李獻剛

（鹽城工學院 經濟與管理學院，江蘇 鹽城 224051）

制造業(yè)企業(yè)套期保值方案實施的績效評價研究

李獻剛

（鹽城工學院 經濟與管理學院，江蘇 鹽城 224051）

套期保值是現(xiàn)代企業(yè)規(guī)避商品價格劇烈波動的最理想的風險管理工具之一，通過套期保值，可以改變企業(yè)在原材料采購過程中的被動性，使企業(yè)主動控制生產成本，保證經營利潤。對企業(yè)開展的套期保值業(yè)務進行正確的績效評價，對提高企業(yè)開展套期保值業(yè)務的積極性具有重要的指導意義。通過對影響企業(yè)套期保值效果因素的分析，提出企業(yè)可以將期貨和現(xiàn)貨市場的綜合收益以及期貨市場套保品種的均價作為評價套期保值績效的參考對象，能夠正確引導企業(yè)合理參與套期保值，正確評價套期保值效果。

套期保值；績效評價；制作業(yè)企業(yè)

企業(yè)在正常的生產經營過程中，會遇到各種各樣的風險，如經營管理風險，價格風險，信用風險包括國家政策風險等。對于許多企業(yè)來講，價格風險是他們面臨的主要風險。在市場經濟條件下，市場中的供給與需求總是存在著差異，供求關系的不平衡導致商品價格上下波動，容易給商品的生產者和需求者帶來經濟上的損失。所以，企業(yè)總是力求回避、轉移或者分散這種風險，以此穩(wěn)定企業(yè)的預期收益。期貨市場的套期保值，是企業(yè)規(guī)避商品價格劇烈波動的最理想的風險管理工具。通過套期保值，可以改變企業(yè)的被動性，使企業(yè)主動控制企業(yè)成本，保證利潤，實現(xiàn)又好又快可持續(xù)發(fā)展。因此，如何對企業(yè)開展的套期保值業(yè)務進行正確的績效評價，對提高企業(yè)開展套期保值業(yè)務的積極性具有重要的指導意義。

一、套期保值的內涵

套期保值是指把期貨市場當作轉移價格風險的場所，利用期貨合約作為將來在現(xiàn)貨市場上買賣商品的臨時替代物，對其現(xiàn)在買進準備以后售出商品或對將來需要買進商品的價格進行保險的交易活動。套期保值交易之所以能夠規(guī)避價格風險，達到保值的目的，是因為期貨市場上存在一些可遵循的基本經濟規(guī)律：一是在同一時空內，同種商品的期貨價格變動與現(xiàn)貨價格變動趨勢和方向相同，即價格的趨同性；二是隨著期貨合約到期日的臨近，期貨交易的交割制度即將實施，期貨價格和現(xiàn)貨價格會無限的接近，即價格的收斂性。

二、套期保值的作用

套期保值在企業(yè)的發(fā)展過程中具有重要作用，具體體現(xiàn)在：1、有效規(guī)避價格風險。企業(yè)競爭能力的高低與有效控制市場價格風險密切相關。因此，有效規(guī)避價格風險也是企業(yè)核心競爭力的具體體現(xiàn)。企業(yè)通過套期保值轉移、規(guī)避價格風險，使市場價格水平符合生產經營要求，有效控制市場價格，從而提高企業(yè)的競爭力。[1]2、參與資源配置。經濟活動是受多重因素影響的，企業(yè)難以準確預測市場的運行趨勢。通過套期保值，不僅使企業(yè)通過期貨市場獲取未來市場的供求信息，提高企業(yè)生產經營決策的科學合理性，做到以需定產，而且使企業(yè)規(guī)避市場價格風險，增加經濟效益。

三、影響企業(yè)套期保值績效的基本要素

1. 套期保值比率

套期保值比率指套期保值者在建立交易頭寸時所確定的期貨合約總值與所保值的現(xiàn)貨合同總值之間的比例關系。由于企業(yè)在原材料采購或產品銷售過程中，保值的現(xiàn)貨與期貨合約之間在數(shù)量上存在著一定的差異，而且這種差異有時候還是動態(tài)變化的，這就決定了企業(yè)在套期保值方面存在三種可能，即完全套期保值時，套保比率等于1；部分套期保值時套保比率小于1；超額套期保值時，套保比率大于1。

在這三種套期保值方式中，對于完全套期保值，即一個市場的損失正好被另一個市場的利潤所抵消，現(xiàn)貨和期貨價格的變動，方向一致，幅度相同，現(xiàn)貨市場上的損失（盈利）與期貨市場的盈利（損失）完全相等，這是一種最理想的狀況，企業(yè)在原材料采購或產品的銷售中面臨的風險被完全規(guī)避，企業(yè)的套期保值效率得到了最好發(fā)揮。對于不完全套保，即企業(yè)的現(xiàn)貨沒有用充分的期貨合約來對沖，在現(xiàn)貨價格出現(xiàn)不利于企業(yè)的生產經營時，企業(yè)的業(yè)績就受到了一定的影響，影響程度的大小與現(xiàn)貨和期貨的保值比率有較大關系；對于超額套期保值，即套保比率大于1的情況，這往往意味著企業(yè)要承擔更大的金融風險，一旦對期貨合約的價格判斷出現(xiàn)失誤，那么企業(yè)在期貨市場上就會出現(xiàn)重大虧損，套期保值的效率也就大大打了折扣，由保值變?yōu)榱送稒C，這也違背了套期保值的初衷。

