馬振民

近年來，中國互聯(lián)網(wǎng)的第一陣營被概括為一個(gè)有趣的單詞“TABLES”。其中“T”即騰訊、“A”指阿里巴巴、“B”為百度、“L”代表雷軍系、“E”代表周鴻祎系，“S“則是盛大和新浪的統(tǒng)稱。而2012年伊始，家喻戶曉的“TABLES”陣營徒生變數(shù)：字母“A”、“S”所代表的兩家上市企業(yè)阿里巴巴、盛大先后宣布啟動(dòng)私有化進(jìn)程，進(jìn)而掀起一波網(wǎng)絡(luò)巨頭“退市潮”。

值得注意的是，在盛大、阿里巴巴B2B退市之際，神州租車、唯品會、易傳媒3家公司向美國聯(lián)交所遞交了上市申請。而“你方唱罷我登場”的熱鬧背后，人們不禁要問：互聯(lián)網(wǎng)巨頭為何紛紛撤退？“上市圈錢”背后又隱藏著怎樣的玄機(jī)？

主動(dòng)退市各有玄機(jī)

2月21是個(gè)特殊的日子，連續(xù)兩年，它都是阿里巴巴公司難以忘卻的“紀(jì)念日”。

2011年2月21日，時(shí)任阿里巴巴CEO的衛(wèi)哲和COO李旭暉因“欺詐門”引咎辭職，引發(fā)業(yè)內(nèi)軒然大波。

2012年2月21日，阿里巴巴B2B公司則發(fā)布公告稱集團(tuán)向其提出了私有化要約，擬以每股港幣13.5元的價(jià)格、超過190億港元的總額回購其在海外流通的股票，而該價(jià)格也是5年前阿里巴巴IPO的發(fā)行價(jià)。

2007年，在香港聯(lián)交所上市的阿里巴巴，開盤價(jià)為30港元，較發(fā)行價(jià)13.5港元漲122%，曾創(chuàng)下了當(dāng)時(shí)中國互聯(lián)網(wǎng)公司融資規(guī)模之最。

無獨(dú)有偶，另一曾經(jīng)風(fēng)光無線的上市企業(yè)盛大近日也宣布從美國退市。2011年10月17日，盛大宣布其董事會收到創(chuàng)始人和董事長陳天橋的建議函：回購除了他跟他妻子、弟弟三人持有之外的所有盛大股份，回購價(jià)較盛大10月14日的收盤價(jià)高24%。

2012年2月14日，盛大宣布要求從次日起暫停其在納斯達(dá)克市場的交易，同時(shí)要求納斯達(dá)克向美國證券交易委員會提交文件告知盛大已退市、并注銷登記的證券。由此，盛大成為中國赴美上市的互聯(lián)網(wǎng)公司中第一家私有化主流公司。

本次阿里巴巴和盛大的退市均屬于主動(dòng)退市，即公司認(rèn)為市值和股價(jià)被低估，通過回購股票變成私人公司，這樣帶來的最大“便利”即：無需再對公眾披露財(cái)務(wù)報(bào)告，企業(yè)決策也無需股東大會批準(zhǔn)。

對此，中國移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟秘書長李易表示，盛大和阿里巴巴私有化的一個(gè)大背景是在海外的股價(jià)長期低迷，市值一直低于投資人預(yù)期。另外，對這些早期上市的中概股而言，“IPO的作用已經(jīng)完成，該圈的錢也早已經(jīng)圈完，所以現(xiàn)在可說是勝利大逃亡了。”

除去海外股市低迷的因素之外，轉(zhuǎn)型壓力也讓這些互聯(lián)網(wǎng)巨頭有些“氣喘吁吁”。由于上市公司有著嚴(yán)格的業(yè)績增長要求，因此這些壓力勢必將影響戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的投入。以盛大為例，近年來受到酷6網(wǎng)巨額虧損拖累，加上游戲業(yè)務(wù)不振以及新業(yè)務(wù)如LBS產(chǎn)品“切客”、輕博客“推他”、短信產(chǎn)品“有你”仍處于培育期，使得盛大網(wǎng)絡(luò)的業(yè)績不斷下降。2011年第二季度盛大的運(yùn)營利潤僅為1280萬美元，運(yùn)營利潤率僅為5%。因此，業(yè)績已逼近虧損的邊緣盛大，每次公布財(cái)報(bào)時(shí)的日子恐怕都不會好過。

