姚 敏

(中國(guó)人民銀行 蘭州中心支行，甘肅 蘭州 730000)

一、引 言

影子銀行作為現(xiàn)代金融體系中最具創(chuàng)新性的金融安排制度，成為2008年國(guó)際金融危機(jī)之后被廣泛關(guān)注的一個(gè)新概念。近年來(lái)，隨著金融市場(chǎng)體系多樣化發(fā)展和全社會(huì)對(duì)資金需求的增長(zhǎng)，中國(guó)影子銀行快速發(fā)展且規(guī)模迅速膨脹，引起了中國(guó)監(jiān)管部門(mén)的高度關(guān)注。本文在分別分析國(guó)外影子銀行體系和中國(guó)影子銀行體系的產(chǎn)生與發(fā)展、界定、構(gòu)成和特征的基礎(chǔ)上，結(jié)合中國(guó)實(shí)際，將中國(guó)影子銀行體系劃分為內(nèi)部影子銀行體系和外部影子銀行體系。同時(shí)，對(duì)中外影子銀行體系進(jìn)行比較分析，以期對(duì)中國(guó)影子銀行體系及其發(fā)展具有明確的定位和判斷，為影子銀行體系的有效監(jiān)管提供參考和依據(jù)。

二、國(guó)外影子銀行體系的產(chǎn)生、構(gòu)成和特征

1.國(guó)外影子銀行體系的產(chǎn)生與發(fā)展

影子銀行體系的產(chǎn)生與發(fā)展是銀行業(yè)規(guī)避監(jiān)管和追逐利潤(rùn)的結(jié)果，是金融創(chuàng)新發(fā)展與金融監(jiān)管放松的必然產(chǎn)物。20世紀(jì)30年代，美聯(lián)儲(chǔ)出臺(tái)了存款保險(xiǎn)與貼現(xiàn)窗口制度，這項(xiàng)制度讓存款者取出自己存款的動(dòng)力減小，從而有效保護(hù)了小額投資者的利益，但對(duì)于大型投資機(jī)構(gòu)的挑戰(zhàn)依然存在，類似主權(quán)基金、對(duì)沖基金和流動(dòng)性充裕的公司很難進(jìn)行安全有效的短期投資，解決這一問(wèn)題的辦法就是開(kāi)展資產(chǎn)證券化，由此影子銀行體系作為金融創(chuàng)新的一種嘗試應(yīng)運(yùn)而生。20世紀(jì)70年代以來(lái)，在歐美國(guó)家放松金融管制的浪潮下，證券化熱潮、經(jīng)濟(jì)全球化和信息技術(shù)革命共同推動(dòng)了貨幣市場(chǎng)基金、對(duì)沖基金、各種證券化債券、回購(gòu)協(xié)議及投資銀行等影子銀行機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)和市場(chǎng)的快速發(fā)展。特別是21世紀(jì)以來(lái)，全球金融體系結(jié)構(gòu)發(fā)生了根本性變化，影子銀行體系在金融市場(chǎng)中的資產(chǎn)總量、業(yè)務(wù)覆蓋、交易規(guī)模等均已接近甚至超過(guò)傳統(tǒng)銀行業(yè)機(jī)構(gòu)，與傳統(tǒng)銀行一起成為金融市場(chǎng)中的重要參與主體。同時(shí)，影子銀行體系跨市場(chǎng)、跨行業(yè)、跨部門(mén)甚至跨國(guó)境，與傳統(tǒng)銀行業(yè)機(jī)構(gòu)高度關(guān)聯(lián)，通過(guò)高度復(fù)雜的金融創(chuàng)新參與金融市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，游離于金融監(jiān)管體系之外，存在極大的脆弱性和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。2007年美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)前，影子銀行發(fā)展達(dá)到巔峰狀態(tài)，暴露出影子銀行體系的高杠桿化操作、資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配、缺乏監(jiān)管等缺陷，從而引發(fā)金融市場(chǎng)動(dòng)蕩和流動(dòng)性危機(jī)，并逐步蔓延成為經(jīng)濟(jì)大蕭條以來(lái)最為嚴(yán)重的國(guó)際金融危機(jī)。受?chē)?guó)際金融危機(jī)和各國(guó)加強(qiáng)監(jiān)管的影響，影子銀行體系的總規(guī)模近年來(lái)有所下降，傳統(tǒng)銀行業(yè)機(jī)構(gòu)的規(guī)模保持穩(wěn)步上升。盡管如此，目前傳統(tǒng)銀行業(yè)機(jī)構(gòu)的規(guī)模尚未超過(guò)影子銀行體系規(guī)模。

2.國(guó)外影子銀行體系的界定

“影子銀行”的概念由美國(guó)太平洋投資管理公司(PIMCO)執(zhí)行董事保羅·麥凱利(Paul McCulley)于2007年首次提出。美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)蓋特納(Geithner)將其稱為“平行銀行體系”(Parallel Banking System)。國(guó)際貨幣基金組織(IMF)在2008年10月的全球金融報(bào)告中將其稱為“準(zhǔn)銀行體系”(Near-Bank System)[1]。紐約大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授Roubini將其擴(kuò)展為“影子金融體系”[2]。從本質(zhì)而言，上述平行銀行體系、準(zhǔn)銀行體系以及影子金融體系的概念與影子銀行體系的概念是一致的。2009年以來(lái)，影子銀行體系開(kāi)始大規(guī)模地在各類學(xué)術(shù)會(huì)議上討論，由此成為國(guó)內(nèi)外金融監(jiān)管部門(mén)和學(xué)術(shù)界采用的正式概念。

