◎ 王貞虎（秦皇島市產(chǎn)權(quán)交易中心，秦皇島 066000）

清末民初上海證券交易市場(chǎng)興起始末

◎ 王貞虎（秦皇島市產(chǎn)權(quán)交易中心，秦皇島 066000）

我國(guó)的證券交易，肇始于19世紀(jì)末。光緒年間，一些中國(guó)官吏打著“自強(qiáng)”、“求富”的旗號(hào)倡辦“洋務(wù)”，建立股份公司，發(fā)行股票，招股集資。公司所發(fā)行的股票，明白規(guī)定股票持有者可以自由轉(zhuǎn)讓，而股票除有其原有的價(jià)值之外，尚可隨著公司的盈利增加獲取一定的“紅利”，因而有賣者，也就有買(mǎi)者，于是市面上就出現(xiàn)了股票交易。最初這種交易形式是買(mǎi)賣雙方自由議定的，后來(lái)集中到某一茶館內(nèi)交談，并且出現(xiàn)了中介人。由于上海是當(dāng)時(shí)公司、企業(yè)集中之地，因而上海的股票交易最多且具有典型性。

民國(guó)以前，上海的股票交易主要集中在大新街（今湖北路）的茶樓里，每天早上就有一些股票持有者和一些有錢(qián)人，如茶商、絲商，洋行買(mǎi)辦、皮貨商等，集中在大新街的惠芳茶樓里談股票生意，雙方買(mǎi)賣的有輪船招商局、漢冶萍公司、三星織物公司、商務(wù)印書(shū)館、南通大生紗廠、浙江鐵路公司、江蘇鐵路公司、粵漢及川漢鐵路公司等發(fā)行的股票。這種聚會(huì)，被稱作“茶會(huì)”。也是中國(guó)人進(jìn)行證券交易的最初形式。

這時(shí)，上海已有外國(guó)人在租界內(nèi)經(jīng)營(yíng)股票交易。早在1891年，英國(guó)人首先在四川路南京路口的中央商場(chǎng)內(nèi)開(kāi)設(shè)了“上海股份公所”，以買(mǎi)賣外國(guó)股票為主。1905年，該公所改組為“上海眾業(yè)公所”，成為中國(guó)境內(nèi)第一家以會(huì)員制形式組成的證券交易所，設(shè)定會(huì)員（經(jīng)紀(jì)人）100席，其中外國(guó)人占87席，中國(guó)人占13席。該所除經(jīng)營(yíng)買(mǎi)賣外國(guó)公司的股票外，還經(jīng)營(yíng)外商在華公司的股票，如公和祥碼頭公司、會(huì)德豐拖駁公司、上海鋼鐵公司、上海電力公司、中國(guó)營(yíng)業(yè)公司、中國(guó)墾殖公司（煤礦）等股票。

1918年春，幾個(gè)日本商人也在租界內(nèi)發(fā)起成立證券交易所，并由日本駐滬領(lǐng)事館發(fā)給營(yíng)業(yè)執(zhí)照，取名“上海取引所”，資本100萬(wàn)日元，以經(jīng)營(yíng)棉花、棉紗期票及日本帝國(guó)公債為主。日本人為收買(mǎi)人心，特聘請(qǐng)上海工商界一些有名望的華人如王一亭、胡梅庵等為其董事，朱葆三為監(jiān)察人，花紗業(yè)頭面人物吳麟書(shū)、徐慶云為經(jīng)紀(jì)人，還拉攏股票商業(yè)公會(huì)的幾個(gè)會(huì)員當(dāng)其股票部經(jīng)紀(jì)人。該所開(kāi)業(yè)后，所經(jīng)營(yíng)的紗布證券頗為興旺，曾一度壟斷了上海的花紗交易。在1922年爆發(fā)的信交風(fēng)潮中，該所又從中興風(fēng)作浪，擾亂市面，為中國(guó)人民所厭惡。以后業(yè)務(wù)日益清淡，于1929年宣告停業(yè)。

在外國(guó)人設(shè)立股票公所的影響下，一些中國(guó)商人也在積極仿效。1907年，上海商人袁子壯、無(wú)錫絲商周舜卿等，在上海仿照日本證券交易所的形式，籌辦上海（證券）交易所。由于清政府不予批準(zhǔn)，加上上海工商界對(duì)于證券交易的底細(xì)尚不太了解，因而沒(méi)有辦成。真正由中國(guó)人自辦的證券交易所，是在民國(guó)以后創(chuàng)立的。

