朱蕊

如果說(shuō)資本市場(chǎng)能很好反映一家公司實(shí)際價(jià)值的話(huà)，那么對(duì)于深國(guó)商（000056）來(lái)說(shuō)，似乎得到了資本市場(chǎng)過(guò)度的厚愛(ài)。

二級(jí)市場(chǎng)上，深國(guó)商股價(jià)一直較為穩(wěn)健，然而與此對(duì)應(yīng)的卻是公司虧損累累的業(yè)績(jī)。近些年深國(guó)商一直處于虧損或微盈利的邊緣，幾度瀕臨退市懸崖，同時(shí)更為詬病的則是長(zhǎng)期資不抵債的財(cái)務(wù)狀況以及疑云叢生的林業(yè)收入。

財(cái)務(wù)高企 資不抵債

從近四年業(yè)績(jī)看，深國(guó)商2008年虧損2549萬(wàn)元。雖然2009年實(shí)現(xiàn)扭虧，小幅盈利616萬(wàn)元，但主要靠非流動(dòng)資產(chǎn)處置損益、單獨(dú)進(jìn)行減值測(cè)試的應(yīng)收款項(xiàng)減值準(zhǔn)備轉(zhuǎn)回等非經(jīng)常性損益獲得，若扣除這部分非經(jīng)常性損益，公司當(dāng)年虧損將達(dá)2168萬(wàn)元。

2010年，深國(guó)商盈利能力進(jìn)一步惡化，全年凈利潤(rùn)虧損達(dá)到1.67億元，2011年在凈利潤(rùn)持續(xù)虧損1.23億元的情況下，毫無(wú)懸念的被ST。

同時(shí)值得注意的是，在不斷虧損的業(yè)績(jī)下更為嚴(yán)重的則是長(zhǎng)期資不抵債的財(cái)務(wù)狀況，從2009年以來(lái)，深國(guó)商被審計(jì)師連續(xù)三年出具“非標(biāo)意見(jiàn)”。其中針對(duì)2009年公司年報(bào)數(shù)據(jù)，審計(jì)師認(rèn)為深國(guó)商資產(chǎn)總額14.52億元，資產(chǎn)負(fù)債率90.69%，且流動(dòng)負(fù)債為10.56億元。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~連續(xù)3年為負(fù)數(shù)，深國(guó)商償付能力存在不足。2010年再次因高達(dá)109.74%的資產(chǎn)負(fù)債率，以及1.69億元的流動(dòng)負(fù)債而被長(zhǎng)達(dá)十年合作的利安達(dá)會(huì)計(jì)師事務(wù)所首次給予了“保留并帶強(qiáng)調(diào)事項(xiàng)段”的審計(jì)意見(jiàn)，2011年的年報(bào)即使更換了審計(jì)師事務(wù)所，也沒(méi)能避免高達(dá)123.99%的資產(chǎn)負(fù)債率而被給予的非標(biāo)意見(jiàn)。

實(shí)際上，在主業(yè)轉(zhuǎn)型和經(jīng)營(yíng)不善的情況下，深國(guó)商的財(cái)務(wù)困難由來(lái)已久。上市17年來(lái)，投資者幾乎沒(méi)有從深國(guó)商的成長(zhǎng)中分享到好處。上市后，除了1995年、1996年、1997年和1999年有分紅外，其他的13年里都沒(méi)有利潤(rùn)分配，同時(shí)有9年出現(xiàn)虧損或微弱盈利。一直處在虧損邊緣的深國(guó)商之所以沒(méi)有退市，是因?yàn)楣咀?001年開(kāi)始便玩起了一年微虧一年微盈的財(cái)務(wù)把戲。而屢屢處置旗下資產(chǎn)以及不斷向銀行借款，是深國(guó)商不斷延續(xù)這一財(cái)務(wù)把戲的主要推手。

