李鋒

2014年春節(jié)之后第一個(gè)完整的工作周，因突遇北方寒流，全國(guó)范圍內(nèi)氣溫普降十多度，北方大雪紛飛，南方也是寒風(fēng)陣陣，多地錄得有史以來(lái)2月份的最低氣溫，好一個(gè)“倒春寒”！

而國(guó)內(nèi)的債券市場(chǎng)，卻是一片“春意盎然”：不管是利率品種、信用品種，還是短端、長(zhǎng)端收益率，均出現(xiàn)不同程度的下行；中債企業(yè)債總凈價(jià)指數(shù)由上周的88.86一路上升到周五的89.29，飆升幅度43個(gè)BP。信用債的一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)收益率也大幅下降，一級(jí)市場(chǎng)高收益?zhèn)稑?biāo)利率下降之快讓很多投資者措手不及，二級(jí)市場(chǎng)成交利率也遠(yuǎn)低于中債估值。

債券市場(chǎng)的走勢(shì)究竟是超跌反彈還是拐點(diǎn)反轉(zhuǎn)？債市的春天是否來(lái)臨？市場(chǎng)分歧仍然巨大，多空雙方的理由和論據(jù)看似都有道理。

從近期公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，CPI同比處于2.5%附近，PPI環(huán)比下跌且有下行壓力，經(jīng)濟(jì)基本面因素對(duì)債市有一定的支撐作用。受春節(jié)現(xiàn)金回流的影響，銀行間資金面持續(xù)寬松，近期到期的逆回購(gòu)高達(dá)4500億元，央行公開(kāi)市場(chǎng)并未像往常一樣進(jìn)行任何操作，但是銀行間資金利率卻持續(xù)下跌，說(shuō)明資金面確實(shí)非常寬松，因此部分投資者認(rèn)為這是行情反彈的主要原因。再疊加央行周四公布銀行理財(cái)產(chǎn)品可通過(guò)開(kāi)立乙類帳戶直接進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)的利好消息推動(dòng)，債券市場(chǎng)的多頭熱情被徹底調(diào)動(dòng)起來(lái)。

看空者主要認(rèn)為央行等監(jiān)管層大概率會(huì)繼續(xù)去年的監(jiān)管政策，并且消除過(guò)剩產(chǎn)能和降杠桿的政策意圖并沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，因此今年的資金面還會(huì)維持“緊平衡”的狀態(tài)，資金成本中樞仍會(huì)進(jìn)一步上升，債市難言樂(lè)觀。

仔細(xì)觀察和分析央行的政策，從去年“錢荒”、年末和目前三個(gè)時(shí)點(diǎn)分析，央行的態(tài)度正在發(fā)生明顯的變化：2013年6月末，雖然隔夜資金利率已升至接近危機(jī)的水平，但是央行不為所動(dòng)，仍是堅(jiān)持“無(wú)為而治”；去年年末流動(dòng)性緊張的時(shí)刻最后還是進(jìn)行了公開(kāi)市場(chǎng)操作緩解；而目前時(shí)點(diǎn)則是積極運(yùn)用SLF等工具進(jìn)行干預(yù)，引導(dǎo)市場(chǎng)對(duì)資金面和政策面的預(yù)期，從而達(dá)到穩(wěn)定市場(chǎng)情緒的目的。從央行的政策和態(tài)度可以預(yù)測(cè)，流動(dòng)性問(wèn)題雖然在短期內(nèi)可能仍有反復(fù)，但是基本趨勢(shì)將會(huì)逐步明朗，流動(dòng)性最緊張的時(shí)刻或已逐漸遠(yuǎn)去，債市的春天可能真的已經(jīng)到來(lái)。

當(dāng)然，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)仍然不穩(wěn)定，美國(guó)逐步退出QE是大勢(shì)所趨，因此，未來(lái)資金面仍會(huì)面臨更多不確定性；同時(shí)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、去產(chǎn)能和去杠桿將繼續(xù)推進(jìn)，我們認(rèn)為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)仍是今年債券投資的“阿喀琉斯之踵”。