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      海通債劫

      2013-12-02 03:13成一蟲
      證券市場周刊 2013年69期
      關(guān)鍵詞:海通中證損益

      成一蟲

      近期債市走熊,債券基金被大量贖回,券商債券類資管產(chǎn)品凈值下跌。有媒體認(rèn)為海通證券(600837.SH,06837.HK)淪陷城投債,導(dǎo)致股價異動,令其不得不進(jìn)行公告澄清。此前海通披露了三季報,凈利潤36.91億元,同比增長51.25%,盈利規(guī)模與行業(yè)老大——中信證券(600030.SH,06030.HK)相差無幾,形勢一片大好。

      從澄清公告來看,海通資管子公司作為其持有的債券類分級產(chǎn)品的劣后收益人,確實出現(xiàn)浮動虧損,海通為此計提了預(yù)計負(fù)債8800多萬元。但它認(rèn)為,隨著債券到期,債券發(fā)行人會兌現(xiàn)本金和利息,這部分浮動虧損也會相應(yīng)減少。

      這個表述值得商榷。海通債券類分級產(chǎn)品與所持債券的剩余期限孰長孰短不好說。如果產(chǎn)品剩余期限較短、贖回壓力大,所持債券到期日尚遠(yuǎn)、對利率波動更為敏感,就有可能等不及債券本息兌現(xiàn),便被迫以較低的市場價認(rèn)賠出局。

      目前債券市場流動性不佳,很多債券交投清淡,約有200只公募債券基金跌破1元凈值。因為它們面臨著持有人大量贖回的壓力,故被動賣出債券來給付持有人現(xiàn)金,繼而進(jìn)一步打壓債市、誘發(fā)更多贖回,陷入惡性循環(huán)。

      幸運的是,海通資管的分級產(chǎn)品只有少數(shù)可以在期限或周期到期日之前退出,即:不能提前贖回。不幸的是,它的債券類分級產(chǎn)品期限或周期普遍在一年以內(nèi),而市場上的利率債、信用債、中票發(fā)行期限通常在一年以上,就連短期融資券多數(shù)也是一年期。這種情況下,久期管理就顯得非常重要。

      海通債券分級產(chǎn)品持倉的久期似乎不短,各產(chǎn)品2013年三季度資產(chǎn)管理報告公布的綜合久期控制目標(biāo)均為2-2.5年,倉位也普遍不低。以“月月贏”集合資產(chǎn)管理計劃為例,9月底持券倉位約94%?!霸略纶A”產(chǎn)品的分層周期包括1、3、6個月三種,周期到期后購買者即可申請退出。如果未來客戶大量退出,且沒有后續(xù)的資金參與認(rèn)購,則該產(chǎn)品需要大量出售債券,根本等不及債券到期。

      海通資管沒有詳細(xì)披露在債券類分級產(chǎn)品的風(fēng)險級子產(chǎn)品上投入了多少資金,但按合同約定的最低參與比例是不少于風(fēng)險級的5%,或8%。而且,隨著債市下跌、風(fēng)險級凈值劇降,海通資管有義務(wù)補充購入風(fēng)險級子產(chǎn)品,以維持一定的優(yōu)先與風(fēng)險杠桿比例。

      筆者估計它起碼累計投入了3億-5億元,目前浮虧30%-40%左右。9月份債市反彈,海通資管盈利1551萬元;10月份債市再跌,它虧損1992萬元。11月份債市繼續(xù)走弱,海通資管可能還會出現(xiàn)上千萬元的虧損。

      對于擁有600億元凈資產(chǎn)、前三季度盈利30多億元的海通證券來說,資管子公司的損失不算大問題。

      眼下市場最擔(dān)心的是,海通證券母公司的債券自營是不是也面臨著巨大的損失。要知道,海通證券固定收益類資產(chǎn)在6月底的配置總規(guī)模約262億元。規(guī)模之大,大到不容有絲毫閃失。

      券商自營部的證券投資主要分為交易性金融資產(chǎn)與可供出售金融資產(chǎn)。從2013年半年報來看,海通應(yīng)該是把債券投資都放在前一個會計科目。它們以公允價值計量,報告期內(nèi)的損益包括券商因持有該證券取得的投資收益及公允價值變動損益。所謂的公允價值變動損益,其實就是二級市場上的價格波動。

      2013年上半年,海通的債券投資公允價值變動損益多達(dá)2.88億元,大約相當(dāng)于債券自營總盤子的1%。同期,中證國債指數(shù)、企業(yè)債指數(shù)分別上漲1.81%、3.27%。第三季度,中證國債指數(shù)、企業(yè)債指數(shù)分別下跌1.87%、0.23%。海通三季報沒有披露債券公允價值變動損益的具體金額,筆者估計約為1億-2億元。

      從9月底至11月27日,中證國債指數(shù)、 企業(yè)債指數(shù)分別下跌3.23%、1.65%,跌得非常慘烈。如果海通債券投資金額保持大體不變,則損失會比較嚴(yán)重,估計會有2億-5億元。

      不只是海通,其他也普遍持有大量的債券,且占自營盤的比重遠(yuǎn)高于股票的券商,都難于幸免。但這樣的損失只會對券商短期業(yè)績有較大影響,對股票市值影響較小,因為此類短期投資產(chǎn)生的損益原本就不應(yīng)該簡單地通過市盈率(PE)的提高來反映。

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