1913年9月，張謇就任北京政府農(nóng)商總長(zhǎng)后，積極提倡證券交易。這年底，張謇在北京召開(kāi)全國(guó)工商會(huì)議，討論中國(guó)工商業(yè)的發(fā)展大事，證券交易是這次會(huì)議上的熱門(mén)話題。會(huì)后，張謇組織力量，仿照歐美及日本的證券交易法令，制定了《交易所條例》8章35條，于1914年12月29日公布施行。1915年5月，又進(jìn)一步公布了《證券交易所法施行細(xì)則》26條、《證券交易所法附屬規(guī)則》13條。

《證券交易所法》第一章“總則”中明確規(guī)定，“凡為便利買(mǎi)賣，平準(zhǔn)市價(jià)，而設(shè)之國(guó)債票、股份票、公司債票及其他有價(jià)證券交易之市場(chǎng)，稱為證券交易所”。交易所需“察經(jīng)農(nóng)商部核準(zhǔn)設(shè)立”。在第二章中明確“證券交易以股份有限公司組織之”，“證券交易所限于其經(jīng)紀(jì)人得參加買(mǎi)賣”。經(jīng)紀(jì)人的條件是：“中華民國(guó)商人，年齡在二十五歲以上，關(guān)于證券買(mǎi)賣或與證券買(mǎi)賣類似之營(yíng)業(yè)曾有經(jīng)驗(yàn)者，由其證券交易所察經(jīng)農(nóng)商部核準(zhǔn)注冊(cè)，得為其證券交易所之經(jīng)紀(jì)人”。第五章還規(guī)定了證券交易所之買(mǎi)賣，分為“現(xiàn)期及定期兩種”。《證券交易所法》的公布，初步明確了證券交易所的性質(zhì)、經(jīng)營(yíng)的范圍及方法，為在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立證券交易所提供了法律依據(jù)。于是在國(guó)內(nèi)第一次掀起了證券交易的熱潮。

1914年以后，由于上海的股票交易越來(lái)越多，在茶館茶會(huì)上參加股票交易的掮客也越來(lái)越多，遂有人提出成立“股票商業(yè)公會(huì)”的動(dòng)議，以協(xié)調(diào)股票交易。經(jīng)協(xié)商，上海股票商業(yè)公會(huì)在這年正式成立，地點(diǎn)在九江路禾興坊的一座兩開(kāi)間小樓上，推舉石路（今福建路）永和祥呢絨皮貨店老板周韶笙為會(huì)長(zhǎng)，并訂有章程，規(guī)定每天上午集會(huì)，交易方式仍和茶會(huì)一樣，由會(huì)員自行協(xié)議定價(jià)，尚無(wú)一定的標(biāo)準(zhǔn)時(shí)價(jià)，買(mǎi)賣的債券有政府發(fā)行的公債券，公司發(fā)行的股票和外國(guó)貨幣。股票公會(huì)從中收取5%的傭金。買(mǎi)賣的股票中有江蘇和浙江鐵路公司的股票，中國(guó)、交通、中國(guó)通商等銀行股票、招商局、漢冶萍、中華書(shū)局、南通大生一廠及三廠、南洋兄弟煙草公司、既濟(jì)水電公司等股票。到1918年底，該會(huì)會(huì)員數(shù)已增加到40余家，這些會(huì)員大多是商人，原來(lái)是以經(jīng)營(yíng)紗布、皮貨、雜貨、生絲為主，由于經(jīng)營(yíng)股票交易后，所得的盈利大大超過(guò)原來(lái)經(jīng)營(yíng)的盈利，于是紛紛把商店改名為股票公司。在福建路九江路和漢口路一帶，一時(shí)股票公司林立，形成了熙熙攘攘的華商股票市場(chǎng)。