深國(guó)商近些年不斷變賣(mài)旗下資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)最終的扭虧為盈，2007年，曾以8708萬(wàn)元的價(jià)格將持有的深圳國(guó)際商場(chǎng)全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給深圳市白馬服裝有限公司，從而成功實(shí)現(xiàn)扭虧為盈；2008年，公司以出售木頭龍小區(qū)員工宿舍和國(guó)企大廈部分物業(yè)的方式，再次實(shí)現(xiàn)扭虧。

與此同時(shí)，據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，2010年至今公司已經(jīng)先后融資40億元用來(lái)改善現(xiàn)金流緊張的困局。2010年7月，深國(guó)商表示向渤海國(guó)際信托有限公司借款13億元，用于償還前期借款；2011年6月，深國(guó)商向建設(shè)銀行深圳分行和渤海國(guó)際信托有限公司借款15億元，其中的13億元用于還高利貸，2億用于晶島項(xiàng)目的精裝修及開(kāi)業(yè)準(zhǔn)備工作。2012年4月，深圳融發(fā)向平安信托有限公司籌集金額12億元。其中，7億元用于歸還銀行前期借款，3億元用于歸還渤海國(guó)際信托有限公司的前期借款，2億元用于皇庭廣場(chǎng)開(kāi)業(yè)前的裝修、招商和前期推廣工作。

2012年10月30日，深國(guó)商再次發(fā)布公告稱(chēng)，控股子公司深圳融發(fā)投資有限公司擬向金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)借款不超過(guò)7億元，正是此次再融資借款使得長(zhǎng)久以來(lái)的信任危機(jī)更加嚴(yán)峻。

林業(yè)虧損 疑云叢生

除了長(zhǎng)期資不抵債的經(jīng)營(yíng)困局，深國(guó)商的林業(yè)項(xiàng)目也同樣飽受投資者質(zhì)疑。

深國(guó)商投資林業(yè)始于2005年，到了2010年，林業(yè)項(xiàng)目投資開(kāi)始進(jìn)入收獲期，并實(shí)現(xiàn)了部分林木砍伐變現(xiàn)工作。 據(jù)其2010年年報(bào)披露，截至2010年12月底，公司已種植速生豐產(chǎn)林近10萬(wàn)畝，種植品種為桉樹(shù)。

然而，令人大跌眼鏡的是，深國(guó)商2010年的林業(yè)收入只有170.69萬(wàn)元，毛利竟虧損了69.72萬(wàn)元。有媒體報(bào)道公司曾披露2010年深國(guó)商砍伐了5000畝進(jìn)入收獲期的樹(shù)木，2011年砍伐了4000畝。按此數(shù)字推算，深國(guó)商2010年砍伐每畝林地的收入只有341.38元。但據(jù)深國(guó)商2009年年報(bào)披露，桉樹(shù)木材價(jià)格已達(dá)到了650元每方。按上述數(shù)據(jù)測(cè)算，若深國(guó)商不采取砍伐權(quán)變現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)方式，5000畝桉樹(shù)木材的銷(xiāo)售收入有望達(dá)到3250萬(wàn)元，與其公布收入相差近20倍。

同時(shí)，從2011年年報(bào)來(lái)看，林業(yè)收入雖然有一定改善達(dá)到473.49萬(wàn)元，但在高達(dá)435.84萬(wàn)元的營(yíng)業(yè)成本下，毛利率也僅為7.95%，據(jù)記者了解，永安林業(yè)2011年林業(yè)業(yè)務(wù)的毛利率卻高達(dá)40.37%，實(shí)在不合常理的林業(yè)收入也使得越來(lái)越多的投資者質(zhì)疑公司有資產(chǎn)騰挪的嫌疑。

如何保證可持續(xù)盈利能力足以覆蓋巨額帶息債務(wù)下形成的財(cái)務(wù)費(fèi)用，是深國(guó)商未來(lái)不得不必須面對(duì)的問(wèn)題。