徐霜北

已經(jīng)習(xí)慣了“步步高升”的人民幣匯率，近期再度成為新聞熱點(diǎn)，原因卻是貶值。自2011年11月30日起，人民幣兌美元即期匯率連續(xù)出現(xiàn)跌?，F(xiàn)象，扭轉(zhuǎn)了市場對人民幣升值趨勢的看法，遠(yuǎn)期市場表現(xiàn)增加了人民幣貶值預(yù)期。

人民幣貶值預(yù)期真的已經(jīng)到來了嗎？人民幣匯率是否真的低估了？歐美經(jīng)濟(jì)體要求人民幣升值的實(shí)質(zhì)是什么？2012年人民幣匯率是升還是貶？

人人皆知，人民幣匯率問題的核心是美元問題。我卻想跳出美元談?wù)勅嗣駧艆R率。

首先，從貿(mào)易結(jié)構(gòu)來看，中國補(bǔ)貼全球，美國首先受益。中美兩國貿(mào)易問題主要是結(jié)構(gòu)危機(jī)。中國一方面向美國出口實(shí)物，另一方面購買國債為美國融資，美國才是中美貿(mào)易失衡的最大贏家。大量廉價(jià)、優(yōu)質(zhì)的中國商品進(jìn)入美國市場，使得美國消費(fèi)者在保持原有福利水平的情況下節(jié)省大筆開支，不但提高了美國消費(fèi)者的實(shí)際生活水平，而且提高了國內(nèi)總有效供給，彌補(bǔ)了消費(fèi)缺口，平抑了美國的通貨膨脹。

而中國則以巨大的資源消耗和環(huán)境破壞為代價(jià)，僅換回很低的利潤。中國商品流入美國，讓美國具備了這樣一種“形而上”的能力：集中發(fā)展技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)和污染少、收益高的服務(wù)業(yè)。其實(shí)，在中國成為世界工廠之前，美國的就業(yè)人口已經(jīng)逐漸從制造業(yè)向金融、服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移。汽車工業(yè)曾經(jīng)是美國制造業(yè)強(qiáng)大的象征，雖然如今技術(shù)開發(fā)能力依然不弱，但賣車掙得的利潤遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如其轉(zhuǎn)而投向金融業(yè)所賺取的利潤。如今，重返制造業(yè)的美國就業(yè)新政策能夠扛下去多久？

其次，說利率。中國較低的國內(nèi)利率水平形成了對匯率的壓力。過去十年，中國的實(shí)際存款利率（存款利率減CPI同比增長率）無論與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體比較還是與發(fā)展中主要經(jīng)濟(jì)體比較，均處于最低水平，這顯然是釋出過多流動性的驅(qū)動力之一。

由于長期壓低利率，充裕的投資需求流向股市和房地產(chǎn)市場，被迫提高的投資收益率吸引了更多國際熱錢涌入中國，造成的結(jié)果恰恰是抬高了匯率升值預(yù)期。

顯然，長期的利率政策不應(yīng)與當(dāng)前的貨幣政策掛鉤，我想說的是一個(gè)較長時(shí)期的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象：如果利率水平提高，重點(diǎn)在于調(diào)控投資，不會對匯率產(chǎn)生更大預(yù)期。當(dāng)利率提高到一定程度，還可以降低國際投機(jī)者的預(yù)期，有利于形成穩(wěn)健的遠(yuǎn)期匯率。所以利率政策重點(diǎn)是解決國內(nèi)的投資過熱和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡；同時(shí)，為了避免投資與出口下降帶來經(jīng)濟(jì)增長波動，應(yīng)利用利率政策控制通貨膨脹，引導(dǎo)貨幣政策預(yù)期。

值得警惕的是，長期為零或負(fù)的利率政策，一旦處于本幣快速升值的環(huán)境中，將使國民經(jīng)濟(jì)迅速滑入嚴(yán)重通貨緊縮的泥潭。到那個(gè)時(shí)刻，利率政策將失去效力。因此，為了保持貨幣政策的鋒利，不能讓負(fù)利率的銹跡長期侵蝕下去。

最后，工資水平與勞動生產(chǎn)率非協(xié)調(diào)增長，對助推人民幣升值構(gòu)成了實(shí)質(zhì)性壓力。中國的制造業(yè)勞動生產(chǎn)率迅速提高，但工資水平保持較低水平，這使得產(chǎn)品成本和價(jià)格依然低廉。低廉的價(jià)格和巨大的產(chǎn)量提高了我國制造業(yè)產(chǎn)品在國際市場上的競爭力，因此增加了我國對外貿(mào)易的順差，助推人民幣升值。

經(jīng)常項(xiàng)目順差不僅是一種勞動生產(chǎn)率現(xiàn)象，也是我國人口結(jié)構(gòu)的一個(gè)客觀體現(xiàn)。再過十年，中國將經(jīng)歷勞動者比重下降、老年化率上升的人口結(jié)構(gòu)演變階段，人口紅利將消失，儲蓄率會下降，經(jīng)常項(xiàng)目順差會減小。此前積累的貿(mào)易順差，等同于儲蓄資金。隨著老齡化程度不斷上升，我們需要動用這筆儲蓄彌補(bǔ)產(chǎn)出缺口。因此，外匯儲備已超出了彌補(bǔ)國際收支缺口的常規(guī)意義，具備了中國應(yīng)對未來養(yǎng)老的戰(zhàn)略價(jià)值。

（作者系中科院生態(tài)中心研究院，本文只代表個(gè)人觀點(diǎn)）