同樣，阿里巴巴的私有化也與轉(zhuǎn)型密不可分。馬云表示，隨著國際國內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的進(jìn)一步嚴(yán)峻，特別是中小企業(yè)在面臨原材料、匯率、勞動(dòng)力成本等巨大壓力下，B2B的業(yè)務(wù)模式面臨著巨大挑戰(zhàn)，因此亟需加快轉(zhuǎn)型和升級。阿里巴巴的私有化，可讓企業(yè)減輕壓力，制定對客戶最有利的長遠(yuǎn)規(guī)劃。

趨之若鶩另辟蹊徑

雖然在國內(nèi)A股市場投資者對于公司主動(dòng)退市都可能會覺得詫異，但在國際資本市場上市公司私有化退市卻是一種流行的資本運(yùn)作手段。因此，盛大和阿里巴巴的私有化，可能會讓更多人意識到，相較人人趨之若鶩的上市，退市也可能是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。

清科研究中心分析師張亞男表示，私有化有助于掃清阿里體系業(yè)務(wù)的重組障礙，將B2B、網(wǎng)上零售、支付等業(yè)務(wù)體系重新構(gòu)架，未來重新在美股等地上市可能會有比較好的市場表現(xiàn)。此外，阿里巴巴在業(yè)務(wù)重組的過程中，業(yè)績表現(xiàn)可能會受到影響。私有化之后，阿里集團(tuán)受資本壓力稍微小一些，也有利于業(yè)務(wù)的全方位整合。

陳天橋曾公開表示，盛大已走過了11年發(fā)展，進(jìn)入一個(gè)新的轉(zhuǎn)型期，未來兩到三年將會迎來中國互聯(lián)網(wǎng)最為慘烈的競爭。在股市低迷的美國，盛大目前的市值與優(yōu)酷、人人、奇虎360相當(dāng)，但盛大布局的產(chǎn)業(yè)鏈太長，因此估值并不能讓投資者滿意。目前的盛大業(yè)務(wù)已橫跨文學(xué)、音樂、游戲、旅游、影視與視頻幾大領(lǐng)域，追求的是打通產(chǎn)業(yè)鏈，但對新業(yè)務(wù)的投資加大，可能使得盛大網(wǎng)絡(luò)進(jìn)入虧損狀態(tài)。

因此，主動(dòng)退市對于盛大而言并不缺融資渠道。目前盛大控股的盛大游戲和酷6網(wǎng)均已上市，盛大文學(xué)也僅由于股市低迷而暫緩上市。對此，“TABLES”中的“L”――金山軟件董事長雷軍在微博發(fā)表評論稱，“假如母公司成功私有化，完全沒有股市和公眾壓力，可以放開手腳做一些大事”。易凱資本則認(rèn)為，盛大的目標(biāo)是發(fā)展成為“中國的網(wǎng)絡(luò)迪士尼”，因此退市不僅將有助于釋放公司的真實(shí)價(jià)值，同時(shí)也將為后續(xù)盛大旗下諸多的資本市場操作騰挪出更大空間。

同樣，面對主動(dòng)退市，馬云在發(fā)布消息當(dāng)晚寫給員工的郵件中表示：“在陽光燦爛的日子里修繕屋頂，只有敢于放棄今天的成功，我們才有可能更上一層樓！”清科研究中心高級分析師張亞男表示，盛大的私有化主要是為了理順業(yè)務(wù)，而阿里巴巴私有化后，更利于企業(yè)資源整合和重新構(gòu)建，有利于推進(jìn)長遠(yuǎn)戰(zhàn)略規(guī)劃。此外，分析人士認(rèn)為阿里巴巴退市還有一個(gè)重要原因，即“去虎”。