影子銀行體系與傳統(tǒng)銀行業(yè)交叉融合，業(yè)務(wù)分界較為模糊，在不同國(guó)家或地區(qū)、同一國(guó)家或地區(qū)的不同時(shí)期，影子銀行體系的發(fā)展階段、表現(xiàn)形式、功能作用、工具類型及其在金融市場(chǎng)中的地位也不盡相同。因此，金融監(jiān)管部門(mén)和學(xué)術(shù)界對(duì)于影子銀行體系的內(nèi)涵仍存在一定的分歧，難以形成明確統(tǒng)一的界定。目前，國(guó)外學(xué)者和機(jī)構(gòu)從不同角度界定影子銀行體系，形成以下四種代表性觀點(diǎn)。

(1)基于涵蓋機(jī)構(gòu)角度界定。保羅·麥凱利認(rèn)為，影子銀行體系是游離于監(jiān)管體系之外，由杠桿率較高的非銀行金融機(jī)構(gòu)所組成的系統(tǒng)，參與主體主要包括投資銀行、貨幣市場(chǎng)基金、對(duì)沖基金、債券保險(xiǎn)公司、結(jié)構(gòu)性投資工具、非銀行抵押貸款機(jī)構(gòu)等。這些機(jī)構(gòu)通常從事發(fā)放貸款，也接受抵押，是通過(guò)杠桿操作持有大量證券和復(fù)雜金融工具的金融機(jī)構(gòu)[3]。

(2)基于證券化角度界定。Gorton[4]認(rèn)為,影子銀行體系是回購(gòu)市場(chǎng)與必需的抵押品，包括資產(chǎn)證劵化債務(wù)的組合，同時(shí)分析指出政府支持型影子銀行體系主要包括美國(guó)聯(lián)邦住房貸款銀行系統(tǒng)、房地美和房利美。

(3)基于業(yè)務(wù)功能角度界定。英格蘭銀行金融穩(wěn)定部副總裁保羅·塔克(Paul Tucker)[5]認(rèn)為，影子銀行是指向企業(yè)、居民和其他金融機(jī)構(gòu)提供流動(dòng)性、期限配合和提高杠桿率等服務(wù)，從而在不同程度上替代商業(yè)銀行核心功能的各種工具(instruments)、結(jié)構(gòu)(structures)、企業(yè)(firms)和市場(chǎng)(markets)。這一定義已經(jīng)超出與傳統(tǒng)銀行相對(duì)的“機(jī)構(gòu)”定義范疇，揭示出了影子銀行體系的復(fù)雜性，不僅涵蓋與傳統(tǒng)銀行相競(jìng)爭(zhēng)的機(jī)構(gòu)與實(shí)體，而且涉及一切可以發(fā)揮金融功能的市場(chǎng)、工具和方法。

(4)國(guó)際金融監(jiān)管當(dāng)局的界定。國(guó)際金融危機(jī)之后，影子銀行體系引起了國(guó)際金融監(jiān)管當(dāng)局的重視。金融穩(wěn)定委員會(huì)(FSB)認(rèn)為，在提出后危機(jī)時(shí)代的金融穩(wěn)定和金融監(jiān)管框架時(shí)，界定影子銀行體系的概念非常重要。金融穩(wěn)定委員會(huì)于2011 年4 月發(fā)布了《影子銀行：范圍劃定》研究報(bào)告，將影子銀行體系界定為：游離在傳統(tǒng)銀行業(yè)監(jiān)管體系之外的包括各類相關(guān)機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)活動(dòng)在內(nèi)的信用中介體系，其流動(dòng)性轉(zhuǎn)換、有缺陷的信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移及杠桿化等特征增加了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)或監(jiān)管套利風(fēng)險(xiǎn)[6]。 金融穩(wěn)定委員會(huì)對(duì)于影子銀行體系的界定，不僅擴(kuò)大了定義范圍，也使得對(duì)影子銀行體系的識(shí)別和運(yùn)作模式更加明晰簡(jiǎn)單。

3.國(guó)外影子銀行體系的構(gòu)成

影子銀行體系的構(gòu)成因各國(guó)金融發(fā)展階段和金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不同而呈現(xiàn)出差異化。通過(guò)梳理相關(guān)文獻(xiàn)，目前對(duì)于影子銀行體系的構(gòu)成，存在以下兩種代表性觀點(diǎn)。

