摘要：文章以2009年我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)為樣本，對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)特點及其影響因素進行了實證分析。實證結(jié)果表明，我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)總體資產(chǎn)負債率較低。進一步驗證還表明，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資產(chǎn)負債率與其企業(yè)規(guī)模、營運效率及企業(yè)成長性呈正相關(guān)關(guān)系，與其盈利能力負相關(guān)。文章研究的目的在于為我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)融資提供理論和數(shù)據(jù)支持。
　　關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素
　　中圖分類號：F830.91　文獻標(biāo)識碼：A
　　文章編號：1004-4914(2010)11-086-03
　　
　　本文以2009年我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)為樣本，對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)特點及其影響因素進行了實證分析。實證結(jié)果表明，我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)總體資產(chǎn)負債率較低。進一步驗證還表明，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資產(chǎn)負債率與其企業(yè)規(guī)模、營運效率及企業(yè)成長性呈正相關(guān)關(guān)系，與其盈利能力負相關(guān)。本文研究的目的在于為我國創(chuàng)業(yè)板企業(yè)融資提供理論和數(shù)據(jù)支持。
　　
　　一、創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素分析
　　
　　資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)內(nèi)部各種不同資金來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。按照公認標(biāo)準(zhǔn)，本文對資本結(jié)構(gòu)的度量指標(biāo)使用資產(chǎn)負債率，即資產(chǎn)負債率=總負債／總資產(chǎn)。資產(chǎn)和負債的計算，本文主要使用其賬面價值。使用賬面價值而不使用市場價值計算資產(chǎn)負債率，主要是因為我國債券市場還相當(dāng)不發(fā)達，企業(yè)債務(wù)主要是銀行借款，且由于我國上市公司大量非流通股的存在，以流通股市價來計算公司股票總價顯然不妥。
　　創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素包括宏觀和微觀兩個方面。宏觀方面主要有經(jīng)濟發(fā)展水平、政府稅收和金融政策、法律環(huán)境等，由于這些數(shù)據(jù)難以量化且不是企業(yè)自身能夠控制的，因此，本文不重點分析它們。在此，本文主要分析影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的微觀因素，并擬選擇合適的指標(biāo)加以量化。
　　影響創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的微觀因素主要包括如下幾個方面：
　　1.企業(yè)規(guī)模。根據(jù)權(quán)衡理論，企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是利息抵稅效應(yīng)與負債帶來的財務(wù)困境成本權(quán)衡的結(jié)果，大規(guī)模企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟可以降低直接破產(chǎn)成本中的固定成本，其破產(chǎn)成本要小于小企業(yè)，因而大企業(yè)比小企業(yè)更傾向于提高負債率。而根據(jù)不對稱信息資本結(jié)構(gòu)理論，公司規(guī)模與負債率之間應(yīng)該成負相關(guān)關(guān)系。Raian和Zingales(1995)認為，大公酬頃向于向公眾提供更多的信息，市場價值扭曲較小。它們在股權(quán)融資中所受的損失也較小，相對地也就更傾向于股權(quán)融資。目前，關(guān)于公司規(guī)模和財務(wù)杠桿的經(jīng)驗研究并沒有取得一致的結(jié)論。作為度量企業(yè)規(guī)模的指標(biāo)，本文使用的是總資產(chǎn)的自然對數(shù)。
