摘 要：選取滬深兩市A股電力行業(yè)上市公司為研究對(duì)象，并構(gòu)建多元線性回歸模型，對(duì)電力行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司發(fā)展能力的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證分析，并在此基礎(chǔ)上，提出了優(yōu)化電力行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)，提升發(fā)展能力的對(duì)策建議。

關(guān)鍵詞：電力行業(yè)上市公司 資本結(jié)構(gòu) 發(fā)展能力 實(shí)證

中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2013）03-091-02

一、引言

我國(guó)電力行業(yè)自2002年電力體制改革以來(lái)，面臨資金需求增加而電力投資的政策性支持力度減弱的困境，為此電力行業(yè)上市公司紛紛負(fù)債融資，資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)攀升，而財(cái)務(wù)狀況卻不盡如人意，電力行業(yè)上市公司在極高的資產(chǎn)負(fù)債率下面臨可持續(xù)發(fā)展的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。本文在相關(guān)研究的基礎(chǔ)上，以滬深兩市A股電力行業(yè)上市公司為研究對(duì)象，在對(duì)其資本結(jié)構(gòu)及發(fā)展能力進(jìn)行描述性分析的基礎(chǔ)上，對(duì)其資本結(jié)構(gòu)與發(fā)展能力的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，以驗(yàn)證電力行業(yè)上市公司的資本結(jié)構(gòu)狀況是否有利于公司的長(zhǎng)期發(fā)展，以期從實(shí)證的視角規(guī)范電力行業(yè)上市公司的融資行為，促使其較為理性地籌集企業(yè)所需資本，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

二、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選取?？紤]到上市公司成熟性、數(shù)據(jù)完備性，以及股權(quán)結(jié)構(gòu)的可比性，本文以2004年12月31日之前滬深兩市A股上市的49家電力行業(yè)上市公司作為研究樣本，根據(jù)這49家公司2005年到2010年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析。原始數(shù)據(jù)主要來(lái)自于巨潮資訊、上海證券交易所、深圳證券交易所等網(wǎng)站資料，應(yīng)用SPSS13.0軟件，進(jìn)行多元統(tǒng)計(jì)分析。

2.變量設(shè)計(jì)。本文運(yùn)用多元線性回歸分析方法，從資本結(jié)構(gòu)整體水平、負(fù)債期限結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)三方面來(lái)全面考察資本結(jié)構(gòu)與公司發(fā)展能力之間的關(guān)系。本文研究的變量包括解釋變量、被解釋變量和控制變量三類，其中解釋變量為反映資本結(jié)構(gòu)的相關(guān)指標(biāo)；被解釋變量為在公司發(fā)展能力原始指標(biāo)的基礎(chǔ)上通過(guò)因子分析法計(jì)算得出的綜合發(fā)展能力指標(biāo)；控制變量是為了控制其他特征對(duì)公司發(fā)展能力的影響，本文選擇凈資產(chǎn)收益率作為控制變量。各研究變量的指標(biāo)選取參見(jiàn)表1。

3.實(shí)證模型的構(gòu)建。本文對(duì)2005-2010年294個(gè)混合樣本數(shù)據(jù)資料，以資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)為自變量，綜合發(fā)展能力指標(biāo)為因變量，凈資產(chǎn)收益率為控制變量，建立多元線性回歸模型，研究電力行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)與發(fā)展能力的關(guān)系。在實(shí)證研究中，區(qū)分三種情況進(jìn)行研究，即對(duì)樣本總體，以及分別按照資產(chǎn)負(fù)債率和凈資產(chǎn)收益率兩個(gè)指標(biāo)進(jìn)行分組后的分組樣本進(jìn)行實(shí)證研究。本文建立的多元線性回歸方程如下：