(1)基于功能角度的影子銀行體系構(gòu)成。根據(jù)金融穩(wěn)定委員會(huì)(FSB)對(duì)影子銀行體系的界定，一般認(rèn)為影子銀行體系由多種類型的機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)組成，這些機(jī)構(gòu)和業(yè)務(wù)分別在不同的階段執(zhí)行專業(yè)化功能，從而獲得專業(yè)化分工的利潤(rùn)，可大致分為三類。第一類是以貨幣市場(chǎng)基金為主的信托類機(jī)構(gòu)，用區(qū)別于商業(yè)銀行存款的方式吸收資金，為影子銀行體系提供流動(dòng)性，是整個(gè)影子銀行體系的“存款人”。第二類是圍繞資產(chǎn)證券化的核心機(jī)構(gòu)，如投資銀行、特殊目的實(shí)體、金融公司和其他金融機(jī)構(gòu)。這類機(jī)構(gòu)具有間接提供貸款的功能，同時(shí)也從拉動(dòng)貸款銷(xiāo)售的角度間接強(qiáng)化了商業(yè)銀行的貸款能力。第三類是分離了商業(yè)銀行支付和結(jié)算功能的第三方支付體系等非金融機(jī)構(gòu)。支付結(jié)算功能高度依賴機(jī)構(gòu)自身的信用，是商業(yè)銀行的傳統(tǒng)核心功能之一。目前，隨著金融市場(chǎng)上其他私人主體信用的膨脹，支付結(jié)算已經(jīng)被不受中央銀行清算體系約束的私人第三方機(jī)構(gòu)逐步代替。

(2)基于運(yùn)作模式角度的影子銀行體系構(gòu)成。Zoltan等[7]以美國(guó)為例，將影子銀行體系分為三類，即政府支持的影子銀行體系、“內(nèi)部”影子銀行體系和“外部”影子銀行體系，這三類體系分別具有不同的運(yùn)作模式。政府支持的影子銀行體系是指通過(guò)出售政府機(jī)構(gòu)債券和MBS融資的信用中介體系，主要包括美國(guó)聯(lián)邦住房貸款銀行、房利美和房地美?！皟?nèi)部”影子銀行體系是指由所有在金融控股公司控制下的銀行、金融公司、經(jīng)紀(jì)交易商和資產(chǎn)管理公司及其表內(nèi)表外業(yè)務(wù)結(jié)成的全球化網(wǎng)絡(luò)信用中介體系?！巴獠俊庇白鱼y行體系是指由多元化經(jīng)營(yíng)的經(jīng)紀(jì)交易商以及獨(dú)立的金融公司、有限金融公司以及資產(chǎn)管理公司在內(nèi)的獨(dú)立、專業(yè)化的非銀行中介機(jī)構(gòu)結(jié)成的全球化網(wǎng)絡(luò)信用中介體系。與“內(nèi)部”影子銀行體系監(jiān)管套利的產(chǎn)品不同，“外部”影子銀行體系更多的是縱向整合產(chǎn)品，從專業(yè)化中獲取收益[8]。上述三類影子銀行體系既有區(qū)別又有聯(lián)系，業(yè)務(wù)相互滲透且高度關(guān)聯(lián)，組成了龐大復(fù)雜的影子銀行體系。

4.國(guó)外影子銀行體系的特征

與傳統(tǒng)銀行業(yè)相比，影子銀行體系采用不同的組織形式、資金來(lái)源和運(yùn)作模式，體系內(nèi)的信貸關(guān)系被隱藏在證券化之中，同時(shí)由于沒(méi)有傳統(tǒng)銀行業(yè)的組織機(jī)構(gòu)，使其存在不明顯，更像是躲在傳統(tǒng)銀行后面的一個(gè)“影子”。目前，雖然學(xué)術(shù)界和監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于影子銀行體系的界定及其構(gòu)成存在分歧，但是多數(shù)觀點(diǎn)認(rèn)為，影子銀行體系的產(chǎn)生和發(fā)展是傳統(tǒng)銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)和投資者的利益相互鏈接、相互融合所驅(qū)動(dòng)的，其主要特征可以歸納為以下五個(gè)方面。

(1)圍繞資產(chǎn)證券化創(chuàng)造流動(dòng)性。影子銀行體系不具備向公眾吸收存款的能力，主要通過(guò)資產(chǎn)證券化進(jìn)行融資。影子銀行體系的主體是金融中介機(jī)構(gòu)，載體是金融創(chuàng)新工具，這些中介機(jī)構(gòu)和創(chuàng)新工具發(fā)揮信用中介功能，圍繞資產(chǎn)不斷設(shè)計(jì)出各種結(jié)構(gòu)復(fù)雜的證券化融資產(chǎn)品，從而創(chuàng)造出更多的流動(dòng)性，形成巨大的金融衍生品市場(chǎng)。同時(shí)，影子銀行的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)通常非常復(fù)雜，這些金融衍生品交易大都在場(chǎng)外柜臺(tái)交易市場(chǎng)進(jìn)行，少有公開(kāi)的、可以披露的信息。

(2)高杠桿化操作。傳統(tǒng)商業(yè)銀行必須遵循《巴塞爾新資本協(xié)議》最低資本充足率的要求，杠桿率不超過(guò)12.5倍。影子銀行體系由于不受《巴塞爾新資本協(xié)議》對(duì)資本充足率和杠桿率的約束，可以運(yùn)用高杠桿化操作投資各類有價(jià)證券或金融衍生品，用少量的資金帶動(dòng)較大規(guī)模的資本從而獲取高額利潤(rùn)。影子銀行高杠桿化操作會(huì)導(dǎo)致整個(gè)金融體系的杠桿率隨之升高，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)放大，給金融體系的穩(wěn)定性帶來(lái)極大風(fēng)險(xiǎn)。