雅虎和阿里巴巴的股權(quán)合作關(guān)系始于7年前，2005年8月，雅虎以10億美元加上雅虎中國的資產(chǎn)，兌換阿里巴巴集團(tuán)39%的股權(quán)。按照協(xié)議，2010年10月，雅虎在阿里巴巴集團(tuán)董事會投票權(quán)從35%增至39%，同時(shí)有權(quán)增加一名董事，而馬云等管理層的投票權(quán)降至31.7%。至此，雅虎成為阿里巴巴集團(tuán)名副其實(shí)的頭號股東。張亞男就此表示，在雅虎需要大量現(xiàn)金支持運(yùn)營的情況下，馬云系通過私有化或是掌握阿里巴巴主動(dòng)權(quán)的有效手段，也是有利時(shí)機(jī)。

多重因素上演“退市秀”

在諸多業(yè)界人士看來，中國互聯(lián)網(wǎng)公司的市場和用戶都在國內(nèi)，投資者卻在國外，美國投資者很難理解國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的商業(yè)模式，企業(yè)價(jià)值無法真正得到體現(xiàn)。因此盛大和阿里巴巴借助有利的時(shí)間點(diǎn)退市，既是全身之策，也是抽身的機(jī)會。

縱觀盛大的業(yè)務(wù)鏈，橫跨文學(xué)、音樂、游戲、旅游、影視與視頻幾大領(lǐng)域，但其中卻沒有一環(huán)是陳天橋拿得出手的“得意之作”，因此趁股價(jià)低迷完成私有化以擺脫束縛做大事，或許是個(gè)明智之舉。同樣，在2005年上市之前，馬云曾對旗下業(yè)務(wù)做了一個(gè)形象的比較：“大哥阿里巴巴是個(gè)泥腿子，弟弟妹妹們上學(xué)要靠他來供，淘寶是個(gè)妹妹，性格活潑，可以拿著大哥的錢買花裙子，將來是要念復(fù)旦的，老三支付寶才上小學(xué)，但最有志氣，大哥決定不惜一切代價(jià)，供他上美國的哈佛?！?/p>

馬云這個(gè)互聯(lián)網(wǎng)浪潮中的“另類”企業(yè)家，與一般企業(yè)家有一個(gè)不一樣的邏輯。一般企業(yè)家做企業(yè)如養(yǎng)豬，養(yǎng)大了賣肉，而馬云的邏輯是“養(yǎng)雞不為賣肉，是為養(yǎng)小雞，雞生蛋，蛋孵雞，生生不息”。因此本次阿里巴巴的私有化更像是在下“很大的一盤棋”。其中，淘寶是阿里巴巴這只“母雞”下的第一只金蛋，而馬云未來的“雞蛋”業(yè)務(wù)是針對京東的天貓，是支付寶，是一淘，是阿里云計(jì)算。因此，阿里巴巴私有化無疑是為阿里巴巴集團(tuán)搭建一個(gè)更大的平臺做準(zhǔn)備。阿里巴巴私有化有利于最終打通整個(gè)阿里巴巴集團(tuán)一直希望建立的電子商務(wù)生態(tài)系統(tǒng)，而一個(gè)貫穿從消費(fèi)者到生產(chǎn)企業(yè)兩端的完整生態(tài)鏈，更可能是阿里巴巴集團(tuán)未來的理想商業(yè)模式之一。

回歸，沒那么容易

20年前，費(fèi)翔一曲《故鄉(xiāng)的云》唱出了游子期盼回歸故鄉(xiāng)的心情，而這些海外退市的上市公司，此刻心情是否也如曲中一般“歸來卻空空的行囊”呢？

中國社會科學(xué)院信息化研究中心秘書長姜奇平表示，過去互聯(lián)網(wǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資體系不夠完善，國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之前大多是到海外上市，但目前國內(nèi)的大環(huán)境正在逐步改善，更多的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)很可能“棄洋從中”，回歸A股。

