怪乎為什么貸款的門檻會那么低。

另外,由于監(jiān)管的缺乏,脫離經(jīng)濟實體的金融創(chuàng)新也是此次危機的重要原因之一。西方的金融深化理論認為金融創(chuàng)新的速度要高于經(jīng)濟增長的速度才能推動經(jīng)濟的增長。但事實證明,在缺乏監(jiān)管的金融市場,金融產(chǎn)品的創(chuàng)新過快,使得系統(tǒng)風險加大。更嚴重的是,金融產(chǎn)品會加速資金的流動,使風險迅速而又成倍的增加。投資銀行杠桿操作的高風險以及CDS市場的瘋狂就可以很好地說明這一點。

所以,在肯定自由化效率的同時,必須加強對金融的監(jiān)管——金融不能完全自由化。我國現(xiàn)在處于金融自由化和國際化的過程中,包括利率市場化、匯率自由化。但是,我國的利率現(xiàn)在還沒有完全放開,人民幣的自由兌換也沒有放開。主要是考慮到自由化過程中應當加強對金融市場的監(jiān)管,實現(xiàn)一個漸進的過程。此次世界金融危機中,我國的金融體系之所以沒有發(fā)生危機,除了我國金融市場沒有完全開放之外就是得益于國家的有效監(jiān)管。

(二)金融深化帶來的國際化風險。從實質(zhì)上來講,金融全球化是發(fā)達國家的“專利”。借助于金融全球化,發(fā)達國家既可以從落后國家得到金融資本、金融市場和巨額利潤,也可以向落后國家轉(zhuǎn)嫁金融風險,緩解自己的風險壓力。特別是對于美國這樣的金融發(fā)達國家,金融全球化的好處更不待言。華爾街的金融精英們事先完全能夠預料到次貸危機所蘊含的風險及其后果,也正是由于他們對于風險的認識,通過金融創(chuàng)新,通過金融全球化,他們將其中的風險轉(zhuǎn)嫁到全世界。盡管次貸危機給美國金融業(yè)帶來巨大損失,但最大的受害者不是美國,而是正在推行金融全球化的新興市場國家。所以,對于發(fā)展中國家來說,在金融深化發(fā)展的過程中,防范和應對金融國際化帶來的金融風險是一個重要課題。必須認識到,在金融深化發(fā)展過程中,金融全球化是一個漸進的過程,它必須從各國經(jīng)濟和金融的現(xiàn)實基礎出發(fā)。超越現(xiàn)實的金融國際化必然會為世界金融危機付出代價。

(作者單位:北京理工大學)

主要參考文獻:

[1]王士強.論我國金融抑制與金融深化[J].南開經(jīng)濟研究,1994.2.

[2]嚴佳佳.簡析金融深化論及其政策主張[J].特區(qū)經(jīng)濟,2004.11.