(3)存在期限錯(cuò)配。從影子銀行體系的資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)看，在負(fù)債方，主要從短期資本市場(chǎng)獲得融資，是期限較短的負(fù)債；在資產(chǎn)方，由于影子銀行需要償還負(fù)債利息并賺取利潤(rùn)，必須投資期限更長(zhǎng)且收益較高的資產(chǎn)。隨著回購(gòu)市場(chǎng)的高速發(fā)展，影子銀行體系的資產(chǎn)組成從高度流動(dòng)性的國(guó)債等逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃?dòng)性較差的資產(chǎn)，如資產(chǎn)抵押債權(quán)、股權(quán)等，從而造成影子銀行體系的期限錯(cuò)配。如果市場(chǎng)出現(xiàn)非預(yù)期的不穩(wěn)定因素，如短期商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)融資功能停滯，投資銀行、對(duì)沖基金和私募基金等影子銀行機(jī)構(gòu)就會(huì)出現(xiàn)資金鏈斷裂現(xiàn)象。如果影子銀行無(wú)法將其長(zhǎng)期資產(chǎn)立即變現(xiàn)，將直接引發(fā)影子銀行乃至整個(gè)金融體系的流動(dòng)性危機(jī)。

(4)較少受到監(jiān)管或不受監(jiān)管。影子銀行業(yè)務(wù)大多屬于金融創(chuàng)新領(lǐng)域，其產(chǎn)品設(shè)計(jì)非常復(fù)雜，資產(chǎn)組合和杠桿率等信息披露制度很不完善，大多在場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行交易，通常沒(méi)有標(biāo)準(zhǔn)化的場(chǎng)外交易合同，交易較為隱蔽甚至不透明，存在較多的監(jiān)管真空，游離于傳統(tǒng)銀行業(yè)監(jiān)管之外。影子銀行體系一旦出現(xiàn)問(wèn)題，則沒(méi)有最終貸款人和存款保險(xiǎn)制度的保障，致使金融監(jiān)管當(dāng)局對(duì)影子銀行風(fēng)險(xiǎn)的可控性降低，潛在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)存在較大不確定性。

(5)風(fēng)險(xiǎn)傳染性。一方面，影子銀行體系內(nèi)部存在風(fēng)險(xiǎn)傳染。影子銀行運(yùn)用類似的風(fēng)險(xiǎn)管理工具和投資理念使得其市場(chǎng)行為存在趨同性。當(dāng)金融市場(chǎng)發(fā)生不利情形時(shí)，影子銀行受到的沖擊不是個(gè)體性的，而是系統(tǒng)性的，尤其是當(dāng)具有系統(tǒng)重要性的影子銀行出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困難和違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，其自我強(qiáng)化的資產(chǎn)拋售循環(huán)致使更多影子銀行陷入流動(dòng)性危機(jī)中。另一方面，影子銀行和商業(yè)銀行存在風(fēng)險(xiǎn)傳染。影子銀行與商業(yè)銀行存在廣泛而緊密的合作關(guān)系，使得商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)邊界日益模糊，打通了風(fēng)險(xiǎn)交叉?zhèn)魅镜耐ǖ?，?huì)將風(fēng)險(xiǎn)傳遞到銀行業(yè)乃至整個(gè)金融業(yè)。

三、中國(guó)影子銀行體系的產(chǎn)生、構(gòu)成和特征

1.中國(guó)影子銀行體系的產(chǎn)生與發(fā)展

目前，中國(guó)影子銀行體系產(chǎn)生和快速發(fā)展源自于金融抑制和金融創(chuàng)新。

(1)金融抑制是中國(guó)影子銀行體系產(chǎn)生和發(fā)展的根本動(dòng)力。從資金供給來(lái)看，中國(guó)實(shí)行以商業(yè)銀行為主體的間接融資體系，多年來(lái)一直以銀行信貸作為主要的融資方式；在商業(yè)銀行中，國(guó)有商業(yè)銀行又處于市場(chǎng)主導(dǎo)地位。由于政府對(duì)金融資源的干預(yù)，銀行難以真正成為完全的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)主體，信貸資源配置集中于國(guó)有大型企業(yè)，一定程度上造成了廣大民營(yíng)中小企業(yè)等其他市場(chǎng)主體融資困難。從資金需求來(lái)看，近年來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)一直保持高速增長(zhǎng)，需要大量資本持續(xù)不斷投入經(jīng)濟(jì)發(fā)展。由于信貸資金配置不均衡，廣大民營(yíng)中小企業(yè)等其他市場(chǎng)主體融資較為困難，存在結(jié)構(gòu)性資金短缺問(wèn)題。正是由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不斷產(chǎn)生的融資需求與現(xiàn)有銀行信貸不能滿足市場(chǎng)需求的矛盾，產(chǎn)生了巨大的社會(huì)融資缺口，導(dǎo)致了中國(guó)影子銀行體系產(chǎn)生且迅速膨脹。