　　2.資產(chǎn)擔(dān)保價值。在信息不對稱的情況下，債權(quán)人處于劣勢地位，所以在有形資產(chǎn)擔(dān)保的情況下，債權(quán)人更愿意提供貸款。有形資產(chǎn)可以作為抵押減輕債權(quán)人遭受的代理成本的風(fēng)險。無形資產(chǎn)只有在企業(yè)經(jīng)營狀況良好的情況下才有可能被債權(quán)人接受作為抵押。因此有形資產(chǎn)擔(dān)保價值越高的企業(yè)往往其負債率越高。對于高科技企業(yè)來說，企業(yè)的無形資產(chǎn)占企業(yè)總資產(chǎn)的比重大，有形可抵押的資產(chǎn)所占比例小，其負債率可能相對較低。存貨、固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)占全部資產(chǎn)的比重可以反映公司資產(chǎn)的擔(dān)保價值。由于目前在實際會計處理中對無形資產(chǎn)的計量和攤銷采用的方法很多，無形資產(chǎn)價值波動大，并且考慮到高科技企業(yè)存貨的特殊性，本文只采用固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比率來度量資產(chǎn)擔(dān)保價值。
　　3.盈利能力。根據(jù)優(yōu)序融資理論，盈利能力強的企業(yè)偏好內(nèi)源融資，首選留存收益來擴大自己的生產(chǎn)，其次選擇發(fā)行債券來融資，最后才選發(fā)行股票。當(dāng)公司的盈利能力強時，內(nèi)源資金充足，公司會減少對外部資金的需求，因此公司盈利能力與負債Sh+Wi0O4tOgT5ucRsgVApA==率負相關(guān)。本文采用總資產(chǎn)凈利潤率作為度量盈利能力的指標(biāo)。
　　4.企業(yè)成長性。一般來說，成長性越高的高科技企業(yè)對外部資金的依賴性應(yīng)當(dāng)越強。因為僅靠自身留存收益很難滿足其快速發(fā)展的需要，又因為其具有良好的發(fā)展前景，老股東不愿過多地發(fā)行新股，以免分散控制權(quán)和稀釋每股收益，因此公司應(yīng)該傾向于增加負債，企業(yè)成長性與資產(chǎn)負債率正相關(guān)。但是，從另一方面看，由于高科技公司在高速發(fā)展期，其研發(fā)投入會較大，無形資產(chǎn)比重大，有形資產(chǎn)比例相對較低，潛在的債權(quán)人會向公司索取較高的利息作為補償，造成公司較高的債務(wù)成本，股東可能會更偏好股權(quán)融資。目前對此的研究還沒有定論。本文預(yù)期成挺性與負債率正相關(guān)。
　　5.償債能力。一般來說，償債能力越強的傳統(tǒng)企業(yè)，信用等級越高，其越有可能保持較高的負債率。但對于創(chuàng)新型的高科技企業(yè)來說，無形資產(chǎn)比重較大，其償債能力對負債融資的影響不同于一般傳統(tǒng)企業(yè)。而應(yīng)與其盈利能力密切掛鉤。上面的分析認為盈利能力與負債率負相關(guān)。所以償債能力有可能與負債率負相關(guān)。本文選擇流動比率和現(xiàn)金比率作為度量償債能力的指標(biāo)。
　　6.營運效率。營運效率是反映公司在資產(chǎn)運作和管理效率上的能力，營運效率好的企業(yè)，資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率越高。其資信能力較好，債權(quán)人愿意提供高比例的貸款。因此，營運效率與負債率正相關(guān)。本文選擇總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率作為營運效率的度量指標(biāo)。
　　
　　二、創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的實證檢驗與分析
　　
　　下面試圖在國內(nèi)外已有研究的基礎(chǔ)上，構(gòu)建一個適當(dāng)?shù)哪Ｐ蛠韺ξ覈鴦?chuàng)業(yè)板企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的影響因素進行實證分析。
　　1.樣本的選取與基本研究假設(shè)。本文選取了2009年第一批上市的28家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)2009年第三季報的數(shù)據(jù)進行分析。之所以選取2009年第三季報的數(shù)據(jù)，主要是為了避免創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在2009年10月30日正式上市后，資本急速膨脹及股價受市場波動和炒作的影響。采用第三季度的數(shù)據(jù)希望能更真實地反映創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的經(jīng)營狀況和財務(wù)狀況。有關(guān)數(shù)據(jù)來源于銳思數(shù)據(jù)庫。
　　本文研究使用的統(tǒng)計軟件是SPSS13.0。
　　由上文第一部分對影響創(chuàng)業(yè)板企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的六個微觀因素的理論分析，本文提出如下假設(shè)：
　　假設(shè)一：企業(yè)規(guī)模與企業(yè)資產(chǎn)負債率正相關(guān)；
　　假設(shè)二：資產(chǎn)擔(dān)保價值與資產(chǎn)負債率正相關(guān)；
　　假設(shè)三：盈利能力與資產(chǎn)負債率負相關(guān)：
　　假設(shè)四：企業(yè)成長性與資產(chǎn)負債率正相關(guān)；
　　假設(shè)五：償債能力與資產(chǎn)負債率負相關(guān)；
　　假設(shè)六：營運效率與資產(chǎn)負債率正相