2. 套期保值時間的長短

企業(yè)經營業(yè)績的好壞，往往是在一個相對的會計期間來衡量的，如上市公司的季報、半年報和年報，都是用來衡量上市公司經營業(yè)績好壞的一個時間段。套期保值是企業(yè)正常經營的一部分，那么在衡量套期保值績效的時候，也應該設置一個時間段。由于期貨和約在時間上不一定全部是逐月連續(xù)的，有的是單月連續(xù)，有的是雙月連續(xù)，還有的是間斷性連續(xù)，這樣就不能用期貨合約時間的長短來考察套期保值的效果。本文經研究發(fā)現(xiàn)，時間越短，套期保值的效果越不明顯。

3. 套期保值策略的選取

為了提高套期保值效果，企業(yè)應根據(jù)市場實際情況選擇合適的套期保值策略。制造業(yè)企業(yè)進行套期保值時，有時必須提早結束期貨交易以保住可能的盈利，減少潛在的損失。一種情況是當價格的走勢與自己原來的預測相反，經過反復分析論證無誤之后可以立即結束期貨交易。比如該制造業(yè)企業(yè)原先是為了防止原材料上漲而做買入套期保值，但后來種種跡象表明該原材料價格有下跌的趨勢，此時期貨的交易就限制了這筆潛在利潤的取得，就應及時對沖期貨合約，以取得因價格下跌帶來的好處。另一種是價格發(fā)生了有利于自己的意外變動，發(fā)現(xiàn)市場的發(fā)展趨勢特別明朗，并且是朝著自己有利的方向發(fā)展，此時企業(yè)可以適當考慮延長套期保值的期限，否則企業(yè)的收益很可能因提前結束套期保值而不能使效益最大化[2]。這些操作的前提就是企業(yè)要有一個專業(yè)的期貨操作團隊，幫助企業(yè)分析市場動態(tài)。如果僅是部分人認為市場發(fā)展趨勢同現(xiàn)貨頭寸一致或者市場發(fā)展趨勢并不夠明朗，則不應該提前結束套期保值，而應堅持之前的套期保值策略。

4. 套期保值的成本

套期保值的成本主要包括：傭金、交易手續(xù)費、保證金資金成本和相關人員的人力成本等。本研究發(fā)現(xiàn)，期貨市場的交易成本過高不僅影響現(xiàn)貨企業(yè)參與套期保值的積極性，而且對參與企業(yè)的套期保值效果也會產生重大影響。相關數(shù)據(jù)顯示，2012年，國內160家期貨公司的手續(xù)費收入就達到了123.63億元，如果扣除交易所返傭的31.94億元，在我國期貨市場機構投資者參與度還不高的情況下，面對如此過高的運行成本，將會造成國內期貨市場嚴重的“失血”現(xiàn)象，對企業(yè)參與套期保值業(yè)務或參與企業(yè)的套期保值績效都會產生負面影響。另外，本人在課題研究過程中選取了江西銅業(yè)和銅凌有色兩家有代表性的上市公司，對這兩家公司在金屬銅的套期保值交易中所支付的各種資金進行專門分析[3]，從他們所披露的2011年和2012年的年報中發(fā)現(xiàn)，他們每年所支付的期貨保證金和手續(xù)費是比較高的，這不利于套期保值績效的發(fā)揮，如下表所示：

表1 江西銅業(yè)和銅凌有色在套保業(yè)務中各種資金對比

四、評價企業(yè)套期保值績效的方式

1. 將期貨和現(xiàn)貨的綜合損益作為評價套期保值績效的對象

要正確評價套期保值，參與企業(yè)就要對套期保值所取得的效果有一個正確的認識。企業(yè)開展套期保值活動，就是把期貨市場當作轉移價格風險的場所，其實質在于“風險對沖”或“風險轉移”。

評價套期保值效果的好壞首先要把套保項目在期貨市場和現(xiàn)貨市場的綜合損益作為評判標準。因為企業(yè)開展套期保值業(yè)務的初衷不是想在期貨市場上盈利或盈利多少，而是想充分利用套期保值的基本功能來規(guī)避現(xiàn)貨市場上價格波動的風險，指導企業(yè)進行正常的生產經營。企業(yè)開展套期保值業(yè)務與不開展套期保值業(yè)務對企業(yè)風險規(guī)避的效果是不一樣的[4]。例如：某變壓器生產企業(yè)在6月份簽訂了12月份的銷售合同，生產期一個月，需要買進銅1000噸，合同簽訂時原材料銅市場價格為52000元/噸（該價格企業(yè)是盈利的），企業(yè)由于賬面流動資金不足而不愿過早買進原材料，決定11月份在買進原材料進行生產。但是擔心到那時候原材料價格會上升，于是在期貨市場以52200元/噸的價格買進200手12月份銅期貨合約（5噸/手），如果到11月份企業(yè)購進原材料時市場現(xiàn)貨價格為52800元/噸，期貨價格為53000元/噸，該企業(yè)盈虧狀況見下表：