GROWTH=β0+β1ALR+β2DMS+β3CR1+β4DSR+β5GYG

+β6LTG+β7ROE+ε 其中，β0是截距，βi（i=1，2，3，4，5，6，7）是回歸系數(shù)，ε是殘差項(xiàng)。

三、實(shí)證結(jié)果及分析

1.描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果及分析。以我國(guó)電力行業(yè)上市公司2005-2010年294個(gè)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，根據(jù)統(tǒng)計(jì)結(jié)果可以看出，我國(guó)電力行業(yè)上市公司總體資產(chǎn)負(fù)債率偏高，2005-2010年平均為59.03%，且資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)逐年提升的趨勢(shì)。資產(chǎn)負(fù)債率偏高是整個(gè)行業(yè)以債權(quán)融資為主的融資結(jié)構(gòu)長(zhǎng)期累積的結(jié)果，不僅蘊(yùn)含著較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而且還會(huì)影響到再融資的能力，制約企業(yè)的發(fā)展規(guī)模和速度。從債權(quán)的內(nèi)部期限結(jié)構(gòu)來(lái)看，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)指標(biāo)基本呈現(xiàn)提升的趨勢(shì)，但仍處于不斷調(diào)整中。股權(quán)內(nèi)部結(jié)構(gòu)方面，從股權(quán)集中度來(lái)看，第一大股東持股比例六年中變化不大，衡量第二到第五大股東持股數(shù)量的股權(quán)制衡度指標(biāo)均值較小且持股比例呈現(xiàn)逐年遞減趨勢(shì)，顯然第二到第五大股東對(duì)第一大股東的制衡約束有限。從股權(quán)構(gòu)成來(lái)看，隨著股權(quán)分置改革的深入進(jìn)行，電力行業(yè)上市公司限制流通的國(guó)有股比例逐年降低，而流通股比例逐年提高。

總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和資本積累率在2008年之前均保持了較快的增長(zhǎng)速度，在2007年達(dá)到最大值，受金融危機(jī)影響2008年資本積累率出現(xiàn)了7.12%的負(fù)增長(zhǎng)，2008年總資產(chǎn)增長(zhǎng)率降為6.01%。反映企業(yè)穩(wěn)步發(fā)展趨勢(shì)的三年資本平均增長(zhǎng)率指標(biāo)在2008年之后處于下降趨勢(shì)。與上述三個(gè)指標(biāo)形成對(duì)比的是電力行業(yè)上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率和三年銷售平均增長(zhǎng)率指標(biāo)在2008年之前就出現(xiàn)了增速放緩的趨勢(shì)，這可能是由于電力行業(yè)上市公司在迅速擴(kuò)大總資產(chǎn)規(guī)模的同時(shí)沒(méi)有很好地利用現(xiàn)有資產(chǎn)的生產(chǎn)能力。總體來(lái)看，反映公司發(fā)展能力的各項(xiàng)指標(biāo)在金融危機(jī)之后都得到不同程度的提高。

2.實(shí)證結(jié)果及分析（1）全部樣本資本結(jié)構(gòu)對(duì)發(fā)展能力的影響。根據(jù)樣本公司的數(shù)據(jù)，應(yīng)用回歸模型全部進(jìn)入法，多元線性回歸結(jié)果見(jiàn)表2。回歸結(jié)果表明：資產(chǎn)負(fù)債率作為解釋變量在全部樣本公司的回歸方程中其系數(shù)為0.005，且達(dá)到了5%的顯著性水平，表明電力行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)整體水平與公司發(fā)展能力存在著顯著的正相關(guān)關(guān)系。（2）不同資產(chǎn)負(fù)債率下資本結(jié)構(gòu)對(duì)發(fā)展能力的影響。企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的高低會(huì)影響到其發(fā)展能力，并且資本結(jié)構(gòu)達(dá)到一定的程度對(duì)發(fā)展能力的影響會(huì)產(chǎn)生質(zhì)的變化，故以80%的資產(chǎn)負(fù)債率為標(biāo)準(zhǔn)將樣本劃分為兩組：資產(chǎn)負(fù)債率小于等于80%的樣本公司和資產(chǎn)負(fù)債率大于80%的樣本公司，對(duì)兩組樣本將其各變量數(shù)據(jù)納入回歸模型進(jìn)行多元線性回歸分析，變量采用全部進(jìn)入法，多元線性回歸結(jié)果見(jiàn)表3。