華頓經(jīng)濟(jì)研究院院長沈晗耀則認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)要做大，上市是一個(gè)必經(jīng)之路，只不過在哪里上市的問題。資本都是逐利的，無可厚非。從一個(gè)側(cè)面來看，目前A股市場對于一些海外上市企業(yè)來說更具有吸引力?；ヂ?lián)網(wǎng)實(shí)驗(yàn)室董事長方興東則表示，阿里巴巴B2B業(yè)務(wù)私有化堪稱馬云的高招，以發(fā)行價(jià)完成B2B私有化，相當(dāng)于五年使用了十幾億美元無息貸款。隨后解決雅虎問題再也不需發(fā)布公告，清掉雅虎再上市后，阿里巴巴可再融天文數(shù)字。

實(shí)際上，回歸中國A股的歷程頗似黃小琥的名曲《沒那么容易》，不僅面臨很多法律問題，還有更多的門檻。

首先，盛大與阿里巴巴均是注冊在海外開曼群島的公司，而目前在滬深股市上市的公司，其注冊地全部在中國大陸，還沒有一家注冊在境外的公司在A股上市。甚至像在香港上市的中國移動(dòng)，雖然其業(yè)務(wù)都在中國大陸，但公司的注冊地在中國香港，所以直到現(xiàn)在還沒有回歸A股。

其次，國內(nèi)A股上市的難度很大，像盛大文學(xué)這樣最近3年連續(xù)虧損的公司，根本達(dá)不到A股準(zhǔn)入門檻。

最后，國內(nèi)A股上市排隊(duì)時(shí)間很長。因此，在海外上市過的公司，即使資產(chǎn)重新整合后，多數(shù)還是會選擇在海外上市。所以，無論從理論還是實(shí)際操作層面分析，盛大和阿里巴巴暫時(shí)都不太可能回到國內(nèi)A股上市。

互聯(lián)網(wǎng)的“圍城”

錢鐘書《圍城》中所謂“城里的人們想出去，城外的人們想進(jìn)來”，正恰如其分地形容了此刻互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的上市、退市之舉。

上市絕不是成功的標(biāo)志，也不會這邊風(fēng)光獨(dú)好。近幾年，相比于國內(nèi)的嚴(yán)格審批，海外上市的低門檻、業(yè)績贏利低要求、國際投資者對中國概念股的熱捧，無疑使其成為國內(nèi)企業(yè)、尤其是互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上市的首選。

但經(jīng)歷了海外市場的洗禮后，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)迎來的不是喜悅，而是更大的煩惱。搜狐的張朝陽曾公開表達(dá)對搜狐市盈率的不滿，認(rèn)為海外投資者低估了搜狐的價(jià)值。網(wǎng)易的丁磊也表示很后悔讓公司上市，主要是由于海外投資者對國內(nèi)公司產(chǎn)品及業(yè)務(wù)不熟悉，而產(chǎn)品的使用者均在國內(nèi)，用戶和投資人兩個(gè)群體嚴(yán)重不重合，使得中國概念股持續(xù)處在估值底部。

更為致命的是在公司上市之后，每個(gè)季度都要對外公布財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，為了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的靚麗，眾多互聯(lián)網(wǎng)公司不得不放棄很多短線處于燒錢階段且持續(xù)虧損而無法獲得較高估值的投資項(xiàng)目，改變了其一貫堅(jiān)守的中長期投資策略，成為為短期業(yè)績疲于奔命的短線炒手。

其實(shí)，上市也好，退市也罷，唯一沒有變化的是企業(yè)維護(hù)自己核心價(jià)值、核心利益的初衷。只要企業(yè)家們認(rèn)為上市抑或退市符合企業(yè)發(fā)展的核心利益，上市、退市都可謂正確的選擇。

盛大和阿里巴巴的退市也給國內(nèi)企業(yè)帶來啟示，即公司不應(yīng)簡單地以上市為終極目標(biāo)。其令公司人知道：上市其實(shí)沒什么，甚至還能買回來再退市，對企業(yè)而言，最重要的是能不能始終保持盈利、始終保持創(chuàng)新，在每次技術(shù)浪潮中都能夠順應(yīng)形勢，保持領(lǐng)先。