表2 買入套期保值交易

由上表分析可知，該企業(yè)以期貨市場盈利的80萬元抵補了現(xiàn)貨市場原材料價格上漲造成的損失，其實際成本仍為原來的52000元/噸，此次套期保值交易成功規(guī)避了原材料現(xiàn)貨價格上漲所帶來的風險。這家企業(yè)的套保效果就是比較理想的。因此我們評價套保效果的好壞要從期貨和現(xiàn)貨兩個市場的總盈虧來加以衡量，而不能只以一個市場的盈虧來判斷。

2.把企業(yè)套保項目的期貨市場均價作為評價對象

把企業(yè)套保項目的期貨市場均價作為評價對象，其實就是對該品種期貨市場的均價做一個市場評價。因為，在某一段時間內，工業(yè)品（農產品除外，農產品容易受到天氣變化影響）的供給與需求基本上穩(wěn)定的，而且這種供給和需求與經濟周期大體上呈正相關關系，那么價格的變化就有一個正常的波動區(qū)間。我們把套保項目的期貨市場均價作為評價對象，就可以評判出企業(yè)套保業(yè)務開展水平的高低，從而能夠使企業(yè)不斷改善和修正自己在期貨市場中的有效操作，提高套保水平和套保績效。雖然我們在研究套期保值的本質時指出，不能以期貨市場是否盈利或盈利多少來評價套期保值的優(yōu)劣，但是在實踐操作過程中，許多企業(yè)都在追尋兩個目標：一是利用套期保值來規(guī)避企業(yè)的價格風險；二是在期貨市場上要同時盈利。換句話說，現(xiàn)貨市場可以有虧損，但期貨市場最好要盈利[5]。這不是某些理論研究者所稱的對于期貨市場或套期保值的苛求，而是企業(yè)參與套期保值的現(xiàn)實要求。對于套保項目均價的選取，最好選取較長時間段內的期貨合約的平均價格作為市場評價標準，因為，如果時間過短，期貨合約的價格容易受到非極端市場行情的影響，造成市場均價不公允，也就影響了套期保值效果的評價。

因此，對套期保值效果的評價，不能簡單地把期貨市場上是否盈利或盈利多少來作為衡量套期保值效果優(yōu)劣的標準，而要從期現(xiàn)兩個市場的總收益以及在套保階段套保品種期貨市場均價變化情況來加以衡量。

[1] 羅孝玲.期貨與期權[M].北京：高等教育出版社，2011:324-327.

[2] 汪 玲.淺析我國企業(yè)期貨市場套期保值現(xiàn)狀及幾點建議[J].企業(yè)導報，2011,(13):123-124.

[3] 林麗瓊, 謝志忠. 農村中小企業(yè)信貸可得性影響因素的實證分析[J]. 中南林業(yè)科技大學學報(社會科學版)，2009,(03) :34-35.

[4] 何樹紅,謝 偉,廖海華.股指期貨的套期保值比率與績效研究[J]. 統(tǒng)計與決策，2009,(11):67-68 .

[5] 梁 喬, 李 艷. 企業(yè)借款投資經營的財務風險管理研究[J]. 中南林業(yè)科技大學學報(社會科學版)，2013,(3):111-113.

Hedging Performance Evaluation Research on the Implementation of Scheme in Manufacturing Companies

LI Xian-gang

(College of Economics and Management, Yancheng Institute of Technology Yancheng 224051, Jiangsu, China)

Hedging is one of the ideal risk management tools for the enterprise to avoid sharp fl uctuations in commodity prices.Through hedging, it can change the passivity of the enterprise, and the enterprise takes the initiative to control the production cost and guarantee the operating prof i t. A right performance evaluation may improve the enthusiasm of enterprises to carry out hedging business. In this paper, through the analysis of factors inf l uencing the effect of hedging, it points out that participating in futures market and spot market can consolidate the prof i t and loss and corporate hedging futures market average price as evaluation object of the project, guiding enterprises to correctly evaluate the hedging effect.

hedging; performance evaluation; manufacturing enterprises

F830

A

1673-9272(2013)06-0047-03

2013-10-14

江蘇省2012年度高校哲學社會科學研究基金資助項目：“套期保值在制造業(yè)企業(yè)成本控制中的研究應用”（編號：2012SJB790047）。

李獻剛（1973-），男，江蘇新沂人，鹽城工學院經濟與管理學院講師，碩士，研究方向：財務與金融。

[本文編校：羅 列]