1916年，孫中山為籌集革命資金，采納日本友人意見(jiàn)，聯(lián)絡(luò)上海商界要人虞洽卿、趙士林、朱執(zhí)信、洪承祁、盛丕華等，籌組上海交易所，租賃四明銀行樓上辦公室作為辦事處，掛出“通記”招牌，并著手對(duì)證券、棉花、棉紗、金銀、布匹、食油、糧食七類商品的交易狀況進(jìn)行調(diào)查摸底。年底，以孫文、虞洽卿、戴傳賢、張靜江、盛丕華等9人聯(lián)名，向北京農(nóng)商部呈請(qǐng)立案。翌年2月，農(nóng)商部批復(fù)準(zhǔn)予備案。但其物品交易要“咨請(qǐng)江蘇省縣復(fù)查”。與此同時(shí)，李書(shū)平等也在上海發(fā)起成立證券交易所。后迫于張勛在北京搞復(fù)辟，孫中山赴廣東發(fā)動(dòng)護(hù)法斗爭(zhēng)，政局發(fā)生變化，上海的證券交易所沒(méi)有辦起來(lái)。

1918年，在北京也掀起了證券交易熱，由王璟芳、岳守堃、李景銘等人發(fā)起成立北京證券交易所，并得到北京政府的批準(zhǔn)。這一行動(dòng)，大大刺激了上海的工商界。這年4月，由上海商會(huì)會(huì)長(zhǎng)虞洽卿、紗業(yè)公會(huì)會(huì)長(zhǎng)聞蘭亭、皮毛公會(huì)會(huì)長(zhǎng)鄒靜齋、花業(yè)公所董事沈潤(rùn)挹、雜糧油餅公會(huì)會(huì)長(zhǎng)張樂(lè)君，以及顧馨一、盛丕華等人出面，組建上海證券物品交易所，定為股份有限公司，經(jīng)營(yíng)證券、花紗、金銀三種。北京政府先批準(zhǔn)其證券部，后批準(zhǔn)其物品部。上海證券物品交易所成立后，由于有上海各行業(yè)公會(huì)為其后臺(tái)，信譽(yù)較好，業(yè)務(wù)發(fā)展很快。初定資奉總額為500萬(wàn)元，分作10萬(wàn)股，每股50元，先收1/4，實(shí)收125萬(wàn)元。推選虞洽卿為董事長(zhǎng)，理事會(huì)下設(shè)場(chǎng)務(wù)、會(huì)計(jì)、計(jì)算、總務(wù)四科。該交易所還耗銀20萬(wàn)元，在四川路愛(ài)多亞路（今延安路）口長(zhǎng)發(fā)客棧三層上設(shè)立交易所址，除設(shè)辦公室、會(huì)議廳、經(jīng)紀(jì)人事務(wù)所外，還設(shè)立三個(gè)交易市場(chǎng)和完備的娛樂(lè)設(shè)施。1920年7月1日正式開(kāi)業(yè)，到場(chǎng)作賀的中外賓客達(dá)3000余人，所送禮品、聯(lián)幛、賀電、賀信不計(jì)其數(shù)，蔚為壯觀，轟動(dòng)上海。

上海證券物品交易所開(kāi)業(yè)后，生意興隆，財(cái)源滾滾而來(lái)，在頭46天的交易中，僅手續(xù)費(fèi)一項(xiàng)收入達(dá)82000元，平均日收入1700余元；不出半年，盈利達(dá)500萬(wàn)元，超過(guò)了原定的資本總額，年終每人分到的紅利，少則百元，多則千元至數(shù)千元。于是原有的股東競(jìng)相繳足股金，使上海證券物品交易所的聲譽(yù)鵲起，交易所自己發(fā)行的股票也頓時(shí)身價(jià)倍增，每股價(jià)由50元猛漲到100元，許多官僚和投機(jī)商人紛紛把證券物品交易所的股票視作發(fā)財(cái)來(lái)源。搶購(gòu)囤積，使上海證券物品交易所的股票成為主要交易品。據(jù)說(shuō)當(dāng)時(shí)因購(gòu)買(mǎi)上海證券物品交易所股票賺錢(qián)最多的是時(shí)任京滬、滬杭兩鐵路局長(zhǎng)的孫天孫（又名孫鶴皋），他大批吃進(jìn)廉價(jià)股票，并做多頭買(mǎi)賣，等股票上漲一倍后，及時(shí)賣出，發(fā)了大財(cái)。孫天孫的投機(jī)成功，使上海證券物品交易所內(nèi)部的人也眼紅起來(lái)，于是由趙士林、張澹如等人暗中組織“多頭公司”，在南京路上掛出“大慶銀公司”招牌，對(duì)上海證券物品交易所的股票進(jìn)行套購(gòu)和哄抬，以牟取暴利，曾把該所的股票一度哄抬到150元以上大關(guān)。他們還使用“反套利”的辦法，把近期股票和遠(yuǎn)期股票間的差價(jià)拉大，吸引顧客買(mǎi)進(jìn)近期，進(jìn)行套利投機(jī)；待客戶吃進(jìn)相當(dāng)數(shù)量后，又反過(guò)來(lái)拋出近期，吃進(jìn)遠(yuǎn)期，做反套利活動(dòng)。他們把套來(lái)的大量資金，再用于其它投機(jī)活動(dòng)。這批投機(jī)商在股票交易中賺了大錢(qián)。