(2)金融創(chuàng)新是中國(guó)影子銀行體系產(chǎn)生和發(fā)展的重要推手。隨著全球金融自由化和中國(guó)金融體制改革的不斷深入，中國(guó)融資格局發(fā)生了深刻變化。在商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)難以突破、競(jìng)爭(zhēng)格局難以改變的情況下，金融業(yè)需要尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，必然要開(kāi)拓新的業(yè)務(wù)和領(lǐng)域。這些金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)或領(lǐng)域總是試圖規(guī)避現(xiàn)有監(jiān)管的限制，一旦成功，新的業(yè)務(wù)或領(lǐng)域便成為影子銀行業(yè)務(wù)或機(jī)構(gòu)。在中國(guó)金融體系分業(yè)監(jiān)管的格局下，以監(jiān)管套利模式進(jìn)行的金融創(chuàng)新是中國(guó)影子銀行體系發(fā)展的主要內(nèi)容，其結(jié)果表現(xiàn)為間接融資比例下降，而直接融資的規(guī)模和比例逐步增長(zhǎng)。特別是隨著近年來(lái)金融脫媒趨勢(shì)的快速發(fā)展以及商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)的大量出現(xiàn)，商業(yè)銀行各項(xiàng)貸款已經(jīng)不能完全反映全社會(huì)資金供求狀況，金融產(chǎn)品和融資工具不斷創(chuàng)新，助推中國(guó)影子銀行體系規(guī)模迅速膨脹。

2.中國(guó)影子銀行體系的界定

目前，國(guó)內(nèi)理論界和實(shí)務(wù)界對(duì)中國(guó)影子銀行體系的界定及其構(gòu)成存在一定的分歧，歸納起來(lái)主要有以下三種代表性觀點(diǎn)。

(1)基于業(yè)務(wù)或功能視角界定。認(rèn)為中國(guó)影子銀行體系是與商業(yè)銀行相對(duì)的其他金融機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)或工具，涵蓋的范圍較大，即只要直接或間接復(fù)制商業(yè)銀行核心業(yè)務(wù)的都屬于影子銀行范疇。如文維虎和陳榮[9]將當(dāng)前中國(guó)影子銀行分為銀行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)的非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)、政府相關(guān)部門(mén)核準(zhǔn)或報(bào)備的專業(yè)性公司以及潛伏于民間的地下金融活動(dòng)三類。周莉萍[10]基于金融功能視角，認(rèn)為現(xiàn)階段中國(guó)影子銀行體系主要包括直接復(fù)制商業(yè)銀行核心業(yè)務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)信貸和銀信合作理財(cái)產(chǎn)品等非正式證券化活動(dòng)等。

(2)基于監(jiān)管視角界定。認(rèn)為中國(guó)影子銀行體系是游離于金融監(jiān)管體系之外的金融機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)或工具，涵蓋的范圍有所縮小，強(qiáng)調(diào)其不受或較少受到金融監(jiān)管。如陸岷峰和張惠[11]認(rèn)為，中國(guó)影子銀行主要以銀行內(nèi)部少受或不受監(jiān)管的準(zhǔn)信貸活動(dòng)及監(jiān)管范圍以外的民間金融活動(dòng)為主。林琳[12]認(rèn)為，中國(guó)影子銀行體系中的主要部分是游離于監(jiān)管之外的、從事類似于傳統(tǒng)銀行存貸款業(yè)務(wù)的銀行內(nèi)部影子銀行系統(tǒng)。這些銀行內(nèi)部的影子銀行業(yè)務(wù)占有很大一部分信貸資源和市場(chǎng)，并以規(guī)避監(jiān)管和追逐更高利潤(rùn)為目的。

(3)基于證券化視角界定。認(rèn)為中國(guó)影子銀行是涉及資產(chǎn)證券化的金融機(jī)構(gòu)、市場(chǎng)或工具。如易憲榮[13]將影子銀行體系定義為一種“信貸融資體系”，通過(guò)銀行貸款證券化，從證券市場(chǎng)獲得信貸資金和實(shí)現(xiàn)信貸擴(kuò)張，把傳統(tǒng)銀行信貸關(guān)系演變?yōu)殡[藏在證券化中的信貸關(guān)系，這種信貸關(guān)系看上去像傳統(tǒng)銀行，但僅行使傳統(tǒng)銀行的功能而沒(méi)有傳統(tǒng)銀行的組織機(jī)構(gòu)。劉文雯和高平[14]從信托業(yè)角度出發(fā)，認(rèn)為影子銀行體系的存在本質(zhì)是采取信貸資產(chǎn)證券化、開(kāi)發(fā)復(fù)雜金融衍生工具等多種方式行使傳統(tǒng)銀行的功能。

目前，較為權(quán)威的是2013年12月發(fā)布的《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于加強(qiáng)影子銀行監(jiān)管有關(guān)問(wèn)題的通知》[15](國(guó)辦發(fā)[2013]107號(hào)，簡(jiǎn)稱“107號(hào)文”)對(duì)中國(guó)影子銀行體系的界定?！爸袊?guó)影子銀行主要包括三類：第一類是不持有金融牌照、完全無(wú)監(jiān)督的信用中介機(jī)構(gòu)，包括新型網(wǎng)絡(luò)金融公司和第三方理財(cái)機(jī)構(gòu)等。第二類是不持有金融牌照，存在監(jiān)管不足的信用中介機(jī)構(gòu)，包括融資性擔(dān)保公司和小額貸款公司等。第三類是機(jī)構(gòu)持有金融牌照，但存在監(jiān)管不足或規(guī)避監(jiān)管的業(yè)務(wù)，包括貨幣市場(chǎng)基金、資產(chǎn)證券化和部分理財(cái)業(yè)務(wù)等。