回歸結(jié)果表明：當(dāng)公司資產(chǎn)負(fù)債率小于等于80%時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率與公司發(fā)展能力正相關(guān)，系數(shù)為0.004，達(dá)到了5%顯著性水平；當(dāng)公司資產(chǎn)負(fù)債率高于80%時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率與公司發(fā)展能力相關(guān)系數(shù)為-0.008，但沒(méi)有達(dá)到5%的顯著性水平?？梢?jiàn)，資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)公司發(fā)展能力的影響存在一個(gè)質(zhì)的界限，當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率低于這個(gè)界限時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率越高，公司發(fā)展能力越強(qiáng)；當(dāng)資產(chǎn)負(fù)債率超過(guò)這個(gè)界限后，資產(chǎn)負(fù)債率越高，公司發(fā)展能力越差，由于實(shí)證檢驗(yàn)資產(chǎn)負(fù)債率>80%的樣本組沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，導(dǎo)致公司發(fā)展能力發(fā)生質(zhì)的變化的資產(chǎn)負(fù)債率界限仍需繼續(xù)探討。（3）不同經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下資本結(jié)構(gòu)對(duì)發(fā)展能力的影響。資本結(jié)構(gòu)對(duì)其發(fā)展能力的影響具有財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)，因此以凈資產(chǎn)收益率為衡量經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)狀況的指標(biāo)，以0為標(biāo)準(zhǔn)將樣本劃分為兩組： 凈資產(chǎn)收益率大于0（經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好）的樣本公司和凈資產(chǎn)收益率小于等于0（經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較差）的樣本公司，對(duì)兩組樣本將各變量數(shù)據(jù)納入回歸模型進(jìn)行多元線性回歸全部進(jìn)入法分析，多元線性回歸結(jié)果見(jiàn)表4。

回歸結(jié)果表明：當(dāng)凈資產(chǎn)收益率大于零時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率與公司發(fā)展能力正相關(guān)，系數(shù)為0.007，即公司的資產(chǎn)負(fù)債率越高，越有利于公司的長(zhǎng)期發(fā)展；當(dāng)凈資產(chǎn)收益率小于等于零時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率與公司發(fā)展能力負(fù)相關(guān)，系數(shù)為-0.003，但沒(méi)有通過(guò)5%的顯著性檢驗(yàn)，即公司的資產(chǎn)負(fù)債率越低，越有利于公司的發(fā)展。

四、結(jié)語(yǔ)

本文在對(duì)其資本結(jié)構(gòu)及發(fā)展能力進(jìn)行描述性分析的基礎(chǔ)上，對(duì)其資本結(jié)構(gòu)與發(fā)展能力的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)電力行業(yè)上市公司不同資本結(jié)構(gòu)狀況對(duì)公司的長(zhǎng)期發(fā)展影響時(shí)不同的。因此，電力行業(yè)上市公司可以從以下幾方面優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)以提升發(fā)展能力：合理利用財(cái)務(wù)杠桿，動(dòng)態(tài)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)；提高盈利能力，增加內(nèi)源融資；優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)，推進(jìn)股權(quán)融資多元化；探索債權(quán)融資方式，加快債權(quán)融資多樣化等。

[本文是國(guó)家軟科學(xué)基金項(xiàng)目（2010GXQ5D321）；山西省軟科學(xué)資助項(xiàng)目（2012041071-02）的階段性成果。]

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3.王玉榮.中國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效[M].北京：中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社，2005

（作者單位：朔州職業(yè)技術(shù)學(xué)院 山西朔州 036002）

（責(zé)編：賈偉）