在上海證券物品交易所開(kāi)業(yè)不久，上海另一家證券交易所——華商證券交易所也在密鑼緊鼓聲中開(kāi)業(yè)。

上海證券物品交易所開(kāi)業(yè)后的興旺發(fā)達(dá)景象，刺激著許多人。上海股票商業(yè)公會(huì)依仗人多力強(qiáng)，也在躍躍欲試開(kāi)辦證券交易所。他們首先撤除了暗中與上海證券物品交易所有所往來(lái)的周韶笙的會(huì)長(zhǎng)職務(wù)，另推范季美等人進(jìn)行籌備。1920年5月，定名為上海華商證券交易所，正式在漢口路上掛牌亮相。1921年1月正式開(kāi)業(yè)。該所冠“華商”兩字，表明區(qū)別于上海已經(jīng)存在的兩個(gè)洋商開(kāi)設(shè)的證券交易所，另一意圖是指責(zé)上海證券物品交易所內(nèi)滲有日本人的投資，可見(jiàn)當(dāng)時(shí)競(jìng)爭(zhēng)激烈之一斑。

上海華商證券交易所以上海股票商業(yè)公會(huì)的全體會(huì)員為發(fā)起人，初定資本額為25萬(wàn)元，分12500股，每股20元，先收1/4。初定經(jīng)紀(jì)人40名，全部由會(huì)員擔(dān)任。推舉范季美為理事長(zhǎng)。

該所在經(jīng)營(yíng)方法上，采取“繼續(xù)買(mǎi)賣”方式，上、下午各做兩盤(pán)交易，既做現(xiàn)貨，又做期貨。開(kāi)業(yè)后，由于已有股票商業(yè)公會(huì)多年積累下來(lái)的經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，駕輕就熟，交易興旺發(fā)達(dá)，尤其在經(jīng)營(yíng)北京政府發(fā)行的“整理六厘”和”七年常厘”公債中，獲得豐厚的利潤(rùn)。1921年4月，該所在《申報(bào)》上刊登增股廣告，把資本擴(kuò)允到100萬(wàn)元，分5萬(wàn)股，每股20元，所有的2萬(wàn)舊股，每股補(bǔ)繳7.5元，經(jīng)紀(jì)人數(shù)也由40名增加到55名，并以30萬(wàn)元巨款在漢口路晝錦里買(mǎi)了房地產(chǎn)，興建企業(yè)大樓。這年五、六月間又進(jìn)行第二次增資，資本額擴(kuò)大到300萬(wàn)元，分15萬(wàn)股，經(jīng)紀(jì)人擴(kuò)充到80名。

華商證券交易所大量增資，目的是想仿效上海證券物品交易所的辦法，把自己發(fā)行的股票做多頭買(mǎi)賣，哄抬起價(jià)，牟取暴利。經(jīng)一番策劃后，華商證券交易所每股價(jià)一度被哄抬到50元。但真正購(gòu)買(mǎi)該所股票的人不多。大多為該所經(jīng)紀(jì)人做空頭。1921年底，該所經(jīng)紀(jì)人吃進(jìn)本所的股票竟達(dá)7萬(wàn)余股，幾乎占總發(fā)行股的一半，致使該所流動(dòng)資金枯竭，周轉(zhuǎn)不靈。范季美在危急關(guān)頭，接受了中易信托公司會(huì)計(jì)顧問(wèn)徐永祚的建議，與上海證券物品交易所等價(jià)交換積存的本所股票3～5萬(wàn)股，由中易信托公司為中介人，股票由中易公司保管，并由中易公司承擔(dān)兩所流動(dòng)資金的責(zé)任。事情進(jìn)展很快，兩家證券公司兩廂情愿地交換了股票。不久，矛盾開(kāi)始暴露。因兩所發(fā)行的股票面額一為50元，一為20元，但上海證券物品交易所發(fā)行的50元面額股票市價(jià)已漲到180元，而華商證券交易所發(fā)行的20元面額的股票僅值30元，前者可以1股換取其6股，顯然對(duì)華商證券交易所不利。并且上海證券物品交易所已存有兼并華商證券交易所的意圖，雙方交保的中易信托公司的總經(jīng)理，又是上海證券物品交易所的理事兼總務(wù)科長(zhǎng)。范季美覺(jué)得上了當(dāng)，匆匆提出結(jié)束兩家股票交換。事后華商證券交易所雖無(wú)直接經(jīng)濟(jì)損失，但苦于缺乏流動(dòng)資金，業(yè)務(wù)一蹶不振。為挽回頹勢(shì)，該所理事長(zhǎng)一換再換，仍無(wú)起色，只得把所存股票以每股20元的原價(jià)賣給股東，以渡危機(jī)。1922年下半年后，該所在經(jīng)營(yíng)北京政府發(fā)行的“整理六厘”、“七年常期”、“六九公債”等方面賺了大錢(qián)，情況才有所好轉(zhuǎn)。