從本質(zhì)上看，影子銀行和商業(yè)銀行都在發(fā)揮信用中介的功能，在經(jīng)濟(jì)體系中提供期限轉(zhuǎn)換、信用轉(zhuǎn)換和流動(dòng)性轉(zhuǎn)換，從而將社會(huì)上的借款人和融資人聯(lián)系起來(lái)。但是，影子銀行的融資方式不同于商業(yè)銀行傳統(tǒng)的吸收存款發(fā)放貸款機(jī)制，而是以現(xiàn)代金融市場(chǎng)聯(lián)系緊密的各種金融工具形式出現(xiàn)。本文參考金融穩(wěn)定委員會(huì)(FSB)和“107號(hào)文”對(duì)影子銀行體系的界定，結(jié)合中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展現(xiàn)狀和相關(guān)學(xué)者的觀點(diǎn)，從廣義角度將中國(guó)影子銀行體系界定為：復(fù)制商業(yè)銀行核心功能，但存在形態(tài)、運(yùn)作模式和監(jiān)管制度等與傳統(tǒng)商業(yè)銀行不同的融資機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)和工具，不僅包括商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)，也包括商業(yè)銀行之外的一切具有信用中介功能的機(jī)構(gòu)、業(yè)務(wù)和工具。

3.中國(guó)影子銀行體系的構(gòu)成

基于上述對(duì)中國(guó)影子銀行體系的界定，本文從商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)和非銀行信用中介角度，將中國(guó)影子銀行體系分為內(nèi)部影子銀行體系和外部影子銀行體系。

(1)內(nèi)部影子銀行體系。內(nèi)部影子銀行體系是指商業(yè)銀行通過(guò)內(nèi)部的金融創(chuàng)新和分工細(xì)化，將表內(nèi)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到表外，通過(guò)表外業(yè)務(wù)規(guī)避金融監(jiān)管以取得超額利潤(rùn)。*由于中國(guó)實(shí)行金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)，證券公司等投資銀行業(yè)和保險(xiǎn)公司處于發(fā)展的初級(jí)階段，不能吸收存款、發(fā)放貸款和辦理結(jié)算業(yè)務(wù)，總體規(guī)模較小，業(yè)務(wù)范圍狹窄，金融創(chuàng)新能力較低，幾乎沒(méi)有涉足金融衍生工具或產(chǎn)品，杠桿率低且可控，與各金融市場(chǎng)和其他金融機(jī)構(gòu)的關(guān)系簡(jiǎn)單。因此，中國(guó)以證券公司為主體的投資銀行和保險(xiǎn)公司不具備影子銀行的特征。目前，商業(yè)銀行依靠存貸利差收入的盈利模式面臨挑戰(zhàn)，紛紛通過(guò)商業(yè)銀行內(nèi)部的金融創(chuàng)新和分工協(xié)作以尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，從而內(nèi)生出影子銀行部門(mén)和業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行的影子銀行部門(mén)直接或間接支持影子銀行業(yè)務(wù)的期限或流動(dòng)性轉(zhuǎn)換，往往不再扮演間接融資的角色，而是成為直接融資的中介機(jī)構(gòu)或部門(mén)，成為整個(gè)影子銀行體系中重要的“交易對(duì)手”或“中間人”。目前，中國(guó)內(nèi)部影子銀行體系主要包括銀信合作、委托貸款、銀行理財(cái)產(chǎn)品、信貸資產(chǎn)證券化和同業(yè)代付等。

(2)外部影子銀行體系。外部影子銀行體系是指商業(yè)銀行之外具有影子銀行特點(diǎn)的機(jī)構(gòu)，主要包括具有信用中介功能的非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)和準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)以及龐大的民間金融。外部影子銀行體系主要包括：一是經(jīng)監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)設(shè)立的非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)，如金融資產(chǎn)管理公司、信托投資公司、企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司、金融租賃公司、金融消費(fèi)公司、基金公司和汽車(chē)金融公司等。二是經(jīng)政府相關(guān)職能部門(mén)批準(zhǔn)設(shè)立的準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)，如產(chǎn)業(yè)投資基金、融資性擔(dān)保公司、小額貸款公司、典當(dāng)行、寄售行和私募股權(quán)投資基金等。三是民間金融組織，如民間借貸、民間集資、商會(huì)、私人錢(qián)莊、金融掮客以及其他地下金融。

4.中國(guó)影子銀行體系的特征

中國(guó)影子銀行體系尚處于初級(jí)發(fā)展階段，具有較強(qiáng)的本土化特色，其主要特征包括以下三個(gè)方面。

(1)中國(guó)影子銀行體系處于初期發(fā)展階段。中國(guó)貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)發(fā)展落后于發(fā)達(dá)國(guó)家，金融分業(yè)監(jiān)管較為嚴(yán)格，影子銀行體系發(fā)展處于尚未成熟的初期階段，主要表現(xiàn)為業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和運(yùn)作形式簡(jiǎn)單、金融產(chǎn)品創(chuàng)新和復(fù)雜程度低、可供交易轉(zhuǎn)讓的基礎(chǔ)資產(chǎn)明確、局限于國(guó)內(nèi)投融資活動(dòng)等。特別是貨幣市場(chǎng)基金、資產(chǎn)證券化及其相關(guān)衍生品業(yè)務(wù)剛剛起步，多數(shù)影子銀行業(yè)務(wù)隸屬于商業(yè)銀行的金融創(chuàng)新范疇，商業(yè)銀行大多借助于銀行理財(cái)產(chǎn)品和銀信合作實(shí)現(xiàn)貸款出售，以資本表外化為核心。可以預(yù)見(jiàn)的是，隨著近年來(lái)各類非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的快速發(fā)展，特別是允許民間資本進(jìn)入金融領(lǐng)域政策的出臺(tái)，各類影子銀行機(jī)構(gòu)將越來(lái)越多，其規(guī)模也將越來(lái)越龐大。

(2)中國(guó)影子銀行體系主體獨(dú)立性低。目前，中國(guó)沒(méi)有真正意義上的對(duì)沖基金，資產(chǎn)證券化和金融衍生品的主要操作者是傳統(tǒng)商業(yè)銀行設(shè)立的子公司或特殊部門(mén)，而非發(fā)達(dá)國(guó)家常見(jiàn)的對(duì)沖基金或投資銀行等獨(dú)立主體。中國(guó)影子銀行體系的大部分是傳統(tǒng)商業(yè)銀行的表外業(yè)務(wù)，屬于內(nèi)部影子銀行范疇，對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)銀行具有較強(qiáng)的依賴性。在影子銀行業(yè)務(wù)開(kāi)展中，商業(yè)銀行作為資金和信用保障的代表，為影子銀行機(jī)構(gòu)及其業(yè)務(wù)提供信用增級(jí)服務(wù)，從而降低籌資成本。在創(chuàng)新金融工具和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的過(guò)程中，也離不開(kāi)商業(yè)銀行和其他影子銀行的聯(lián)合創(chuàng)造。作為獨(dú)立市場(chǎng)主體的民間金融組織，由于資金實(shí)力有限和組織松散等的限制，并未成為中國(guó)影子銀行體系的主體。

(3)中國(guó)影子銀行體系的杠桿率相對(duì)較低。高杠桿化操作是影子銀行體系的主要特點(diǎn)，同時(shí)也是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的重要原因。中國(guó)金融監(jiān)管部門(mén)對(duì)于杠桿率的管理較為審慎和嚴(yán)格，商業(yè)銀行不得為私募股權(quán)基金發(fā)放并購(gòu)貸款，而涉及高杠桿化操作較多的金融衍生品和資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)處于探索和試點(diǎn)階段，如中國(guó)的投資銀行、股票基金等金融機(jī)構(gòu)在信用創(chuàng)造和資產(chǎn)證券化過(guò)程中的作用有限，收益大部分來(lái)自股票承銷(xiāo)發(fā)行以及中介費(fèi)用，杠桿率不高，在金融市場(chǎng)中的影響較小。從整體上而言，中國(guó)影子銀行體系的業(yè)務(wù)鏈條和資金利益鏈條相對(duì)較短，杠桿率相對(duì)較低，所面臨的信用、市場(chǎng)和流動(dòng)性等風(fēng)險(xiǎn)整體較小且可控。

四、國(guó)外影子銀行體系和中國(guó)影子銀行體系的差異性分析

中國(guó)影子銀行體系的表現(xiàn)形式、運(yùn)作模式及監(jiān)管等方面與發(fā)達(dá)國(guó)家影子銀行體系存在相似之處，如表外性、隱蔽性和監(jiān)管相對(duì)較弱等。具體來(lái)看，中國(guó)影子銀行體系不同于發(fā)達(dá)國(guó)家影子銀行體系，在產(chǎn)生基礎(chǔ)、存在形態(tài)、發(fā)展階段、層次結(jié)構(gòu)和核心功能等方面存在一定的差別，主要表現(xiàn)如表1所示。