事實(shí)上當(dāng)時(shí)上海證券物品交易所也在走下坡路。1921年起，由于受世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，國(guó)內(nèi)銀根偏緊，物價(jià)低落，產(chǎn)品難銷，原來(lái)一度興旺發(fā)達(dá)的股票交易也冷落了下來(lái)，股票指數(shù)下跌。尤其是上海證券物品交易所自己發(fā)行的股票，雖然每股價(jià)格被抬高至3倍以上，實(shí)際是靠自己大量吃進(jìn)方能維持其身價(jià)。當(dāng)金融市場(chǎng)銀根偏緊后，許多股票持有者紛紛拋出，換取現(xiàn)金。1922年該所到了幾乎無(wú)現(xiàn)金交割的地步，形成了第一次“股市風(fēng)潮”。后來(lái)由張靜江出面向?qū)O中山求援，得到孫中山20萬(wàn)元的現(xiàn)金援助，再搭上一筆公債券，才勉強(qiáng)渡過(guò)了難關(guān)。從此，紅極一時(shí)的上海證券物品交易所一蹶不振，開(kāi)始走下坡路。南京國(guó)民政府成立后，新頒布的《交易所法》中規(guī)定：“買(mǎi)賣有價(jià)證券或買(mǎi)賣同種物品之交易所，每一區(qū)域以設(shè)立一所為限”。因上海一地有同類的交易所多家，遂進(jìn)行了歸并。1929年10月，上海證券物品交易所的三個(gè)部——花紗部歸并于華商紗布交易所，金銀部歸并于金業(yè)交易所，證券部歸并于華商證券交易所。華商證券交易所遂成為上海唯一的證券交易所。

民國(guó)初年上海掀起的一股證券交易熱潮，是中國(guó)近代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然產(chǎn)物。公司、企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票，集合了社會(huì)上的游資，使其轉(zhuǎn)變?yōu)樯a(chǎn)資本，對(duì)當(dāng)時(shí)十分缺乏資本的中國(guó)民族工商業(yè)來(lái)說(shuō)，起了十分有利的促進(jìn)作用，政府也通過(guò)發(fā)行公債而得以解決財(cái)政危機(jī)。物品證券的交易，不但可以促使工廠企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)，也加速了商品流通，促使商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展。證券交易所的興辦，通過(guò)各種有價(jià)證券的交易，更進(jìn)一步起了融通社會(huì)資金和活躍市場(chǎng)的作用。但證券交易的發(fā)展是受控于社會(huì)生產(chǎn)力和商品經(jīng)濟(jì)的發(fā)達(dá)程度，社會(huì)生產(chǎn)越發(fā)達(dá)，證券上市品種就越多，證券價(jià)格的漲落又是隨著企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況和信譽(yù)而轉(zhuǎn)移，證券持有者只有當(dāng)發(fā)行該債券的企業(yè)盈利時(shí)才能獲得利益，一且企業(yè)受損或是破產(chǎn)，債券持有者就有經(jīng)濟(jì)利益嚴(yán)重受損的可能。由于民國(guó)初年中國(guó)的近代工商業(yè)尚不發(fā)達(dá)，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的融通資本不大，所以證券交易雖一時(shí)興旺發(fā)達(dá)，其中很大成份是投機(jī)買(mǎi)賣造成的。當(dāng)其發(fā)展到一定程度后，必然會(huì)趨于清淡、冷落。