表1 國(guó)外影子銀行體系與中國(guó)影子銀行體系的比較

1.產(chǎn)生和發(fā)展的基礎(chǔ)不同

國(guó)外影子銀行體系是隨著金融自由化和金融創(chuàng)新而產(chǎn)生和發(fā)展起來(lái)的，是傳統(tǒng)信用市場(chǎng)和現(xiàn)代資本市場(chǎng)相互融合的市場(chǎng)化產(chǎn)物。國(guó)外影子銀行體系發(fā)展以資產(chǎn)證券化為核心，通過(guò)資產(chǎn)證券化和金融衍生工具，大部分直接從貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)獲得資金，改變了傳統(tǒng)銀行信貸模式。中國(guó)影子銀行體系產(chǎn)生于金融抑制和金融創(chuàng)新，其主要功能是作為間接融資渠道，起源于民間借貸，發(fā)展于企業(yè)間拆借市場(chǎng)，其大部分資金來(lái)源于儲(chǔ)戶的直接委托資金或銀行表外業(yè)務(wù)資金，基本是圍繞信貸資產(chǎn)的替代展開(kāi)，以資產(chǎn)表外化為核心。中國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)對(duì)于金融創(chuàng)新采取審慎穩(wěn)健的態(tài)度，對(duì)于有關(guān)金融創(chuàng)新產(chǎn)品及工具的推出都很慎重，資產(chǎn)證券化和信用衍生品交易尚在試點(diǎn)中未全面推開(kāi)，影子銀行工具的復(fù)雜程度遠(yuǎn)比美歐國(guó)家影子銀行低，業(yè)務(wù)運(yùn)作也相對(duì)簡(jiǎn)單。

2.范圍和構(gòu)成不同

從國(guó)際上看，影子銀行體系涵蓋范圍幾乎囊括了全部市場(chǎng)型信用機(jī)構(gòu)(Market-Based Credit Institutions)，影子銀行業(yè)務(wù)橫跨于不同的金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)之間，主要依靠投資銀行、對(duì)沖基金、結(jié)構(gòu)性投資工具(SIV)等非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)。中國(guó)影子銀行體系的種類較為繁雜，主要包括涉及商業(yè)銀行的銀信合作、委托貸款、銀行理財(cái)產(chǎn)品、信貸資產(chǎn)證券化以及非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)、準(zhǔn)金融機(jī)構(gòu)和民間金融。由于中國(guó)市場(chǎng)化的資本價(jià)格形成機(jī)制尚未真正建立，再加上實(shí)行資本項(xiàng)目管制且缺乏對(duì)沖工具，機(jī)構(gòu)范疇的影子銀行，如對(duì)沖基金、私募股權(quán)基金等剛剛起步，發(fā)展較為緩慢。

3.所處的發(fā)展階段不同

國(guó)外影子銀行體系和中國(guó)影子銀行體系所處的發(fā)展階段不同，資產(chǎn)證券化率差別很大。國(guó)外影子銀行體系已經(jīng)跨越了信貸融資和股權(quán)融資的范疇，大部分業(yè)務(wù)在金融市場(chǎng)領(lǐng)域，資產(chǎn)證券化程度較高，影子銀行的資產(chǎn)證券化規(guī)模甚至超過(guò)傳統(tǒng)商業(yè)銀行規(guī)模。中國(guó)影子銀行體系大多局限在信貸融資范疇，表現(xiàn)為銀信合作、理財(cái)產(chǎn)品和民間融資等，其作用是對(duì)商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的替代。同時(shí)，中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化起步較晚，于2005年開(kāi)始試點(diǎn)，期間由于國(guó)際金融危機(jī)影響而一度停滯，直至2012年9月才重啟資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，因而中國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的總體規(guī)模非常小。

4.運(yùn)作模式和杠桿率不同

國(guó)外影子銀行體系通過(guò)復(fù)雜的資產(chǎn)證券化和金融衍生品進(jìn)行高杠桿化交易和直接投資，從而獲取高額的投資收益以及服務(wù)費(fèi)用。隨著杠桿率和中介費(fèi)用的不斷增大，影子銀行業(yè)務(wù)的收益也將不斷增加。中國(guó)金融監(jiān)管部門(mén)對(duì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)和非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的信用擴(kuò)張和杠桿率管理較為嚴(yán)格審慎。同時(shí)，中國(guó)影子銀行大部分只是對(duì)傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)的改造和變通，以規(guī)避監(jiān)管或貨幣政策調(diào)控進(jìn)而獲取監(jiān)管套利，金融衍生品和金融創(chuàng)新所占比例較低。相比發(fā)達(dá)國(guó)家影子銀行體系復(fù)雜的資產(chǎn)證券化和金融衍生品交易，中國(guó)影子銀行體系的運(yùn)作模式比較簡(jiǎn)單，杠桿率則低很多。

5.風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)不同

由于游離于傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管之外，國(guó)外影子銀行不需要留存準(zhǔn)備金，但其自身又沒(méi)有豐厚的資本金，因此影子銀行大量利用財(cái)務(wù)杠桿舉債經(jīng)營(yíng)，資本運(yùn)用的杠桿率和信貸擴(kuò)張的系數(shù)都很高，長(zhǎng)期以來(lái)歐美影子銀行都以高杠桿率著稱，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也隨之增大，2007年美國(guó)次貸危機(jī)和2008年國(guó)際金融危機(jī)就是影子銀行系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)的體現(xiàn)。中國(guó)影子銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在：民間金融、非正規(guī)金融以及非正規(guī)的資產(chǎn)證券化、私募投資、地方非規(guī)范融資等監(jiān)管灰色地帶；影子銀行的很多業(yè)務(wù)或活動(dòng)實(shí)際上隱藏在商業(yè)銀行內(nèi)部，即在商業(yè)銀行正常業(yè)務(wù)活動(dòng)的掩蓋下進(jìn)行，使得對(duì)影子銀行業(yè)務(wù)的監(jiān)管更為困難，增加了影子銀行體系的運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)。

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